公司股权变动 - Elliott Investment Management持有百事公司约40亿美元股份 成为公司最大投资者之一 [1] - 维权投资者计划呼吁公司进行变革 公司表示将结合增长战略评估Elliott观点 [1] 公司市场表现 - 公司市值自2023年5月高点以来下跌超过20% [1] - 消息公布后公司股价上涨2.2% [1] 业务运营状况 - 饮料部门市场份额持续下降 包括可口可乐 佳得乐和激浪等品牌表现不佳已持续十多年 [1] - 公司面临竞争压力和消费者口味变化困境 [1] 潜在战略调整 - Elliott建议重组饮料业务部门并重新审视零食产品组合 [1] - 公司声明重视对实现长期股东价值的建设性意见 [1]

公司背景与转型战略 - 万辰集团由王健坤及其家族于2011年创立 最初以向沃尔玛等大型外资超市供应高品质蘑菇和金针菇为主营业务 凭借食用菌种植技术成为行业佼佼者 并于2021年登陆A股市场 被誉为食用菌第一股 [1] - 2022年公司成立新公司并推出零食品牌陆小馋 通过收购好想来、来优品、吖嘀吖嘀、老婆大人等多个知名零食品牌 统一整合为好想来品牌零食 实现向量贩零食行业的跨界转型 [1] 业务表现与财务数据 - 好想来品牌零食门店数量从不足百家迅速扩张至约1.6万家 成为中国量贩零食行业佼佼者 [3] - 2024年公司实现营收323亿元 同比增长高达248% [3] - 2025年上半年营收达到225.83亿元 同比增长106.89% 归属于上市公司股东的净利润达到4.72亿元 同比暴涨503倍 [3] 管理架构变动 - 创始人王健坤因个人原因被留置调查后辞职 家族企业管理权移交至王健坤的亲戚及90后儿子王泽宁 [3] - 新任管理者展现出非凡管理才能和市场洞察力 继续带领公司在量贩零食市场高歌猛进 [3] 行业地位与资本市场规划 - 公司已成为中国量贩零食市场规模最大的上市公司之一 被誉为中国零食之王 [3] - 计划进军港股市场 意在打造量贩零食第一股 若成功上市将成为近十年来中国资本市场的传奇案例 [1][3] 竞争优势与行业挑战 - 公司凭借强大的供应链管理能力、独特品牌定位和精准市场定位 在超市和电商双重夹击下成功脱颖而出 [4] - 量贩零食行业始终是充满挑战的领域 但公司的成功经验为其他传统企业转型提供了宝贵借鉴 [4]

激进投资者持仓与诉求 - Elliott投资管理公司持有百事公司约40亿美元股份 成为公司最大投资者之一并要求公司做出变革 [1] - 消息公布后百事可乐股价盘前上涨5.25% [1] - Elliott认为公司面临战略和财务挑战 导致运营业绩不佳 股价表现逊于预期 估值大幅缩水超过25% [1] 公司运营与战略调整 - 公司计划通过更专注的经营 改进的运营 战略再投资和强化责任来重新夺回市场份额并提升财务表现 [1] - 公司正积极调整策略应对健康饮食趋势和低价自有品牌产品挑战 包括收购益生元苏打水品牌Poppi [1] - 管理层将通过更丰富的价格梯度吸引精打细算的消费者 [1] 近期业绩表现 - 第二季度业绩表现强劲 收益表各项目均高出市场预期2%-3% 包括总收入 运营利润 毛利和每股收益 [2] - 有利的汇率因素推动全年业绩指引上修 [2] - 大摩指出公司上调2025年全年每股收益指引 目标价从153美元上调至165美元 [3] 行业竞争环境 - 百事公司一直面临激烈竞争压力及消费者口味变化挑战 [1] - 相比于可口可乐 百事可乐在高利率高通胀环境下表现相对逊色 主要体现在定价与销量差异 [2] - 可口可乐美国仅占其系统总销量不到五分之一 广泛地域分布使其能抵消特定市场疲软表现 [2]

科创债/信用债ETF配置策略 - 信用债ETF配置策略主要考虑保留现金或配置债券、寻求弹性或静态收益、久期或信用下沉选择、期限结构哑铃或子弹型四个问题[4] - 历史复盘显示信用债ETF在行情偏弱时持有现金概率不高 在低利率环境下主动博取静态收益性价比低 利率恢复震荡时会拉长久期寻求弹性[4] - 大部分ETF产品上市后普遍快速提升久期 信用评级动态适配 高评级在债市走强或走弱阶段主导 期限结构偏哑铃型居多[4] 当前科创债ETF配置偏好 - 当前市场环境下科创债ETF配置偏好与回调期信用债ETF相似 择券维持高弹性为主 偏好高评级和哑铃型期限结构[5] - 