内银股市场表现 - 截至发稿，农业银行H股跌3.11%报5.3港元，建设银行H股跌2.12%报7.39港元，招商银行H股跌1.84%报49.72港元，工商银行H股跌1.97%报5.97港元，内银股延续跌势 [1] 行业宏观与金融数据 - 11月金融数据显示有效信贷需求仍显疲态，存款搬家放缓 [1] - 近期债市波动引发关注，截至12月12日，10年期国债收益率为1.84%，30年期国债收益率为2.25%，自11月初以来呈现震荡上行格局 [1] - 银行交易盘短期受债市波动影响，但占比较低，结合央行对金融市场稳定性的关注，影响整体可控 [1] 股价波动与分红因素 - 近期四大国有行陆续完成中期分红除净，历史来看除净日后通常股价可能调整，2025年初中期分红时也出现过类似短期波动 [1] - 今年四大国有行中期分红除净日提前至12月 [1] - 预计后续交通银行、邮储银行、招商银行、兴业银行等大型银行也将在年底、年初、春节前陆续实施中期分红除净 [1] - 从长期角度，如果除净等交易因素造成股价调整，通常是长线资金较好的配置时点 [1]

内银股市场表现 - 截至发稿，农业银行股价下跌3.11%至5.3港元，建设银行下跌2.12%至7.39港元，招商银行下跌1.84%至49.72港元，工商银行下跌1.97%至5.97港元 [1] 宏观经济与金融数据 - 11月金融数据显示有效信贷需求仍显疲态，存款搬家放缓 [1] - 截至12月12日，10年期国债收益率为1.84%，30年期国债收益率为2.25%，自11月初以来呈现震荡上行格局 [1] 银行业面临的短期因素 - 近期债市波动对银行交易盘有短期影响，但占比较低，结合央行对金融市场稳定性的关注，影响整体可控 [1] - 近期四大国有行陆续完成中期分红除净，历史来看除净日后通常股价可能调整，2025年初中期分红时也出现过类似短期波动，今年四大国有行中期分红除净日提前至12月 [1] - 预计后续交通银行、邮储银行、招商银行、兴业银行等大型银行也将在年底、年初、春节前陆续实施中期分红除净 [1] 长期投资视角 - 从长期角度，如果除净等交易因素造成股价调整，通常是长线资金较好的配置时点 [1]

报告导读： "温和"的中性偏多，短期中对债市配置盘入场的推动力有限。 过去一周，12月中央政治局会议和中央经济工作会议先后召开，整体会议通稿表述较为平稳，但周五债市利率出现比较明显的上行。我们认为，需要从三个 层面理解重要会议通稿对债市影响：直接从文本理解，影响偏中性；中长期节奏中为债市2026年的波动明确了上限；但短期中在债市年末配置力量不足的情 况下，会议表述的虽然稳健温和，但对债市配置盘入场的推动作用并不直接，我们预计债市震荡偏弱格局可能持续到跨年之后。 从政策定调和具体表述层面直接理解，我们认为经济工作会议通稿中的信息对债市的影响维持中性。 相比2025年，2026年大的宏观政策取向或是货币延续 宽松，降准降息还可期待；财政更偏稳健，增量内容相对有限，广义赤字率可能基本持平。需要注意以下几个关键点：首先，货币政策从"灵活高效"的表述本 身来看，意味着时间上有不确定性，未必在年初，同时降息模式可能更为多样；其次，即使财政政策维持稳健，也不太能说明"债券资产荒"能加剧；最后，目 前稳健的财政政策不等于下调经济增速目标，财政政策在2026年不排除出现各类优化和调整，出现各种形式的加力。 以上内容节选自国泰海 ...

| 利率债二级 信用债三级 > > > > > > NCD二级 > | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1Y 2Y 2 5Y = 7Y 10Y 10Y | | 3Y | | | 超长债 | | 1.3850 -0.25 1.3950 0.00 1.3250 -0.25 1.6225 0.75 1.7420 1.45 1.8575 1.50 2.2770 3.00 国债 26 74 - 74 - 74 - 244 - 244 - 1 - 1 - 569 - | | ବ | | | 1848 | | 250019.IB 250017.IB 210007.IB 250020.IB 250018.IB 250016.IB 2500006.IB | | | | | | | 1.6050 0.75 1.6300 -- 1.6650 0.75 1.7700 2.00 1.8900 1.00 1.9400 2.35 2.0125 1.00 | | | | | | | 16 国 31 32 | | | | | | | 250211.IB | | | | | | ...

