中国减持美国国债的核心观点 - 中国持续减持美国国债是方向清晰的长期结构性调整 而非短期操作 持仓已降至2008年金融危机以来最低水平[1][3] - 减持的核心原因是对美元资产长期稳定性的判断以及不愿继续充当美国财政赤字的“缓冲垫”[3] - 减持方式克制且节奏可控 旨在分散风险与降低对美元资产的暴露度 而非制造市场冲突或情绪化出清[5][6] 中国减持的具体数据与趋势 - 2024年10月单月减持规模达118亿美元 减持后持有规模降至6887亿美元[1] - 持仓从高峰时期的超过1.3万亿美元一路下降至目前不到6900亿美元 降幅显著[3] - 减持趋势本身比单月数据更值得关注 表明中国不会无限度承担美国体系的外部成本[8] 全球主要持有国的对比操作 - 2024年10月 海外投资者总体减持美债 但日本和英国选择加仓 形成鲜明对比[3] - 日本当月美债持仓增至约1.2万亿美元 创近两年新高[3] - 英国当月美债持仓上升至8779亿美元[3] 减持背后的深层战略考量 - 减持源于对美国财政赤字持续扩大、美债规模刷新纪录所引发的结构性风险的判断[3] - 这是中美在底层金融与战略层面进行防范和重新布局的体现 双方均在推动“去风险化”[6] - 中国的选择本质上是为分散风险 可能被更多国家参考 并促使市场重新评估美元资产的“绝对安全”标签[6][8] 对美国市场与中美关系的潜在影响 - 美债买家结构正在变化 美联储缩表及国内资金承接能力有限 加大了对外部资金的需求压力[8] - 日本和英国的加仓被视为阶段性配置 而非长期兜底 无法根本解决美债压力[8] - 中国的行动是一次冷静的再定价 美国寻求与中国脱钩的现实代价正通过一笔笔账慢慢显现[9]

核心观点 - 2025年末，以加拿大和中国为代表的全球主要债权国正大幅减持美国国债，此举被视为对美元信用和美国财政前景的“不信任投票”，可能标志着美元单极金融霸权时代的转折 [5][11][28] 主要债权国持仓变动分析 - **加拿大“反戈一击”**：作为美国传统铁杆盟友，加拿大在2025年10月单月狂抛567亿美元美债，使其持仓总额降至4191亿美元，此举被形容为“金融宣战” [5][7] - **中国“深谋远虑”**：中国在2025年10月减持118亿美元美债，持仓总额降至6887亿美元，已回落至2008年水平，自2025年7月以来持仓未再超过7000亿美元 [11][12] - **其他主要持有者动态**：日本在2025年10月增持美债，持仓规模达1.2万亿美元，为2022年7月以来新高；英国同期也有所增持 [17] - **整体趋势**：2025年10月，外国投资者持有的美国国债总规模环比下降，定格在9.243万亿美元，表明抛售力量占据上风 [17] 减持行为的背景与动机 - **加拿大动机**：减持行为是对美国在贸易领域“步步紧逼”、“挥舞关税大棒”的金融反制，将美债作为谈判筹码 [9] - **中国及全球策略**：面对美国膨胀的财政赤字及将金融工具武器化的行为，主权国家正理性地分散资产风险，普遍采取“左手抛美债，右手囤黄金”的策略 [12][14] - **对美元信心的流失**：全球央行正进行针对美元信用的“不信任投票”，95%的受访央行计划在未来一年继续增加黄金储备 [26] 美国财政与债务状况 - **债务规模**：截至2025年底，美国联邦政府债务总额已突破37万亿美元大关 [19] - **利息负担**：2025年第一季度，美国政府的利息支出高达1.1万亿美元，约占其财政收入的四分之一，巨大的利息支出挤压了政府运作空间并迫使发行新债 [21][22] - **信用评级下调**：2025年5月，评级机构将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1，反映其财政恶化速度超过其他发达国家 [24] - **市场死循环**：为还旧债而增发新债导致债券供应泛滥、价格下跌、收益率飙升，进而推高政府融资成本，形成恶性循环 [24] 市场行为与资产配置趋势 - **持仓策略转变**：各国央行普遍采取“买短抛长”策略，偏好短期债券的流动性，规避长期美债的利率与信用风险 [26] - **历史对比**：中国持有的美债规模在2011年曾达1.3万亿美元高峰，当前持仓已不及当年零头一半 [15] - **时代转折**：当前的抛售潮宣告了美国仅凭美元债务就能收割全球财富的时代正在终结，美元作为全球唯一神圣避风港的地位受到根本性质疑 [28]

核心观点 - 临近年末债券市场策略趋同，呈现“降久期”与“加杠杆”的普遍现象，市场一致预期较强 [6][11] - 在资金面宽松背景下，基金等机构行为呈现“卖利率、买信用”的特征，聚焦中短端信用债票息策略 [6][12] - 报告提出三个潜在策略方向：关注基金在中短端信用债的配置行为、把握5年期二级资本债与永续债的利差压缩机会、对30年期国债保持谨慎以规避止盈压力和曲线陡峭化风险 [6][12][13] 近期市场行情与机构行为复盘 - **市场整体特征**：截至12月19日，银行间债市杠杆率较12月15日上升0.23个百分点至107.68%，显示市场加杠杆行为明显；同时，中长期债券型基金久期中位数（含杠杆）下降0.07年至2.68年，显示降久期操作 [6][11] - **机构行为分化**：12月15日至19日，基金整体净买入信用债（中票、短融），但对国债为净卖出；对政金债虽为净买入，但增配期限集中在5年及以下，对7年期政金债仍为净卖出 [6][12] - **资金面情况**：银行资金融出持续上升，截至12月19日，大行与政策行资金净融出4.77万亿元，银行系整体净融出5.09万亿元，资金面保持宽松 [28] - **关键利率变化**：截至12月19日，与12月15日相比，1年期国债收益率下降3.25个基点至1.35%，10年期国债收益率下降1.80个基点至1.83%，30年期国债收益率下降5.40个基点至2.23% [14] 后续债市行情展望与策略建议 - **策略一：关注中短端信用债票息策略**：在资金面宽松及大行买入短债的背景下，基金等机构正聚焦于中短端信用债，实施“卖利率、买信用”的票息策略 [6][12] - **策略二：把握二永债利差压缩机会**：近期，资管、信托、年金等机构已连续一个月大幅买入5年期二级资本债与永续债，显示出明显的配置倾向，建议关注后续利率预期企稳后二永债的利差压缩机会 [6][12] - **策略三：对超长端利率债保持谨慎**：报告延续对30年期国债的谨慎看法，预计收益率曲线将维持陡峭化，12月15日至19日股份行已明显抛售30年以上期限国债，需关注其年末止盈压力以及新发国债（代码250002）定价接近老券（2500002）可能引发的“V”字反转风险 [6][13] 关键市场数据跟踪 - **收益率曲线与利差**：截至12月19日，30Y-10Y国债利差收窄3.60个基点至39.44个基点；10Y国开债-10Y国债利差收窄2.60个基点至13.54个基点 [14] - **质押式回购市场**：截至12月19日，银行间质押式回购余额较12月15日增加0.38万亿元至12.80万亿元；12月15日至19日，质押式回购日均成交额8.48万亿元，其中隔夜成交日均约7.63万亿元，占比90.00% [19][25][26] - **基金久期变化**：截至12月19日，利率债基久期中位数（含杠杆）为3.74年，较12月15日下降0.03年；信用债基久期中位数（含杠杆）为2.43年，较12月15日下降0.09年 [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周债市延续暖意，收益率曲线陡峭化下移，先跌后涨整体偏强，长债收益率延续下行；短债收益率下行幅度大于长债 [3] - 本周债市料将偏弱震荡，12月LPR报价维持不变或带来调整压力，但长端利率“上有顶”，总体震荡小幅调整，年底前债市主要受机构行为驱动，预计10年期国债收益率在1.83%-1.88%区间内震荡运行 [3] 根据相关目录分别进行总结 上周市场回顾 二级市场 - 上周债市整体偏暖，长债收益率延续下行，10年期国债期货主力合约累计上涨0.14%，10年期国债收益率较前一周五下行0.88bp，1年期国债收益率较前一周五下行3.32bp，期限利差继续走阔 [4] - 12月15日债市延续调整，主要利率债收益率多数上行，国债期货各期限主力合约收盘全线下跌 [4] - 12月16 - 17日市场情绪修复，债市回暖，主要利率债收益率普遍下行，国债期货各期限主力合约收盘表现分化或全线上涨 [4] - 12月18日短债继续回暖但长债疲软，主要利率债收益率多数下行但10年期国债收益率上行，国债期货各期限主力合约收盘多数上涨 [4] - 12月19日债市延续暖势，主要利率债收益率普遍下行，国债期货各期限主力合约收盘全线上涨 [4] 一级市场 - 上周共发行利率债35只，环比减少62只，发行量3761亿，环比大幅减少9198亿，净融资额209亿，环比减少3744亿，国债、政金债、地方债发行量和净融资量环比均减少 [10] - 上周利率债认购需求整体尚可，4只国债平均认购倍数为2.82倍，7只政金债平均认购倍数为3.92倍，24只地方债平均认购倍数为19.28倍 [11] 上周重要事件 - 11月宏观数据延续下行走势，规模以上工业增加值、社会消费品零售总额同比增速下降，1 - 11月全国固定资产投资累计同比下降2.6% [12] - 11月工业增加值增速下行源于促内需政策拉动效应减弱，需求承压向工业生产传导；社零同比增速下滑因补贴政策效应减弱、商品房销售降幅扩大等因素抑制消费信心和意愿；固定资产投资负增长且降幅扩大是三大投资板块全面减速所致，但剔除价格因素实际投资保持正增长 [12] 实体经济观察 - 生产端高频数据多数下跌，高炉开工率、石油沥青装置开工率、半胎钢开工率及日均铁水产量均有不同程度下跌 [13] - 需求端BDI指数继续下行，出口集装箱运价指数CCFI延续回升，30大中城市商品房销售面积明显反弹 [13] - 物价方面，猪肉价格整体小幅上涨，大宗商品价格多数下跌，铜和石油价格下滑，螺纹钢价格回升 [13] 上周流动性观察 - 上周央行公开市场净投放资金1090亿元 [26] - 上周R007上行，DR007下行，股份行同业存单发行利率波动上行，各期限国股直贴利率继续上行，质押式回购成交量继续增加，银行间市场杠杆率延续上行 [27][29][30]

论坛背景与主题 - 第二十二届中国国际金融论坛于12月19日-20日在上海举行 [1][5] - 论坛主题为“数字经济时代的智能金融生态构建” [1][5] - 华东政法大学教授李文莉出席并发表演讲 [1][5] 自贸离岸债市场发展现状 - 中国自贸离岸债市场已形成，累计发行量超过1300亿元人民币等值 [3][7] - 上海自贸离岸债是传统境外债券与自贸区金融改革结合的新产品 [3][7] - 2014年上海自贸区金融改革将FT账户与境外债券有机融合 [3][7] - 该模式于2019年复制推广至天津、广东和深圳等地 [3][7] 推动自贸离岸债发展的意义 - **扩大金融市场对外开放**：离岸债对接国际规则与惯例，依托FT账户体系，引导全球金融资源集聚，持续扩大中国债券市场开放水平 [4][7] - **推进人民币国际化**：重点推动以人民币计价发行境外债券，满足全球投资者配置人民币资产需求，有助于推进人民币国际化进程 [4][7] - **推动构建双循环新格局**：自贸离岸债立足境内自贸区并辐射全球，有利于推动构建以国内循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局 [4][7] - **维护国家金融安全与市场稳定**：中央结算公司在发行、登记、托管、清算、代理兑付、估值等环节承担核心角色 [4][8] - 按业务发生地原则，可约定上海金融法院为司法仲裁机构 [4][8] - 通过中央结算公司登记托管可规避长臂管辖风险，掌握金融市场对外开放创新实践的主动权 [4][8]

