（文章来源：每日经济新闻） 高股息方向仍可持续，机构资金持续加仓红利资产，预计红利策略不会缺席本轮"牛市"。高股息资产具 有稳健现金流和分红优势，在经济弱复苏背景下吸引力凸显。可关注白电、银行、燃气、出版、水泥、 通信运营商等行业，这些行业普遍具备盈利稳定、估值低位、股息率较高等特征。随着市场风险偏好收 敛，高股息策略的防御属性及长期配置价值将进一步显现。 红利国企ETF（510720）跟踪的是上国红利指数（000151），该指数从市场中筛选具备高分红能力与稳 定分红记录的优质企业，覆盖银行、煤炭、交通运输等行业，重点聚焦传统高股息领域。指数通过严格 考察成分股的股息率和分红持续性，并采用跨行业分散配置策略，以有效控制投资风险，反映高股息企 业的整体市场表现。根据基金公告，红利国企ETF可月月评估分红，在上市后的每个月都做到了分红， 已连续分红20个月。 ...

专题：2025基金行业年终大盘点：公募规模近36万亿元，主动权益重夺主场，"冠军基"揭榜倒计时 上周A股市场呈现先抑后扬的震荡修复格局，指数表现分化，结构上"沪强深弱"。在"扩大内需"政策预 期及高股息避险属性驱动下，消费、非银金融成为领涨主线，而此前活跃的AI应用、AI硬件有所回 调。周内A股交投活跃度有所下降，日均成交额降至1.76万亿元。市场风格方面，消费行业领涨而科技 板块有所回调，整体表现为：消费>金融>周期>成长。 金鹰基金表示，在国内年末资金调仓与政策催化背景下，资金在市场调整期向防御性与政策支持方向迁 移。数据方面，11月消费受高基数和政策透支影响明显放缓，固定资产投资延续负增长，房地产市场持 续低迷，外需则是少数亮点。但往明年年初看，货币发力和财政前置有望带动国内经济环比改善，两会 窗口亦会明确"十五五"规划重点工程项目和远期经济动能抓手。 本资料所引用的观点、分析及预测仅为个人观点，是其在目前特定市场情况下并基于一定的假设条件下 的分析和判断，并不意味着适合今后所有的市场状况，相关指数、行业等的过往表现不代表未来表现， 也不代表本公司旗下基金的业绩表现，不构成对阅读者的投资建议。基金过往业 ...

研究与投资的方法论框架 - 时间是研究中最稀缺的资产，必须用于研究最重要的问题，即把握产业与企业的大方向，追求大问题、大方向、大概率上的正确 [3] - 研究需要在正确的路径上持续积累，建立科学的方法论并不断优化，其力量远胜于在错误方向上的努力 [4] - 分析重要问题应从四个逻辑维度展开：宏观逻辑、产业逻辑、业务逻辑与财务逻辑，形成一个相互验证的闭环 [5][6] - 研究需把握产业的本质、核心驱动要素与关键变化拐点，不同产业有显著不同的经济学与商业模式特征 [7][8] - 评估企业应从时间、空间与人三个维度出发，好的商业模式是时间的朋友而非规模的敌人，而企业家精神与公司治理是核心竞争力的源头 [9][10] - 研究过程包含归纳、演绎与实证三个环节，三者相互促进，通过实证将理解的确定性从60%提升到90%以上才能创造决策价值 [23][24][25] - 优秀研究员需具备求知欲、诚实与独立的个体特质，诚实要求客观面对自己与研究对象，独立则能形成可持续优化的个人思维体系 [26][27][28][29][30] - 研究员需经历约1万小时（约5年）的必要训练，资深者则需放下经验，以清零心态面对新变化，并从成功与错误案例中深刻学习 [31][32] 消费品行业分析 - 宏观与产业逻辑显示，中国消费品行业的人口红利与渠道渗透已基本结束，大单品增长时代告终 [11] - 未来机会在于存量市场的结构升级与品类创新，但创新对大型公司的边际贡献有限 [11] - 厂商与消费者的关系已从厂商导向转为消费者导向，建立高效互动的沟通模式至关重要 [12] - 互联网消除了信息不对称，产品力价值凸显，持续的产品创新、精准传播和与消费者良性互动变得更重要 [13] - 微观分析应关注老品类毛利率、新品类占比及边际利润、市场份额、客户数、客单价、复购率等指标 [13] 服务业分析 - 