行业趋势 - 酱油作为调味品中产量最大的品类 正朝着健康、个性、天然等多元化方向发展[1] - 市场上标注零添加字样的酱油产品超过400种 主要涵盖零添加防腐剂、甜味剂、着色剂、增味剂及不使用任何添加剂等类型[1] 产品标识特征 - 绝大多数酱油产品将"零添加"三个字采用大号字体在标签醒目位置标注[1] - 具体零添加内容在标签中使用小字体标注 消费者不易发现[1] 消费者影响 - 当前标识方式容易误导消费者 使消费者误认为零添加某种食品添加剂为不添加任何食品添加剂[1] - 消费者需要仔细辨别和了解产品的实际成分以避免误解[1]

商标权属澄清 - 公司明确声明"千禾0"商标（注册号第46717423号）未被宣告无效且合法有效 [1] - 公司为知识产权保护布局注册防御性商标 国家知识产权局仅对部分商标宣告无效且公司不会使用已无效商标 [1] - 公司承诺严格遵守《中华人民共和国商标法》规定 在核准商品上合规使用该商标以区分特定商品和服务 [1] 投资者关系活动 - 公司通过四川辖区2025年投资者网上集体接待日及半年度报告业绩说明会回应市场关切 [1] - 公司相关负责人于9月12日线上会议中就商标问题等投资者提问进行集中答复 [1]

消费板块投资观点 - 消费板块分为传统消费和新消费 传统消费包括贵州茅台、海天味业、伊利股份等日常开销企业 新消费包括泡泡玛特、老铺黄金、卫龙美味等个性化消费企业 [4] - 更偏向传统消费 因传统消费企业具有护城河、资产负债表干净且处于无人问津状态 [4] - 新消费难以把握 如泡泡玛特在股价创新高后仍上涨30%-40% [4] 食品饮料细分赛道半年报业绩 - 白酒营收增速-0.4% 净利润增速-0.9% 二季度受政策影响需求变弱 茅台最稳健 [7] - 啤酒营收增速+2.8% 净利润增速+11.8% 龙头企业发力非即饮渠道和高端产品 [7] - 饮料营收增速+7.2% 净利润增速+3.2% 受新产品驱动 [7] - 调味品营收增速+10.6% 净利润增速+10.6% 酱油和醋恢复 复合调味品增长明显 [7] - 乳制品营收增速+1.9% 净利润增速-1.3% 二季度净利润增速44.2% [7] - 速冻营收增速+0.2% 净利润增速-11.5% 受餐饮需求下降影响 [7] - 零食营收增速-4.2% 净利润增速-42.9% 量贩式零食表现尚可 [7] - 整体食品饮料半年报表现一般 因经济环境恢复中 居民外出就餐和改善伙食频率降低 [8] 行业前景与拐点判断 - 白酒行业不会是V型走势 大概率是底部弧度较大的U型走势 业绩恢复增长快则两三年（从2023年四季度算起） 慢则三五年 [10] - 大众消费品业绩底部可见 拐点出现时间不确定 但股价表现会提前反应 [11] - 大方向看经济复苏 细分领域看景气度 [11] 投资方向与估值分析 - 贵州茅台是A股的机会成本 投资任何公司需考虑基本面是否超过茅台 [12] - 散户更适合食品ETF 前十大持仓为6家白酒+4家大众消费 实现传统消费分散投资且均为绝对龙头 [12] - 食品ETF跟踪中证细分食品饮料产业指数 最新PE估值21.3倍 处于10%分位点 比过去10年绝大部分时候便宜 [12][13] - 仅去年"924"附近为极致低点 其他时候估值均高于当前水平 [14] - 消费龙头是好公司 当前处于估值底部区间 值得关注 [15] 投资策略建议 - 低估值赛道可能继续盘整 需抵御其他板块上涨的诱惑 [16] - 建议分散投资 均衡配置高景气度与无人问津板块、新科技与传统消费、宽基指数与行业ETF 以保持良好的心态 [16]

