事件： 9月27日统计局公布8月工企效益数据，工企营收累计同比2.3%、前值2.3%；利润累计同比0.9%、 前值-1.7%。8月末，产成品存货同比2.3%、前值2.4%。 核心观点： 利润增速大幅回升，更多与低基数及其他损益有关，目前成本压力仍在高位。 8月利润大幅回升，源于低基数下费用、其他损益等短期因素对利润的拉动明显提升。 8月，工业利润当 月同比回升21pct至19.8%。从影响因素看，利润率边际改善主要是费用、其他损益等短期指标对利润同 比的拉动明显回升，分别+3.8pct至2.2%、24.8pct至18.3%，但其更多与去年基数较低及今年8月资本市场 表现强劲有关。 观察行业看，个别行业的利润修复对本月利润的拉动较大，背后或也与其他收益等短期指标改善有关。 8月，酒和饮料利润增速大幅上行（+234.8pct至226.8%），单个行业利润拉动工企利润上行7.8pct至 7.6%。电热产供、煤炭采选、有色加工等行业利润回升也有较大贡献，分别拉动整体利润上行4.9、3、 2.2pct。从影响因素看，上述行业营业收入、成本压力并未出现"超额"改善，或侧面体现出费用、其他收 益等指标对利润的贡献较大。 8 ...

[Table_Reportdate] 2025年09月28日 [以质换量，带动工业企业利润回升 Table_NewTitle] ——资产配置周报（2025/09/22-2025/09/26） 策 略 研 究 [证券分析师 Table_Authors] 王鸿行 S0630522050001 whxing@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 刘思佳 S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 张季恺 S0630521110001 zjk@longone.com.cn 联系人 陈伟业 cwy@longone.com.cn 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 总 量 研 究 [Table_Report] [table_main] 投资要点 ➢ 全球大类资产回顾。9月26日当周，全球股市分化延续，A股科创风格领涨全球，表现明显 强于美股；主要商品期货中黄金、原油、铜上涨，铝收跌；美元指数小幅上涨，主要非美 货币贬值。1） ...

事件： 9月27日统计局公布8月工企效益数据，工企营收累计同比2.3%、前值2.3%；利润累计同比0.9%、 前值-1.7%。8月末，产成品存货同比2.3%、前值2.4%。 核心观点： 利润增速大幅回升，更多与低基数及其他损益有关，目前成本压力仍在高位。 8月利润大幅回升，源于低基数下费用、其他损益等短期因素对利润的拉动明显提升。 8月，工业利润当 月同比回升21pct至19.8%。从影响因素看，利润率边际改善主要是费用、其他损益等短期指标对利润同 比的拉动明显回升，分别+3.8pct至2.2%、24.8pct至18.3%，但其更多与去年基数较低及今年8月资本市场 表现强劲有关。 观察行业看，个别行业的利润修复对本月利润的拉动较大，背后或也与其他收益等短期指标改善有关。 8月，酒和饮料利润增速大幅上行（+234.8pct至226.8%），单个行业利润拉动工企利润上行7.8pct至 7.6%。电热产供、煤炭采选、有色加工等行业利润回升也有较大贡献，分别拉动整体利润上行4.9、3、 2.2pct。从影响因素看，上述行业营业收入、成本压力并未出现"超额"改善，或侧面体现出费用、其他收 益等指标对利润的贡献较大。 8 ...

