报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 全球算力温控龙头企业维谛技术（Vertiv）华东研发制造基地落地苏州高新区，其扩产行为预示全球算力温控需求激增，并侧面印证下游AI算力侧对液冷解决方案需求的快速增长 [1] - 服务器功率密度提升使液冷从“可选项”演变为“必选项”，预计算力服务器市场空间在2026-2027年有望成长至千亿规模以上 [2] - 维谛的积极扩产彰显了产业巨头对液冷赛道长期高景气度的坚定信心，国内液冷供应商有望通过性价比、产能及响应速度优势切入NV/ASIC供应链获取市场份额，在北美客户处进展顺利的头部厂商2026年将集中兑现业绩增量 [2] - 维谛此次扩产旨在突破产能瓶颈，未来有望逐步引入产能充足与响应快速的国内供应商，国内供应商有望切入其供应链链条 [3] 行业事件与龙头动态 - 事件：2024年12月18日，维谛技术华东研发制造基地在苏州高新区正式落地 [1] - 维谛在服务器液冷领域稳居行业龙头，拥有最全面的解决方案能力和稳定性，此次扩产的产能是此前收购的必信的冷水机组产能 [3] - 维谛选择苏州高新区扩产，系看重长三角完善的产业配套和供应链体系，苏州及周边城市培育出众多优质的泵、阀门、板翅换热器等CDU核心零部件供应商 [3] 市场前景与产业趋势 - 服务器功率密度的提升使得液冷从“可选项”演变为“必选项” [2] - 预计算力服务器市场空间在2026-2027年有望成长至千亿规模以上 [2] - 目前NV开放RVL名单引入更多供应商伙伴，ASIC服务器供应链也进入产业化兑现的拐点 [2] - 产业化趋势中国内液冷供应商的竞争力与市占率有望持续提高 [2] 投资建议 - 液冷领域重点推荐综合实力强且北美客户进展顺利的温控龙头【英维克】 [4] - 重点推荐深耕板翅换热器领域的【宏盛股份】 [4] - 重点推荐阀门领域龙头【纽威股份】 [4] - 建议关注【飞龙股份】、【科创新源】、【奕东电子】、【飞荣达】 [4]

核心观点 本次晨会纪要汇总了宏观经济、市场策略及多个行业的研究观点，核心观点包括：1) 11月财政数据显示政府性基金支出大幅回暖，广义财政加码对经济形成支撑[3][4]；2) 机构调研热度显示纺织服饰、汽车、钢铁等行业关注度环比回升[9]；3) 中小盘市场方面，网下打新收益回暖，并购市场在“并购六条”政策推动下活跃度显著提升[14][15]；4) 通信行业看好AI驱动的液冷散热和光纤光缆需求复苏[17][20]；5) 银行业存款“搬家”至股市的趋势放缓，储蓄有从中小银行回流大行的迹象[23][24]；6) 非银金融方面，中金公司吸收合并东兴证券、信达证券，有望通过协同效应提升综合实力[30][31]。 总量研究 宏观经济 - **财政收入边际降速，税收增长乏力**：11月全国一般公共预算收入14026亿元，同比下降0.02%，增速边际放缓[3]；1-11月公共财政收入累计增速持平0.8%[3]；11月税收收入11450亿元，同比增长2.8%，较前值8.6%显著下滑[3]；四大税种增速均下滑，其中增值税同比增3.3%，消费税同比增3.3%，个人所得税同比增11.4%（增速下降16个百分点），企业所得税同比降至-5.2%[3] - **财政支出力度边际改善，科技支出是亮点**：11月一般预算支出22713亿元，同比下滑3.7%，降幅较前值-9.8%收窄[4]；前11月累计支出增速下滑0.6个百分点至1.4%[4]；民生类支出如社保和就业支出增速降至-7%[4]；基建相关支出虽降幅缩窄但仍为负增[4]；科技类支出增速大幅回升28个百分点至27%[4] - **政府性基金支出大幅回暖**：11月政府性基金预算收