业绩与盈利能力 - 2022年至2024年营业收入分别为12.61亿元、11.41亿元、13.49亿元，扣非归母净利润分别为1.37亿元、1.76亿元、1.50亿元，呈现增收不增利趋势 [3] - 主营业务毛利率分别为21.58%、28.28%、22.75%，2024年毛利率下滑5.53个百分点 [3] - 主要原材料原料胶价格从2023年10,350.30元/吨上涨至2024年13,023.12元/吨，涨幅达25.82% [3] - 工程履带产品单价从2023年2,168.66元/条降至1,777.20元/条，销量从22.94万条升至30.34万条，采取以价换量策略 [3] 客户集中度与应收账款 - 前五大客户销售额占比分别为50.10%、46.56%、49.94%，其中对第一大客户沃得农机销售金额分别为9,480.68万元、21,496.51万元、32,727.86万元，占比分别为22.54%、18.83%、24.26% [4] - 沃得农机采购金额每下降1%将导致营业收入下降0.24% [4] - 应收账款余额分别为4.47亿元、3.55亿元、4.80亿元，占营业收入比重分别为35.43%、31.09%、35.56% [4] - 应收账款前五大客户占比超6成，各期末逾期金额分别为9,248.97万元、4,697.92万元和6,483.42万元，逾期比例分别为20.71%、13.24%、13.52% [4] 存货与境外业务 - 存货账面价值分别为23,028.09万元、18,468.14万元、21,731.31万元，占流动资产比例分别为24.53%、20.98%、17.39% [5] - 存货跌价准备余额分别为631.63万元、799.06万元、846.33万元，其中库存商品计提占比7-8成 [5] - 外销收入分别为6.03亿元、5.56亿元、5.98亿元，占主营业务收入比例分别为48.36%、48.90%、44.75% [5] - 汇兑损益金额分别为-2,094.05万元、-860.80万元、-685.55万元 [5] 研发投入与创新能力 - 研发投入分别为713.81万元、908.09万元、977.27万元，研发费用率分别为0.57%、0.80%、0.72%，连续三年不足1% [3][6] - 2021年员工总数614人，但研发人员数量披露存在矛盾：申报稿未单列研发人员，问询函却显示当年研发人员平均15人 [7] - 核心技术人员江灵志学历从高中变为大专，徐贤坤学历从中专变为大专，两名监事学历从大专升至本科 [8] - 专利数量从29项增至36项，其中发明专利增4项，实用新型专利增3项 [8] - 2022年因专利侵权被判赔偿103.35万元，2023年反诉专利无效导致原告撤诉 [8] 公司治理与股权结构 - 实际控制人王文杰直接持股82.27%，通过星腾投资控制8.66%，合计控制90.93%股份 [10] - 王文杰之父王大元作为一致行动人持股4.31%，两人合计控制95.24%股份 [10] - 家族成员胡从灿、郑啸、陈海龙在公司担任要职并间接持股 [10] - 2020-2023年累计现金分红4,536万元，其中约3,292万元流向实际控制人父子 [11] 募投项目合理性 - 拟募集资金4.8513亿元，其中6,000万元用于补充流动资金 [2][11] - 生产基地建设项目安排2,256.61万元铺底流动资金，技术中心建设项目安排600万元铺底流动资金 [11] - 货币资金余额分别为2.53亿元、3.09亿元、4.57亿元，经营活动现金流净额分别为1.59亿元、2.38亿元、1.53亿元，2024年资产负债率38.09% [11] - 橡胶履带产能利用率分别为91.11%、86.51%、88.32%、71.90%、91.41% [12] - 履带板产能利用率分别为80.87%、76.41%、72.48%、67.83%、63.88%，呈连续下降趋势 [12] - 募投项目达产后将新增55万条橡胶履带和160万块履带板产能，相当于现有产能的80%和96% [12]

公司具备持续研发能力 根据客户需求提供解决方案[1]

经营概况 - 公司2025年中报营业总收入24.45亿元，同比上升12.39% [2] - 归母净利润2.71亿元，同比上升140.82% [2] - 扣非净利润2.68亿元，同比上升152.25% [2] - 第二季度单季营业总收入13.08亿元，同比上升12.41% [2] - 第二季度单季归母净利润1.74亿元，同比上升130.55% [2] 盈利能力 - 毛利率25.29%，同比增加41.04% [3] - 净利率11.14%，同比增加113.8% [3] - 氟碳化学品贡献53.58%主营收入13.1亿元，毛利率32.43% [3] - 含氟高分子材料贡献32.71%主营收入8亿元，毛利率19.75% [3] 财务健康状况 - 货币资金4.42亿元，同比增加64.15% [4] - 货币资金与流动负债比例36.39% [4] - 有息负债16.97亿元，同比减少37.29% [4] - 有息负债占总资产21.55% [4] 应收账款 - 应收账款4.26亿元，同比增加26.27% [5] - 应收账款与利润比例169.44% [5] 现金流 - 经营活动现金流量净额0.72元/股，同比增加150.08% [6] - 投资活动现金流量净额变动幅度26.76% [6] - 筹资活动现金流量净额变动幅度-25.23% [6] 核心竞争力 - 拥有完整产业链条，3个萤石采矿权和2个探矿权 [7] - 萤石保有资源储量485.27万吨矿石量 [7] - 主要产品年产能包括无水氢氟酸13.5万吨、甲烷氯化物19.7万吨等 [7] - 拥有78项有效授权专利 [7] - 产品销售网络覆盖全球超过100个国家和地区 [7] 总结 - 公司2025年上半年营收利润大幅增长，毛利率净利率显著提升 [8]