利润表现与驱动因素 - 8月工业企业利润当月同比大幅回升21个百分点至19.8%[2][7] - 费用率对利润同比拉动提升3.8个百分点至2.2%[2][7] - 其他损益（含投资收益）对利润同比拉动大幅提升24.8个百分点至18.3%[2][7] - 酒和饮料行业利润增速飙升234.8个百分点至226.8%，单个行业拉动整体利润7.8个百分点[2][15] - 电热产供、煤炭采选、有色加工行业分别拉动整体利润4.9、3.0和2.2个百分点[2][15] 营收与成本结构 - 8月工业企业营业收入当月同比回升1.2个百分点至2.3%[4][41] - 剔除价格因素的实际营收当月同比上升0.5个百分点至5.2%，对利润拉动增加1.4个百分点[2][21] - 石化链和冶金链实际营收增速分别改善1.4和2.0个百分点至1.6%和4.7%[2][21] - 工业企业成本率高达85.6%，处于历史高位，成本对利润同比拉动回落9.3个百分点[3][23] - 石化链、冶金链和消费制造链成本率同比分别上升66.3、62.3和78.8个基点[3][23] 库存与资金周转 - 8月末产成品存货同比2.3%，较前月下降0.1个百分点[1][6] - 剔除价格因素的实际库存同比上升0.3个百分点至7.2%[4][46] - 应收账款占总资产比重升至14.6%，周转率持平于5.3次，回款压力仍大[30][32] 政策展望与风险提示 - 9月出台轻工业、电子信息制造等行业稳增长政策，旨在缓解成本压力[3][35] - 需关注上游价格"超涨"对下游企业盈利的负面影响[3][35] - 风险包括外部环境变化、房地产形势变化及政策推进不及预期[4][55]

核心观点 - 反内卷框架仍在细化中，需行业协会与相关部门进一步出台文件，政策是动态发展的[3] - 反内卷定位为服务于统一大市场和高质量发展，包括"反"不正当竞争和"支持"创新方向[3] - 预计反内卷将经历三个阶段：规范行为、市场化产能治理、行政性干预[3] - 两条主线：传统行业通过能耗标准提升转型，新质生产力行业鼓励创新竞争[3] 反内卷脉络回顾 服务于高质量发展 - 反内卷对应供需基本匹配行业的提优环节，提高供给质量和效率[5] - 已推进事项包括设备更新、以旧换新、能效标准提升等[5] - 需把扩大内需与供给侧改革结合，形成更高水平动态平衡[11] 服务于统一大市场 - 反内卷是统一大市场建设的重点难点[13] - 已推进事项包括市场准入负面清单、清理4218件妨碍公平竞争规定等[6][13] - 政策着力点包括市场基础制度、设施联通、要素资源市场等[16] 反内卷后续展望 不急于当下的原因 - 目标定位不同：供给侧改革为增强增长动力，反内卷为推进统一大市场[17] - 就业约束不同：当前就业目标完成难度更大[17] - 微观盈利压力不同：当前压力低于2015-2016年[18] 涉及行业 - 可能涉及新能源汽车、光伏、锂电池、电子、化工、黑色加工、电商平台、民航等[22][23] - 电源设备行业盈利压力已达历史最高值[22] - 汽车、电子、石化化工等行业在地方竞争中占比偏高[22] 推进三阶段 1. 规范企业与政府行为，维护公平竞争秩序[26][28] - 企业行为：低价竞争、同质化竞争、牺牲质量等[29] - 政府行为：政策洼地、盲目上马产业、市场壁垒等[29] 2. 市场化方式出清无效产能[30] - 兼并重组提高产业集中度[31] - 标准提升倒逼落后产能退出[31] 3. 明确硬性目标化解供需矛盾[32] - 参考历史去产能幅度：纺织23.6%、煤炭18.4%[33][34] - 清晰推进方式：定目标、分解任务、约谈滞后省份等[33] 反内卷抓手展望 企业端规范 - 修订《价格法》《反不正当竞争法》等法律法规[35][37] - 重点整治恶意比价、虚假宣传、低价倾销等行为[35] - 加强重点行业价格监管，如外卖平台约谈[35] 政府端规范 - 严禁违规设立准入许可和负面清单[38] - 机关事业单位采购需30日内付款[38] - 禁止突破红线实施招商引资优惠政策[38] 供给侧治理 - 2025-2027年为落后产能退出最后时间点[40] - 炼油、煤制焦炭等25个品种需2025年底前完成改造[41] - 动态推动推荐性标准转为强制性标准[40] 需求侧扩大 - 关注新一轮十大行业稳增长行动[42] - 包括钢铁、有色、石化、建材、机械、汽车、电力装备等[42] - 历史措施：刺激耐用品消费、稳定出口、技术改造等[43][44][45]