入5801亿元，同比下降15.8%，降幅较10月缩窄2.6个百分点[4]；11月政府性基金预算支出11232亿元，同比增速大幅回升41个百分点至2.75%[4]；支出回暖主要受专项债结存限额集中发行和超长期特别国债加快使用推动[4] - **财政缺口影响总体可控**：测算显示，在最悲观情况下广义财政收入缺口可能超过7500亿元，但当前有准财政5000亿及专项债5000亿有序落地，对经济拖累总体不大[5][6]；中性情况下，2025年一般财政收入和专项债或存在约3000亿元结余，对2026年增益相对有限[6] 策略 - **机构调研热度环比回升**：上周全A被调研总次数环比持续下跌，且低于2024年同期[9]；从边际变化看，相较前一周，仅纺织服饰、汽车、钢铁、煤炭、交通运输、石油石化、综合的调研总次数有所上升[9]；最近一个月（11月），全A被调研总次数环比回升，但低于2024年同期[9]；月度关注度同比上升的行业包括交通运输、有色金属、通信、食品饮料、钢铁、石油石化[10] - **受关注个股**：上周受市场关注较多的个股包括欧科亿、博盈特焊、云南白药、东方钽业、杰瑞股份等[11]；最近一个月受关注较多的包括欧科亿、汇川技术、博盈特焊、冰轮环境、丰元股份等[11] - **重点公司调研细节**：嘉必优主要产品包括ARA、DHA等，广泛应用于婴幼儿配方奶粉等领域[12]；2025年前三季度公司实现营业收入同比增长10.56%，归属于上市公司股东的净利润同比增长54.18%[12] 中小盘策略 - **网下打新市场全面回暖**：2025年以来打新收益较2024年同期大幅提升[14]；截至2025年9月30日，3亿规模A类账户打新收益率达1.8%，较2024年同期的1.2%明显提升[14]；2025年前三季度北交所顶格申购网上打新收益合计超30万元[14] - **“A+H”上市持续升温**：在内地、香港监管政策支持、港股市场回暖和企业国际化战略驱动下，2025年迎来“A+H”上市热潮[14]；截至2025年9月30日，2025年以来已有12家A股上市公司成功登陆H股，66家提交转H股申请，企业主要来自电子、电力设备、医药、计算机、机械等行业[14] - **“并购六条”政策成效显著**：“并购六条”落地一年以来累计新披露交易达163起，数量较政策前一年实现翻倍以上增长[15]；并购市场以产业整合为主导，同时以电子行业为代表的硬科技行业正引领新一轮并购浪潮[15]；科创板并购重组活跃度显著提升[15] - **定增市场明显回暖**：2025年1-10月新发竞价定增预案225例，同比增加92.3%；涉及融资规模2191.22亿元，同比增加105.3%[16]；与并购有关的配套融资项目占比提升至36.89%[16]；单项目平均募资额达15.22亿元，同比增长69.63%[16]；截至2025年10月31日，2025年竞价定增平均收益率为38.7%，创2020年以来新高，较2024年平均上升30.4个百分点[16] 行业与公司研究 通信行业 - **谷歌AI生态完善，拉动液冷需求**：谷歌推动TPU与PyTorch完全兼容，有望降低企业迁移成本，加速TPU市场开拓[17]；谷歌发布TPUv7Ironwood，单集群可扩展至9216个芯片，并采用液冷解决方案[17]；谷歌发布Gemini3系列模型，技术性能实现代际提升，有望加速TPU集群部署[18]；Anthropic计划部署多达100万个谷歌TPU芯片，预计算力容量于2026年达1GW级别，合作价值数百亿美元[19]；Meta正与谷歌商讨，计划租用谷歌TPU芯片，投资或价值数十亿美元[19]；推荐液冷标的：英维克；受益标的包括飞龙股份、大元泵业等[19] - **AI拉动光纤光缆需求，价格有望复苏**：AI大模型训练和推理应用落地加速，对集群内部网络及数据中心互联（DCI）要求提升，带动光纤光缆用量和需求增长[20]；推荐标的：中天科技、亨通光电；受益标的：长飞光纤、永鼎股份等[20] - **看好三条核心主线**：报告坚定看好“光、液冷、国产算力”三条核心主线，并重视卫星、端侧AI机会[21]；推荐标的包括中际旭创、新易盛、英维克、源杰科技等；受益标的包括寒武纪、海光信息、摩尔线程等[21] 