宏观逻辑上，在商品消费普及后，体验与服务消费占比将持续提升，符合人均GDP增长后的消费倾向 [14] - 产业逻辑上，服务业需满足消费者在功能、体验、情感与文化认同上的总效用，建立更好的体验与用户粘性 [14] - 分析服务业企业应关注：可产生交易的用户数、用户续单率（流失率）与ARPU值、获取新客户的边际成本与利润（如NPS值）、客户的学习成本与转换成本 [15][16] - 传统服务业增长接近线性，而具互联网属性的新兴服务业可能呈现指数级增长和赢者通吃的格局 [17] 制造业分析 - 宏观逻辑上，中国制造业的全产业综合配套能力全球竞争力强，工程师红利、庞大本土试验场及海外并购机会为升级提供有利条件 [18] - 产业逻辑上，传统制造业核心在于产品与流程的标准化、规模化以实现复制，如精益生产模式 [18] - 计算技术、大数据与云计算使得非标产品的个性化量产成为可能，虽难度大但成功后的壁垒更高 [19] - 业务与财务上，需关注规模扩张是否带来正的边际利润及利润率的提升，以及是否形成了可持续的成本优势、规模优势或品牌溢价 [19] TMT行业分析 - 宏观逻辑上，技术进步是长期增长关键动力，但技术进步速度可能超过总需求增速，加剧贫富分化 [20] - 产业逻辑上，技术领导者因“报酬递增原理”优势持续扩大，行业集中度迅速提高，中观研究尤为关键 [21] - 当前智能手机普及与流量红利基本结束，需等待下一条S曲线，大数据、云计算、下一代智能终端（AI、AR/VR）的发展逻辑将发生变化 [21] - 企业业务逻辑上，技术路径选择错误成本极高，需重视全产业链研究 [21] - 财务逻辑上，技术型企业收入、利润、现金流变化非线性，研发型企业先增研发费用后增收入，商业模式创新型企业先体现流量与用户增长 [22] 日常工作与时间管理 - 研究员应将70%-80%的时间花在重要问题、产业大方向及关键变化上，而非短期机会 [39] - 可通过常识与排他法快速筛选公司，例如长期趋势向下、团队在新领域无成功记录、低毛利率与人均收入却自称高科技的公司应排除 [40][41] - 深度研究少量公司（如5家）至90分，远比广泛覆盖多家公司（如20家）至70分更有价值，更能产生阿尔法 [42] - 应建立个人智慧圈，在每个重要课题上至少有3位行家里手作为朋友，以克服个人立场偏见 [33] - 需进行广泛且深度的阅读，构建并持续优化独属于自己的研究体系与方法论 [35][36] - 建议使用结构化的研究文档（如Excel）记录工作底稿，便于信息更新、讨论与复盘 [37] - 对于估值问题，深度基本面研究是判断未来自由现金流贴现价值的最可靠方法，市场波动会提供错误定价的买入机会 [46] - 新的研究灵感来源于对重要问题的持续研究、与产业界的交流以及前瞻性阅读，而非闭门造车 [48]

财信证券指出，高股息方向仍可持续，机构资金持续加仓红利资产，预计红利策略不会缺席本轮"牛 市"。高股息资产具有稳健现金流和分红优势，在经济弱复苏背景下吸引力凸显。可关注白电、银行、 燃气、出版、水泥、通信运营商等行业，这些行业普遍具备盈利稳定、估值低位、股息率较高等特征。 随着市场风险偏好收敛，高股息策略的防御属性及长期配置价值将进一步显现。 红利国企ETF（510720）跟踪的是上国红利指数（000151），该指数从市场中筛选具备高分红能力与稳 定分红记录的优质企业，覆盖银行、煤炭、交通运输等行业，重点聚焦传统高股息领域。指数通过严格 考察成分股的股息率和分红持续性，并采用跨行业分散配置策略，以有效控制投资风险，反映高股息企 业的整体市场表现。根据基金公告，红利国企ETF可月月评估分红，在上市后的每个月都做到了分红， 已连续分红20个月。 每日经济新闻 注：分红情况具体详见基金分红公告，基金分红规则以基金法律文件为准，鉴于本基金的特点，本基金 分红不一定来自基金盈利，基金分红并不代表总投资的正回报。提及个股仅用于行业事件分析，不构成 任何个股推荐或投资建议。指数等短期涨跌仅供参考，不代表其未来表现，亦不构成 ...

