核心观点 - 报告核心观点认为市场上涨的驱动力并非来自“居民存款搬家”带来的流动性，而是叙事变化后风险偏好的改善以及业绩预期的转向 [1][3][4] - 报告指出当前市场对于居民存款搬家存在认知误区，非银存款的变化更多是市场上涨的结果而非原因 [1][4] - 报告对市场持乐观态度，认为A股慢牛趋势不改，但短期需关注交易性风险 [5] 居民存款搬家的误区分析 - 理财收益下降导致存款搬家的现实并不显著，居民端的应对方式是通过拉久期配置1-3年期限理财，而非转向其他风险资产 [4] - 居民存款的变化与非银存款的变化并不匹配，历史数据显示非银存款高增对应权益市场放量，但新增居民存款未发生较大波动 [4] - 7月私募备案规模接近800亿元，表明7-8月的指数级行情可能更多来自于高净值人群的自有资金 [4] - 居民普遍入市往往是市场情绪的过热期，如2015年5月、2019年4月、2020年7月、2024年9月等阶段，上证新增开户数大幅提高后皆迎来行情阶段性顶部 [4] 市场核心驱动因素 - 通过DDM模型测算，自去年9月以来市场上涨的核心贡献是风险偏好，其次为业绩预期，无风险利率调降的影响相对较小 [4][20] - 市场的交易逻辑已从估值驱动转向戴维斯双击，7-8月强业绩驱动的海外算力带动科创板块走出强势主线 [4] - 信贷周期领先盈利周期约9个月，拐点看在11月；存款周期领先盈利周期约12个月，拐点看在8月，表明A股盈利或已见底 [4][22][24] 当前市场风险点 - 融资余额超过历史极值水平，融资余额比、融资交易额比等情绪指标触及历史高位，但融资融券担保比例已开始回落 [5][26] - 以CPO为主的海外算力链板块估值相对偏高，当前中际旭创与英伟达的市值比已触及2023年6月高位，进入估值消化期 [5][30] - 地缘风险放大市场波动，特朗普反复的性格进一步放大全球资产波动率 [5] 行业配置与展望 - 消费和地产为主的内需板块更多在于估值驱动，业绩预期仍未改善；科创、创业为主的科技成长则是业绩、估值的戴维斯双击 [5][33] - 建议关注新出海叠加AI赋能的方向：BD出海进入商业收获期的创新药；AI应用加速落地场景包括游戏出海、短视频出海等传媒、互联网方向；端侧产品密集发布期带动消费电子新周期；地缘风险频发下的军工出海 [5]

基金三季报披露概况 - 10月15日至17日，北信瑞丰、同泰、泉果、华富、中银、东财等多家公募基金公司陆续披露基金三季报，以权益类基金居多 [1] - 目前已披露三季报的权益类基金中，泉果旭源三年以190.69亿元规模居首 [1] - 全市场共有25只基金已披露三季报，包括18只权益类基金 [2] 三季度基金业绩表现 - 重仓科技板块的基金业绩表现突出，同泰数字经济A三季度净值涨幅超过70% [2] - 北信瑞丰优势行业三季度净值涨幅超过50% [2] - 泉果旭源三年持有三季度净值涨幅超过45%，业绩和规模均大幅提升 [2] - 华富中证人工智能产业ETF三季度净值涨幅超过70% [3] - 押注消费赛道的同泰慧择基金净值微跌1.53% [2] - 押注北交所的同泰开泰A三季度净值下跌0.17% [3] 基金经理投资策略与持仓 - 同泰数字经济A在三季度逐步加仓国产算力，减持海外算力产业链，并集中布局科技细分赛道龙头公司 [2] - 北信瑞丰优势行业基金聚焦以人工智能为代表的战略新兴产业和未来产业 [2] - 泉果旭源三年持有基金组合持仓主要集中在新能源、电子、机械、军工等高端制造行业以及港股互联网企业，呈现聚焦科技AI和困境反转的“两端配置”框架 [4] - 同泰慧择基金主打“宠物经济”，集中持有相关标的 [2] 四季度市场展望与投资主线 - 多位基金经理在四季度依旧看好成长科技板块，将人工智能等板块作为科技创新的核心主线 [4] - 人工智能被视为当前科技创新的核心主线和“新经济增长引擎”，是基础配置的重要组成部分 [4] - 以AI硬件、AI算力国产化为主的科技股被认为是未来3年至5年的投资主线，重点细分方向包括AI大模型、算力、半导体、消费电子等 [5] - 中国权益市场长期稳健向好的态势日渐明朗，美国政策缓和及美元流动性拐点有望提升中国股票市场流动性 [4] 债券市场表现与展望 - 三季度债券市场弱势震荡，10年国债到期收益率较二季度上行20个基点，超长期品种上行38个基点 [6] - 债券市场短期情绪仍弱，但中期赔率改善，四季度经济基本面有利于债市，叠加适度宽松的货币政策，债市利多因素逐步累积 [6] - 四季度中国经济将保持回升向好态势，美联储降息通道开启，全球流动性改善，预计海外资金会逐步加大对中国资产的配置 [6]