银行业 - **负债端：存款“搬家”股市放缓**：11月大型银行非银存款下降833亿元，或反映股市对存款的分流效应减弱[23]；居民风险偏好未显著抬升，短期开放式理财相较定存仍有优势，是当前“存款搬家”主要去向[23]；中小银行储蓄定存同比少增4789亿元，对应大行同比多增4194亿元，显示中小行储蓄有回流大行趋势[24] - **资产端：信贷需求疲弱，债券投资增速高**：11月信贷需求尤其是居民消费场景仍显疲弱，信贷节奏继续放缓[24]；企业端仍有票据冲量行为，部分银行或将“买债扩表”[24] - **下阶段关注要点**：2026年第一季度面临信贷节奏前置、高息定存集中到期（预计2年以上定期存款到期约20万亿元）、存款波动增长三项压力[27]；若不降准对冲，需关注同业存单可能的提价配置机会[27]；2026年ΔEVE指标与债券投资久期限约束或减轻，国有大行有望加大债券配置力度[27] - **投资建议**：资负量价平衡与资产质量修复是下阶段银行经营主线[28]；建议底仓配置大型国有银行（如农业银行、工商银行），核心配置头部综合龙头（如招商银行、兴业银行，推荐中信银行），弹性配置如江苏银行、重庆银行等[28] 非银金融（中金公司） - **换股吸收合并预案**：中金公司披露换股吸收合并东兴证券、信达证券预案[30]；交易是汇金系同一股东下的券商牌照整合，直接提升中金公司净资产560亿元[31] - **交易细节与估值**：中金公司、东兴证券、信达证券的A股换股价分别为36.91元、16.14元（溢价26%）、19.15元/股[32]；换股比例分别为东兴证券:中金公司=1:0.4373，信达证券:中金公司=1:0.5188[32]；收购整体资产价格为2.29倍PB，较停牌前1个交易日溢价14%[32] - **协同效应显著**：以2025三季报数据测算，收购后中金公司总资产/净资产达10096亿/1715亿，总资产/净资产排名由第6/第9提升至第4/第4[33]；财富管理方面，合并后营业网点扩容，客户体量有望提升，中金财富买方投顾实力可赋能高净值客户服务[35]；大投行业务方面，可借助东兴、信达股东在资产管理领域的经验和资源，在资产重组领域挖掘优质项目，提升综合投行实力[35] - **盈利预测与评级**：不考虑并购，维持中金公司2025-2027年归母净利润预测为104亿、141亿、169亿元，同比增速分别为+83%、+35%、+20%[31]；当前H股股价对应PE为8.0倍、5.9倍、4.9倍，PB为0.86倍，看好估值修复，维持“买入”评级[31]

（文章来源：每日经济新闻） 每经AI快讯，有投资者在投资者互动平台提问：你好。在液冷产品的销售可行性方面，公司是否在现 有的客户范围内做过需求调查？谢谢！ 春秋电子（603890.SH）12月12日在投资者互动平台表示，Asetek作为台式电脑液冷散热技术领域的领 先企业，积累了超过20年的液冷行业技术和客户关系，长期为戴尔外星人、华硕、NZXT等全球主流PC 品牌商、配件商提供高性能散热解决方案。公司与Asetek在客户资源方面具有高度协同性，通过整合 Asetek核心液冷技术，公司可实现从电子制造向"电子+液冷解决方案"的战略转型。 ...

