投资评级 - 报告对荣盛石化的投资评级为“买入”，并维持此评级 [1][4] 核心观点 - 公司经营业绩稳步提升，主要受益于炼化板块的持续修复 [1][4] - 2025年第三季度归母净利润为2.86亿元，同比大幅增长1,427.94%，环比增长1,992.91% [2] - 2025年第三季度扣非后净利润为3.14亿元，同比增长1,887.27%，环比增长130.08% [2] - 公司旗下子公司浙石化2025年前三季度实现净利润37.5亿元，同比增长42%，其中第三季度实现净利润16.5亿元，环比增长98% [4] - 行业进入存量竞争时代，国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，炼化扩能接近尾声，总量逼近政策“红线”，落后产能有望加速退出 [4] - 公司作为国内民营炼化先进产能，有望在竞争格局优化背景下持续受益，未来业绩弹性可期 [4] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入2,278.15亿元，同比下降7.09%；实现归母净利润8.88亿元，同比增长1.34% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入791.85亿元，同比下降5.67%，环比增长7.51% [2] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为12.21亿元、20.99亿元和32.64亿元，同比增速分别为68.5%、71.9%、55.5% [4] - 报告预测公司2025-2027年EPS（摊薄）分别为0.12元/股、0.21元/股和0.33元/股 [4] - 按2025年10月29日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为82.79倍、48.16倍和30.97倍 [4] 行业环境分析 - 2025年前三季度布伦特平均油价为70美元/桶，同比下跌15%，其中第三季度平均油价为68美元/桶，环比上涨2% [4] - 自2023年四季度以来，山东地炼厂开工负荷震荡下行，当前开工率仅维持在55%左右 [4] - 在中性情景下，预计2025-2026年国内炼能增速将明显放缓，2027-2028年或出现炼能负增长 [4]

投资评级 - 维持公司“买入”评级 [7] 核心观点 - 油价与产品价格下跌导致库存减利，公司前三季度业绩承压 [1][4] - 勘探开发力度加大，增储增产取得新进展 [4] - 炼化板块优化装置负荷，做大效益加工量 [4][5] - 行业进入存量竞争时代，石化龙头有望长期受益 [7] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入21,13441亿元，同比下降1069% [1] - 2025年前三季度实现归母净利润29984亿元，同比下降3223% [1] - 2025年第三季度实现营业收入7,04389亿元，同比下降1088%，环比增长456% [2] - 2025年第三季度实现归母净利润8501亿元，同比下降050%，环比增长343% [2] - 2025年第三季度实现扣非后归母净利润9337亿元，同比增长1135%，环比增长1683% [2] 分板块经营表现 - 勘探开发板块：前三季度经营收益355亿元，同比减少72亿元；第三季度单季经营收益119亿元，环比持平 [4] - 炼油板块：前三季度经营收益72亿元，同比增加6亿元；第三季度单季经营收益37亿元，环比增加22亿元 [4] - 营销板块：前三季度经营收益107亿元，同比减少65亿元；第三季度单季经营收益27亿元，环比减少13亿元 [4] - 化工板块：前三季度经营收益-71亿元，同比减少22亿元；第三季度单季经营收益-29亿元，环比减少1亿元 [4] 运营与产量数据 - 勘探费用84亿元，同比增长319% [4] - 