回调后科创债票息吸引力未明显增加 久期已较长可能先稳住久期 信用维度延续高评级坚守 保持AAA级及以上仓位主导[5] - 期限结构或转向哑铃策略以平衡防御与弹性 博弈曲线走平[5] 科创债扩容预期下择券策略 - 成分券与非成分券利差收窄 截至8月29日科创债成分券与可比券利差为-10BP 较7月18日收窄0.7BP 永续债收窄幅度更大[6] - 扩容预期下永续(非次级)科创债配置需求有望抬升 第一批10只科创债ETF中3家配置永续债 第二批上市后普通科创债可得性可能下降[6] - 债市调整阶段科创债一级新发挖掘空间抬升 7月以来每周平均发行规模427亿元(交易所242亿/银行间184亿) 新发利差为-4.5BP[6] 基本面量化风格与行业轮动 - 2025Q3大小盘轮动发出小盘信号 8月小盘相对大盘月超额1.34% 价值成长轮动发出成长信号 8月成长相对价值月超额12.76%[11] - 8月行业轮动组合绝对收益均超12% 超额均在4%以上 单因子多策略月收益率13.19% 超额4.59%[11] - 9月单因子策略推荐计算机/通信/传媒/非银行金融 复合因子策略推荐通信/电子/计算机/家电/传媒[13] 食品饮料行业表现 - 25Q2食品饮料板块收入同比+0.2% 净利润-2% 25H1收入/净利润均+1% 白酒受消费环境压制需求 行业加速去库[16] - 25Q2高端/次高端/区域白酒营收分别+3%/-5%/-27% 净利+1%/-19%/-42% 茅台为首的高端酒业绩稳定 二三线品牌分化明显[16] - 大众品表现分化:啤酒收入+2%净利+13% 黄酒收入+9%净利+64% 软饮料收入+17%净利+19% 零食收入+11%净利-54%[17] - 乳制品收入+4%净利+47% 调味品收入+6%净利+9% 餐饮供应链收入+3%利润-14% 卤制品收入-14%净利-41%[17]

投资评级 - 维持"买入"评级 公司产品力扎实且积极推进全渠道布局[4] 核心观点 - 2025H1营业收入9.45亿元同比下降9.34% 归母净利润0.75亿元同比下降55.20%[1] - 公司主动优化低效业务 海外市场同比增长162.92%成为新增长点[2] - 原材料成本上升及费用投入加大导致盈利能力承压 25Q2归母净利率仅4.95%[3] - 下调2025-2027年盈利预测 归母净利润分别调整为2.49/3.43/3.92亿元[4] 财务表现 - 25H1毛利率33.61% 25Q2毛利率32.79%同比下降1.58个百分点[3] - 销售费用率显著提升 25H1/25Q2分别为18.56%/19.97%[3] - 2025年预测EPS为2.67元 对应PE22倍[4][5] - ROE预计从2024年21.94%降至2025年14.67%[5] 业务分析 - 青豌豆系列收入2.34亿元同比下降1.56% 综合果仁及豆果系列收入2.73亿元同比下降19.92%[2] - 经销渠道收入6.96亿元同比下降19.84% 直营渠道收入0.83亿元同比增长154.63%[2] - 华东地区收入2.85亿元同比增长3.57% 境外市场收入0.44亿元同比增长162.92%[2] - 零食量贩业务保持较好增速 电商业务主动收缩低价礼盒[2] 盈利预测 - 2025-2027年营业收入预测22.25/26.00/30.12亿元[5] - 归母净利润增长率预计-33.92%/37.94%/14.28%[5] - 毛利率预计维持在33%左右 2025年预测33.5%[12] - 销售费用率预计提升至16.87% 2026年后回落至14.57%[13]

行业整体表现 - 25H1零食板块整体营收255.1亿元 同比下降2.2% [1] - 25H1归母净利润10.9亿元 同比下降40.3% [1] - 25H1毛利率28.3% 同比下降2.1个百分点 [1] - 25Q2零食板块营收110.9亿元 同比增长2.2% [2] - 25Q2归母净利润2.5亿元 同比下降55.1% [2] - 25Q2毛利率28.4% 同比下降1.7个百分点 [2] 财务指标变化 - 25H1销售费用率18.3% 同比上升1.0个百分点 [1] - 25H1管理费用率4.5% 同比下降0.2个百分点 [1] - 25H1净利率4.3% 同比下降2.7个百分点 [1] - 