行业与公司 * 纪要涉及的行业为人工智能（AI）芯片、数据中心硬件及云计算基础设施 涉及的焦点公司为谷歌（Google）及其供应链 包括代工商、芯片设计伙伴、光模块、PCB、液冷解决方案等供应商[1][2][3][4] * 核心对比公司为英伟达（NVIDIA） 分析两者在技术路线、供应链模式、商业模式及市场竞争方面的差异[10][12][22] 核心观点与论据：谷歌的战略、供应链与生态 **1 谷歌自研芯片进展与代工格局** * 谷歌与联发科联合设计自研芯片 博通专注于训练芯片 谷歌进入推理领域 GPT-8亿芯片预计2026年11月上市 博通和联发科是主要供应商[1][2] * 代工份额动态变化：2020年至2024年为独家代工商 凭借特殊IP帮助谷歌数据中心PUE降低约25%[2] 自2024年1月起 伟创力加入 形成80%对20%的份额分配[3] 2026年起引入红海作为第三家供应商 份额分配变为65%、20%和15%[1][3] * 谷歌2026年计划生产650万颗芯片 2027年计划增长30%至800万颗 但因台积电CoWoS技术限制 2026年实际目标为420万颗 2027年为650万颗[23] 存在供给缺口 正与英特尔洽谈通过EMIB技术补充[21] **2 供应链关键环节供应商变化** * **PCB供应商**：2025年上半年因关税问题最大供应商为依数 下半年切换回沪电 目前沪电占70% 方正占20% TTM占10%[4] * **光模块与线缆**：旭创一直是核心供应商 新易盛份额不到10%[1][4] 谷歌计划从2026年开始在交换部分切换到AOC加LPO组合以降低成本[1][4] 线缆从传统AEC转向AOC 国内长兴博创、海外菲尼特为主要供货方[1][4] * **液冷解决方案**：因英伟达机器漏液问题频发 谷歌选择更严格的新进生态标准 英维克进入北美CST自研生态并获得订单[4][5][6] 红海作为代工商也提供专业液冷解决方案[1][3] **3 技术性能、成本与商业模式对比（谷歌 vs 英伟达）** * **技术性能**：谷歌目前比英伟达落后一代左右 同代机性能约为英伟达的90%至93%[10] 预计到2026年谷歌可能追平2025年的英伟达性能水平[13] * **成本优势**：谷歌10%左右的性能损失使其能够降低整体TCO成本约44% 花费相当于英伟达20%至25%的资金 加上基建及液冷系统 总体投资成本比英伟达低40%至45%[10] * **商业模式**：英伟达作为OEM 定价模型包含较高的销售毛利（一般不低于40%）[14] 谷歌主要通过云化服务获取利润 定价模型倾向于长期订阅服务（如三年期服务是硬件成本的1.7至1.8倍）计入OPEX而非CAPEX[14][15] 谷歌采用直采模式压低成本 而英伟达因维持庞大销售组织及多层次供应链导致制造成本较高[16] **4 数据中心未来发展趋势与谷歌生态计划** * **电源与能源**：谷歌数据中心未来将以HVDC作为二次电源 一次电源以电源板为主[2][8] 为应对北美电价上涨 谷歌与AWS、Meta计划在2027年4月前部署光储二次能源池 阳光电源预计2026年和2027年在美国本土有产出[2][8][9] * **生态开放计划**：谷歌计划从2026年开始通过租赁方式开放其自有生态 逐步向商业化过渡 完善TPU硬件工业设计、定价体系及销售方式 预计2027年正式开始销售硬件并允许大客户自行运行[2][11] * **技术架构优势**：谷歌通过强大的软件机器人功能 将万卡集群（如9,216颗芯片）逻辑上整合成一块主板 实现CPU、ASIC、显存、内存、SSD资源的逻辑通用和虚拟化 形成软硬件一体的全链条生态系统[12][24] 其OCS架构解决横向扩展问题 网络完备性和可持续性优于英伟达[21][24] 其他重要内容 **1 供应链管理与采购模式** * 谷歌采取统一招标方式 通常选择6家供应商（2家主供 4家备选）以确保产能[7] 谷歌不允许客户将部署在英伟达CUDA上的生态迁移到其云平台 只能使用TPU 该策略将在2027年全面实施[12] **2 技术细节与物料规划** * PCB技术路线：高多层技术已达44层以上 未来可能超过50层 HDI（高密度互连）技术预计2026年进行6到9个月试验 若效果良好2027年可能大规模切换 