公司重要股东行动 - 公司于10月17日午间发布两则重要股东增持公告 [1] - 公告披露合计增持金额最高不超过1亿元 [1] 公司面临的监管状况 - 公司目前身陷证监会立案调查风波中 [1] 算力业务合同与收入情况 - 公司接线工作人员确认此前36.9亿元的算力合同并非框架协议而是实际要履约的合同 [1] - 解约原因为产业链上的一些因素以及市场环境的变化 [1] - 目前算力业务一直在为公司产生收入 [1] - 去年年报中算力业务收入约为1200多万元 [1] - 今年一季度算力业务收入为5000多万元 [1] - 今年半年报未披露算力业务相关收入 [1] - 今年年报可能会披露算力业务收入 [1]

科技/制造领域 - 核聚变指数年初至今累计涨幅达66%，预计归母净利润增速为19%[4][5] - 半导体指数累计涨幅65%，预计归母净利润增速高达68%，但市盈率TTM达156倍[4][5] - 人形机器人指数涨幅60%，当前市盈率TTM为35倍，处于20年来9%的低估值分位[4][5] - 量子技术指数涨幅34%，估值分位为32%，预计净利润增速10%[4][5] - 商业航天指数涨幅33%，预计归母净利润增速高达711%[4][5] 消费/服务领域 - 动漫游戏指数累计涨幅47%，预计归母净利润增速为120%[9] - 新消费指数涨幅39%，估值分位处于21%的低位，预计净利润增速38%[9] - 医疗服务指数涨幅37%，预计归母净利润增速为64%[9] 基建领域 - 算力指数表现突出，年初至今累计涨幅73%，预计归母净利润增速51%[13] - 云计算/大数据指数涨幅47%，预计归母净利润增速高达164%[13] - 6G指数涨幅46%，预计净利润增速92%，估值分位为96%[13] 其他重点领域 - 碳中和指数涨幅40%，预计归母净利润增速47%[18][19] - 一带一路指数涨幅33%，估值分位为83%，预计净利润增速7%[18][19] - 京津冀一体化指数涨幅30%，预计归母净利润增速高达346%[18][19]

公司重大事项 - 公司控股股东一致行动人海南金控计划6个月内增持股份，金额不低于2500万元且不超过5000万元 [1] - 公司持股5%以上股东、董事及总经理胡丹锋计划6个月内增持股份，金额不低于3000万元且不超过5000万元 [1] - 公司于2025年10月16日收到中国证监会《立案告知书》，因涉嫌信息披露违法违规被立案调查 [3] 股价市场表现 - 截至公告当日午盘收盘，公司股价下跌9.45%，报收6.9元/股 [4] - 公司股价近期呈下行趋势，与算力订单被取消及股东持股计划变动等事件相关 [6] 业务发展概况 - 公司于2024年5月开始布局算力业务，并于2025年3月宣称已签订总额达66.7亿元的订单 [6] - 公司业务涉及Web3.0、雅江水电站、RWA等多个热门概念 [6] - 近期公司有近37亿元算力订单被取消 [6]