前三季度油气当量产量39448百万桶，同比增长22% [4] - 原油产量21117百万桶，同比基本持平 [4] - 天然气产量109931十亿立方英尺，同比增长49% [4] - 加工原油186亿吨，同比下降22% [4] - 生产成品油111亿吨，同比下降47% [4] - 生产化工轻油3334万吨，同比增长10% [4] - 乙烯产量1159万吨，同比增长154% [4][5] - 合成树脂产量1671万吨，同比增长118% [4][5] 未来盈利预测 - 预计2025年归母净利润40410亿元，同比下降197% [6][7] - 预计2026年归母净利润44379亿元，同比增长98% [6][7] - 预计2027年归母净利润53979亿元，同比增长216% [6][7] - 预计2025-2027年EPS分别为033元、037元、045元 [6][7] - 对应2025年10月29日收盘价，2025-2027年PE分别为1655倍、1507倍、1239倍 [6][7]

公司当前处境与挑战 - 2025年是公司成立三十周年的里程碑年份，同时处于向高端品牌转型的关键阶段[1] - 公司曾是手机行业头部玩家，但目前市场排名已落后于华为、小米、vivo[2] - 在三十周年旗舰Find X9系列发布的关键窗口期，遭遇了产品信任危机[2] 产品信任危机：“屏幕绿线”事件 - 社交平台出现大量用户反映OPPO和一加手机屏幕出现无法消除的绿色竖线[3] - 问题机型覆盖高端Find X系列、中端Reno系列以及一加品牌，显示出普遍性[3][6][9] - 问题出现存在时间规律，多发生在手机使用接近四年时[3] - 官方政策为激活未满四年可免费换屏，但执行中存在障碍：要求提供发票、手机盒子和保修卡，否则需支付199元检测费或399元换屏费[12][13][15] - 有用户反映，售后人员称即使换屏，半年后问题大概率重现[19] - 官方将原因归咎于产品常年使用及环境因素导致硬件性能损耗[22] 市场份额表现 - 2025年第三季度，公司国内出货量为990万台，同比增长0.4%，但市场份额降至14.5%，排名从前期第三跌至第五[22][23] - 2025年前三季度市场份额持续下滑，分别为15.7%、15.5%、14.5%[23] - 全球市场方面，2025年第一季度公司以2350万台出货量排名全球第四，市场份额7.7%[26] - 到2025年第三季度，公司已跌出全球前五，归入“其他”类别[24] 高端化进程与竞争态势 - 高端市场存在感不足，Find X8系列口碑良好但销量未突破，与苹果（第三季度出货1080万台，份额15.8%）、华为（第三季度出货1040万台，份额15.2%）差距明显[25][27] - 竞争对手在高端市场表现强劲：华为依托麒麟芯片回归与卫星通信技术，小米凭借折叠屏与影像升级，荣耀借助MagicOS生态与精准定价[27] - 公司产品线出现内耗：Reno系列与一加产品价格重叠，K系列低价策略削弱品牌溢价，A系列在低端市场受红米、iQOO挤压[27] 核心技术挑战 - 缺乏核心技术护城河是公司掉队的主要原因[27] - 曾经领先的VOOC闪充技术因百瓦快充普及失去差异化优势[28] - 投入数百亿的芯片自研计划“马里亚纳”因技术积累不足而终止，造成资源浪费[28] - 在折叠屏新赛道起步较晚，铰链与系统优化落后于三星与华为[28] - 影像方面虽频繁联名相机厂商，但因算法与底层技术投入不足，未能超越头部旗舰[28]