2025年大类资产表现回顾 - 2025年大类资产表现分化，由金融周期下行、全球秩序重构与产业革命深化三重力量驱动 [1][6] - 黄金价格罕见大涨超60%，主要因全球秩序加速重构严重削弱美元信用基础 [1][7] - A股因“DeepSeek时刻”及中国应对关税的结构性优势被系统性重估，呈现以新经济为主的结构性牛市，创业板指全年上涨42.5% [1][7][8] - 债券市场因“资产荒”逻辑弱化与经济再平衡政策步入震荡，中债国债指数全年仅微涨0.1% [1][7][8] - 原油与房地产价格持续调整，布伦特原油全年下跌15.3%，一线城市二手房挂牌价下跌9.6% [1][8] 2026年宏观配置框架与思路 - 基于“宏观资产配置三维金字塔”框架，2026年市场处于复杂过渡期 [2][76] - 战略层：国内金融周期仍处下行阶段，需维持整体防御基调，降低权益资产基准配置权重 [2][11] - 扰动层：地缘政治风险从混乱转向有序对抗，但仍需对“黑天鹅”事件保持警惕，事件发生时需降低风险暴露并超配避险资产 [2][11] - 战术层：大概率呈现“经济见底上行+金融宽松收敛”组合，为把握商品与股票的结构性机会提供窗口 [2][11] - 2026年大类资产配置核心思路为：战略防御为基，战术适度进取，全程管理风险 [2][76] 2026年股市配置展望 - 在经济基本面改善、资金面充裕及估值合理的背景下，A股有望迎来盈利驱动行情 [3][77] - 经济基本面支撑企业盈利改善，预计PPI同比增速趋势性回升，PPI与CPI负剪刀差收窄，企业盈利有望步入回升通道 [14] - 资金面保持充裕，外资因A股吸引力增强及人民币升值预期可能流入，国内居民资产配置向权益市场迁移，政策引导保险等中长期资金入市 [15] - 市场估值处合理区间，截至12月11日全部A股市盈率为43.1倍，持平历史50%分位数，A股股息率2.7%相比十年期国债利率1.9%具备相对吸引力 [16] - 主题机会聚焦五大方向：人工智能与半导体、高质量出海、反内卷受益的新能源与化工、有色金属、高股息红利资产 [3][18] 2026年债市配置展望 - 预计2026年十年期国债收益率呈“宽幅震荡、中枢温和抬升”格局，运行区间位于1.6%-2.1% [3][77] - 核心制约因素来自PPI回升与“资产荒”缓解，预计PPI同比或在2026年年中附近转正，对债市构成压力 [45] - 政策面存在小步幅降息可能，若经济下行压力加大，不排除一季度前后降息10BP左右，可能带来交易窗口 [46] - 供求面看，“资产荒”有望边际缓解，同时监管变革可能引导机构降低对债券的极致超配，需求端支撑或减弱 [54] - 节奏上预计“前震荡偏多，后调整承压”，上半年关注降息带来的波段机会，下半年PPI转正将带来实质性压力 [54] 2026年大宗商品配置展望 - 大宗商品结构性分化延续，投资逻辑应从把握总量波动转向聚焦结构性机会 [59] - 基本金属（如铜、铝）具备持续“战略溢价”，受益于全球财政扩张驱动的“资源产业军备竞赛”、产业升级需求及全球流动性宽松 [3][59][60] - 原油等传统能源品受金融周期下行与供给充裕制约，表现将相对平淡，需求与全球传统贸易、房地产周期深度绑定 [3][61] - 全球主要经济体财政保持积极，资金重点投向AI算力基建、国防安全及关键产业链重构，为基本金属提供结构性需求支撑 [60] - 