投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心观点 - 防务需求明显复苏，高景气民用业务景气上行牵引公司收入快速增长 [2][4][10] - 受原材料价格上涨、业务结构变化及部分产品降价导致业绩同比下滑 [2][10] - 液冷解决方案及其他产品增速高于光/电产品，境外业务拓展顺利 [2][10] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入111.83亿元，同比增长21.60% [4] - 实现归母净利润14.37亿元，同比减少13.87% [4] - 2025Q2实现营业收入63.45亿元，同比增长22.40%，环比增长31% [4] - 2025Q2实现归母净利润7.97亿元，同比减少13.12%，环比增长25% [4] - 预计2025-2027年归母净利润为37.3/41.8/46.7亿元，同比增长11%/12%/12% [10] - 对应PE分别为24/21/19倍 [10] 业务板块表现 - 防务在手订单呈现明显恢复态势 [10] - 新能源汽车业务实现同比超50%的高速增长 [10] - 液冷相关业务同比增长27.08% [10] - 数据中心领域业务规模实现同比翻番增长 [10] - 成功跻身国内头部车企核心供应链体系 [10] 战略发展 - 围绕战略性新兴产业和未来产业，建立健全重大业务拓展项目管理机制 [10] - 全力推动商业航天、深海装备等业务发展壮大 [10] - 加快打造"第二增长曲线" [10] - 有序推进产业化项目建设 [10] - 民机与工业产业园项目建成投用 [10] - 高端互连科技产业社区项目按计划有序推进 [10] 市场地位 - 在防务领域持续巩固首选供应商地位 [10] - 全面参与无人、深水、星箭等新兴领域 [10] - 实现国内主流车企阵营全覆盖 [10] - 市场热销车型广泛渗透 [10] - 进一步巩固行业头部供应商优势地位 [10]

行业格局变化 - 行业调整期导致以"三高"玩法著称的闽系民企陷入困境 国资背景老牌房企成为主要玩家 国贸地产是典型代表[1] - 公司定位向综合型房企靠拢 通过与非房开业务整合加大资源倾斜 形成房开业务与非房开业务协同发展格局[1][4] 财务表现 - 2025年中期总营收105.47亿元 同比增长71.52% 营业利润6.31亿元 同比增长144.57% 归母净利润1.01亿元[2][6][8] - 房地产开发收入100.14亿元 同比增长77.84% 占总收入比重94.95% 毛利率维持在15%左右[2] - 非房开业务收入包括城市更新与代建8500万元 物业服务3.7亿元 资产运营4400万元 其他业务3300万元[3] - 总营业成本98.16亿元 同比增长62.49% 综合毛利率16.02% 同比下降1.27个百分点[2][3][6] 业务结构 - 房地产开发业务近四年波动明显 2022-2025年中期收入分别为59.62亿元 110.51亿元 56.31亿元 100.14亿元 与交付项目规模直接相关[2] - 城市更新与代建业务收入同比下降24.1% 但成本增长550%至1300万元 主要因城市更新项目结算确认剩余征迁成本[3] - 物业服务收入同比增长12.46% 资产运营收入同比增长4.76% 其他业务收入同比下降5.71%[3] 利润修复与资产状况 - 营业利润大幅增长主要因上年同期基数较低 2024年中期营业利润仅2.58亿元 2023年中期为10.87亿元[6][7] - 信用减值损失回正至110.84万元 上年同期为-11654.82万元 资产减值损失-1.14亿元 上年同期为-4.22亿元[7] - 有息债务余额25亿元 较期初上升25% 合并报表有息债务余额248.74亿元 