主营业务发展 - 公司深耕存储领域，构建研发封测一体化模式，在存储解决方案、芯片IC设计、先进封测及测试设备研发等领域持续增强竞争力 [1] - 存储解决方案领域：聚焦性能、功耗、可靠性及容量优化，2025年重点拓展"AI+"市场 [1] - 芯片IC设计领域：首款自研eMMC主控（SP1800）已量产并交付智能穿戴头部客户，UFS主控（SP9300）研发进展顺利，预计2025年投片 [1][4] - 先进封测领域：东莞松山湖晶圆级封测项目厂房主体完工，洁净室装修中，预计2025年Q3完成设备调试并投产 [1][4][5] - 测试设备领域：自研量产ATE、BI、SLT等高端存储芯片测试设备及PCIe Gen5/DDR5模组测试设备，形成全栈测试能力 [1][5] 市场应用与客户拓展 - 手机领域：嵌入式存储产品进入OPPO、VIVO、传音、摩托罗拉等客户 [3] - PC领域：SSD产品供应联想、小米、HP等厂商，在国产PC市场占据优势份额 [3] - 智能穿戴领域：产品应用于Meta、Google、小米等品牌的AI/AR眼镜及智能手表 [3] - 企业级领域：获AI服务器厂商、头部互联网及OEM厂商核心供应商资质，实现预量产出货 [3] - 智能汽车领域：向头部车企批量交付LPDDR/eMMC产品，构建完整车载存储矩阵 [3] 产能与技术布局 - 计划通过定增将存储器产能从30万片/年提升至60万片/年，满足消费电子、车载、服务器等领域需求 [6] - 晶圆级封测项目投产后可提供"存储+封测"一站式解决方案，技术获头部客户认可 [5][6] - 测试设备对内提升良率与效率，对外形成新业务增长点，已通过国内头部厂商认证 [5] 研发投入与成果 - 2025年1-6月研发费用2.73亿元，同比增长29.77%，研发人员1054人（占比38.65%），同比增加304人 [6] - 累计取得393项境内外专利（含171项发明专利）及53项软件著作权 [6] 财务与运营优化 - 上线SRM系统优化采购成本，调整销售模式（经销转直销），加强应收账款风险管理 [7] - 与金融机构合作降低贷款利率，提升资金使用效率 [7] 公司治理与ESG - 修订内控制度完善风险管理，报告期内召开董事会5次、监事会3次、股东大会1次 [8] - ESG评级：Wind AA级、华证BBB级，2024年ESG报告披露环境、社会及治理履行情况 [9] 投资者关系与回报 - 组织23场机构调研（含6场实地参观），回应e互动平台37个问题，获"天马奖"投资者关系管理奖项 [9][10] - 拟回购2000-4000万元股份减少注册资本，未来考虑分红与回购结合提升股东回报 [10][11] 管理层激励 - 股权激励设2025年营收目标75亿元，市值目标为连续20日达250亿元，绑定管理层与股东利益 [11]

募集资金基本情况 - 首次公开发行股票募集资金净额为52,266.02万元，发行4,303.2914万股，每股13.99元，扣除承销保荐费等费用后实际到账52,266.02万元 [1] - 截至2025年6月30日，首次公开发行股票募集资金累计支出50,624.94万元，利息收入106.49万元，节余1,701.60万元永久补充流动资金后专户余额清零 [1] - 2023年度向特定对象发行股票募集资金净额187,068.54万元，发行30,025,284股，每股63.28元，截至2025年6月30日累计使用162,803.16万元，结余24,356.42万元 [1] 募集资金管理情况 - 公司制定《募集资金管理制度》，设立专户存储募集资金，并与多家银行及保荐机构签订三方/四方监管协议 [2] - 2024年6月更换保荐机构为华泰联合证券后，重新签订监管协议，协议内容符合上交所范本要求 [3] - 截至2025年6月30日，募集资金专户余额24,356.42万元，存放于招商银行、浦发银行等7个账户 [4] 募集资金使用情况 - 首次公开发行股票募投项目累计投入50,624.94万元，其中惠州佰维制造基地项目超额投入29.87万元，进度100.10% [13] - 2023年度向特定对象发行股票募投项目累计投入162,803.16万元，其中晶圆级封测项目进度96.47% [14] - 公司使用26,266.68万元置换首次公开发行股票募投项目先期投入，使用160,204.18万元置换2023年度定增项目先期投入 [5][6] 募集资金调整与补充 - 2025年4月调整向特定对象发行股票募投项目资金分配，并向子公司提供借款187,068.54万元实施封测基地扩产和晶圆级封测项目 [10][11] - 首次公开发行股票募投项目结项后，将节余资金1,701.60万元永久补充流动资金 [8] - 2025年5月批准使用不超过5亿元闲置募集资金进行现金管理，有效期12个月 [7] 募集资金项目进展 - 惠州佰维封测制造基地项目已按计划完成，累计投入30,029.87万元 [13] - 晶圆级先进封测制造项目预计2026年12月完工，当前投入进度96.47% [14] - 先进存储器研发中心项目投入进度74.54%，本年度新增投入733.30万元 [13]

HBF技术合作与标准化 - Sandisk与SK海力士合作标准化高带宽闪存(HBF)，旨在通过NAND堆叠与TSV连接技术实现GPU快速访问，速度比SSD快几个数量级[1] - HBF技术目标为提供与HBM相当的带宽(1.2TBps)，同时以相似成本实现8-16倍容量(最高768GB)，并保持非易失性存储特性[4][6] - 双方签署谅解备忘录(MoU)推动技术规范标准化，SK海力士将自主研发生产HBF，Sandisk强调多供应商市场对保障供应链的重要性[3][4] 技术优势与行业影响 - HBF采用类似HBM的封装结构，首次实现闪存与DRAM级带宽融合，可显著降低AI工作负载的能耗与发热问题[6][8] - 相比HBM3E的48GB容量，HBF潜在容量提升8-16倍，而SK海力士PCIe Gen5 SSD带宽仅为HBM3E的1/86(14GBps vs 1.2TBps)[3][6] - 该技术契合边缘计算趋势，能解决AI数据中心冷却预算极限问题，适用于手持设备至服务器全场景部署[5][6] 商业化进程与生态建设 - Sandisk计划2026年下半年推出HBF样品，2027年初上市首批AI推理设备，技术已获2025闪存峰会"最具创新技术"奖[5][9] - 成立技术顾问委员会推动跨行业标准制定，采用BiCS NAND与CBA晶圆键合技术，可能涉及与Kioxia的CMOS工艺合作[9][10] - 行业推测SK海力士与Nvidia的现有合作关系可能加速HBF采用，三星等厂商也在开发类似技术如PBSSD和HBM4[8][9] 技术架构创新 - HBF通过NAND替代部分DRAM堆栈，牺牲延迟换取容量优势，相比传统HBM节省恒定功耗需求[6][8] - 架构灵感来源于"闪存中的LLM"研究论文，通过SSD作为额外内存层缓解DRAM压力的思路[8] - 可能推动DRAM、闪存与新型持久内存的异构堆栈共存，为超大规模计算提供HBM成本替代方案[10]

投资评级与目标价 - 报告对SK海力士维持"持有"评级，目标价从188,633韩元上调至255,245韩元（+35%）[3][7][19] - 当前股价258,000韩元，目标价隐含-1%下行空间[2] - 市值1356亿美元（728百万股流通股，流通盘占比95%）[2] 核心业务分析与预测 - **DRAM业务**：2Q25传统DRAM价格环比下跌0.6%，为2025年连续第二季度下跌，预计2H25-2026年净利润可能低于市场预期[8][12] - **HBM业务**：12Hi