红利国企ETF（510720）跟踪的是上国红利指数（000151），该指数从市场中筛选具备高分红能力与稳 定分红记录的优质企业，覆盖银行、煤炭、交通运输等行业，重点聚焦传统高股息领域。指数通过严格 考察成分股的股息率和分红持续性，并采用跨行业分散配置策略，以有效控制投资风险，反映高股息企 业的整体市场表现。根据基金公告，红利国企ETF可月月评估分红，在上市后的每个月都做到了分红， 已连续分红20个月。 券商研报指出，高股息方向仍可持续，机构资金持续加仓红利资产，预计红利策略不会缺席本轮"牛 市"。在"反内卷"政策推动下，部分行业"增收不增利"困境有望缓解，推动规上工业企业利润增速向规 上企业工业增加值增速靠拢。高股息资产具备稳健现金流和分红优势，在经济弱复苏背景下吸引力凸 显，可关注白电、银行、燃气、出版、水泥、通信运营商等板块。 每日经济新闻 注：分红情况具体详见基金分红公告，基金分红规则以基金法律文件为准，鉴于本基金的特点，本基金 分红不一定来自基金盈利，基金分红并不代表总投资的正回报。提及个股仅用于行业事件分析，不构成 任何个股推荐或投资建议。指数等短期涨跌仅供参考，不代表其未来表现，亦不构成对基金业绩 ...

宏观政策与市场环境 - 中央经济工作会议明确延续积极有为的宏观政策取向，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 [1] - 海外经济保持韧性且流动性边际宽松，叠加美联储降息预期升温，外部环境持续改善 [1] - 国内“双宽松”政策基调有望延续，经济大概率呈现弱复苏态势 [1] - “反内卷”政策推动行业供需格局优化，将有效改善上市公司业绩 [1] - 预计2025年-2026年A股上市公司业绩拐点如期出现，为上涨行情延续提供基本面支撑 [1] 2026年经济工作核心方向 - 2026年作为“十五五”开局之年，经济工作聚焦提质增效 [1] - 经济结构调整、产业结构优化与科技自立自强成为核心方向 [1] - A股“科技成长”风格的中长期逻辑进一步夯实 [1] 中长期核心投资主线：科技成长 - 科技成长仍是中长期核心投资主线 [2] - AI产业链有望从硬件端向应用端切换 [2] - 传媒、计算机、恒生互联网等领域因商业闭环加速落地值得重点关注 [2] 四条细分配置主线 - 高股息资产获险资等机构持续加仓，白电、银行、通信运营商等板块红利策略可期 [2] - “反内卷”行情将进入基本面驱动阶段，煤炭、钢铁、光伏等行业业绩改善空间显著 [2] - 扩内需聚焦“匹配效应”，健康消费、宠物经济等新消费领域与旅游、航空等出行产业链机会凸显 [2] - 资源品领域，战略小金属及工业金属有望跟随黄金补涨，受益于大宗商品价格回升趋势 [2] 2026年市场展望 - 在政策托底、内外环境向好及结构优化的多重支撑下，A股行情大概率将延续 [2] - 围绕科技成长及细分优势赛道的布局，将成为把握市场机遇的核心逻辑 [2]

宏观政策与市场环境 - 中央经济工作会议明确延续积极有为的宏观政策取向，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 [1] - 海外经济保持韧性且流动性边际宽松，叠加美联储降息预期升温，外部环境持续改善 [1] - 国内“双宽松”政策基调有望延续，经济大概率呈现弱复苏态势 [1] - “反内卷”政策推动行业供需格局优化，将有效改善上市公司业绩 [1] - 预计2025年-2026年A股上市公司业绩拐点如期出现，为上涨行情延续提供基本面支撑 [1] 2026年经济工作核心方向 - 2026年作为“十五五”开局之年，经济工作聚焦提质增效 [1] - 经济结构调整、产业结构优化与科技自立自强成为核心方向 [1] - A股“科技成长”风格的中长期逻辑进一步夯实 [1] 中长期核心投资主线 - 科技成长仍是中长期核心投资主线 [2] - AI产业链有望从硬件端向应用端切换 [2] - 传媒、计算机、恒生互联网等领域因商业闭环加速落地值得重点关注 [2] 四条细分配置主线 - 高股息资产获险资等机构持续加仓，白电、银行、通信运营商等板块红利策略可期 [2] - “反内卷”行情将进入基本面驱动阶段，煤炭、钢铁、光伏等行业业绩改善空间显著 [2] - 扩内需聚焦“匹配效应”，健康消费、宠物经济等新消费领域与旅游、航空等出行产业链机会凸显 [2] - 资源品领域，战略小金属及工业金属有望跟随黄金补涨，受益于大宗商品价格回升趋势 [2] 2026年市场展望 - 在政策托底、内外环境向好及结构优化的多重支撑下，A股行情大概率将延续 [2] - 围绕科技成长及细分优势赛道的布局，将成为把握市场机遇的核心逻辑 [2]

消费行业现状与催化剂 - 消费行业呈现底部特征 基本面触底修复构成股价催化剂 [1][2] - 政策面（2024年9月）领先资金面（2025年第三季度） 资金面领先基本面 [2] - 基本面积极信息增多 催化剂包括公司更注重分红回购 竞争理性化格局改善 白酒等公司清理报表包袱 企业沟通治理更透明国际化 [2] 短期配置策略 - “红利+”是短期稳妥配置策略 是第一波回流消费资金首选 [3] - 因底部盘整周期长、消费景气度分歧大 估值高或非主流板块关注度弱 红利+成为阻力最小方向 [3] - 看好两个细分策略：红利+优势全球资产 以及 红利+修复 [1][3] - 以白电为核心的红利+全球优质资产 随长线资金配置增加 有望享受高股息与估值提升 [3] - 以部分啤酒、乳业、复合调味品为代表的红利+边际修复标的 有望享受高股息与业绩上修带来的回报 [3] 内需长期结构性推手 - 新人群、新场景、新渠道成为内需长期结构性推手 [4] - 传统行业盘子基数大、产业动能较低 未来将保持稳定增长 [4] - 内需寻找高成长需围绕新人群、新市场带来的增量 [4] - “Z世代”人群消费能力较强 “新中产”悦己属性提升带动优质品质消费品 [4] - 对旅游、健康消费（保健品）、智能科技消费、奶茶、医美产品等高复购的情绪价值消费有较强带动 [4] - 以十月稻田为代表的新零售品牌 管理效率极高 具备成长性+高人效特征 享受结构性成长红利 [4] 出海投资主题 - 出海是2-3年的时代景气主题 [5] - 尽管贸易摩擦重塑供应链、产能等格局 但优质出海供给替代海外品牌是不可逆转的时代主题 [1][5] - 大部分高增长消费依然聚集在出海领域 [5] - 看好安克、春风等公司在品牌和渠道的长期竞争力与竞争格局 在估值具备相当安全边际时可进行配置 [5] 境外资产关注 - 稀缺的境外资产 逐渐将获得国内资金关注 [6] - 西锐（美国市场）、金界（东南亚市场）等港股上市的优质境外资产 在全球比较中逐步获得资金认可 [6]

行业投资评级 - 行业评级为“超配”，评级变动为“维持” [4] 核心观点 - 消费行业呈现底部特征，基本面触底修复构成股价催化剂，政策面（2024年9月）领先资金面（2025年第三季度），资金面领先基本面 [1] - “红利+”是短期稳妥的配置策略，是第一波回流消费资金首选，看好“红利+优势全球资产”和“红利+修复”两个细分策略 [1] - 新人群、新场景、新渠道成为内需的长期结构性推手，需围绕“Z世代”和“新中产”等高支付能力人群寻找增量 [2] - 出海是未来2-3年的时代景气主题，优质出海供给替代海外品牌趋势不可逆转 [2] - 西锐、金界控股等港股上市的优质境外资产，在全球比较中逐步获得资金认可 [2] 基本面展望 - 国内传统消费龙头进入低速增长阶段，未来机会主要在于红利型配置，市场更偏向寻找“红利+边际改善”标的 [12] - 另一类成长性投资机会，国内聚焦于支付意愿强的“Z世代”和“新中产”群体，海外聚焦于具备品牌或渠道先发优势的出海龙头 [12] - “Z世代”消费意愿强，消费方向偏向精神消费、减压或健康类消费，重要消费品类包括奶茶、低度酒、保健品、运动装备、宠物等 [15][16] - “新中产”人群（年薪30万元以上）更注重产品功能性创新和智能化升级 [15] - 零售渠道变革（如零食量贩、山姆会员店）强化了上游品牌份额集中趋势，对二三线品牌形成挤压 [19] - 品牌出海仍有较大空间，但入场券不多，核心看供给能力，已沉淀品牌渠道的公司更值得重视 [25] 白酒板块展望 - 核心观察指标是茅台批价已接近底部，以及相对份额的变化 [29] - **贵州茅台**：飞天茅台批价已跌破1600元/瓶，接近指导零售价，向下空间有限，当前估值对应2025年约20倍市盈率，股息率在3.7%以上 [29][33] - **金徽酒**：2025年前三季度在省内市场份额已达30%，产品结构持续升级，300元以上产品收入同比增长13.8% [35] 大众消费品板块展望 - 大众品基本面清理较为充分，乳品、啤酒、调味品等已历经报表下滑和渠道出清 [39] - 选股思路：一是估值在10-15倍市盈率且基本面存在边际改善的标的；二是估值相对合理、业绩增长空间较大的标的 [40] - **华润啤酒**：2025年上半年啤酒收入同比增长2.6%，普高档及以上啤酒销量增长超过10%，喜力销量增长超两成，新董事长上任后资本开支下降，现金流和分红改善 [44][60] - **蒙牛乳业**：液态奶业务有望企稳改善，2025年上半年自由现金流好于去年同期，资本开支持续下降 [44][68] - **古茗**：2025年上半年GMV达140.94亿元，同比增长34%，单店日均GMV达7600元，同比增长23%，截至2025年上半年拥有11179家门店 [46][48] - **十月稻田**：2024年玉米产品收入增长523%至8.15亿元，公司更像消费品公司，注重品牌差异化和营销 [53][55] - **颐海国际**：2025年上半年海外收入达2.7亿元，同比增长34.4%，公司维持90%以上的高分红比例 [62][63] - **卫龙美味**：2025年上半年麻酱口味魔芋爽快速起量，公司净利率稳定在21% [70][74] 白电板块展望 - 白电板块先前悲观预期已充分反映，估值处于历史较低水位，龙头攻守兼备 [79] - **海尔智家**：内销拥抱数字化变革提效，外销在新兴市场收入同比高增，改革成效持续兑现 [85][88] - 其他关注标的包括美的集团、格力电器、奥克斯电气、海信家电等 [79][81] 科技消费板块展望 - 工程师红利持续兑现，关注充电、清洁等优势成长品类 [89] - **安克创新**：持续推进创新性平台化建设，规划机器人三类本体，2024年收入达247.1亿元 [28][97] - **绿联科技**：处于品牌升维、出海扩张、产品创新周期，存储类产品在2025年上半年收入增长125.13% [90][99] - **科沃斯**：产品策略转向滚筒周期，2025年前三季度毛利率和净利率均提升，同时布局上游机器人产业链 [101][103] - **春风动力**：组织与供应链优化提效，动力运动行业出口持续高景气 [104][106] 医美新消费板块展望 - **巨子生物**：首款三类械医美产品获批，成功切入医美注射市场，形成“功效护肤”与“医疗美学”双轮驱动 [107] - **锦波生物**：2025年9月其“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获药用辅料登记，技术平台壁垒稳固 [114] 境外优质资产展望 - **西锐**：全球私人飞机龙头，稀缺资产 [2] - **金界控股**：长期受益于东南亚转出口红利 [2] - **伟易达**：欧美电子学习产品龙头，高分红高股息 [8]