同比下降6.96%[8] - 一年内到期有息债务35.94亿元 超过一年到期债务195.5亿元 债务结构较为安全[8] - 总资产1067.41亿元 同比下降0.94% 货币资金101.1亿元 同比下降14.3%[8] 投资策略 - 上半年新增5宗地块 分别位于上海 福州 厦门和成都 总投资金额85.77亿元[9] - 成都锦江区茶厂地块以35500元/㎡竞得 溢价率75.74% 成交楼面价位列成都涉宅用地TOP2[9] - 投资策略相对稳健 厦门及福州地块偏向补仓 联合金地 星狮进入上海松江区[9]

公司战略与定位 - 公司正式官宣造车 计划2027年推出首款对标布加迪威龙的超豪华纯电产品[1] - 采用"左右手模型"战略 左手开展ODM代工业务贴牌出海赚取现金流 右手发展自研造车项目[5] - 产品定位超豪华电动市场 避开与特斯拉、比亚迪等大众品牌直接竞争 利用传统豪华品牌电动化转型缓慢的市场空白[6] - 量产车计划先在海外销售再转向国内市场 招聘网站显示大量出海岗位需求[6] 技术基础与资源 - 起源于清华大学天空工场科创社团 2013年已制定首份造车计划书[2] - 拥有高速数字马达、智能感知与AI算法技术积累 全球累计申请专利6379件（45%为发明专利）[2] - 专利覆盖传感器融合、电机控制与人机交互等智能汽车核心领域[3] - 全球化布局覆盖100余个国家 建立6000家线下渠道 拥有3000万用户群 在20多国市场份额居首[3] 财务与运营现状 - 2024年公司营收达150亿元（较2023年翻近一倍）但扫地机业务毛利率降低6个百分点 产品均价下降12%[4] - 扫地机器人全球市场份额约8% 排名行业第五[4] - 造车项目通过新成立"星空计划汽车科技"运作 注册资本10亿元[4] - 代工业务需承担单季度千万元营收目标以支撑自研项目[7] 实施进展与挑战 - 首款量产车仍处于造型评审阶段 原定2027年2月量产计划已内部搁置[7] - 近期计划推出基于理想L9和小米SU7改造的样车（仿宾利/库里南/布加迪/法拉利）用于展示与融资[7] - 面临造车资质获取难题 可能需借用上汽生产资质[4] - 公司未上市融资能力有限 新能源汽车行业需数百亿资本投入[4] 行业环境分析 - 中国新能源汽车产业进入淘汰赛阶段 头部车企加速扩产降价 中小玩家持续退场[4] - 中国成熟的电动车供应链降低造车门槛 公司宣称"站在中国制造巨人肩上"[10] - 行业认为当前市场已难容纳新造车企业 小鹏汽车董事长何小鹏称"大部分玩家在半程淹死"[10] - 清洁电器市场竞争加剧促使企业寻求第二增长曲线 公司将汽车视为"四轮机器人"的战略延伸[8][9]

行业趋势 - 现代物流体系的核心挑战从干线运输转向末端"最后一公里"的响应能力与智能化水平 [1] - 无人物流车成为末端物流场景提质升级的关键变量 全国快递物流无人车规模化应用已超6000台 覆盖100多个细分场景 完成上亿件订单交付 [1] - 即时配送市场规模持续扩大 低速无人车成为解决末端配送痛点的核心方向 [1][4] 公司战略 - 德赛西威入局低速无人车赛道 发布新品牌"川行致远"及首款S6系列产品 作为公司"智拓界"战略的关键行动 [1][3] - 公司基于近40年技术积累 将智能座舱、驾驶辅助等领域能力外溢至无人车赛道 探索"人-车-场"关系重构 [3][4] - 新品牌"川行致远"蕴含四重价值主张："川"代表产品秩序与灵活 "行"体现可靠服务 "致"涵盖商业价值 "远"彰显生态演进责任 [4] 产品技术 - S6系列推出四款车型：飞翼款（工业物流园区/农贸市场）、侧拉门款（快递配送/商超补货）、冷藏款（冷链运输）、栏板款（大型物流中转场） [5] - 行业首发六项技术：全车规级开发、智能轴向控制系统、爬坡高度提升至25%、6年30万公里电池标准、全车规级智驾套件、全车智能感知表皮 [5] - 采用车规级耐久标准 车身弯曲刚度和扭转刚度满足满载长期使用需求 电子电器系统符合ISO26262功能安全标准 [5] 应用价值 - S6系列解决传统无人车装卸效率低、空间利用率低、运输安全缺乏保障、人力成本高、管理难度大等痛点 [6] - 在制造业场景实现生产物流模式战略性升级 使流程更标准、安全、高效 [6] - 无人车不仅替代人力 更成为智慧城市服务节点 覆盖从分拨中心、网点配送到上门服务全链路 [6]