HBM3E已全面出货，但AI客户采购策略趋于理性，2026年供应细节未最终确定，存在需求扰动风险[8][14] - **NAND业务**：2Q25出货量环比增长超70%，但ASP下滑高个位数，需求疲软（除服务器eSSD外），预计2H25盈利压力持续[7][8] 财务数据调整 - **收入预测**：2025E/2026E收入分别上调8.9%/7.8%至88.1万亿韩元和102.4万亿韩元，主因2Q25 NAND出货激增及DRAM涨价（DDR4涨20%，DDR5涨个位数）[13][15] - **净利润预测**：2025E/2026E EPS分别上调10%/9%至40,677/39,952韩元，但仍较FactSet市场预期低6.2%/15.9%[3][14][18] - **毛利率**：2025E/2026E预计为53.4%/49.4%，低于市场预期的55.7%/53.9%[18] 估值方法 - 采用分部加总法（SOTP）：DRAM分部按6倍2026E市盈率估值169.7万亿韩元，NAND分部按1倍市盈率估值0.98万亿韩元，其他业务估值0.77万亿韩元，加净现金15.94万亿韩元，合计185.82万亿韩元[19][20] 股价表现与市场对比 - 52周股价区间144,700-306,500韩元，当前价接近区间上限[2] - 华兴预测2025E营收86.5万亿韩元（+2% vs市场），EPS 43,378韩元（-6% vs市场）[6][18] - 2Q25业绩超预期：收入22.2万亿韩元（同比+35%，环比+26%），营业利润率41.4%[7][12]

**行业与公司概述** - 行业：利基存储市场、汽车MCU市场 - 公司：华邦电、旺宏、赵毅、中兴国际、华虹等 --- **利基存储市场核心观点** 1. **价格趋势** - 涨价始于2025年二季度（台厂4-5月，国内厂商赵毅7-8月），从大容量产品扩展至中小容量[2][3] - 三季度预计涨幅5%-10%，四季度价格或持平[4][12] - 现货价格与原厂出厂价弱关联，受市场行为和经销商影响[2] 2. **需求驱动因素** - **大容量产品**：服务器、AI数据中心需求旺盛（全球市场增长显著）[6] - **汽车/机器人**：512Mb级别芯片需求增加，单片晶圆仅产3,000-4,000颗，供应短缺[7] - **国产替代**：AI服务器领域国产份额超30%，未来增速或放缓[14] 3. **竞争格局** - 大容量芯片由华邦电、赵毅等主导（全球产能集中，易形成战略同盟）[3][8] - 小容量芯片竞争激烈，大厂商资源向高利润大容量倾斜，中小厂商承压[8][9] - 华邦电和赵毅合计占70%市场份额，三、四季度增速预计10%-20%[11] 4. **特殊性与风险** - 涨价为商业策略而非需求驱动，可能导致订单流失[5] - 服务器存储器门槛高，小型厂商难进入（依赖品牌与技术实力）[10] --- **汽车MCU市场核心观点** 1. **现状与挑战** - 国产化率低，同质化低端竞争激烈，中高端研发困难[23] - 车规MCU要求高可靠性，国内无真正国产生产线，质量存疑[23][24] - 赵毅国内领先（20亿人民币规模），但国际排名第七[21] 2. **未来展望** - 技术突破需3-5年（依赖中芯国际等企业）[23][24] - 电动化/智能化带来机会，但增速有限[22] --- **其他重要内容** 1. **库存与市场节奏** - 当前库存2-3个月（低于2024年的3.5个月），赵毅坚持低库存策略[13] - 消费类产品三季度为备货高峰（应对年底需求）[16] 2. **新兴领域** - 端侧方案（如VOV/K12）处于培育期，2026年或实现突破（增量空间数千万至上亿美元）[18] - 国内厂商技术路线差异：聚焦DDR4低功耗方案，非拼容量而拼带宽/性能[20] --- **数据与单位换算** - 