市场整体表现与风格 - 11月中旬以来A股市场整体延续回调震荡态势，防御性较强的红利资产相对优势明显 [1] - 截至11月26日，中证红利全收益相对万得全A的40日收益差回升至2.61%，显示红利资产近期相对强势 [1] - 近期A股市场整体呈现震荡格局，且价值风格的表现优于成长 [5] - 市场整体相对缺乏明确的趋势性行情 [6] 资金流向 - 近期红利相关ETF“吸金力”显著，以中证红利ETF（515080）为例，昨日获1.12亿元资金净流入 [3] - 中证红利ETF（515080）近4日连续获资金净流入，累计达3.74亿元 [3] 机构观点与市场逻辑 - 9月以来权益市场显现“高低切换”迹象，反映出资金对高估值板块的分歧加剧 [5] - 价值风格占优的可能原因包括四季度缺乏季度财报数据验证投资逻辑，以及海外资本市场对AI板块的分歧传导 [5] - 当前节点低估值标的在价格波动率、安全边际等角度具有更高的投资性价比 [6] - 短期哑铃型配置强化，建议或可在成长、周期和红利中均衡配置 [6] 行业景气与配置建议 - 10月全行业景气指数继续回落，但斜率有所放缓 [6] - 必选消费、中游制造、大金融景气改善幅度居前，TMT景气延续分化 [6] - 配置上建议挖掘景气改善且有一定持续性、估值和筹码尚处于较低水平的品种 [6] - 科技拥挤度压力逐渐消化后或亦有修复机会 [6]

标普中国A股红利机会指数基金表现 - 截至2025年11月26日，标普红利ETF（562060）最新股息率为4.92% [1] - 该指数近一周上涨12.15%，近一月下跌0.18%，近一年下跌1.36%，年初至今上涨0.66%，年化波动率为12.61% [1] - 同期比较，上证指数近一周下跌0.15%，近一月下跌1.70%，近一年下跌3.32%，年初至今上涨18.54%，年化波动率为12.05% [1] 港股通低波红利指数基金表现 - 港股通红利ETF（159220）跟踪标普港股通低波红利指数，截至2025年11月26日，近一周指数下跌0.99%，近一月上涨0.03%，近一年上涨1.85%，年初至今上涨33.57%，年化波动率为12.64% [2] - 同期上证指数近一周下跌0.15%，近一月下跌1.70%，近一年下跌3.32%，年初至今上涨18.54%，年化波动率为12.05% [2] A500红利低波动指数基金表现 - A500红利低波ETF（159296）跟踪中证A500红利低波动指数，截至2025年11月26日，近一周指数下跌0.46%，近一月下跌1.96%，近一年下跌0.96%，年初至今上涨7.47%，年化波动率为9.93% [2] - 同期上证指数近一周下跌3.32%，近一月上涨18.54%，近一年上涨12.05%，年初至今下跌0.15%，近一年下跌1.70% [2] 800红利低波动指数基金表现 - 800红利低波ETF（159355）跟踪中证800红利低波动指数，截至2025年11月26日，近一周指数下跌1.75%，近一月上涨9.81%，近一年下跌0.39%，年初至今上涨5.50%，年化波动率为负1.05% [2] - 同期上证指数近一周下跌0.15%，近一月下跌1.70%，近一年下跌3.32%，年初至今上涨18.54%，年化波动率为12.05% [2]