25Q2销售费用率18.9% 同比上升0.9个百分点 [2] - 25Q2管理费用率5.3% 同比下降0.3个百分点 [2] - 25Q2净利率2.3% 同比下降2.8个百分点 [2] 行业发展趋势 - 渠道红利边际缩减 成长驱动力转向爆品打造和渠道扩容 [1] - 行业呈现差异化发展方向 具备产品及渠道增量的公司更具成长性 [1][2] - 规模效应收窄和成本压力共同形成利润挤压 [1][2] - 中式零食发展和渠道变革持续带来成长机遇 [3] 公司成长路径 - 产品端打造核心爆品实现成长提速 如魔芋品类带动卫龙及盐津铺子放量 [3] - 渠道快速拓展阶段红利集中释放 如有友食品打开山姆/量贩/电商渠道 [3] - 持续开拓创新打开成长潜力 [3] 重点公司推荐 - 卫龙美味(09985)充分受益魔芋品类需求爆发 低基数下弹性充足 [4] - 盐津铺子(002847)魔芋大单品牵引成长 多品类孵化能力获印证 [4] - 有友食品(603697)渠道红利集中释放 成长路径明确 [4] - 万辰集团(300972)量贩零食店扩店延续高增 新店型打造打开成长空间 [4] - 同时关注好想你/三只松鼠/甘源食品/劲仔食品/洽洽食品等具备成长变革的公司 [4]

公司2025年上半年实现营收54.78亿元，同比增长7.94%，归母净利润1.38亿元，同比下降52.22%，扣非归母净利润0.51亿元，同比下降77.75%[1] 2025年第二季度实现营收17.54亿元，同比增长22.77%，归母净利润-1.01亿元，亏损同比扩大，扣非归母净利润-1.12亿元，亏损同比扩大[1] 收入表现 - 线上渠道2025年上半年实现营收42.95亿元，同比增长5%，其中抖音平台收入14.78亿元同比增长20.8%，京东平台收入8.08亿元同比增长1.9%，天猫平台收入8.82亿元同比下降18.6%[2] - 线下分销收入9.38亿元同比增长40.2%，门店收入1.87亿元同比下降18.7%，第二季度分销实现翻倍增长[2] - 产品方面坚果类收入27.31亿元同比下降1.0%，烘焙类收入6.82亿元同比增长12.0%，综合类收入13.98亿元同比增长49.7%[2] 盈利能力 - 2025年上半年毛利率25.08%，同比下降0.77个百分点，第二季度毛利率21.57%，同比下降0.33个百分点[2] - 坚果产品毛利率同比下降2.6个百分点，主要受国际形势影响导致原料成本上涨[2] - 第二季度销售费用率24.16%同比上升3.06个百分点，管理费用率5.16%同比上升1.63个百分点，研发费用率0.33%同比下降0.13个百分点[3] 战略发展 - 公司推进"D+N"全渠道体系，线下分销端加速全品类适配与全渠道渗透，推出瓜子、火鸡面、AD钙、八宝粥等千万级日销品矩阵[2] - 公司依托弋江零食园区产能投放提升自产比例，供应链效率持续优化，具备快速上新及成本管控的能力[3] - 公司探索自有品牌生活馆，强化品质人群触达，产品往差异化和品质化路线转型[3] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入125.34/147.79/167.39亿元，同比增长18%/18%/13%[4] - 预计2025-2027年归母净利润2.30/5.67/7.20亿元，同比增长-44%/147%/27%[4] - 对应EPS分别为0.57/1.41/1.79元，PE分别为47/19/15倍[4]

行业投资评级 - 报告对覆盖的可选消费子行业及个股给予积极评级，多数公司获得"跑赢大市"(Outperform)评级，仅露露柠檬(LULU.O)获得"中性"(Neutral)评级 [1] 核心观点 - 全球奢侈品板块出现触底反弹，周涨幅达4.6%，主要受美联储降息预期提升(预计2025-2026年共4次降息)及新品发布周期推动 [5][14] - A/H股业绩披露主导各子板块表现，零食板块表现突出，周涨幅4.4%，其中万辰集团因2Q25业绩超预期单周上涨29% [5][14] - 多数可选消费子板块估值仍低于过去5年平均水平，仅生活用品板块的2025年EV/EBITDA高于历史五年平均 [8][17] 板块表现分析 - 周度表现排名：奢侈品(+4.6%) > 零食(+4.4%) > 生活用品(+3.4%) > 