以解决元器件老化散热问题且控制厚度[18] * 盛弘已经预订了2026年的H9产能 且预订至少两年 以确保HDR技术成本下降[19] * 当前V7方案在马8加二代布铜箔搭配下存在性能测试问题 正在调整 未来将在马8基础上升级并考虑使用HDA等新技术[17] **3 市场竞争展望** * 英伟达面临挑战 其产品主要针对单个或少数数据中心集群 而非大规模分布式部署 未来需通过云化来保持竞争力 否则在头部CSP市场份额可能缩小[22] * 竞争对手使用谷歌硬件对谷歌自研芯片发展的影响是动态的 竞争对手需调优软件以匹配谷歌硬件 但也可能反哺其自研芯片开发[25][26]

公司战略合作 - 开特股份与广州豪特签署增资入股协议 投资1000万元正式切入数据中心热管理赛道 开启汽车与算力中心双场景热管理布局 [1] - 合作基于开特股份在热管理核心部件研发和精密制造领域的积累 是向高增长数据中心赛道延伸的关键布局 [1] - 双方以千万级投资为纽带实现资源深度协同 开特股份输出核心部件研发能力与供应链优势 广州豪特提供市场通道与技术储备 共同开发高效绿色热管理方案 [2] 公司技术实力 - 开特股份为国家级专精特新小巨人企业 构建传感器控制器执行器三器联动技术闭环 拥有348项自主专利 [1] - 公司是国内率先实现车用温度传感器国产替代的企业 并凭借六维力传感器等技术切入人形机器人领域 [1] - 广州豪特专注数据中心全生命周期服务 液冷技术行业领先 其绿色节能型大数据中心项目通过冷热通道封闭技术实现制冷效率提升15%以上 PUE值低于1.35 机柜密度最高提升100% [1] 行业发展趋势 - AI算力与大数据产业对数据中心冷却效率要求持续升级 液冷技术成为解决高功率密度机柜散热难题的核心方向 [2] - 广州豪特是中国第五大中立运营商数据中心能源管理解决方案提供商 覆盖AI算力数据中心和边缘数据中心等核心场景 [1] - 双方技术协同有望推动数据中心热管理领域国产化升级 为行业提供更具性价比的节能解决方案 [2]

液冷解决方案的定制化与交付模式 - 液冷解决方案并非完全定制化，而是根据客户需求进行灵活适配，核心冷板技术根据芯片类型固定设计，具有标准化基础[3] - 系统层面需根据客户差异化需求调整，包括CDU配置差异、分流器设计需贴合实际应用场景，即便相同类型芯片搭配不同设备架构也可能需要针对性优化[3] - 交付形式完全取决于客户需求及产业链位置：CSP更需要机房侧整体系统，选择包含CDU等设备的全套交付；服务器或芯片制造商通常仅采购冷板或核心组件；终端用户倾向于选择更全面的系统集成服务[3][4] 与全球头部企业的合作模式 - 与字节跳动合作集中在CDU相关部分，公司主要参与机房侧设备供货，管路及冷板由服务器供应商负责[5] - Meta需要全套液冷解决方案，公司当前合作主要围绕冷板和整柜解决方案，通过与英伟达协同推动配套落地，已通过天弘完成部分交换机冷板及单柜方案配套，预计2026年启动大规模集成[5] - 谷歌对方案设计和技术细节要求更高，已将CDU纳入采购名单，正通过天弘打样测试并与富士康合作开发，采购偏好以整柜形式为主，当前核心需求集中在CDU[6] - 头部企业选择与大陆企业合作核心是为保障产能稳定，因需求量巨大，单一依赖台厂可能面临产能不足风险[6] - Meta供应链非独供模式，目前至少与天弘、广达两家合作，预计2026年将引入两家新供应商，形成三家分配市场份额局面，且一个柜子内通常不混用不同供应商部件[6] - CDU领域维谛、AVC和该公司产品已进入Meta供应链，宝德积极推进合作，代工厂如广达未来仍将主导部分液冷设备供应[7] - 当前与天弘合作中公司处于研发阶段独家供应状态，CDU直接对接天弘系统，但长期看天弘可能引入第二家或第三家供应商[8] 行业技术趋势 - 液冷行业主流技术方向是单向冷板设计，Meta、谷歌与英伟达均采用此方案，因单冷板在温控性能、工艺测试、水压需求等方面表现更优，同时降低接头漏液概率[9] - 大面积冷板存在温控不均、需更高水压支持、漏液风险增加等问题，相变冷却技术预计未来两年内不会投入实际应用[9] - 目前尚未出现比英伟达方案更先进的解决方案，其他厂商技术积累有差距，行业技术发展受英伟达技术迭代速度影响[9] - V8芯片解决方案采用48卡机柜，每个机柜成本约9万人民币；Meta的ASIC芯片项目一个整柜含64张卡，总价值约6万多美元，单卡折算约1000美元，因ASIC卡发热量更高散热需求更显著[9] - Meta与天弘合作新项目出现交换机独立成柜设计思路，旨在提高计算柜内芯片数量，提升性能密度同时降低硬件部署复杂性[9]