公司近期重大事件 - 公司于10月16日晚间公告，因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查[3] - 公司在立案调查期间表示生产经营正常有序，将积极配合调查并履行信息披露义务[3] - 在立案调查前，公司曾主动取消一笔价值近37亿元的算力合同[3] 37亿算力合同取消详情 - 公司于9月30日公告终止该37亿元算力订单，原因为市场环境及供需情况发生较大变化，且协议签订后未收到任何订单[3] - 尽管原协议约定单方擅自解除需支付巨额违约金，但公司选择了主动解约且未提及违约金诉求[3] - 上交所随即就此事向公司发出监管工作函[3] - 该订单在长达七个月内处于“零进展”状态，但其间公司未进行相关披露[4] 市场反应与股东举措 - 为应对市场颓势，公司二股东胡丹锋计划在公告披露后1个月内，以3000万元至5000万元资金增持公司股份[3] - 但此举未能改变市场颓势[3] 公司其他争议操作 - 今年8月，公司在跨界运作中发行的数字藏品因绑定股份现金分红，被指存在稀释股东权益和影响股价的争议[4]

政策目标与网络建设 - 工业和信息化部提出完善算力中心间互连网络架构，优化城域算力中心网络层级和互连拓扑，目标到2027年实现城域中型及以上算力中心间光层单向互连时延小于1毫秒 [1] - 加快部署算力中心间高性能网络，推进城域400Gbps及以上高速光传输系统设备应用，目标到2027年实现城域中型及以上算力中心出口400Gbps部署率不低于50%，城域重要站点全光交叉部署率不低于50% [1] 全球AI发展趋势 - 2025年前三季度全球AI高景气延续，应用侧持续发力，OpenAI发布Sora2，多模态应用迎来奇点时刻 [1] - Oracle、谷歌等头部大厂保持高投入，英伟达GB300等超节点方案加速发货，ASIC出货比例有望逐步提升 [1] - 光模块、液冷等细分领域业绩增长最为明显 [1] 国内算力市场前景 - 国内头部互联网公司AI基础设施投入有望加速，国产算力公司有望进入快速增长期 [1] - 国内算力处于紧平衡状态，国产算力的卡脖子环节如先进制程产能、先进封装产能、大模型适配、HBM供给等预计将随时间推移被逐步攻克 [2] - 产业链好消息预计将持续催化市场，看好下半年乃至明年国产算力的投资机会 [2] 海外算力需求展望 - 海内外AI应用进入普及的拐点时刻，看好AI应用驱动的算力需求持续高增长 [2] - 随着推理应用的铺开，海外算力需求也将维持景气 [2]

政策动向 - 工信部发布专项行动通知，提出到2027年实现城域中型及以上算力中心出口400Gbps部署率不低于50%，城域重要站点全光交叉部署率不低于50% [1] - 专项行动通知提出到2027年实现城域算力1毫秒时延圈覆盖率不低于70% [1] - 七部门联合印发实施方案，提出按需布局算力基础设施，加速算力与行业融合应用，并推动人工智能技术与服务型制造融合创新 [2] - 国家发改委等六部门印发措施，要求深入实施"东数西算"工程，加快构建全国一体化算力网，推动全国算力资源有序池化并网运行 [2] 行业生态与市场表现 - 2025年国庆期间国产AI算力生态持续演进，工商银行、中国联通公布合计百亿服务器招标结果，国产算力供应商中标占比超90% [3] - 阿里发布大模型Qwen3-VL-30B-A3B且华为昇腾实现0 day支持，腾讯混元最新视觉模型跻身LMArena榜单全球第三 [3] - 华西证券指出，伴随阿里云超预期增长以及华为超节点集群产品推出，国产算力及AI应用关注度上升 [3] - 2024年在用算力中心标准机架数超过880万架，算力规模同比增长16.5% [5] 产业链投资机会 - 华西证券建议关注国内算力产业链闭环，包括先进制程制造、芯片架构升级，相关受益标的包括寒武纪、摩尔线程、中芯国际等 [3] - 伴随超节点和集群算力能力拓展，LPO、CPO、PCB、交换机、OCS及多模光纤等有望受益 [3] - 交换机领域相关受益标的包括中兴通讯、紫光股份、盛科通信、锐捷网络 [3] - 光器件&OCS领域相关受益标的包括光迅科技、华工科技、新易盛、中际旭创、天孚通信、太辰光等 [3] - PCB领域相关受益标的包括胜宏科技、沪电股份 [3] 公司业务进展 - 潍柴动力2025年上半年数据中心产品销量近600台，同比增长491% [5] - 中兴通讯以"连接+算力"为战略核心，依托自研温控产品矩阵构建全场景制冷体系，优化算力基础设施能效 [5] - 中赣通信作为港股"算力基础设施第一股"，其核心业务包括电信基础设施建设和数字化解决方案服务 [6] - 中国电信天翼云自主研发"息壤"一体化智算服务平台，其算力专网采用400G/800G融合速率，实现东西部枢纽"一跳直达" [6] 相关投资产品 - 亚太精选 ETF(159687)包含亚太优质红利资产及亚太半导体龙头企业，指数权重最大的成分股为台积电超过8% [4] - 2022年亚太地区半导体产业收入占全球半导体产业收入的57.6% [4]