美元指数大概率温和走弱，有利于提振以美元计价的大宗商品价格表现 [60] 2026年黄金配置展望 - 黄金市场预计将从趋势性上涨过渡到“高位整固、波动加剧”的新阶段，建议作为战略性底仓资产，择机标配持有 [3][68] - 长期支撑在于美元信用弱化与央行战略购金，新兴市场央行黄金储备占比（约15%）与发达经济体（约30%）存在显著差距，购金潜力巨大 [69] - 中期受全球货币宽松周期助推，美联储大概率处于降息通道并已重启扩表，有助于降低持有黄金的机会成本并压制美元汇率 [70] - 短期面临涨幅消化与政治周期叠加的扰动，过去三年伦敦金现货价格累计涨幅约140%，市场情绪趋拥挤，2026年适逢美国中期选举与中国“十五五”开局可能引发波动 [70]

美国国债曾经是全球金融市场的"定海神针"，无数国家将其视为最安全的资产储备，然而时至2025年 末，再看这一切，人们发现：世界变了，美国国债的神话正在逐步瓦解。 根据美国财政部最新发布的数据，2025年10月，中国再度大幅减持美国国债，单月减持额高达118亿美 元，将中国持有的美债总规模削减至6887亿美元。 这一数字不仅创下自2008年以来的最低纪录，更意味着中国对美债的持仓已回到17年前的水平，中国的 美债持仓已连续数月跌破7000亿美元的"心理防线"。 值得注意的是，此次减持并非孤例，加拿大同期抛售行为更为剧烈，此前数月持续增持的加拿大突然转 向，单月减持规模高达567亿美元，成为当月全球减持规模最大的经济体。 这已经不再是简单的经济账，而是对债务人偿付能力的信任危机。要知道，此时的美国财政早已千疮百 孔。仅仅在2025年第一季度，美国用来偿还债务利息的支出就达到了惊人的1.1万亿美元。 这是什么概念？相当于政府全年税收的四分之一，还没来得及用于修桥铺路、改善民生，就已经作为利 息流进了债权人的口袋。 一个是东方大国的战略定力与防御，另一个则是北方邻居的愤怒反击与背刺。而这一切的导火索，都要 归结于华盛 ...

美债持仓变动核心数据 - 2025年10月，中国大陆净卖出美债118亿美元，持仓规模降至6887亿美元，创2008年以来最低纪录 [1] - 加拿大当月抛售美债567亿美元，减持规模超过其持仓总额的10% [1] - 日本在2025年10月单月增持美债107亿美元，自2025年1月以来连续十个月净买入，累计增仓1385亿美元，持仓规模升至1.20万亿美元，创2022年7月以来新高 [5] - 英国增持美债132亿美元至8779亿美元，法国和新加坡各净买入138亿美元 [5] 主要减持方动机分析 - 中国减持美债是长期趋势，自2022年持仓规模首次低于1万亿美元后下行趋势未逆转，这是外汇储备多元化布局的必然选择，也是对美元资产风险的主动对冲 [2] - 加拿大大规模抛售美债，既是为了对冲美元资产波动风险，也是对特朗普政府霸权政策的无声抗议，这已是其年内第三次净卖出超过500亿美元美债 [4] - 全球主要经济体减持行为背后，是全球地缘政治与经济格局的深层博弈 [1] 主要增持方动机分析 - 日本增持美债更多是出于地缘政治考量，旨在换取美国在亚太地区的安全承诺 [5] - 英国增持是希望通过维护美元资产稳定，巩固自身在国际金融市场的地位 [5] - 法国和新加坡增持可能是看中美债短期收益，试图在波动中获取差价 [5] - 但四国的增持规模，相较于减持规模及美国庞大的债务体量，显得杯水车薪 [5] 美国债务与政策背景 - 2025年10月21日，美国联邦政府债务总额首次突破38万亿美元，距离突破37万亿美元仅过去两个月 [7] - 特朗普政府推出“大而美”法案，计划未来10年内再新增3到4万亿美元债务，以押注人工智能和机器人技术 [7] - 特朗普政府试图重塑美联储架构，寻求任命认同低利率的新主席，这可能动摇美联储的独立性和美元信誉根基 [7] 市场反应与机构操作 - 为应对美债抛售潮，美联储从2025年12月12日起恢复购债，每月400亿美元持续至2026年4月15日，但美联储主席强调此举并非重启量化宽松，而是为了增加银行存款准备金 [9] - 市场将美联储的购债操作视为下场接盘，但这难以掩盖美债市场的信心危机 [9]