液冷解决方案 - 公司液冷解决方案已从前瞻布局转向规模化商用阶段 [1] 光模块产品进展 - 公司800G硅光模块实现量产 [1] - 1 6T产品正进行客户验证 [1] - 对后续5纳米产品也已展开布局 [1] 关键技术探索 - 公司在LRO/LPO等关键技术上进行了早期的探索 [1]

公募FOF基金2025年第三季度分析 - 2025年第三季度公募FOF基金规模达1934.89亿元，较第二季度增长278.16亿元，百亿规模基金公司有7家，中欧基金跃居规模第一，前十大基金公司规模集中度提升至64% [1][7][8] - 当季FOF基金正收益比例接近100%，其中国泰优选领航一年持有以59.42%的收益率成为业绩冠军 [1][7][9] - 资产配置方面，偏股型基金、二级债基和商品型基金占比提高，QDII和商品型基金被显著增持 [1][7][10] - 被增持较多的主动权益基金包括易方达成长动力、博道成长智航、财通资管数字经济等，整体策略聚焦科技成长主线，通过精细化操作捕捉结构性机会 [1][7][11][12] 保险行业2025年第三季度综述 - 2025年前三季度上市险企新业务价值增速区间为7.7%至76.6%，均值接近45%，价值率明显攀升，主要受益于银保渠道量价齐升及报行合一政策推动费用下降 [15][17] - 投资端表现亮眼，总投资收益率方面，新华保险达8.60%、中国人保7.20%、中国太保6.93%、中国人寿6.42%，综合投资收益率中国平安领先为7.20% [16] - 行业受益于权益市场上行及政策支持，负债端产品结构优化带动成本下降，资产端利率企稳及股市向好有望持续增厚投资收益 [15][16][17] 证券行业2025年第三季度综述 - 2025年前三季度42家上市券商营业收入4195.6亿元，同比增长42.6%，归母净利润1690.5亿元，同比增长62.4%，第三季度营收和净利润环比增长33.2%和25.5% [19] - 经纪业务收入1117.8亿元，同比增长74.6%，自营业务收入1952.5亿元，同比增长43.3%，两者合计贡献收入占比超70%，成为业绩主要驱动 [19][20] - 行业景气度持续，A股日均成交额达1.65万亿元，同比增长107%，两融余额突破2.39万亿元，较年初增长28% [20][21] 国信证券首次覆盖报告 - 公司以财富管理和投资交易为核心业务，2025年9月完成对万和证券的收购，借助海南自贸港政策红利，有望拓展跨境资管业务并形成协同效应 [4][23][24] - 财富管理业务依托金太阳APP推进数字化转型，线上获客规模行业领先，投资业务金融资产中债券占比61.36%，权益资产占比持续提升 [23][24] - 具备区位优势、治理结构优化及金融科技投入等多重竞争力，首次覆盖给予增持评级 [4][23][24] 立讯精密2025年第三季度业绩 - 第三季度营收964.11亿元，同比增长31.03%，归母净利润48.74亿元，同比增长32.49%，毛利率12.15%，同比提升0.43个百分点 [26] - 消费电子业务受益于AI终端需求增长，核心客户苹果iPhone17系列出货创新高，通讯业务布局448G铜缆、1.6T光模块等高速互联技术，汽车业务获主流车企新项目定点 [26][27] - 预计2025年全年归母净利润165.18亿元至171.86亿元，同比增长23.59%至28.59% [26] 普洛药业2025年第三季度业绩 - 前三季度营收77.6亿元，同比下降16.4%，归母净利润7.0亿元，同比下降19.5%，但CDMO业务收入16.9亿元，同比增长近20%，毛利率44.5%，提升3.7个百分点 [29] - CDMO在手商业化项目391个，临床期项目853个，未来2-3年待交付订单金额52亿元，多肽产能建设预计2026年第二季度完成 [29][30] - 预计2025-2027年归母净利润10.05亿元、12.18亿元、15.02亿元，同比增长-2.5%、21.2%、23.4% [30] 