市场行情表现 - 深成指涨1.02%，创业板指涨2.14%，盘中一度涨超3%，沪指跌0.15% [1] - 沪深两市成交额1.78万亿元，较上一交易日缩量288亿元 [1] - 全市场超3500只个股下跌，医药、零售、CPO板块涨幅居前，军工装备、林业、游戏板块跌幅居前 [1] 资金流向与机构行为 - 上周股票型ETF和跨境型ETF合计净流入701.21亿元，宽基指数ETF净流入359.31亿元 [4] - 资金借道股票ETF"越跌越买"，市场调整被视为抄底机会 [4][6] - 机构在防御中布局明年，均衡配置成为主流策略 [7] 影响市场的宏观因素 - 美国就业数据超预期但失业率升至四年来最高，美联储12月降息预期不明朗 [4] - 美联储官员提示资产价格崩跌风险，AI泡沫担忧未完全缓解 [5] - 地缘摩擦反复影响市场风险偏好 [5] - 外资投行认为美国通胀温和、失业率上升，12月降息不能完全排除，美联储降息周期未终止 [6] 机构后市展望与配置策略 - 机构对市场中长期表现持乐观态度，认为中国资产处于重估趋势中，短期回调不改长期向好，预计走出"慢牛"行情 [6] - 防御资产关注红利风格，银行存贷款增速差存在，机构资金配置压力支撑红利资产需求 [8] - 国内有降息降准空间，若继续降息降准，红利资产高股息特质或带动估值提升 [9] - 进攻机会关注科技与战略资源，"十五五"规划科技方向是重头戏，中美博弈下战略资源成关注焦点 [10][11] - 债市配置价值凸显，央行重启债券买卖操作释放宽松信号，债市进入低波动、重配置窗口期 [12] - 年末债券供给减少，银行、保险等机构提前配置需求上升，基本面弱需求筑底，财政刺激温和，环境对债市友好 [12] 投资策略建议 - 个人投资者可借助基金等专业机构产品参与市场，或关注基金经理调仓动向 [12] - 采用"杠铃策略"，一端配置技术变革或科技创新产业方向，另一端配置稳定分红价值股 [14] - 临近年末市场波动分化可能加大，"固收+"基金是获取稳健收益的选择 [15] - 随着"十五五"规划出台和年报数据空窗期，行情或转向主题投资，市场投机氛围可能升温 [13] - 在市场恐慌时保持理性，回调中寻找机会是应坚持的长期策略 [16]

文章核心观点 - 国际原油价格下行与“三桶油”股价上涨出现背离，其背后主要驱动因素是公募基金投资风格的转变和市场对红利资产的偏好 [5][7][11] - 公募基金费率改革推动基金经理持仓风格转向保守，倾向于配置低估值、高分红的大盘蓝筹股以稳定业绩，“三桶油”作为典型权重股受益 [17][18][21] - 在市场波动和低利率环境下，具有持续高分红属性的“三桶油”作为优质红利资产，吸引力显著提升 [27][28][30][31] 油价与股价背离现象 - 10月以来国际原油价格震荡下行，布伦特原油价格从10月1日开盘的66.18美元/桶降至11月17日收盘的63.99美元/桶，WTI美国原油价格从62.46美元/桶降至59.72美元/桶 [7] - 同期“三桶油”A股股价逆势上涨，自“黄金周”后首个交易日至今，中国石油、中国石化、中国海油区间涨幅分别达22.46%、9.26%、13.71% [7] - 尽管油气销售是核心业务（占中国石油营收79.76%，中国海油营收82.73%，中国石化营收67.43%），且前三季度营收和归母净利润均同比下滑，但股价表现强劲 [7][8][9] 基金持仓转向标配 - 指数型基金发行火热，今年截至11月12日全市场发行813只指数型基金，占新发公募基金总量的59%，同时股票型ETF总规模在三季度末达到5.63万亿元 [12][13] - “三桶油”作为高市值权重股，在主要宽基指数中占比较大，指数基金需按权重配置，从而推高其持仓 [14][15][16] - 公募基金费率改革将基金经理薪酬与业绩挂钩，并新增“基民盈利能力”考核指标，促使投资风格趋向保守和稳定，低估值、高分红的大盘蓝筹股成为优选 [19][20][21] 红利资产属性受青睐 - “三桶油”具有持续高比例分红的特性，2025年中期股息支付率分别为：中国石油47.9%，中国石化49.7%，中国海油45.5% [29] - 作为国家能源安全支柱，遍布全国的加油站提供了稳定收入和现金流，即使在低油价时期也能保持整体盈利，为持续分红奠定基础 [29] - 在无风险收益率持续下降（大行1年期存款利率低于1%，银行理财年化收益约2%-3%）的背景下，中证红利指数股息率约4.5%，红利资产性价比凸显 [31]