北京办公楼市场整体态势 - 2025年第三季度北京甲级办公楼整体空置率微降0.3个百分点至15.5% [1] - 全市办公楼租金延续下行趋势 [1] - 市场进入以存量竞争为主的阶段 2025年年初至今无新增供应入市 [1] - 各子市场间租金差异收窄 打破区域壁垒 跨区域租赁成交增多 [1] - 高昂的装修成本成为影响企业搬迁决策的首要考量因素 企业搬迁决策周期被拉长 [1] - 业主关注重点从吸引新租户转向留存现有租户 [1] - 整体租金下行趋势预计将至少延续至2027年 [1] 零售地产市场表现 - 三季度北京市区优质零售项目租金环比下降3.5% [1] - 市区优质零售项目空置率录得7.1% [1] - IP消费与情绪消费热度持续 首店经济逆势提升 [2] - 高端手机壳品牌Casetify和法国手袋品牌Polene均开设新店 [2] - 户外运动品牌在时尚业态新开门店中面积占比高达18% 成为重要驱动力 [2] 投资市场动向 - 投资市场延续对零售物业 长租公寓及产业园区的侧重 [1] - 内资买家依然是主导力量 投资逻辑聚焦资产现金流安全性与长期资本价值 [2] - 本季度亮点交易为康桥生命科学基础设施核心基金成功收购康桥大兴生命科学园 [2] 业主策略调整 - 各方业主回归理性 积极构建多元化运营策略 [1] - 业主寻求第二增长曲线以提升核心竞争力 穿越市场周期 [1]

酒店业“拼楼”模式现象概述 - 国内多个城市出现同一栋建筑外墙上密集悬挂多个酒店品牌招牌的现象，“拼楼”或“拼租”式开店正在快速普及[3] - 以杭州一栋高层大楼为例，整栋楼内分布着十余家酒店，几乎实现“每层一家”的密集布局，部分公寓楼出现多家酒店共享一个大堂的经营模式[3] - 更特别的是，同一栋楼内同时出现“全季”“桔子”“汉庭”等华住旗下品牌，形成集团内部的品牌协同效应，这种“垂直酒店集群”成为国内新现象[9] 消费者视角的吸引力 - 对消费者最直接的吸引力是选择权与性价比，社交平台流传“不是酒店开不起，而是‘拼楼’更有性价比”的评论[4][13] - 模式极大降低交易成本，无需跨街区奔波即可在地理位置一致前提下完成多品牌搜寻、比较和决策[13] - 拼楼魅力在于混合体验延伸，被称为“垂直社交城堡”，可体验不同酒店的公共空间，如A酒店大堂喝咖啡、B酒店餐厅用餐、C酒店空中酒吧赏夜景[13] - 看重“小生态”聚集效应，楼下便利店货品更全、营业更晚，周边餐馆小吃店更密集，品牌间形成隐性竞争推动服务升级[15] - 存在“低配享高配”的实际场景，例如杭州JW万豪与武林万怡同属万豪旗下且位于同一楼体，入住万怡客人可共享万豪的健身房、泳池等设施[15] 行业背景与驱动因素 - 现象背后是中国酒店业正从增量扩张转向存量竞争的残酷现实，2025年暑期行业出现量价齐跌[19] - 摩根士丹利最新研报显示中国酒店暑假首周RevPAR同比下降8%，多地房价下跌20%～30%，浙江等区域RevPAR跌幅达15%～25%[19] - 行业陷入“降维打击”式价格暗战，希尔顿欢朋单房投资24万酒店将价格降至400元区间冲击亚朵，亚朵被迫降至300多元挤压全季，汉庭价格跌破180元[19] - 酒店投资高门槛与长周期是拼楼模式兴起深层推手，物业租赁期通常10年起，投资加盟品牌需3～5年回报周期，开业5年左右又面临设施老化迭代需求[21] - 地理位置稀缺性关键，适合开酒店场地有限，杭州钱江世纪城等紧邻地铁站和奥体的黄金地段物业难求，拼楼成必然选择[21] - 拼楼模式实现多方共赢“帕累托改进”，业主通过共享设施提高空间使用效率，品牌以更低成本和风险实现扩张，消费者获更多元高性价比选择[21] - 多个品牌共处一栋楼避免恶性竞争的秘诀在于所有权结构，杭州近半拼楼项目存在明显股权交叉，许多是同一业主或合作方共同投资[23] 潜在挑战与隐患 - 潜在隐患随案例积累逐渐显现，包括品牌冲突、服务割裂、管理难题、体验分裂等问题[25] - 消费者担忧来自品牌特性模糊化，在“高档+中档/低档”组合下，共享空间可能拉低高端客群体验感知[26] - 体验分裂“木桶效应”明显，整栋楼综合体验可能被管理最松散、客人素质最参差的品牌拖垮，形成“高端价格买不到高端体验”落差[26] - 管理难题体现在具体运营细节，如两家酒店共享公区但服务配置不同时，如何界定使用权限成为现实问题[27] - 复杂矛盾来自安全隐患，成都泰华公寓曾因“廉价非法旅馆泛滥”引发民诉，208户住宅中仅110户自住，剩余变身旅馆导致大量不明身份人员进出[27] - 哈尔滨爱达·九溪小区29层公寓中19层被酒店占据，8家不同品牌酒店共享电梯，游客频繁进出使楼道成为半公共空间[29] - 更深远风险来自安全责任模糊，大量酒店扎堆意味着布草堆积、电路负荷激增，突发事件中多品牌共存可能导致应急处理责任分摊不清[30]