璞泰来2025年第三季度业绩 - 前三季度营收108.30亿元，同比增长10.06%，归母净利润17.00亿元，同比增长37.25%，第三季度净利润环比增长13.54% [32] - 负极材料前三季度出货超10万吨，预计全年14-15万吨，2026年目标25万吨，涂覆加工业务前三季度出货73.8亿平方米，同比增长56.8% [32][33] - 固态电池领域布局LATP和LLZO电解质，离子电导率达10-3S/cm，并推出干法电极整线解决方案 [33] 金龙鱼2025年第三季度业绩 - 前三季度营收1842.70亿元，同比增长5.02%，归母净利润27.49亿元，同比增长92.06%，第三季度净利润同比增长196.96% [35][36] - 厨房食品业务利润增长源于面粉、大米原料成本下降及油脂价格反弹，饲料原料业务受益于大豆压榨利润上升及养殖需求提升 [36] - 毛利率同比提升1.66个百分点至6.55%，预计2025-2027年归母净利润36.70亿元、41.02亿元、47.32亿元 [36][37] 有色金属行业周报 - 中美经贸磋商达成共识，美方取消10%芬太尼关税，暂停出口管制穿透性规则一年，美联储再次降息25个基点至3.75%-4.00% [68][69] - 力拓Tomago铝冶炼厂因电价压力考虑2028年后停产，该厂产能占比力拓51.55%，10月制造业PMI为49%，环比下降0.8个百分点 [70][71] - 供应偏紧格局延续，铜铝等工业金属价格有望继续上行 [68] 北交所市场周报 - 当周北证50指数上涨7.52%，日均成交额288.9亿元，环比增长60.2%，换手率3.8%，路桥信息、富士达等个股涨幅超30% [72][73] - 政策面推动中长期资金入市，北京地区基金公司权益类产品数量同比增长19.0%，规模增长25.56%，建议关注高端装备、新材料等科技主线 [73][74]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩实现稳健增长，营收964.11亿元，同比增长31.03%，归母净利润48.74亿元，同比增长32.49% [1] - 公司发布2025年年度业绩预告，预计全年归母净利润为165.18亿元至171.86亿元，同比增长23.59%至28.59% [1] - 报告看好AI浪潮为公司消费电子、通信与数据中心、汽车业务带来的成长空间，认为公司有望实现多级增长 [2] - 基于业务扩张预期，报告预测公司2025-2027年营收将分别达3290.6亿元、4080.6亿元、4721.8亿元，归母净利润将分别达170.7亿元、217.1亿元、260.6亿元 [3] 季度及年度业绩表现 - 2025年Q3扣非净利润为39.43亿元，同比增长24.85% [1] - 2025年前三季度毛利率为12.15%，同比提升0.43个百分点，净利率为5.76%，同比提升0.24个百分点 [1] - 预计2025年全年扣非净利润为138.42亿元至148.10亿元，同比增长18.36%至26.64% [1] 分业务分析 - **消费电子业务**：受益于AI终端快速增长对高精度、小型化精密零组件的需求激增 [2] - 核心客户苹果公司因iPhone 17系列强劲需求，2025年Q3全球智能手机出货量创历史新高，同比增长2.9% [2] - 公司作为业内少数能提供完整AI终端解决方案的供应商，有望在深入苹果供应链中提升份额并提高利润弹性 [2] - **通信与数据中心业务**：积极布局448G铜缆连接、1.6T光模块等高速互联技术，液冷解决方案进入规模化商用阶段 [2] - 公司在全球头部云服务商及AI服务器客户中的份额持续提升，多款高速率、高附加值产品已实现批量交付 [2] - **汽车业务**：聚焦整车框架、智能座舱、驾驶辅助、智能底盘及动力总成系统，提升垂直整合能力 [2] - 汽车Tier 1业务持续获得国内外多家主流车企的新项目定点，产品线不断丰富，客户群持续扩大，有望开启公司第二成长曲线 [2] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入增长率分别为22.4%、24.0%、15.7% [4] - 预测2025-2027年归母净利润增长率分别为27.7%、27.2%、20.0% [4] - 预测2025-2027年每股收益分别为2.34元、2.98元、3.58元 [4] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为26.9倍、21.1倍、17.6倍 [4] - 预测2025-2027年毛利率分别为11.0%、12.5%、12.8%，净利率分别为5.7%、5.8%、6.0% [11] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为21.8%、22.2%、21.4% [11]