债市承压。 在上周五（12月12日）跌0.71%的基础上，30年期国债期货主力合约周一开盘后继续下跌，盘中最大跌幅超过1%。30年期国债活跃券的收益率则不断攀升，最新达 到2.277%。 不同于前期"股债跷跷板"效应下的债市波动，四季度以来债市接连阴跌，期限利差不断走阔。对于债市进一步大跌，有分析人士指出，债市下跌的原因并非央行收 紧货币，或者流动性紧张，而是环境出现变化后，机构预期也出现变化，主动减少长期配债资金，导致债市交易结构中配置盘退潮，交易盘主导，从而使得债市波 动放大，利率易上难下。 国债期限利差不断走阔 临近年末，债市表现得似乎不太平静。12月12日，30年期国债期货主力合约跌0.71%，12月15日开盘后30年期国债期货主力合约继续走低，盘中一度跌超1%，最低 跌至111.43元，刷新本轮调整以来新低。 银行间5年期以上券种收益率普遍上行，且长债利差进一步扩大。截至收盘，10年期国债活跃券收益率上行1.5个基点报1.8575%，30年期国债活跃券收益率上行3个 基点报2.277%。 | 利率债二级 | NCD二级 草准 6 前收 6 6 估值 [日 ··· 信用债二级 | | | | | | ...

理解重要会议后的债市波动：三个层次的分析 [Table_Authors] 唐元懋(分析师) 本报告导读： "温和"的中性偏多，短期中对债市配置盘入场的推动力有限。 投资要点： | | 0755-23976753 | | --- | --- | | | tangyuanmao@gtht.com | | 登记编号 | S0880524040002 | | | 杜润琛(分析师) | | | 021-38031034 | | | durunchen@gtht.com | | 登记编号 | S0880525110004 | | | 孙越(分析师) | | | 021-38031033 | | | sunyue6@gtht.com | | 登记编号 | S0880525080004 | [Table_Report] 相关报告 转债估值及常规因子表现数据库（251208- 251212） 2025.12.13 超长债上行期：保险买入未放量 2025.12.09 12 月首周大行融出规模显著回升 2025.12.09 降息预期下，美债长端承压会持续多久 2025.12.09 破位还是触底？T、TL 合约分化 20251208 ...

理财产品提前终止现象 - 近两个月多家理财公司近百只理财产品宣布提前终止 涉及现金管理类、混合类、固收类等多类型产品 [1] - 仅11月1日至12月9日期间就有近百只理财产品提前终止 [1] 提前终止的原因分析 - 主要受债市波动加剧、底层资产收益下行及产品收益目标难以达成影响 部分产品因触及止盈或止损条款而主动终止 [1] - 底层资产收益率下滑是重要因素 经济增速放缓背景下各类投资标的回报率普遍下降 导致一些理财产品难以达到预期收益目标 [1] - 现金管理类与混合类产品的终止趋势相对更明显 反映出在低利率环境下传统“固收+”策略面临资产端收益承压与负债端收益预期不匹配的双重挑战 [1] - 固收类理财面临的挑战尤为突出 债券市场波动加大 长久期债券价格受利率波动影响较大 非标资产则面临更严格的监管要求 [2] - 固收类产品虽仍为配置主力 但长久期债券与非标资产的流动性与定价难度上升 促使机构更倾向缩短久期、提升流动性管理 主动收缩高波动、低流动性资产配置 [2] 市场表现与净值状况 - 截至12月9日 900余只理财产品近3月回报率为负 其中跌幅超过1%的超过250只 [1] - 截至12月9日 近600只理财产品最新单位净值跌破1 其中“固收+”和混合类产品合计数量接近500只 [1] - “固收+”及混合类产品破净占比更为明显 [1] 行业应对与转型趋势 - 频繁提前终止部分理财产品是理财公司产品动态调整与客户体验优化的体现 正推动其向“固收+多资产多策略”转型 强化客户导向的产品设计与风险控制能力 [2] - 这一趋势在中小型机构中或将常态化 但需平衡收益目标与市场现实 [2] - 短期内可能会影响公司的声誉和客户信任度 但从长远来看 这也是一个优化产品结构、提升服务质量的机会 [2] - 许多理财公司在产品布局上正朝着多元化、差异化方向发展 注重提升主动管理能力和服务体验 [2] - 随着市场竞争加剧和客户需求日益多样化 灵活调整产品线将是必然趋势 [2]