宏观策略核心观点 - 关键金属的出口管制措施已成为我国与美国、欧盟等重要经济体博弈的关键筹码，这种优势源于我国完整的产业体系，难以被短期复制或替代 [1][8] - 我国在44种关键矿产中的30种占据领先生产国地位，其中稀土储量占全球近半数，美国储量仅为我国的4.3%，且我国高性能钕铁硼稀土永磁材料的全球市占率高达92% [8] - 金属镓储量超过19万吨，占全球约68%，其供应依赖于我国占全球约60%的氧化铝产能（2024年产量约8552万吨）[8] - 锑金属方面，我国2024年储量约67万吨占全球29.7%，产量约6万吨占全球60.0%，对全球供应起决定性作用 [8] 固收与债券市场观点 - 临近年底政策博弈增加，中央政治局会议和中央经济工作会议通稿对市场影响更大，确认了财政和货币“双宽”的总基调，但政策实施力度和节奏将更具灵活性 [1][10] - 对于债券市场，2026年或难以出现2022-2024年的利率单边下行情况，应秉持波段操作思路，10年期国债收益率运行的顶部预计在1.85% [1][10] - 本周（2025.12.8-2025.12.12）10年期国债活跃券收益率从1.8285%上行1.4个基点至1.8425% [10] - 转债配置建议关注预期差较大的三个价值洼地：端侧AI、核心材料（芯片制成/封测关键基材及稀缺资源）、输配电设备方向 [2][13][15] 绿色债券市场跟踪（20251208-20251212） - 一级市场新发行绿色债券29只，合计发行规模约367.52亿元，较上周增加160.15亿元 [3][16] - 二级市场周成交额合计644亿元，较上周减少17亿元，其中成交量前三为非金公司信用债（279亿元）、金融机构债（263亿元）和利率债（69亿元）[3][16] - 成交期限以3年以下为主，占比约82.45%；成交主体行业前三为金融（281亿元）、公用事业（119亿元）、交运设备（22亿元）[16] 二级资本债市场跟踪（20251208-20251212） - 一级市场新发行二级资本债4只，发行规模为360亿元 [4][17] - 二级市场周成交量合计约3292亿元，较上周增加1343亿元，成交量前三个券分别为25建行二级资本债03BC（663.81亿元）、25中行二级资本债01BC（161.57亿元）和25徽商银行二级资本债01（123.05亿元）[4][17][18] - 截至12月12日，不同期限与评级的二级资本债到期收益率普遍较上周小幅下行，例如10年期AAA-级收益率下行3.91个基点 [18] 个券分析与预测（澳弘转债） - 澳弘转债（111024.SH）总发行规模5.80亿元，债底估值92.8元，YTM为2.49%，初始转股价34.04元/股，当前转换平价98.91元 [19] - 预计上市首日价格在126.65~140.60元之间，预计中签率为0.0019%，建议积极申购 [5][19] - 正股澳弘电子是PCB产品生产商，年产各类印制电路板近400万平方米，2019-2024年营收复合增速为6.40%，2024年营业收入12.93亿元，同比增加19.45% [21] 公司研究：敏实集团（00425.HK） - 公司是全球领先的汽车外饰件/结构件供应商，重点布局电池盒业务，并延伸至人形机器人、低空和服务器液冷领域 [6][22][24] - 电池盒业务充分受益于海外电动化，预计2024年欧洲新能源乘用车电池盒市场规模为94亿元，2030年将提升至299亿元 [22] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为27.53亿元、32.57亿元、38.78亿元，对应市盈率分别为11.91倍、10.07倍、8.46倍，首次覆盖给予“买入”评级 [6][24] 公司研究：中微公司（688012） - 公司拟收购杭州众硅以切入湿法CMP设备领域，完善成套工艺平台能力，截至公告前已持股杭州众硅12.04% [7][25] - 杭州众硅自主研发了国内首台12英寸大硅片CMP量产设备，填补国内空白，并于2023年交付头部厂商 [7][25] - 公司平台化布局持续推进，覆盖CCP/ICP刻蚀、薄膜沉积、量检测、湿法等核心工艺 [7][25] - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为24.4亿元、34.1亿元、44.6亿元，当前股价对应动态PE分别为70倍、50倍、38倍 [7][25] 海外宏观与市场观察 - 美联储12月11日降息25个基点至3.50%-3.75%，符合预期，市场关注点转向政策路径，截至12月13日Fedwatch预期2026年1月降息概率为24.4% [12] - 美国12月6日当周首次申请失业救济人数为23.6万人，高于预期，反映就业市场韧性减弱 [12] - 美国全球战略收缩可能在部分区域形成权力真空，推动相关国家提高国防支出，继续看多黄金、美债 [12][13]

股指市场表现与展望 - 上周A股市场整体中幅震荡，Wind全A指数收跌0.15%，日均成交额为1.76万亿元[3][16] - 主要指数表现分化，中证1000下跌0.56%，中证500持平，沪深300下跌0.28%，上证50上涨0.32%[3][16] - 期权隐含波动率小幅回升，中证1000股指期权隐含波动率收于18.56%，沪深300股指期权隐含波动率收于16.03%[3][16] - 市场融资余额周度减少76亿元，总额降至2.475万亿元[3][16] - 预计股指短期仍在10月以来构建的震荡中枢内运行，破位下跌风险不强[3][16] - 以中证1000为例，其三季度营业收入累计同比增速约为2.6%，对当前估值构成支撑[3][16] - 春季躁动行情需要条件，对小盘指数需政策边际放宽流动性，对大盘需通胀预期持续改善，目前条件不突出，行情可能不如往年剧烈[3][16] 市场投资主线与衍生品策略 - 当前市场更加注重板块的业绩确定性[4][17] - A股科技主线一：题材盈利能力较强，具备高ROE、高营收同比、高经营现金流特征的题材[4][17] - A股科技主线二：存在明显供给约束，目前处于被动去库存且在建工程等资产项环比大增的题材[4][17] - 业绩确定性较强的板块包括网络接配及塔设、服务机器人、产业互联网信息服务、消费电子设备、半导体设备、黄金、钨、PCB等，这些板块在2026年的业绩确定性均较强[4][17] - 衍生品角度，目前股指期权隐含波动率处于“924行情”以来的最低位[4][17] - 短期衍生品策略以布局做多波动率为主，例如双买或宽跨式双买等[4][17] 债券市场表现与政策动态 - 本周央行时隔近三个月重启14天期逆回购，显示维稳资金面态度，资金面持续宽松，DR001位于1.3%以下[5][18] - 债市后半周迎来修复，市场情绪好转，截至12月19日收盘，2年、5年、10年、30年期国债收益率分别收于1.38%、1.60%、1.83%、2.23%，较12月12日分别变动-1.99BP、-2.58BP、-0.88BP、-2.35BP[5][18] - 国债期货主力合约TS、TF、T、TL分别收于102.49元、105.97元、108.15元、112.66元，较12月12日分别上涨0.03%、0.14%、0.15%、0.17%[6][18] - 本周央行公开市场操作实现净投放1890亿元，其中开展4575亿元7天期、2000亿元14天期逆回购和6000亿元6个月买断式逆回购[6][19] - 