股东会基本信息 - 会议类型为2025年第一次临时股东会 [2] - 会议召集人为董事会 [2] - 会议召开时间为2025年9月29日10点00分 [2] - 现场会议地点为四川省眉山市东坡区千禾味业食品股份有限公司 [2] 投票安排 - 表决方式采用现场投票和网络投票相结合 [2] - 网络投票通过上海证券交易所股东会网络投票系统进行 [3] - 网络投票时间为2025年9月29日9:15-15:00 [3] - 涉及融资融券等特殊账户的投票需按上交所相关指引执行 [4] 审议事项 - 议案已通过公司第五届董事会第六次会议审议 [7] - 议案披露时间为2025年8月28日 [7] - 披露媒体包括《上海证券报》等及上交所网站 [7] - 对中小投资者单独计票的议案为议案1 [8] 投票规则 - 股东可通过交易系统或互联网投票平台投票 [8] - 持有多个账户的股东表决权数量为全部账户持股总和 [9] - 重复表决以第一次投票结果为准 [10] - 需对所有议案表决完毕才能提交 [11] 参会资格 - 股权登记日收市后登记在册的股东有权出席 [12] - 公司董事和高级管理人员需参会 [13] - 公司聘请的律师需参会 [14] 会议登记 - 法人股东需持持股凭证等材料办理登记 [15] - 自然人股东需持本人身份证和持股凭证登记 [15] - 现场登记时间为2025年9月26日9:00-17:00 [15] - 登记地点为四川省眉山市东坡区千禾味业公司 [15] 其他事项 - 会务联系人为吕科霖、唐天红 [17] - 联系电话为028-38568229 [17] - 传真为028-38226151 [17] - 邮箱为irm@qianhefood.com [17]

投资评级 - 维持增持评级 考虑到公司仍处于变革和投入期 参考PS估值 可比公司均值为4.7x 公司为3.9x 处均值以下 [6][7] 核心观点 - 25H1营业收入11.25亿元 同比增长12.0% 归母净利润1.11亿元 同比增长18.1% 扣非归母净利润1.00亿元 同比增长22.8% [7] - 单25Q2营业收入4.99亿元 同比下降8.2% 归母净利润0.54亿元 同比增长40.61% 扣非归母净利润0.52亿元 同比增长43.94% 业绩符合市场预期 [7] - 下调25年盈利预测 新增26-27年 预测25-27年归母净利润分别为1.65亿 2.07亿 2.41亿元 同比增长30% 25%和16.5% 当前市值对应估值分别为55x 44x 38x [6][7] - 公司提出高端化立基 全国化破圈 健康化赋能 年轻化破局四大战略主线 未来若经营改善 盈利能力具备弹性 [7] 财务表现 - 25H1毛利率38.41% 同比提升1.86个百分点 主要由于产品结构优化和成本下降 [7] - 25H1销售费用率18.1% 同比提升1.5个百分点 管理费用率4.3% 同比下降1.0个百分点 研发费用率4.9% 同比提升0.7个百分点 [7] - 25H1销售净利率9.76% 同比提升0.67个百分点 [7] - 单Q2毛利率42.06% 同比提升9.6个百分点 销售净利率10.76% 同比提升3.86个百分点 [7] - 预测25-27年营业总收入分别为23.09亿 24.70亿 26.47亿元 同比增长5.2% 7.0% 7.2% [6][9] 业务分析 - 分品类看 25H1醋系列收入7.39亿元 同比增长8.0% 酒系列收入1.51亿元 同比下降5.4% 酱系列收入0.8亿元 同比下降3.5% [7] - 分渠道看 25H1线上收入1.46亿元 同比增长13.8% 线下收入9.66亿元 同比增长13.5% [7] - 分区域看 25H1北部战区收入1.04亿元 同比增长18.2% 东部战区收入2.38亿元 同比下降3.7% 苏北战区收入1.58亿元 同比增长30.9% 苏南战区收入3.44亿元 同比增长22.7% 西南战区收入1.43亿元 同比增长1.6% 中部战区收入1.25亿元 同比增长22.0% [7] - 25H1末经销商数量2,049家 期内净增15家 新增63家 减少48家 [7] - 25H1销售商品收到现金11.02亿元 同比增长3.7% [7] 未来展望 - 下半年将继续围绕醋酒酱三大品类 坚持全国化破圈和年轻化破局 以线上+线下双轮驱动 新品矩阵及电商和社区团购渠道为战略落地抓手 [7] - 预计酱 料酒系列有望恢复 醋保持稳健 [7] - 成本红利和结构优化预计延续 盈利能力有望延续改善 [7] - 股价变化催化剂为收入增长超预期 [7]

ESG评级提升 - 摩根士丹利将海天味业ESG评级上调至A级 [1] 绿色制造突破 - 高明工厂获世界经济论坛认证为全球酱油行业首家灯塔工厂 [1] - 应用AI冷冻机组动态寻优技术使制冷系统能耗下降超20% [1] 产业链减碳行动 - 联合25家产业链合作伙伴成立碳路者绿链联盟 [1] - 打造从田间到餐桌全链条减碳体系 [1] 产品创新与社会责任 - 推出小粉盖为爱特调公益计划服务特殊人群 [1] - 开发铁强化酱油 无麸质酱油及无蔗糖酱油等创新产品 [1] 战略整合 - 将ESG理念全面融入企业战略与日常运营 [1] - 以长期主义推动可持续转型 [1]