市场环境与红利资产表现 - 当前市场避险情绪升温 红利行业因股息率具备吸引力而成为资金配置的避风港 [1] - 近期市场受美联储降息预期反复 中日关系紧张等外部因素影响 呈现“股债商”普跌特征 短期调整压力加剧 [1] - 商品价格波动及企业分红情况是后续关注重点 若大宗品价格企稳或政策驱动增强 红利资产的防御性价值或进一步凸显 [1] - 中长期来看 尽管市场面临外部流动性压力 但均衡配置中红利板块仍具备相对优势 [1] 红利国企ETF产品特征 - 红利国企ETF（510720）跟踪的是上国红利指数（000151）[1] - 该指数从市场中筛选连续分红 股息率高且波动性较低的证券作为成分股 [1] - 指数成分股主要覆盖金融 能源 工业等传统领域 [1] - 指数成分股市值中位数约200亿 [1] - 该指数旨在反映具有“低估值 高股息”特征的高分红上市公司证券的整体表现 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [1] 报告核心观点 - 核心观点为“把握防御稳健性，布局正当时” [1] - 前期股价已充分调整，持续看好A/H股交运红利资产配置价值，重视产业逻辑或驱动估值弹性 [4] - 高速公路投资不止于红利风格因子，背后有重要产业逻辑变化 [68] - 港口作为景气度领先的长久期红利资产，或驱动估值弹性提升 [75] - 铁路作为长久期、类永续经营资产，改革释放未来经营活力同样是红利 [76] 月度行情表现 - 2025年11月1日至11月21日，交通运输行业累计下跌2.24%，跑赢沪深300指数1.79个百分点，在31个申万一级行业中排名第11 [9] - 同期，高速公路、铁路运输、港口累计涨跌幅分别为-2.11%、-2.47%、-2.97%，均跑赢沪深300指数，高速公路跑赢交运指数 [4][10] - 年初至今，交通运输行业累计下跌0.73%，跑输沪深300指数13.91个百分点，行业排名第29 [9] - 2025年11月1日至11月21日期间，A股涨幅前三：粤高速A（+3.88%）>四川成渝（+3.66%）>皖通高速（+2.35%）；H股涨幅前三：安徽皖通高速（+8.20%）>江苏宁沪高速（+4.33%）>招商局港口（+3.39%） [4][12][16] - 年初至今，A股涨幅前三：南京港（+51.57%）>厦门港务（+43.78%）>连云港（+37.82%）；H股涨幅前三：四川成渝高速公路（+56.79%）>秦港股份（+36.21%）>安徽皖通高速（+30.65%） [4][16] 市场环境 - 利率环境仍处于低位，截至2025年11月21日，10年中债国债到期收益率为1.82%，较2025年10月31日上涨2个基点，30年中债国债到期收益率为2.16% [4][20] - 2025年11月1日至11月21日，高速公路日均成交额25.89亿元，同比下降5.6%，铁路日均成交额18.79亿元，同比下降21.4%，港口日均成交额31.03亿元，同比上升6.8% [4][21] - 从估值看，公路行业整体PE为14.1倍，PB为1.0倍；铁路行业整体PE为17.4倍，PB为0.9倍；港口行业整体PE为12.4倍，PB为1.0倍 [25] - 