政策导向与目标 - 工信部发布专项行动通知，提出到2027年实现城域中型及以上算力中心出口400Gbps部署率不低于50%，城域重要站点全光交叉部署率不低于50% [1] - 政策要求开展算力资源毫秒接入能力评估，到2027年实现城域算力1毫秒时延圈覆盖率不低于70% [1] - 七部门联合印发方案，提出按需布局算力基础设施，加速算力与行业融合应用，并推动人工智能技术与服务型制造融合创新 [2] - 国家发改委等六部门提出深入实施"东数西算"工程，加快构建全国一体化算力网，推动全国算力资源有序池化并网运行 [2] 行业生态与市场进展 - 2025年国庆期间，国产AI算力生态持续演进，工商银行、中国联通公布合计百亿服务器招标结果，国产算力供应商中标占比超90% [3] - 阿里发布大模型Qwen3-VL-30B-A3B且华为昇腾实现0 day支持，腾讯混元最新视觉模型跻身LMArena榜单全球第三 [3] - 华西证券指出，伴随阿里云超预期增长以及华为超节点集群产品推出，国产算力及AI应用关注度上升，国产AI算力规模及应用有望加速提升 [3] - 2024年在用算力中心标准机架数超过880万架，算力规模同比增长16.5%，单机柜功率向高密化发展 [5] 产业链受益环节与公司 - 华西证券建议关注国内算力产业链闭环，包括先进制程制造、芯片架构升级，相关受益标的包括寒武纪、摩尔线程、中芯国际等 [3] - 伴随超节点和集群算力能力拓展，LPO、CPO、PCB、交换机、OCS及多模光纤等环节有望受益，涉及多家光器件、交换机及PCB公司 [3] - 潍柴动力2025年上半年数据中心产品销量近600台，同比增长491%，成为新的业务增长点 [4] - 中兴通讯以"连接+算力"为战略核心，构建全场景制冷体系以优化算力基础设施能效 [5] - 中赣通信作为港股"算力基础设施第一股"，其核心业务包括电信基础设施建设和数字化解决方案服务 [5] - 中国电信天翼云自主研发"息壤"一体化智算服务平台，算力专网采用400G/800G融合速率，实现东西部枢纽"一跳直达" [6] 相关投资工具与市场地位 - 亚太精选ETF包含亚太优质红利资产及半导体龙头企业，指数权重最大的成分股为台积电超过8% [4] - 据2024年德勤 & GSA报告，2022年亚太地区半导体产业收入占全球半导体产业收入的57.6% [4]