行业投资评级 - 家电行业评级为“优于大市” [2][8] 核心观点 - 海外“黑五网一”大促显示良好增长趋势，美国网络周在线消费总额达442亿美元，同比增长7.7% [3][19] - 石头科技在海外大促中表现强劲，欧洲、北美、亚太区扫地机销量分别同比增长41%、58%、96% [3][20] - 传统扫地机巨头iRobot面临严重财务危机，其现金及等价物仅2480万美元，且欠代工厂杉川1.6亿美元货款，其中0.9亿美元已逾期 [4][24] - iRobot的失序为中国扫地机企业在海外市场，尤其是北美区域的进一步发展打开了空间 [4][19] - 10月大家电内外销出货普遍承压，内销受国补高基数影响，外销在高基数下同样承压，但冰箱、洗衣机、中央空调表现相对抗跌 [5][29] - 第三季度以来家电上市公司营收增速放缓但韧性充足，盈利能力同比小幅提升，白电和小家电板块增长韧性最强 [14] - 后续家电内销需求景气度可能回落，外销随着海外降息及终端需求恢复有望回归稳健增长，龙头公司有望延续稳健增长 [14] 分板块观点与投资建议 白电板块 - 经营表现最为稳健，营收利润均实现个位数增长 [14] - 推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [6][15][17] - 看好白电龙头持续的稳健增长和高股息回报 [17] 小家电板块 - 第三季度营收增速领先其他板块，受国补扰动较小，利润率有所改善 [14] - 推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份 [6][15][17][18] - 石头科技海外增长强劲，产品布局日益强化 [15][17] 黑电板块 - 第三季度营收受北美出口拖累有所承压，但利润持续修复 [14] - 推荐海信视像 [6][18] - 海信视像在Mini LED技术布局领先，全球渠道持续优化 [18] 厨电板块 - 受地产拖累，第三季度营收利润持续承压 [14] - 推荐老板电器 [15] - 老板电器烟灶主业表现稳定，并持续开拓洗碗机等新品类 [15] 照明及零部件板块 - 受出口及下游家电需求影响，第三季度营收增速放缓，盈利承压 [14] - 推荐大元泵业、佛山照明 [16] 本周重点数据跟踪 - **市场表现**：本周家电板块上涨1.84%，相对沪深300指数收益为+0.56% [5][31] - **原材料价格**： - LME3个月铜价周环比上涨5.7%至11616美元/吨 [5][34] - LME3个月铝价周环比上涨1.5%至2892.5美元/吨 [5][34] - 冷轧板价格周环比上涨1.3%至3840元/吨 [5][34] - **海运价格**： - 美西线集运指数周环比下降2.88%至817.58 [5][42] - 美东线集运指数周环比下降3.92%至872.76 [5][42] - 欧洲线集运指数周环比下降0.12%至1447.56 [5][42] - **地产数据**：10月住宅竣工面积累计同比下降18.9%，住宅销售面积累计同比下降7.0% [5][46] 重点公司动态 - **美的集团**：截至11月底，已完成15-30亿元回购计划中的15.1亿元；50-100亿元回购计划中已回购94.7亿元，11月单月回购14.0亿元 [49] - **海尔智家**：截至11月底，10-20亿元回购计划中已回购10.3亿元，11月单月回购0.11亿元，均价27.06元/股 [52] 行业动态 - **家用空调出口**：10月出口量333.1万台，同比下滑26.3%；出口额7.2亿美元，同比下降22.4% [53] - **家用除湿机**：10月生产89.5万台，同比下滑4.4%；销售88.6万台，同比下滑5.0% [53]