行业整体股息率：高速公路、铁路运输与港口均在3%-4%区间内 [4][25] 行业数据跟踪 - 公路：2025年9月，公路客运量9.34亿人次，同比下降4.3%；1-9月累计85.95亿人次，同比下降2.3% [4][28]；2025年9月，公路货运量38.91亿吨，同比增长5.2%；1-9月累计319.09亿吨，同比增长4.1% [4][28] - 铁路：2025年10月，铁路旅客发送量4.10亿人次，同比增长10.1%；1-10月累计39.47亿人次，同比增长6.4% [4][40]；2025年10月，铁路货运总发送量4.58亿吨，同比增长0.6%；1-10月累计43.7亿吨，同比增长2.6% [4][43] - 港口：过去四周（2025年10月20日至11月16日），监测港口货物吞吐量10.57亿吨，同比增长4.6%，年初至今累计115.27亿吨，同比增长4.6% [4][48]；过去四周集装箱吞吐量2587.1万标箱，同比增长9%，年初至今累计28367.4万标准箱，同比增长7.4% [4][48]；2025年9月，重点港口货种吞吐量增速：铁矿石（+11.4%）>集装箱（+6.4%）>原油（+6.1%）>煤炭（-1.3%） [4][52] 重点公司动态 - 赣粤高速：2025年10月实现车辆通行服务收入2.66亿元，同比增长2.09% [38] - 中原高速：2025年10月实现车辆通行服务收入3.12亿元，同比下降3.64% [39] - 大秦铁路：2025年10月，大秦线完成货物运输量3251万吨，同比下降4.7%；1-10月累计完成31838万吨，同比减少0.7% [45] - 招商港口：2025年10月完成集装箱吞吐量1741.8万TEU，同比增长5.5%；1-10月累计完成17171.4万TEU，同比增长5.1% [65] 投资建议与重点公司 - A股高股息标的（对应2024年分红股息率）：唐山港（5.1%）>四川成渝（4.9%）>大秦铁路（4.8%）>山东高速（4.4%）>粤高速A（4.3%）等 [4][79] - H股高股息标的：四川成渝高速公路（6.1%）>越秀交通基建（5.8%）>招商局港口（5.7%）>江苏宁沪高速（5.4%）>安徽皖通高速（5.0%）等 [4][17] - 公路板块：首推四川成渝/四川成渝高速公路，重点推荐皖通高速、山东高速、宁沪高速、招商公路、赣粤高速 [4][69][70] - 港口板块：重点推荐招商港口，看好青岛港，推荐唐山港、厦门港务 [4][75] - 铁路板块：持续推荐京沪高铁，看好大秦铁路，建议关注广深铁路、铁龙物流 [4][76][77][78]

国有大行股价表现 - 近期国有大行股价集体走强，中国银行股价一度涨超2%并续创历史新高，工商银行股价也创出新高点，建设银行股价逼近年中历史高点，农业银行更走出一波“14连阳”行情 [1] - 国有大行作为金融系统“压舱石”的重要定位，其“确定性”价值正迎来市场的全面重估 [1] 高股息策略吸引力 - 国有大行陆续启动中期分红，计划12月上旬派息，较2024年有所提前，推动分红行情加速 [2] - 工农中建四大行百亿元分红在路上，六大行合计派现2046.57亿元，约占全部上市银行中期分红总额近80% [2] - 随着广谱利率下降，保险资金、基金理财“固收+”等追求绝对收益的资金更青睐银行股这类稳定的高股息品种 [2] - 居民资产配置意愿转向“向权益要收益”，转配红利型权益类资产的意愿大幅提升 [2] 稳健经营与财务表现 - 六大行前三季度合计盈利1.07万亿元，净利润全部实现正增长，其中工行、建行、中行利润增速环比二季度由负转正 [3] - 国有大行营收利润增速自2022年以来首次出现“双正”，业绩展现韧性 [3] - 国有大行具备资产质量更稳健、负债成本优势明显、政策协同能力突出三重优势 [3] - 国有大行在净息差收窄背景下走强，反映出市场更看重资产质量稳健性，而非短期盈利波动 [3] - 国有大行多元化的收入结构，特别是非息收入占比持续提升，在一定程度上对冲了息差收窄压力 [4] 行业地位与规模效应 - 大型商业银行总资产从2020年一季度的124.03万亿元增至2023年三季度末的208.15万亿元，增长近70%，占全行业比重达43.9% [5] - “压舱石”级的规模效应使国有大行在信贷投放等领域具备议价能力 [4] - 大行凭借广泛的网点布局及全市场最优质的对公零售客户基础，筑起“提质保量”的“护城河” [6] 估值修复与市场预期 - 大行股价涨势本质上是市场对其“确定性”的重新定价 [6] - 大行此前长期“破净”，从估值角度看存在客观的修复空间 [6] - 当前银行股估值修复在很大程度上反映了市场对大行资产质量信心的恢复 [6] - 市场“用脚投票”体现出避险与价值回归的双重诉求 [6]

市场表现 - 截至收盘，沪指跌2.45%失守3900点，深证成指跌3.41%，创业板指跌4.02% [2] - 互联网、传媒娱乐板块涨幅居前，有色、化工、半导体、电气设备板块跌幅居前 [2] 大跌原因分析 - 海外AI泡沫担忧加剧导致全球风险偏好下行，英伟达超预期财报未能消除市场对AI盈利可持续性的疑虑 [3] - 美联储降息预期回落扰动流动性环境，美国非农数据信号矛盾与美联储内部分歧导致12月降息概率降低，对成长板块估值形成压制 [4][5] - 国内市场处于政策与业绩真空期，缺乏新催化，临近年底市场缺乏明确主线，投资者风险偏好趋于谨慎，部分资金选择阶段性调仓或兑现收益 [6] 机构后市看法 - 短期指数不排除进一步下跌空间，或以震荡形式以时间换空间，但长期坚定看好指数再创新高，牛市基础未变 [7][8] - 指数短期调整已近尾声，中期向好逻辑未变，大盘近期震荡消化整理已相对充分，指数层面下探空间或相对有限 [9][10] 未来投资机会 - 建议采取均衡策略，关注受益于“反内卷”政策、供需格局改善的周期板块，布局估值消化充分的优质科技成长股 [11][12] - 重视红利资产的防御价值，利用市场调整优化持仓结构 [13] - 中期科技成长为主力军，新经济将带动中国资产走向盈利复苏周期，AI产业化加速、优势产业出海与“反内卷”是增长改善三大动能 [14][15] - 操作上可踏准板块轮动节奏，采取均衡配置、高抛低吸策略，选择有业绩支持的标的逢低布局，包括科技成长方向（半导体芯片、泛AI主题及机器人行业等）、顺周期行业、红利股 [15] 普通投资者应对策略 - 对于短期波动需保持冷静理性看待，不宜过度解读市场调整 [14][19] - 坚持价值投资理念，关注具有长期竞争力的优质上市公司，基于基本面分析审慎做出投资决策 [16] - 权益基金配置可通过分散投资、定期定额、设置止盈止损目标等方式科学控制风险敞口，保持理性，根据自身情况合理配置资产，以长期视角稳健参与市场 [17][18]

市场表现 - 2025年11月21日A股市场大幅回调，沪指下跌2.45%收报3834.89点，深证成指下跌3.41%收报12538.07点，创业板指下跌4.02%收报2920.08点 [1] - 恒生指数下跌2.38%收报25220.02点，恒生科技指数下跌3.21%收报5395.49点 [1] - 市场逾5000只个股下跌，仅351家上涨，总成交额达1.98万亿元 [1] 流动性环境 - 美联储10月会议纪要显示多数参会者认为应维持利率不变，少数支持再次降息25个基点 [1] - 