512Mb芯片：单片12寸晶圆产3,000-4,000颗[7] - 汽车MCU市场规模：赵毅20亿人民币，次之两家各10亿[21][23] - 端侧方案潜在增量：数千万至上亿美元[18]

**行业与公司概述** - **行业**：利基型存储市场（NOR Flash、DDR3/DDR4）、AI服务器、汽车电子、工业控制、新兴消费电子（TWS耳机、AI眼镜等）[1][4][12] - **公司**：台湾Lofi市场前三名厂商、大陆NODE龙头企业、海外大厂（三星/海力士/美光）[16][20][29] --- **核心观点与论据** **1 价格走势与驱动因素** - **NOR Flash涨价**：2025年Q3大容量产品涨幅超15%，中小容量超20%，主因AI服务器需求（AMD MI300、GB200/GB300备货）及汽车/工控领域需求增长[1][4][10] - Q3云端AI服务器相关NOR Flash涨15%-20%，端侧AI设备（如AI耳机/PC）涨10%[10][11] - 涨价持续性：预计8月底或9月初缓解，因无大规模追单计划[5][18] - **DDR3/DDR4涨价**： - DDR3：Q2涨超15%，Q3预计再涨15%，全年累计涨幅超30%（台湾厂商控盘）[2][35] - DDR4：Q2止跌回升，涨超20%，海外大厂减产转向DDR5导致供需紧张[7][8][29] **2 供需与库存动态** - **库存水平**：2025年6月原厂/渠道库存接近健康水位，客户端库存见底，触发涨价[4][15] - **产能稼动率**： - NOR Flash全球前两名IDM厂商产能满载（各2万片12寸晶圆），第三名fabless厂商扩产至1.6万片[13][14] - DDR4：台湾厂商积极扩产（如新建12寸厂），大陆厂商聚焦高端DDR5/HBM[30][33] **3 细分市场需求变化** - **传统消费电子**：2025年市场规模降至1.2亿美元（2021年峰值28.84亿），主因SLC替代LOFTER[12] - **新兴消费电子**：TWS耳机、AI眼镜等需求强劲，推动中小容量NOR Flash涨价[12][11] - **AI服务器**： - 国产厂商份额：2025年上半年超20%，预计下半年超30%，长期或超80%[23] - NOR Flash单机价值量：GH200 OML32机柜约300美元，GB200 MVL72超600美元[24] **4 厂商策略与竞争格局** - **台湾厂商**： - 退出大陆中小容量市场，通过涨价（Q3涨20%）劝退客户[27][28] - 重点转向大容量DRAM（如DDR4 8GB），毛利率超70%[26][32] - **大陆厂商**： - 切入AI服务器供应链（如NVIDIA H100订单），但产品稳定性待验证[20][23] - 战略放弃DDR3，专注高端DDR5/HBM[33][34] - **海外大厂**：减产DDR4转向DDR5，保留部分利基型DDR4产能[29][31] **5 未来展望与市场规模** - **DDR4市场**：2025年规模50-60亿美元，2026年超60亿；DDR3市场约10-15亿[36][37] - **NOR Flash**：Q4涨幅收敛，但全年维持上涨趋势[9][15] - **Cube方案**：小众定制化产品，报价涨10%（20纳米4.5美元/GB，16纳米5.5美元/GB）[40][41] --- **其他重要细节** - **H20加单影响**：7月新增25万套1TB需求，消耗1.8K片/月产能，但紧张状况或9月初缓解[18] - **毛利率差异**：大容量NOR Flash毛利率超80%，小容量（128MB/256MB）超60%[25][26] - **技术制程**：台湾厂商延迟20纳米以下DDR3量产至10月，大陆厂商采用40/55纳米工艺[32][27]