1H25财务表现 - 公司1H25总收入同比增长10.6%至17087百万元人民币，略超预期[1] - 净利润同比增长33.2%至1287百万元人民币，略超预期[1] - 饮料销售额同比增长7.6%，占总收入63.1%，其中即饮茶增长9.0%，无糖即饮茶实现MDD%同比增长[1] - 食品销售额同比增长8.8%，从最大竞争对手处获得更多市场份额[1] - 其他收入同比激增91.8%至916百万元人民币，占总收入5.4%[1] - 整体毛利率提升0.5个百分点至34.3%，饮料毛利率提升1.4个百分点至39.4%，食品毛利率下降0.4个百分点至26.8%[1] - 销售及管理费用比率同比下降1.4个百分点，主要由于促销减少和效率优化[1] 业务细分表现 - 饮料业务中即饮茶和无糖即饮茶表现突出，分别增长9.0%和MDD%[1] - 食品业务保持强劲增长势头，同比增长8.8%[1] - 其他收入增长显著，主要受益于OEM业务和新兴渠道发展[1][2] 未来展望 - 管理层预计长期收入增长将维持在6%-8%的同比增速[2] - 短期来看，竞争加剧可能拖累2H25饮料和食品销售增长[2] - OEM业务预计在2025-27年保持强劲增长，中国食品饮料OEM市场规模未来两年可能翻倍[2] - 新兴渠道如胖东来和山姆会员店的发展将推动业务增长[2] - 净利率扩张将依赖产品组合升级、促销减少和效率提升[2] - 尽管棕榈油价格近期反弹，但原材料成本总体可控[2] 估值与投资建议 - 调整2025-27年收入预测，主要反映其他收入增长超预期和竞争加剧带来的短期压力[3] - 略微上调净利率预测，反映更严格的费用控制[3] - 维持目标价10.40港元，隐含25-26年市盈率18.2倍/16.2倍，潜在上涨空间12%[3]

公司业绩预测 - 美银证券预计老铺黄金2025财年净利润为45亿元人民币 [1] - 预计公司上半年净利润为21亿元人民币 收入预测按年增长212%至110亿元人民币 [1] - 预计毛利率为40.1% [1] 股价表现分析 - 公司股价自高峰滑落 可能是由于过去一个月强劲表现后的获利回吐 [1] - 近期对新消费品牌的情绪较弱也影响股价表现 [1] 公司竞争优势 - 盈利可持续性将受到持续的品牌渗透力和成熟的研发记录支持 [1] - 考虑到成熟的盈利能力 公司仍有较长的增长空间 [1] 行业环境 - 行业价格竞争压力可控 [1]

公司评级与目标价 - 瑞银首次覆盖三生制药(01530HK) 给予买入评级 目标价30港元 [1] 核心产品与研发能力 - 公司核心产品针对血液学和自身免疫疾病 [1] - 与辉瑞就SSGJ-707(PD-1VEGF双特异性抗体)达成总额61.5亿美元的许可协议 创纪录金额印证研发能力 [1] 产品潜力与财务预测 - SSGJ-707海外高峰销售额及其他管线资产价值具有上升潜力 [1] - 预测2024至2034年间收入和净利润年均复合增长率分别为11.7%和12.1% [1] 关键催化剂 - 2025年下半年SSGJ-707数据更新的潜在可能性 [1] - 第三季度预付款收入入账 [1] - SSGJ-707海外临床试验的启动 [1]