财务表现 - 公司25H1实现收入2.04亿元 同比增长8.63% 归母净利润0.35亿元 同比增长22.64% [1] - 公司25Q2实现收入1.02亿元 同比增长6.85% 归母净利润0.18亿元 同比增长11.04% [1] 业务板块表现 - 新品持续推出 烘焙业务贡献增量 [1] - 直营商超起量明显 食品加工和品牌定制业务表现稳健 [1] - 餐饮业务仍较弱 C端的电商和经销商渠道继续收缩 [1] 发展前景 - 公司在新客户和渠道端持续拓展 业绩有望稳健增长 [1] - 餐饮需求增速放缓 行业竞争仍较为激烈 [1]

财务表现 - 公司25H1营业收入152.30亿元 同比增长7.59% 归母净利润39.14亿元 同比增长13.35% [1] - 公司25Q2营业收入69.15亿元 同比增长7.00% 归母净利润17.12亿元 同比增长11.57% [1] - 全品类实现双位数增长 其他品类增速更高 [1] 产品与业务 - 25Q2酱油 调味酱 蚝油及其他收入稳健增长 [1] - 展望25年 三大主力产品有望维持稳健增长 其他品类有望继续实现较快增长 [1] 战略发展 - 公司在港股筹划上市和出海动作有望为公司带来品牌提升和销量新增量 [1] 行业状况 - 调味品行业收入规模增长放缓 叠加消费需求疲软 [1]

财务表现 - 25H1实现收入13.13亿元 同比增长0.51% 归母净利润4.41亿元 同比下降1.66% [1] - 25Q2实现收入6.00亿元 同比增长7.59% 归母净利润1.68亿元 同比下降4.59% [1] 业务运营 - 榨菜量价基本稳定 萝卜销量提升明显 主要系新品风干萝卜研发上市 [1] - 公司坚持"双轮驱动"策略 产品优化升级 渠道持续深耕 [1] - 餐饮渠道有望延续增长势头 [1] 成本与盈利 - 青菜头价格保持稳定 利润弹性有望凸显 [1] - 费用投入加大 对短期利润造成一定压力 [1] 行业环境 - 调味品行业增长放缓 市场处于高度竞争状态 [1] 机构观点 - 天风证券根据半年报略调整盈利预测 维持"买入"评级 [1]

行业与增长空间 - 榨菜行业整体保持相对稳定 当前处于存量竞争阶段 [2] - 公司执行拓品类拓渠道的多元化长期发展战略 开发新品类迎合消费需求 拓宽商超电商餐饮等多样化渠道 [2] - 针对不同渠道推广定制化产品 提高市场渗透率 [2] 新品策略 - 过去将萝卜品类按榨菜模式推广效果不佳 如今策略改变 [3] - 对于萝卜泡菜等新品类 前期加大市场支持力度 待规模达到一定程度后控制费用 [3] - 调整销售人员考核机制 以正向激励为主 提升开发渠道积极性 [3] 新渠道开拓 - 设立大客户营运中心 对山姆盒马等大型商超提供直营服务 [4] - 直接对接客户研发定制产品 经销商负责供货与售后 [4] - 直接对接终端反馈 及时优化产品 提升优化速度 [4] 原料成本与毛利率 - 近两年青菜头原料成本较低 原因在于天气较好且种植面积稳定 原料充足 [5] - 未来若无极端天气 青菜头吨价800-1000元为合理水平 [5] - 公司加大青菜头收购量 减少半成品收购 通过产业科学化运作加强窖池建设平抑价格波动 预计保持相对稳定毛利率 [5] 品牌投放与消费变化 - 品牌投放根据不同阶段需求进行 成熟品类保持声量 新品推出时加大投放 [6] - 采取定向爆破等精准投放措施 并探索多元投放组合 [6] - 消费人群仍以30-50岁女性为主 消费场景更加丰富 公司针对不同人群和场景推出不同产品并进行线上线下推广 [6] 渠道下沉与战略调整 - 针对消费疲软期价格敏感型群体消费习惯变化 公司推出60g的2元黄金价格带产品 [7] - 未来将持续开发产品 向三四线市场渗透 [7] - 新董事长上任后 公司坚持双轮驱动战略 在拓品类销售及管理方面进行调整优化 同时资金将主要用于拓品类拓市场及分红 [7]