市场整体表现 - 沪指早盘续创年内新高 午后一度快速下行翻绿 尾盘探底回升收涨0.17%报3615.72点[1] - 深证成指跌0.77% 创业板指跌1.62% 上证50指数涨0.38%[1] - 沪深北三市合计成交18713亿元 较前一日增加逾400亿元[1] - 港股恒生指数一度跌近2% 恒生科技指数跌近3%[1] - 场内超3500股下跌 券商与有色板块领跌[1] 影视行业表现 - 影视股集体走高 幸福蓝海20%涨停 5日累计大涨超110%[1][8] - 金逸影视 慈文传媒涨停 北京文化涨超9% 上海电影涨近7%[1][4] - 2025年暑期档总票房突破57亿元 《南京照相馆》上映6日票房超7亿元[5] - 机构预测《南京照相馆》有望贡献30亿元票房增量[5] - 中邮证券认为暑期档票房有望实现超预期增长 为行业带来复苏信号[5] 婴童概念板块异动 - 婴童概念午后发力拉升 珠江股份 泰慕士 贝因美等涨停[1][7] - 骑士乳业涨超9% 安正时尚涨停[7][9] - 中央财政设立900亿元育儿补贴补助资金[9] - 国家卫健委预计每年惠及2000多万个婴幼儿家庭 年补贴总量约千亿元[10] - 中信证券认为母婴连锁板块直接受益于生育率提升[10] 新能源汽车板块下跌 - 新能源汽车股集体下挫 理想汽车跌近13%[2][12] - 宁德时代H股跌近8% 比亚迪股份 小鹏汽车 蔚来跌超5%[12] - 三部委联合召开座谈会 要求规范新能源汽车产业竞争秩序[13] - 会议强调产品价格监测 质量监督及电池回收利用安全标准建设[13] - 国元证券建议关注科技端人工智能与自动驾驶相关标的[14] 个股特殊表现 - 悍高集团上市首日收盘大涨超400% 盘中最高涨幅达677.7%[1] - 以收盘价计算单签收益超3.2万元 以最高价计算收益超5.2万元[1] - 宁德时代A股跌超5% 全日成交约117亿元[1] - 中钨高新跌停 盛和资源跌超8% 西藏旅游获8连板[1]

行业与公司 - 行业涉及工业企业，包括中游原材料、下游工业品、下游消费品、上游采掘类行业，具体细分行业包括染料加工、有色加工、仪器仪表、汽车制造业、通信电子制造业、电气机械、专用设备等[1][5][7] 核心观点与论据 盈利情况 - 2025年上半年工业企业利润增速呈现先扬后抑趋势：1-4月改善，5-6月因对等关税和价格战回落，6月单月小幅改善但幅度有限[1][2] - 贸易战影响：中游原材料和下游工业品行业营收与利润增速先强后弱，与抢出口及关税政策节奏一致[1][3] - 价格战影响：下游消费品行业出现“增收不增利”，5-6月营收保持韧性但盈利回落[1][4] - 部分行业表现分化：中游染料加工、有色加工及下游仪器仪表、汽车制造业6月营收和利润双改善；通信电子制造业出口交货值及营收增长但利润持续下滑（可能因以价换量或承担关税成本）[5] 库存周期 - 上半年库存周期先补库后去库：一季度补库，二季度对等关税出台后去库，反映企业预期不稳[1][6] - 细分行业表现：中游原材料行业前五个月先补库后去库，下游工业品和消费品行业持续去库，整体补库动力不足[6] - 上游采掘类行业被动累库，营收和利润增速下降但产品库存增速仍高[7][8] 经营效率 - 工业企业产品周转天数偏高，应收账款同比增速回落但回收期仍处高位（因营收增速回落更快）[8] - 需求端不稳压制补库意愿，企业普遍缺乏补库动力[8] 其他重要内容 政策预期 - 政治局会议或侧重中长期结构性改革（如十五规划、反内卷措施），短期内新增内需政策有限[9] - 年初政策（如国补资金、超龄特别国债）可能在三季度中后期压力显现时推行[9] 下半年展望 - 出口订单和商品消费因前置效应，下半年或面临压力，需关注内需政策是否扩围[10] - 三季度中后期基本面压力可能显现，政策应对或成为焦点[3][10]