技术优势与产品竞争力 - 公司通过TCM模式与存储晶圆原厂合作，体现主控芯片、固件研发和封测制造等全面领先能力 [3] - 自研主控芯片性能突出：UFS4.1产品顺序读写达4350MB/s和4200MB/s，随机读写达630K/750K IOPS，优于市场主流 [4] - 企业级存储产品线完整，涵盖eSSD、RDIMM、MRDIMM、SOCAMM和CXL2.0内存拓展模块，适配AI服务器需求 [3] 市场表现与增长潜力 - 2025年一季度企业级业务收入同比增长超200% [5] - 与闪迪合作推出定制化UFS产品，计划扩大Tier1客户供应链 [5] - 当前收入规模占全球半导体存储市场份额仍较低，增长空间大 [5] 行业趋势与价格预测 - 第三方报告显示Q3存储价格预计上行，受服务器备货、终端容量提升及晶圆厂产能调控影响 [6] 客户与合作伙伴 - 企业级产品获互联网、运营商、金融等多领域头部客户认证 [3] - 与闪迪长期合作验证技术实力与产业特殊定位 [3] 注：所有数据及单位均严格按原文标注，未进行单位换算

混合键合技术概述 - 混合键合技术正从实验室走向大规模量产，成为存储芯片制造的新支柱，尤其在3D NAND和HBM领域面临更高堆叠层数与更紧密互连的挑战 [2] - 传统热压键合或微凸点互连方案在纳米间距、信号完整性、功耗控制及互连密度上逐渐面临瓶颈，混合键合通过原子级平整接触面消除尺寸限制与寄生效应，实现更短传输路径、更低功耗和更高速率 [3] - 行业领军厂商如美光、SK海力士和三星已在HBM4及下一代CUBE架构中布局混合键合技术，其战略地位日益凸显 [3] 三星的混合键合布局 - 三星计划从HBM4E（第七代）开始导入混合键合技术，目前正在向客户提供基于混合键合的16层HBM样品并进行评估测试 [5] - 三星通过混合键合技术将17个芯片安装在775微米尺寸内，并计划2025年生产HBM4样品（16层堆叠），2026年量产 [4][5] - 三星与长江存储签署专利许可协议，获得混合键合技术授权用于下一代NAND产品，计划在2025年下半年量产第10代V10 NAND（420-430层堆叠） [6][7] SK海力士的混合键合进展 - SK海力士计划从HBM4E代开始导入混合键合技术，目标实现20层堆叠DRAM芯片，并预计在厚度不超过775微米的情况下实现超过20层堆叠 [9][10] - 公司正在研发400层NAND闪存，目标2025年底量产，混合键合技术将用于实现这一突破 [10][11] - 当前HBM4（16层堆叠）采用MR-MUF技术，但从20层堆叠开始混合键合将变得"不可或缺" [10] 美光的混合键合策略 - 美光未明确公布混合键合在HBM和NAND上的量产时间，但已开始向客户交付HBM4样品（12层堆叠，36GB容量，2TB/s带宽） [13] - 公司HBM4内存带宽较HBM3E提升60%以上，能效提升20%，内置内存测试功能简化集成流程 [14] - 美光可能成为最晚采用混合键合技术的存储厂商之一，目前聚焦于优化现有技术 [14] 设备厂商的混合键合竞争 - Besi和应用材料是混合键合设备领域领先企业，Besi设备已用于HBM4与HBM4E试产项目，应用材料平台被台积电等用于3D IC和HBM堆叠 [15][16] - ASMPT计划在2024年第三季度向HBM客户出货第二代混合键合设备，强调亚微米对准精度和热-压协同工艺控制 [17] - 韩系设备厂商如韩美半导体、韩华半导体和SEMES积极布局混合键合设备，韩美设备已进入SK海力士验证线，SEMES设备服务于三星内部需求 [18][19][20] 其他厂商的混合键合动态 - LG电子着手研发混合键合机，目标2028年量产，并与Justem合作开发HBM混合键合堆叠设备 [21][22] - 佳能机械计划2026年后推出混合键合设备，整合光刻对准系统和等离子技术实现微米级对准精度 [23] - 混合键合技术被视为突破传统封装限制、实现更高性能集成的关键，行业对其需求迫切 [25]