业绩表现 - 2024年全年实现营业收入250.69亿元，同比减少9.69%，归母净利润27.40亿元，同比减少13.85%，扣非归母净利润26.97亿元，同比减少12.55% [2] - 2025年Q1实现营收62.69亿元，同比-3.36%，环比-1.88%，归母净利润10.19亿元，同比+35.52%，环比+36.72%，扣非归母净利润9.05亿元，同比+42.07%，环比-2.48% [2] - Q1净利润增长主要因味精、苏氨酸、饲料级异亮氨酸销量增长及赖氨酸量价齐增，同时材料成本下降和生产指标提升 [2] 产能与研发 - 通辽味精扩产项目已达产达效，新疆异亮氨酸技改、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于2024年9月动工 [2] - 2024年研发投入7.33亿元，重点用于基础研发及新技术、新菌种推广，新建合成生物学应用中试车间，打造智能化中试平台 [2] 国际化布局 - 拟斥资约5亿元人民币收购协和发酵的食品、医药氨基酸、HMO业务与资产，加速国际化拓展 [2] 盈利预测 - 预计2025~2027年归母净利润为31.44/33.67/37.45亿元，对应EPS 1.10/1.18/1.31元，PE估值9.69/9.05/8.13倍 [3] - 90天内16家机构给出评级，买入12家，增持4家，目标均价12.19元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 公司2024年全年实现营业收入250.69亿元，同比减少9.69%；归母净利润27.40亿元，同比减少13.85%；扣非归母净利润26.97亿元，同比减少12.55%；25Q1实现营收62.69亿元，同比-3.36%，环比-1.88%；归母净利润为10.19亿元，同比+35.52%，环比+36.72%；扣非归母净利润9.05亿元，同比+42.07%，环比-2.48% [7] - 2025年Q1公司营业收入下降因味精、黄原胶以及饲料级异亮氨酸等产品市场销售价格下降；净利润增长亮眼，系产品味精、苏氨酸、饲料级异亮氨酸销量增长、赖氨酸量价齐增带来收入增长毛利增加，同时主要材料成本下降以及生产指标提升带动生产成本下降 [7] - 2024年公司针对优势品种扩充产能，通辽味精扩产项目已达产达效，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于2024年9月正式动工；研发投入达7.33亿元，用于基础研发及新技术、新菌种的推广应用；在白城等地新建合成生物学应用中试车间，打造智能化中试平台；拟斥资约5亿元收购协和发酵的食品、医药氨基酸、HMO业务与资产 [7] - 看好公司国际化布局和研发能力，预计2025 - 2027年归母净利润为31.44/33.67/37.45亿元，折合EPS分别为1.10、1.18、1.31元，目前股价对应PE估值分别为9.69、9.05、8.13倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价10.68元，总股本/流通股本28.53亿股，总市值/流通市值305亿元，52周内最高/最低价11.20 / 8.83元，资产负债率38.8%，市盈率11.36，第一大股东孟庆山 [3] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|251|272|302|321| |增长率(%)|-9.69|8.32|11.16|6.45| |EBITDA（亿元）|46.92|51.77|54.44|58.90| |归属母公司净利润（亿元）|27.40|31.44|33.67|37.45| |增长率(%)|-13.85|14.71|7.11|11.24| |EPS(元/股)|0.96|1.10|1.18|1.31| |市盈率（P/E）|11.12|9.69|9.05|8.13| |市净率（P/B）|2.09|1.96|1.81|1.67| |EV/EBITDA|5.95|5.43|4.61|3.73|[8] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(亿元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表|||||成长能力||||| |营业收入|251|272|302|321|营业收入|-9.7%|8.3%|11.2%|6.5%| |营业成本|200|216|242|256|营业利润|-8.4%|7.4%|7.0%|11.1%| |税金及附加|2|2|3|3|归属于母公司净利润|-13.8%|14.7%|7.1%|11.2%| |销售费用|4|4|5|5|获利能力||||| |管理费用|9|10|11|12|毛利率|20.1%|20.4%|19.9%|20.5%| |研发费用|4|4|5|5|净利率|10.9%|11.6%|11.2%|11.7%| |财务费用|-1|0|0|0|ROE|18.8%|20.3%|20.1%|20.6%| |资产减值损失|0|0|0|0|ROIC|14.8%|16.1%|16.2%|16.9%| |营业利润|35|38|40|45|偿债能力||||| |营业外收入|1|2|2|2|资产负债率|38.8%|37.7%|37.0%|36.3%| |营业外支出|3|2|2|2|流动比率|1.20|1.51|1.82|2.11| |利润总额|33|37|40|44|营运能力||||| |所得税|6|6|6|7|应收账款周转率|40.79|48.50|50.43|47.17| |净利润|27|31|34|37|存货周转率|7.10|7.15|7.20|7.25| |归母净利润|27|31|34|37|总资产周转率|1.07|1.11|1.17|1.16| |每股收益（元）|0.96|1.10|1.18|1.31|每股指标（元）||||| |资产负债表|||||每股收益|0.96|1.10|1.18|1.31| |货币资金|46|64|94|125|每股净资产|5.11|5.44|5.89|6.38| |交易性金融资产|3|3|3|3|估值比率||||| |应收票据及应收账款|7|6|8|8|PE|11.12|9.69|9.05|8.13| |预付款项|2|3|3|3|PB|2.09|1.96|1.81|1.67| |存货|27|33|34|37|||||| |流动资产合计|89|115|147|181|现金流量表||||| |固定资产|113|100|86|73|净利润|27|31|34|37| |在建工程|7|7|6|5|折旧和摊销|14|15|15|15| |无形资产|14|13|12|12|营运资本变动|5|-7|3|2| |非流动资产合计|149|135|120|105|其他|0|0|0|0| |资产总计|238|249|266|286|经营活动现金流净额|46|40|51|54| |短期借款|17|17|17|17|资本开支|-20|-1|-1|-1| |应付票据及应付账款|29|28|32|34|其他|-6|0|0|0| |其他流动负债|28|30|32|34|投资活动现金流净额|-26|-1|0|0| |流动负债合计|74|76|81|86|股权融资|0|0|0|0| |其他|18|18|18|18|债务融资|-1|1|0|0| |非流动负债合计|18|18|18|18|其他|-26|-22|-21|-23| |负债合计|92|94|98|104|筹资活动现金流净额|-27|-21|-21|-23| |股本|29|29|29|29|现金及现金等价物净增加额|-6|18|30|31| |资本公积金|3|3|3|3|||||| |未分配利润|104|111|119|128|||||| |少数股东权益|0|0|0|0|||||| |其他|11|13|18|23|||||| |所有者权益合计|146|155|168|182|||||| |负债和所有者权益总计|238|249|266|286||||||[9]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，目标价由24港元升至33.3港元 [1] 报告的核心观点 - 翰森制药股价年初至今累升53%但仍被低估 [1] - 对集团研发能力及合作项目收入潜力持正面态度 [1] - 将翰森制药2025至27年每股盈利预测分别上调16.2%、17.7%及21.3%，收入预测上调6%至12% [1] - 阿美乐及BD是主要推动力，预期阿美乐今年销售额达60亿元人民币，2029年破顶至80亿元人民币 [1]