核心观点 - 11月市场中期趋势依旧向上，但短期波动可能增多，建议以均衡配置应对市场分化收敛 [1][10] - 市场结构性行情极致分化后，资金轮动需求上升，TMT板块机构配置比重首次突破40%，为风格收敛奠定基础 [1][8][10] - 投资策略围绕均衡配置和交易催化展开，配置维度关注高位资产的景气验证和低位资产的红利属性，交易维度关注政策期待与产业催化 [1][2][9][11] 11月市场观点 - 中期维度市场趋势向好，货币宽松尚有潜力，价格修复在途，盈利周期企稳上行 [1][7][10] - 短期市场面临事件落地后的止盈压力，交投情绪回踩，业绩空窗期下市场波动预计放大 [1][6][10] - 10月市场呈现V型修复但未有效突破，风险偏好波动中超大市值与微盘股表现亮眼，月底因中美关系缓和及规划文件落地市场抛压再现 [6] - 三季报确认全A业绩增速与ROE企稳，PPI修复与内需释放有望对分子端形成支撑，国内外流动性环境保持友好 [7] - 市场情绪尚未企稳，TMT板块基金配置比重突破40%，金融、消费、周期配置降至历史低位，极致分化的筹码结构积蓄风格轮动力量 [8] - 业绩空窗期政策与产业催化定价权抬升，政策线索关注十五五规划引领的产业升级与稳增长下的供需发力，事件催化关注AI应用、国产替代及涨价条线 [9] 配置与交易建议 - 配置维度建议均衡应对颠簸，相对高位资产需重视景气验证，优先关注有色、锂电、存储等，相对低位资产需兼顾红利属性，优先关注煤炭、运营商、电力等 [2][10][11] - 交易维度围绕政策期待和产业催化参与，促内需方面关注低位低配的食饮、家电等消费板块，反内卷方面关注光伏、钢铁等 [2][11] - 产业催化中国产替代类优先关注工业软件、信创等低配方向，海外映射类优先关注机器人、消费电子等AI应用端催化 [2][11] 11月金股推荐理由 - **中煤能源 (601898 SH)**：降本增效显著，25年前三季度自产商品煤单位销售成本258元/吨，同比降28.9元/吨，Q3成本进一步降至247元/吨，煤价触底上行，Q3业绩超预期，收购新能源公司有望增厚盈利，预计2025-2027年归母净利润160亿、171亿、185亿元 [3][12][13] - **华菱钢铁 (000932 SZ)**：专注中高端板材制造，2025年上半年重点品种钢销量占比68.5%，同比提升3.9个百分点，产品结构持续优化，估值有修复空间，近五年估值中枢对应市值521亿元 [3][15] - **东阳光 (600673 SH)**：拟整合AIDC龙头秦淮数据，其中国业务2025年EBITDA预计近40亿元，液冷解决方案放量在即，氟化工在散热升级中价值占比提升，高性能电容器放量可期，传统氟化工主业景气上行，预计2025-2027年收入157亿、248亿、300亿元，归母净利润14亿、22亿、28亿元 [3][18][19][20] - **通威股份 (600438 SH)**：硅料价格显著反弹，N型复投料均价从7月初3.47万元/吨升至9月下旬5.32万元/吨，涨幅53.3%，Q3亏损收窄62.69%，多晶硅年产能超90万吨，技术领先，现金流稳健，期末现金余额182.46亿元，较年初增长27.75% [4][22][23] - **滨江集团 (002244 SZ)**：2025年上半年营业收入454.5亿元，同比增长87.8%，归母净利润18.5亿元，同比增长58.9%，毛利率提升至12.2%，销售额527.5亿元，拿地聚焦杭州，土储中杭州占比73%，有息负债持续压降，融资成本降至3.1%，预计2025-2027年归母净利润27.9亿、29.5亿、30.7亿元 [4][25][26][27]