信用卡(+2.0%) > 海外化妆品(+1.9%)，其中国内运动服饰(-3.3%)和黄金珠宝(-2.5%)表现落后 [4][10] - 月度表现排名：零食(+14.8%) > 生活用品(+11.7%) > 国内运动服饰(+9.4%) > 宠物(+6.3%)，海外运动服饰(-2.9%)唯一负增长 [4][10] - 年初至今表现：黄金珠宝(+154.9%) > 国内化妆品(+56.0%) > 宠物(+45.6%) > 零食(+43.6%)，奢侈品(-9.4%)和海外运动服饰(-8.4%)表现最差 [4][10] 个股业绩亮点 - 万辰集团2Q25收入增长93%，归母净利润2.4亿元，同比扭亏为盈，净利润率突破4%超预期 [5][14] - 有友食品2Q25收入增长52.5%，归母净利润增长77%，符合市场预期 [5][14] - 上海家化和上美股份2Q25利润超市场预期，珀莱雅收入和利润增速略慢于预期 [5][14] 估值分析 - 海外运动服饰板块2025年预期PE为35.6倍，为过去5年平均的63% [8][17] - 奢侈品板块2025年预期PE为24.4倍，为过去5年平均的44% [8][17] - 博彩板块2025年预期PE为31.5倍，为过去5年平均的37% [8][17] - 零食板块2025年预期PE为28.2倍，为过去5年平均的50% [8][17] - 生活用品板块2025年预期PE为27.0倍，为过去5年平均的74%，是估值折扣最小的板块 [8][17] 特殊事件提示 - 蜜雪集团将于9月3日解禁37%股份 [6][15] - 万辰集团将于9月22日解禁9.83%股份 [6][15][16]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 零食板块2025年上半年行业β弱化，个股α凸显，营收同比下滑2.2%至255.1亿元，归母净利润同比下滑40.3%至10.9亿元，毛利率同比下降2.1个百分点至28.3%，净利率同比下降2.7个百分点至4.3%[1] - 2025年第二季度行业收入环比提速但利润压力加大，营收同比增长2.2%至110.9亿元，归母净利润同比下滑55.1%至2.5亿元，毛利率同比下降1.7个百分点至28.4%，净利率同比下降2.8个百分点至2.3%[2] - 行业成长催化因素聚焦产品端爆品打造和渠道端开拓，核心看好三类公司：产品端打造核心爆品（如卫龙、盐津铺子）、渠道快速拓展（如有友食品）以及不断开拓创新的公司[2][20][21] - 投资建议沿产品和渠道两条主线，优选成长个股，包括卫龙美味、盐津铺子、有友食品、万辰集团，并重点关注好想你、三只松鼠、甘源食品、劲仔食品、洽洽食品等低估值且具备成长变革的公司[3][22] 经营回顾：行业β弱化，个股α凸显 25H1 - 2025年上半年零食板块营收255.1亿元，同比下滑2.2%，主因Q1春节错期备货节奏差异及渠道红利边际缩减，成长驱动力转向产品端爆品打造或自身渠道扩容[10] - 归母净利润10.9亿元，同比下滑40.3%，行业普遍面临成本压力及渠道红利弱化、规模效应下降带来的利润挤压[10] - 毛利率同比下降2.1个百分点至28.3%，主因成本上涨及渠道结构调整；销售费用率同比上升1.0个百分点至18.3%，主因产品推新和渠道拓展投入；管理费用率同比下降0.2个百分点至4.5%，体现内部管理提效；净利率同比下降2.7个百分点至4.3%[11] 25Q2经营回顾：收入环比提速，但利润压力加大 - 2025年第二季度零食板块营收110.9亿元，同比增长2.2%，行业在淡季实现正增长，各公司呈现差异化发展方向，盐津铺子、有友食品等通过产品及渠道增量实现更高成长性[12] - 归母净利润2.5亿元，同比下滑55.1%，行业面临成本及费用端压力，但部分公司如盐津铺子、有友食品通过大单品牵引和规模效应实现利润提振[12] - 毛利率同比下降1.7个百分点至28.4%，主因成本上涨（瓜子、棕榈油、坚果、魔芋等）及新兴渠道占比提升改变毛利结构；销售费用率同比上升0.9个百分点至18.9%，主因规模效应缩减及战略投入差异；管理费用率同比下降0.3个百分点至5.3%，体现行业精细化管理；净利率同比下降2.8个百分点至2.3%[13] 成长催化：产品重要性提级，渠道开拓强驱动 - 