本月通过6个月期买断式逆回购实现净投放2000亿元，买断式逆回购余额为6.5万亿元[6][20] - 截至12月19日，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.35%、1.51%、1.27%、1.44%[6][20] - 本周政府债净发行-192亿元，其中国债净发行-473亿元，地方债净发行281亿元[7][20] - 下周国债与地方债合计计划净发行1184亿元[7][20] - 本周新增专项债发行293亿元，累计净发行45751亿元，发行进度达99.46%[7][20] - 从机构行为看，连续多日卖出后，周三起基金转为主要买入力量，超长端表现出色，债市出现企稳迹象，短期有望迎来小幅修复行情[7][20] 宏观经济形势与政策定调 - 11月内需偏弱，社会消费品零售总额增速回落至1.3%，固定资产投资同比下降2.6%[8][21] - 分领域看，基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%，扣除房地产后项目投资同比增长0.8%[8][21] - 外需改善，11月出口同比增速从下降1.1%回升至5.9%，工业生产活动维持韧性[8][21] - 实体经济处于“弱现实和强预期”格局[8][21] - 中央经济工作会议对2026年经济工作部署定调积极，坚持“以经济建设为中心”，政策取向要加大逆周期和跨周期调节力度[8][21] - 2026年作为“十五五”起步之年，预计开局前三年GDP增速目标仍设在5%左右[8][21] - 针对偏弱内需，会议强调内需主导，深入实施提振消费专项行动和推动投资止跌回稳[9][22] - 消费方面将制定实施城乡居民增收计划，扩大优质商品和服务供给，优化“两新”政策[9][22] - 投资方面将适当增加中央预算内投资规模，优化实施“两重”项目，优化地方政府专项债券用途管理，激发民间投资活力，并着力稳定房地产市场[9][22] - 通胀回暖确定性加大，货币政策将把促进经济稳定增长、物价合理回升作为重要考量，灵活运用降准降息等工具，保持流动性充裕，预计2026年通胀将筑底回升[9][22] 贵金属市场表现与驱动因素 - 伦敦现货黄金周度上涨0.97%至4341.058美元/盎司[10][23] - 伦敦现货白银表现强势，周度上涨8.28%至67.049美元/盎司，盘中创历史新高67.455美元/盎司[10][23] - 伦敦现货铂金周度大幅上涨12.36%至1957.7美元/盎司[10][23] - 伦敦现货钯金周度上涨14.87%至1712美元/盎司[10][23] - 金银比降至64.7附近，铂钯价差升至256美元/盎司[10][23] - 截至11月18日CFTC持仓显示，黄金非商业净多头增仓3270张至210339张，白银非商业净多头增仓1030张至34016张[11][23] - 截至12月19日，COMEX黄金库存周度下降1.19吨至1119.91吨，白银库存增加11.42吨至14112.49吨[11][23] - 美国11月非农新增就业6.4万人，但10月数据被下修，失业率升至4.6%，为2021年以来最高[12][24] - 美国11月CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比上涨2.6%，均低于预期，通胀压力缓解[12][24] - 美联储理事沃勒表示，随着就业市场趋弱且通胀受控，美联储仍有50至100个基点的降息空间[12][24] - 市场对美联储未来主席人选及降息节奏展开讨论定价，对流动性和经济前景的乐观预期支撑金价偏强走势，当前金价离前高仅一步之遥[13][25] - 白银、铂金、钯金跟随金价走势且表现更为强势，金银比快速回归延伸至金铂比和金钯比，为铂钯价格提供支撑[13][25]