财务表现 - 2025年上半年营业收入52.48亿元 同比微降3.05% [3] - 归属于上市公司股东的净利润亏损3.83亿元 较去年同期亏损10.88亿元大幅收窄64.75% [3] - 扣除非经常性损益后的净利润亏损10.28亿元 与上年同期11.03亿元亏损额几乎持平 [3] 消费电子业务 - 消费电子业务(含彩电、白电)实现收入47.13亿元 同比微降0.87% [4] - 彩电业务收入同比增长6.09% 但毛利率仅0.39% [4] - 白电业务收入同比下滑6.76% [4] - 整个消费电子业务毛利率仅为3.23% [4] 财务压力 - 财务费用高达3.11亿元 [5] - 经营活动产生的现金流量净额为-6.76亿元 去年同期为-4.40亿元 净流出同比扩大53.78% [5] 半导体业务 - 半导体业务上半年实现收入0.97亿元 同比增长17.38% [7] - 半导体业务仍处于产业化初期 尚未实现规模化及效益化产出 整体经营仍处于亏损状态 [7] 业务亮点 - PCB(印制电路板)业务实现收入2.63亿元 同比增长13.63% [8] - 华润集团旗下的华润微电子等半导体产业资源 有望与康佳现有的光电半导体、存储等业务形成有效协同 [8] 股权与管理层变动 - 华润系通过下属企业合计持有康佳集团30%的股权 成为新的控股股东 [6] - 以华润医药商业原董事长邬建军为首的新管理团队全面进驻董事会 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入52.48亿元 同比微降3.05% [2] - 归属于上市公司股东净利润亏损3.83亿元 较去年同期亏损10.88亿元收窄64.75% [2] - 扣除非经常性损益后净利润亏损10.28亿元 与上年同期亏损11.03亿元几乎持平 [2] - 非经常性损益贡献6.44亿元收益 主要来自股权会计核算方式变更及金融资产处置等项目 [2] 消费电子业务表现 - 消费电子业务收入47.13亿元 同比微降0.87% [3] - 彩电业务收入同比增长6.09% 但毛利率仅0.39% [3] - 白电业务收入同比下滑6.76% [3] - 整体消费电子业务毛利率仅3.23% [3] - 主业亏损原因包括行业竞争加剧、新品上市进度不及预期、产品结构与国补政策不匹配及清理非一级能效产品导致毛利损失 [3] 财务压力状况 - 财务费用高达3.11亿元 [4] - 经营活动现金流量净额-6.76亿元 去年同期为-4.40亿元 [4] - 经营现金流净流出同比扩大53.78% [4] - 整体有息负债较高导致财务成本负担较重 [4] 半导体业务发展 - 半导体业务收入0.97亿元 同比增长17.38% [6] - 业务仍处于产业化初期 尚未实现规模化及效益化产出 [6] - 整体经营仍处于亏损状态 [6] - 华润微电子等半导体产业资源有望与公司现有光电半导体、存储业务形成协同 [7] 控股股东变更影响 - 华润系通过下属企业合计持有公司30%股权 成为新控股股东 [5] - 以华润医药商业原董事长邬建军为首的新管理团队全面进驻董事会 [5] - PCB业务实现收入2.63亿元 同比增长13.63% 成为少数稳健增长板块 [7] 业务挑战与展望 - 公司面临主业盈利艰难、新业务尚未规模化的复杂局面 [7] - 华润入主为治理结构和战略带来新想象空间 [7] - 如何利用华润资源改善核心业务并加速新业务成长成为关键 [7]