文章核心观点 - 近期银行理财产品净值回撤主要由长债市场调整引发 引发投资者对产品表现和流动性的担忧 但业内人士普遍认为此次波动是短期交易行为所致 经济基本面和宏观政策面无显著利空 整体影响可控 建议投资者理性看待短期波动 [1][2][6] 债市波动与影响 - 12月以来长债市场出现调整 12月4日30年期国债期货主力合约单日下跌1.04% 10年期国债期货主力合约下跌0.35% [2] - 债券是理财产品的主要配置资产 截至2023年三季度末 理财产品投向债券余额达13.86万亿元 占总投资的40.4% 长债调整对持有相关标的的理财产品净值冲击较大 [2] - 近期超长债市场调整主要由机构交易行为引起 临近年末机构或锁定收益并出售老券兑现浮盈 债市交易结构拥挤且对利空敏感 呈现交易盘减持导致的负反馈 [3] 投资者反应与产品特性 - 投资者反应主要分为两类 一类是对风险等级R3及以下产品的净值回撤缺乏心理预期 因历史收益率表现而买入后产生心理落差 另一类是急于卖出表现不佳产品但受限于封闭期或持有期 加剧焦虑情绪 [1][3] - 理财产品可分为开放式 半开放式和封闭式三类 开放式产品流动性高 多配置高流动性资产 净值稳定性相对更强 半开放式产品（如最短持有期产品）在持有期满后可申赎 此次市场波动使其面临一定的赎回压力与净值负反馈 封闭式产品在运作期内无法申赎 负债端压力较小 [5] - 经过2022年债市调整的投资者教育 当前理财用户对波动的容忍度已有所提升 部分银行网点反馈客户理解市场波动为常态 暂未发生大额赎回情形 [5] 行业观点与展望 - 业内认为当前债市调整是短期阵痛 整体影响可控 银行理财资产结构保持优化 整体抗风险能力有所增强 [6][7] - 经济基本面和宏观政策面并没有利空债市的显著波动 随着交易拥挤状态缓解 超长债继续下跌的压力也将缓解 本次调整主要影响配置长债较多的产品 但引发系统性赎回潮的风险较低 [7] - 有理财公司指出 债市已小幅企稳 在资产荒背景下机构配置需求依然强劲 当前点位配置价值凸显 短期市场或呈现震荡格局 中长期不必过度悲观 后续需关注12月重要会议政策定调及央行货币政策动向 [7] - 建议普通投资者不必因二级市场短期波动而追涨杀跌 长期持有有助于平抑波动 或可考虑通过定投等方式少量分期配置以平滑风险与成本 [7]

银行债券操作诉求与市场影响 - 市场对银行年末卖债兑现浮盈引发债市波动的担忧减弱，银行债券操作诉求趋于平稳，对市场实质冲击有限 [1][2] - 银行资产端“缺资产”压力未解，债券配置需求依然旺盛，更倾向于增配债券而非集中卖出 [1][2] - 前三季度债市震荡导致持有债券浮盈空间收窄，部分银行公允价值变动收益为负，削弱了卖债动力 [2] 银行债券配置需求与支撑因素 - 四季度银行信贷投放季节性走弱，可用资金向金融投资倾斜，负债成本下行为配债打开空间 [3] - 央行持续净投放流动性是债市低波动的核心因素，11月以来通过逆回购累计净投放资金超6000亿元，短端利率维持在1.45%~1.52%区间 [3] - 银行、保险等长期资金持续增配利率债，一级市场认购倍数维持高位，对二级市场形成托底效应 [3] 银行债券投资结构与规模 - 2025年前三季度上市银行债券投资呈现“规模扩张、结构优化”特征，国有大行和城商行债券持仓规模同比增速维持20%以上，中小型银行达15%以上 [4] - 2025年6月末，上市银行金融投资在总资产中占比为30.3%，其中国有大行持续增配政府债，9月份单月增持各类债券近5000亿元，其中国债增持约7000亿元 [4] - 金融投资结构中，OCI账户占比边际提升，国有大行和股份行通过部分账户进行结构性拉长久期 [4] 不同类型银行交易行为分化 - 中小银行交易属性相对突出，城商行和农商行交易性金融资产环比增速分别达26.80%和71.62% [5] - 42家上市银行中，31家前三季度公允价值变动净收益为负，主要缘于债市收益率上行导致存量债券估值缩水 [5][6] - 股份行与城商行在四季度通过卖债兑现收益的动力更为突出，其金市业务同比仍处于负增长区间，业绩压力显著 [6] 四季度债市展望与银行策略 - 展望四季度，债市预计将继续低波动、稳收益，10年期国债收益率将在1.75%~1.85%区间震荡 [7] - 银行仍以增配债券为主，预计新增债券配置国有行占比超过60%，重点投向国债及政金债 [7] - 部分银行可能通过卖出低流动性老券优化持仓以应对年末考核，但整体对市场冲击可控，预计对债市影响相对平缓 [7]

文章核心观点 - 分析2024年三季度银行理财产品在债券市场波动背景下的资产配置策略与行为特征 [2] 理财规模与结构 - 2024年三季度末银行理财规模较二季度末增长约1万亿元 [2] - 现金管理类产品规模占比维持在25%左右 [2] - 定开型产品规模环比增长5% [2] 资产配置策略 - 理财产品债券持仓比例提升至68% 较二季度增加2个百分点 [2] - 利率债配置比例上升3个百分点至15% [2] - 信用债配置比例稳定在53% 其中城投债占比维持在30% [2] 应对波动措施 - 理财产品通过拉长久期应对利率波动 平均久期从2.5年延长至2.8年 [2] - 增加高流动性资产配置 同业存单持仓比例提高至12% [2] - 运用国债期货等衍生工具进行对冲 衍生品名义本金规模环比增长20% [2]