纪要强调再次降息需数据进一步验证劳动力市场担忧，由于11月非农数据在12月议息会议后公布，市场认为12月不降息概率增加 [1] - 海外流动性偏弱是市场调整的主要原因之一 [1] 行业景气与投资策略 - AI行业虽英伟达财报超预期，但边际效用递减，景气度需新故事、新逻辑和新主角驱动 [1] - 在流动性不宽裕、AI基本面景气不强背景下，前期涨幅过大行业易引发均值回归，建议回避 [2] - 短期投资策略可向银行、保险、电力、煤炭等红利资产切换，以降低净值波动并获取相对收益 [2] 宏观经济数据 - 10月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4% [2] - 第一产业用电量120亿千瓦时同比增长13.2%，第二产业用电量5688亿千瓦时同比增长6.2%，其中工业用电量增长6.4% [2] - 第三产业用电量1609亿千瓦时同比增长17.1%，充换电服务业及信息传输、软件和信息技术服务业用电量增长较快 [2] - 城乡居民生活用电量1155亿千瓦时，同比增长23.9% [2] 海外市场动态 - 英伟达亮眼业绩引发的市场普涨情绪迅速消退，投资者对美联储12月再次降息的希望显著降温 [2] - 美国股市大幅回落并出现剧烈震荡，市场情绪从狂热转向谨慎 [2] 中长期市场展望 - A股市场处于中长期上行趋势中，短期调整和波动率放大不会动摇中长期看多做多的决心 [2]

市场调整原因 - 外部市场波动带来负面冲击 隔夜美股三大指数集体收跌 亚太市场普遍承压 日经225指数收跌2.4% 韩国综合指数收跌3.79% [1][2] - 美联储降息预期明显降温 美国9月非农就业数据超预期 导致市场对12月降息预期回落 对成长板块估值形成压制 [2][3] - 海外AI泡沫担忧加剧导致全球风险偏好下行 英伟达超预期财报未能消除市场对AI盈利可持续性的疑虑 [3] - 市场内部因素影响 A股自7月以来低波震荡上行 部分板块积累较大涨幅 临近年底缺乏明确主线 投资者风险偏好趋于谨慎 部分资金选择阶段性调仓或兑现收益 [2] - 国内市场处于政策与业绩真空期 三季报披露后缺乏新催化 叠加年末资金行为加剧风格再平衡 前期领涨科技行业资金部分流向低位红利资产 [3] 板块表现 - 11月21日A股三大指数悉数收跌 家电板块下跌0.27% 传媒板块下跌0.5% 食品饮料板块下跌0.89% 表现相对抗跌 [2] - 综合板块下跌5.41% 有色金属板块下跌5.30% 基础化工板块下跌5.26% 跌幅相对较大 [2] 后市展望 - 对A股后市整体维持乐观判断 预计当前估值分化加剧现象将持续 指数的下行空间有限 [4] - 考虑到A股资金面韧性 以及12月潜在的政策刺激预期 预计短期国内市场表现将强于海外 [4] - 市场短期或延续震荡整固 但中期不必过度悲观 国内流动性环境保持合理充裕 上市公司盈利底逐步确认 [4] - 若美联储未来降息路径明朗化将有望缓解外部压力 [4] - AI产业趋势 国内经济基本面复苏趋势均未改变 叠加12月中央经济工作会议潜在政策预期以及居民存款搬家中长期趋势 [5] 配置建议 - 在市场再平衡背景下 红利与科技的均衡配置具备较强性价比 [4] - 配置上采取均衡策略 关注受益于反内卷政策 供需格局改善的周期板块 布局估值消化充分的优质科技成长股 同时重视红利资产的防御价值 [4] - 我国已展开中长期自主可控产业链安全建设 自主可控等题材将长期受益 [4] - 建议保持冷静理性看待短期波动 坚持价值投资理念 关注具有长期竞争力的优质上市公司 [5] - 对于权益基金配置 通过分散投资 定期定额 设置止盈止损目标等方式科学控制风险敞口 [5]