行业整体表现 - 2025年上半年家电市场不含3C零售额达4537亿元 同比增长9.2% [4] - 行业在国补政策推动和消费升级背景下逐步走出低迷 [4] - 市场价格竞争加剧推动行业稳健增长 [4] 美的集团业绩表现 - 营收2511.24亿元 同比增长15.58% [4][7] - 归母净利润260.14亿元 同比增长25.04% [4][7] - 营收规模接近海尔智家与格力电器之和 [4] - 智能家居业务营收1672亿元 同比增长13.31% [10] - 商业及工业解决方案营收645亿元 增长20.79% 占比25.7% [10] - 宣布每10股派现5元 现金分红总额约38亿元 [6] 海尔智家业绩表现 - 营收1564.94亿元 同比增长10.22% [4][7] - 归母净利润120.33亿元 同比增长15.59% [4][7] - 四大传统业务冰箱空调洗衣机和厨电合计贡献超八成收入 [11] - 装备部品及渠道综合服务业务收入187.2亿元 占比约10% [11] - 计划每10股派现2.69元 分红总额25亿元 [6] 格力电器业绩表现 - 营收973.25亿元 同比下滑2.46% [4][7] - 归母净利润144.12亿元 同比微增1.95% [4][7] - 消费电器板块营收762.79亿元 同比下滑5.09% 占比78.38% [11] - 工业制品绿色能源智能装备及其他业务合计收入112.16亿元 [11] - 本期不派发现金红利 与去年每10股派10元形成反差 [6] 竞争格局分析 - 三巨头呈现2+1分化态势 美的海尔保持增长格力明显落后 [2][5] - 格力自2022年起增长乏力 营收增速从2021年30.32%持续下滑 [5] - 业务结构单一导致抗风险能力偏弱 过度依赖空调业务 [6][12] - 多元化战略成效不显著 未能成功打造第二增长引擎 [12] 战略发展方向 - To B业务成为美的重要增长方向 去年收入突破千亿元 [11] - 机器人战略和能源战略被视为美的To B业务重点 [11] - 头部企业需要突破全品类领先能力及全球化科技化转型 [8] - 国内家电市场已进入存量竞争阶段 需开拓第二增长曲线 [10]

财务表现 - 2025H1营业总收入5.40亿元，同比下降22.59%，归母净利润亏损0.26亿元 [1] - 2025Q2营业总收入2.93亿元，同比下降21.64%，归母净利润亏损0.25亿元 [1] - 销售毛利率同比下降9.65个百分点至5.36% [2] - 销售净利率同比下降6.16个百分点 [2] 经营数据 - 商品砼销量172.6万立方米，同比下滑15.6% [1] - 平均销售单价312.9元/立方米，同比下滑8.3% [1] - 重庆市商品混凝土(C30规格)含税指导单价平均值303.3元/立方米，较上年同期下降25元/立方米 [1] 费用与损益 - 销售费用率同比下降0.06个百分点，管理费用率同比下降0.03个百分点 [2] - 财务费用率同比下降0.45个百分点，综合费用率同比下降0.48个百分点 [2] - 信用减值损失计提0.22亿元，同比增加0.08亿元 [2] - 资产处置收益0.13亿元，同比增加0.15亿元 [2] 行业环境 - 重庆商品房新开工面积同比下降32.2% [1] - 混凝土行业市场份额持续向头部集中 [3] - 公司作为重庆市混凝土行业第二，拥有四大生产基地设计生产能力约1550万立方米/年 [3] 战略布局 - 拥有砂浆生产线2条，年设计产能120万立方米/年 [3] - 积极培育第二产业以打破增长瓶颈 [3] - 受益于城市更新和老旧小区改造政策托底 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为-0.05元、0.10元、0.21元 [3] - 对应2026年PE 136倍，2027年PE 64倍 [3]