零食板块呈现大行业小公司格局，中式零食发展和渠道变革带来成长机遇，但行业β收缩下更考验爆款产品打造和新渠道挖掘能力[20] - 产品端核心爆品驱动成长，如魔芋品类爆发带动卫龙蔬菜制品营收同比增长44.3%至21.1亿元，盐津铺子魔芋品类营收同比增长155.1%至7.9亿元[20] - 渠道端快速拓展释放红利，如有友食品进驻山姆、量贩零食店及电商渠道，新兴渠道处于快速扩容阶段[20] - 创新公司通过产品端消费者洞察及创新打开成长潜力[21] 投资建议：产品渠道两条主线，优选成长个股 - 卫龙美味：魔芋品类需求爆发，龙头公司分享品类红利，H2利润低基数下弹性充足[3][22] - 盐津铺子：魔芋大单品牵引成长，品类品牌孵化能力印证，多品类公司成长抓手多元[3][22] - 有友食品：渠道红利集中释放，成长势能强劲路径明确[3][22] - 万辰集团：量贩零食店扩店延续高增趋势，净利率提升及少数股东权益收回进行中，新店型打造打开成长空间[3][22] - 同时重点关注好想你（鸣鸣很忙板块映射、主业扭亏）、三只松鼠、甘源食品、劲仔食品、洽洽食品（低估值、成长变革）[3][22]

行业投资评级 - 维持行业"推荐"评级 [2][6][34] 核心观点 - 市场流动性带来食品饮料板块估值提升 上周申万一级食品饮料板块上涨2.13% [6][34] - 白酒板块经历超跌后估值修复有望先于基本面改善 建议关注三类标的 [6][34] - 大众品板块在新零售业态驱动下展现高成长性 零食板块表现突出 [6][35] 市场表现 - 上周申万食品饮料指数上涨2.13% 在申万一级行业中排名第七 [16] - 子板块表现分化明显 零食(+10.20%)、乳品(+2.67%)、白酒(+2.14%)涨幅居前 预加工食品(-1.49%)跌幅居前 [6][16][34] - 个股方面 紫燕食品(+18.79%)、会稽山(+15.88%)、立高食品(+12.88%)涨幅居前 康比特(-9.11%)跌幅居前 [16] 白酒行业分析 - 2025上半年白酒行业整体承压 规上企业数量减少100多家至887家 产量同比下降5.8%至191.59万千升 [27] - 白酒行业销售收入微增0.19%至3304.2亿元 利润下降10.93%至876.87亿元 [27] - 仅6家白酒上市公司实现营收和净利润双增长:贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、老白干和金徽酒 [6][34] - 二季度禁酒令政策影响持续 但边际影响预计收窄 [6][34] 大众品板块表现 - 零食板块龙头企业业绩亮眼 有友食品营业收入7.71亿元 同比增长45.59% 净利润1.08亿元 同比增长42.47% [6][33][35] - 万辰集团量贩零食业务营业收入223.45亿元 同比增长109.33% 门店数量达15,365家 [6][30][35] - 调味品龙头海天味业营业收入152.3亿元 同比增长7.59% 净利润39.1亿元 同比增长13.35% [29] 重点公司业绩 - 贵州茅台: 股价1480.00元 2025年预测EPS 74.38元 预测PE 19.9倍 [7][36] - 五粮液: 营业收入527.71亿元 同比增长4.19% 净利润194.92亿元 同比增长2.28% [32] - 山西汾酒: 营业收入239.64亿元 净利润85.05亿元 [31] - 古井贡酒: 营业收入138.80亿元 净利润36.62亿元 线上渠道增长40.19% [28] - 东鹏饮料: 股价308.94元 2025年预测EPS 8.51元 预测PE 36.3倍 [7][36] 价格数据追踪 - 飞天茅台批价下跌: 散瓶从1820元/瓶降至1795元/瓶 原装从1845元/瓶降至1820元/瓶 [22] - 普五(八代)批价维持860元/瓶 国窖1573批价维持835元/瓶 [22] - 生鲜乳价格3.02元/公斤 同比下降5.60% [24] - 包材成本: 瓦楞纸出厂价3360元/吨 聚酯瓶片现货价5860元/吨 [24] 行业动态 - 茅台1935尊享版正式发布 采用5年以上坛贮基酒 [27][28] - 舍得酒业推出29度"舍得自在"低酒度畅饮型老酒 售价329元 [28] - 好想来品牌零食成为行业首个门店数量过万的品牌 [30][35]