美股市场表现 - 美股三大指数集体收跌，道指跌0.65%，纳指跌0.47%，标普500指数跌0.63% [1] - 热门科技股多数下跌，特斯拉、AMD跌超1%，英伟达逆势涨超1% [1] - 加密货币、稀土概念股跌幅居前，HUT 8跌超9%，Circle跌超4% [1] - 存储概念、贵金属与采矿涨幅居前，金田涨超6%，埃氏金业涨超5%，泛美白银涨超2% [1] - 纳斯达克中国金龙指数跌0.91%，中概股多数下跌，世纪互联跌超5%，小鹏汽车、京东等跌超1% [1] 大宗商品与欧洲股市 - 现货黄金突破4300美元/盎司，涨2.85%，再创历史新高；现货白银涨2.06%，报54.14美元/盎司，创历史新高 [1] - COMEX黄金期货涨3.40%，报4344.3美元/盎司；COMEX白银期货涨3.99%，报53.43美元/盎司 [1] - 国际油价集体收跌，美油主力合约跌1.54%报56.95美元/桶，布伦特原油主力合约跌1.37%报61.06美元/桶 [1] - 欧洲三大股指全线上涨，德国DAX指数涨0.38%，法国CAC40指数涨1.38%，英国富时100指数涨0.12% [1] 存储行业动态 - 现货贸易端NAND和DRAM所有资源价格快速上涨，DDR4 16Gb 3200跳涨47% [2] - Flash wafer方面，1TB QLC跳涨7.84%，1TB TLC跳涨8.77%；SSD渠道市场方面，SSD 1TB Pcie3.0跳涨超19%，其他SSD产品涨幅均超15% [2] - 服务器内存条DDR4 RDIMM 16GB 3200跳涨66.67% [2] - AI推理应用推升海量数据实时存取需求，促使HDD与SSD供应商积极扩大供给大容量存储产品 [2] - DRAM价格指数半年内上涨约72%，自第二季度起DRAM和NAND Flash存储产品合约价有望筑底回升 [3] 算力网络发展 - 工信部开展城域"毫秒用算"专项行动，构建高速大容量、确定低时延、泛在广覆盖的城域网络 [4] - 专项行动旨在完善算力中心间互连网络架构，加快全光高速大容量无损传输等技术研发验证 [4] - 预计2025年我国算力规模将突破300EFLOPS，市场规模超过2000亿元，其中智能算力占比提升至35% [4] - 政策推动算力基础设施自主可控，随着"东数西算"工程推进，算力将重构产业形态 [4] 氢能产业试点 - 国家能源局组织能源领域氢能试点申报及评审，拟支持内蒙古深能鄂托克旗风光制氢一体化等41个项目及9个区域开展试点 [5] - 氢能作为二次能源，在可再生能源时代，大规模边际成本为零的电力为压低制氢成本提供了可能 [5] - 氢能有望通过"风光-电-氢-电/热"的转换过程，加速在能源体系中的渗透 [6] - 在电价下行、碳价上升、政策支持等多重因素下，绿氢项目开工率有望逐步提升 [6] 上市公司股东减持 - 通富微电控股股东计划减持不超过1517.6万股 [7] - 华金资本持股7.92%股东计划减持不超过1034.12万股 [7] - 今创集团持股19.48%非第一大股东拟减持不超过2351.16万股（占总股本3%） [7] - 泰嘉股份持股16.07%股东计划减持不超过755.21万股（占总股本3%） [7] - 东华软件董事兼总经理计划减持不超过151.92万股（占总股本0.0474%） [7] - 韶能股份持股10.2%股东计划减持3144.41万股（占总股本3%） [8] - 顺博合金部分控股股东及董事计划减持不超过1372.9万股（占总股本2.05%） [8] - 圆通速递持股9.06%股东计划转让不超过6845.1万股（占总股本2%） [8] - 银龙股份持股1.96%控股股东一致行动人拟减持不超过1682万股（占总股本1.96%） [8] - 中电港合计持股8.7292%股东计划减持不超过759.9万股 [9] - 灿芯股份合计持股4.99%股东计划减持不超过324.79万股 [9] - 晶盛机电部分董事及高级管理人员计划减持不超过277.62万股（占总股本0.21%） [9] - 方正电机股东及高管计划减持合计不超过1672.25万股 [10] - 晓鸣股份股东及一致行动人拟合计减持不超过557.03万股（占总股本2.97%） [11]