财务业绩 - 2025H1营业收入24.27亿元 同比增长32.53% [1] - 归母净利润1.87亿元 同比减少24.77% 主要因2024H1收购嘉乐并表产生投资收益基数扰动 [1] - 剔除收购影响后经营性归母净利润同比增速23.28% 扣非归母净利润1.81亿元 同比增长13.98% [1] - Q2单季度营业收入11.94亿元 同比增长29.54% 归母净利润1.01亿元 同比减少42.78% [1] - Q2扣非净利润0.97亿元 同比增长21.12% [1] 业务板块表现 - 箱包代工业务收入14.19亿元 同比增长13.03% 执行大客户核心战略 [1] - 客户涵盖Nike、ADIDAS、优衣库、PUMA、迪卡侬、VF集团等全球顶尖品牌 [1] - 箱包产能2207.33万件 同比增长3.55% 产能利用率93.39% 同比提升2.15个百分点 [1] - 境外产能占比约71% 主要分布在印尼和印度 [1] - 服装制造业务收入6.79亿元 同比增长148.25% [2] - 上海嘉乐子公司收入6.85亿元 同比增长6.88% 净利润率5.08% 同比提升1.8个百分点 [2] - 服装产能3001.43万件 产能利用率50.73% 境外产能占比约80% [2] - 品牌经营业务收入3.11亿元 同比增长8.87% 其中小米分销渠道收入2.5亿元 同比增长28.28% [2] 运营效率与财务指标 - 整体毛利率24.66% 同比提升0.72个百分点 [3] - 制造代工业务毛利率24.67% 同比增加0.96个百分点 [3] - 销售费用率3.83% 同比下降1.59个百分点 管理费用率5.76% 同比下降0.14个百分点 [3] - 财务费用率1.84% 同比上升1.13个百分点 研发费用率2.19% 同比上升0.05个百分点 [3] - 存货金额8.61亿元 同比增长19.33% 存货周转天数85天 同比增加6天 [3] - 经营活动现金流2.39亿元 同比增长3843% [3] 战略发展 - 引入拉杆箱板块新客户 与包袋业务共同驱动箱包代工收入增长 [1] - 打造面料加成衣第二增长曲线战略持续有效实施 [2] - 依托中国和印尼"纺织面料+成衣"垂直一体化生产基地 [2] - 与优衣库、ADIDAS、PUMA、MUJI等全球知名客户开展深度合作 [2] - 自有品牌"90分"优化线上渠道运营效率 线上销售收入5548.6万元 [2] - 深化与沃尔玛、麦德龙等KA渠道合作 增加海外分销渠道 [2]

财务表现 - 2025年上半年实现营业总收入4.61亿元 归属于上市公司股东的净利润1004.85万元 实现扭亏为盈 [1] - 加权平均净资产收益率1.86% 同比上升2.53个百分点 [1] - 斥资3350万元回购股份用于员工持股计划 [1] 生产制造能力 - 第五期智能制造工厂投产后自动化程度超过欧洲水平 生产效率翻倍上升 [1] - 生产所需工人从1500人次减至700人次 客诉率从15%降至3%以内 [1] - 日产量超2400单 单品生产周期缩短51.14% [1] 战略布局 - 首次开启非主业布局 切入航天航空领域 投资6381.98万元收购航聚科技5.8018%股权 [2] - 航聚科技为国家级重点专精特新小巨人企业 专注于空天飞行器热防护特种功能材料研发 [2] - 新业务布局有望形成智能制造与航天航空领域的技术联动 [3] 管理团队信心 - 员工持股计划受让价格8.67元/股 显著高于回购价格 彰显管理团队对公司前景高度看好 [3]