核心观点 - 华鑫证券发布宝立食品研究报告 给予买入评级 公司2024年营收稳健增长 但盈利因产品结构调整和非经常性因素承压 新客户快速放量 空刻意面竞争格局优化 餐饮渠道加速增长 并推进商超渠道布局 [1][2][3][4][5][6] 财务表现 - 2024年总营收26.51亿元 同比增长12% 归母净利润2.33亿元 同比下降23% 主要因2023年同期收到一次性政府房屋征收补偿款 扣非净利润2.15亿元 同比下降2% [2] - 2024年第四季度总营收7.21亿元 同比增长18% 归母净利润0.60亿元 同比下降0.5% 扣非净利润0.56亿元 同比增长47% [2] - 2025年第一季度总营收6.69亿元 同比增长7% 归母净利润0.58亿元 同比下降4% 主要受政府补助减少影响 扣非净利润0.58亿元 同比增长10% [2] - 2024年及2025年第一季度毛利率分别为32.81%和32.61% 主要受产品结构变化影响 净利率分别同比下降3个百分点和1个百分点至10.08%和10.06% [3] - 销售费用率分别同比下降0.1个百分点和0.5个百分点至14.52%和14.38% 管理费用率分别同比下降0.05个百分点和0.2个百分点至2.76%和2.12% 费用率基本保持稳定 [3] 业务分部表现 - 2024年复调营收12.96亿元 同比增长13% 2025年第一季度复调营收3.01亿元 同比下降1% 百胜业务维持稳定 达美乐等新客户快速放量 [4] - 2024年轻烹解决方案营收11.30亿元 同比增长10% 2025年第一季度轻烹解决方案营收3.02亿元 同比增长13% 主要受益于B端调理类产品贡献和空刻意面持续上新 [4] - 2024年饮品甜点配料营收1.47亿元 同比增长3% 2025年第一季度饮品甜点配料营收0.47亿元 同比增长35% 高增长主要因产品划分口径变化影响 [4] 渠道发展 - 2024年直销渠道营收21.38亿元 同比增长12% 2025年第一季度直销渠道营收5.48亿元 同比增长8% 餐饮流通客户开发持续推进 食品工业端稳健增长 [5] - 公司已与山姆、盒马、胖东来等商超渠道建立初步合作 有望承接商超调改红利 [5] - 2024年非直销渠道营收4.35亿元 同比增长7% 2025年第一季度非直销渠道营收1.02亿元 同比增长3% 随着春节错期影响消除和C端产品迭代加快 公司成长能力有望体现 [5] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年EPS分别为0.69元、0.79元和0.90元 当前股价对应PE分别为19倍、17倍和15倍 [6] - 该股最近90天内共有18家机构给出评级 买入评级12家 增持评级6家 过去90天内机构目标均价为17.51元 [9]