美股市场表现 - 美股8月首个交易日大幅下跌 道琼斯指数跌1.23% 标普500指数跌1.6% 纳斯达克指数跌2.24% [2] - 美国7月非农就业人数仅增加7.3万人 远低于经济学家预测的10万人 [2] - 美联储主席鲍威尔暗示暂不急于降息 降息概率大幅下滑 [2] - 特朗普宣布调整关税 新税率介于10%至41% 对市场情绪造成额外压力 [2] 国际金价走势 - 国际金价直线拉升 伦敦金现涨2.22% COMEX黄金涨2.01% [3] 中国神华重大资产重组 - 中国神华控股股东国家能源投资集团拟由公司发行股份及支付现金购买煤炭、坑口煤电等相关资产并募集配套资金 [4] - 重组标的包括国家能源集团国源电力有限公司、中国神华煤制油化工有限公司等13家公司的股权 [8] - 中国神华最新市值7224.55亿元 公司股价3月以来低位反弹累计上涨12.13% [9] - 公司预计上半年净利润约236亿元至256亿元 [9] - 中国神华A股自2025年8月4日起停牌 [7] 下周解禁股情况 - 下周将有32股解禁 合计解禁市值919.74亿元 [11] - 润泽科技解禁市值达518.21亿元 解禁比例65.81% [12][15] - 江波龙解禁市值136.49亿元 解禁比例37.06% [13][15] - 西大门、伯特利等13股解禁压力较小 解禁市值均不足亿元 [14] - 魅视科技、润泽科技、菲沃泰解禁比例居前 均超60% [15] 解禁股市场表现 - 下周解禁股7月以来股价平均上涨3.01% 西测测试、盟科药业-U、大悦城涨幅居前 [16] - 西测测试7月以来股价上涨30.19% 解禁市值12.01亿元 [17] - 伯特利、拉卡拉、弘业期货股价跌幅居前 弘业期货累计下跌25.41% 解禁市值51.45亿元 [17] 机构调研情况 - 江波龙、皓元医药等获机构调研 皓元医药7月以来获52家机构调研 [17] - 江波龙7月以来获39家机构调研 存储市场自2025年3月底开始逐步回暖 [18] - 南亚新材、恒玄科技、大悦城等个股上半年业绩预喜 [19] 个股解禁数据 - 润泽科技解禁市值518.21亿元 7月以来下跌2.48% [21] - 江波龙解禁市值136.49亿元 7月以来上涨0.42% [21] - 弘业期货解禁市值51.45亿元 7月以来下跌25.41% [21] - 广立微解禁市值42.11亿元 7月以来上涨11.93% [21] - 菲沃泰解禁市值36.39亿元 7月以来上涨5.37% [21]

限售股解禁与减持承诺 - 公司3亿股限售股将于8月5日上市流通 占总股本71.57% [1] - 控股股东、实际控制人及董事自愿承诺12个月内不主动减持直接持有股份 承诺期自2025年8月5日起 [1] - 可减持股份数量从3亿股大幅降低至1.19亿股 占比从71.57%降至28.30% [1] 员工持股平台减持限制 - 员工持股平台持有16.53%股份 合计0.69亿股 [2] - 需遵守减持比例和程序限制 包括提前15个交易日公告且90天内通过集中竞价和大宗交易减持不超过3% [2] - 整体可减持规模在此基础上进一步下降57.98% [2] 业务发展与战略布局 - 公司致力于打造国际竞争力的半导体存储品牌企业 在企业级存储、高端消费类存储、海外业务和主控芯片领域取得显著突破 [2] - 持续向综合型半导体存储品牌企业转型 重点投入企业级和车规级高端存储研发 [2] - 成为国内少数具备"eSSD+RDIMM"产品设计、组合及规模供应能力的企业 推出多款eSSD、DDR4 RDIMM和DDR5 RDIMM企业级存储产品 [2]