实习生的职责范围 - 实习生承担大量琐碎、重复且无技术含量的工作，被称为“dirty work”，包括端茶倒水、扫地施肥、扶梯子、拆钉子等家政类任务[7][8] - 工作范围无限越界，从公共事务侵入私人领域，实习生处于员工与保姆的量子叠加态，成为办公室管家、领导秘书、老板家孩子家教[9] - 真正消磨意志的是被包裹成正常工作的“dirty work”，例如将数据从一个地方复制到另一个地方，用表格补充表格，成为面无表情的复制粘贴机器或人肉传话筒[12][16] 实习生的薪酬与必要性 - 实习生仅有微薄薪水，月薪两三千元，扣掉通勤和吃饭约等于倒贴上班，很多行业实习无工资甚至需另交实习费[19][21] - 实习是毕业生常态，93.53%的毕业生参与过实习，49.89%拥有2段及以上实习经历，是学校学分要求和简历背书的必要条件[23] - 公司是系统运转受益者，用极低成本将团队不愿干的活包装成学习机会转移给实习生，类似情况在日本、韩国企业也存在[26] 实习制度的演变 - 现代实习制度早期雏形源于20世纪初美国，面向工程、技术类专业，是带薪的实操课[27] - 20世纪后期大学入学率激增与就业市场竞争加剧，使实习成为毕业生常态，企业开始依赖实习经历筛选人才[28][29] - 权力关系倾斜后，实习变成劳动力市场前置门槛，企业不必提供真正学习机会，复印、跑腿、整理材料等不需大学学历的工作专属于大学实习生[29] 当前市场环境的影响 - 公司从高速扩张的增量时代进入存量竞争时代，团队日常工作围绕普通、基础工作打转，留给实习生的只有更“dirty”的工作[37] - AI发展带走部分工作机会，采用AI的企业初级岗位招聘明显收缩，平均每季度少招3.7名初级员工，相当于缩减原有招聘量的22%[41] - AI完成核心环节，留给实习生的是更边缘、更琐碎的工作，如检查信息、校对数据、调整格式，成为给AI配备的人肉补丁[44] 实习生群体的特征与应对 - 当前实习生多为2000-2005年出生，在物质生活与素质教育中长大，最看重职业的财务回报、意义感及幸福感[48] - 部分实习生发明独特应对策略，将实习经历彻底工具化，用最小情绪和精力成本为履历挣下谈判筹码，实行战略性敷衍[54][56] - 当一代人拒绝被“dirty work”定义价值，并以幽默感将其转化为自嘲段子时，便在另一维度赢得某种程度的自由[56]

产品路线图 - 公司计划于明年上半年推出包括iPhone 17e、一款新低端iPad以及更新版iPad Air在内的新品 [1] - iPhone 17e被视为iPhone 16e的后继者，搭载A19芯片，起售价预计维持在4499元人民币 [1] - 低端iPad预计在2026年3月或4月推出，外观变化不大，将配备速度更快的A18芯片 [1] - 首批搭载M5芯片的Mac笔记本电脑及新一代显示器即将进入量产阶段，计划在年底到明年第一季度之间推出 [2] - 公司计划在2026年推出折叠手机，天风国际证券分析师预测其2026年出货量达800万-1000万台，2027年有望增长至2500万台 [2] iPhone 17系列市场表现 - iPhone 17系列预售开启1分钟成交量便超越去年全天，刷新销售纪录 [2] - 京东平台显示标准版预约人数超370万，不少机型已无现货 [2] - iPhone 17 256GB版成交量同比远超上代，成最受欢迎机型 [2] - 得益于iPhone 17系列超预期的市场需求，分析师指出其全球需求较去年iPhone 16高出10%-15% [3] iPhone e系列产品策略 - iPhone 16e在2025年第二季度全球智能手机畅销榜中位列第六，上市5个月全球累计销量达到715万台，超过了iPhone 16 Plus同期的销量表现 [4] - iPhone 17e配置策略与iPhone 16e一致，通过减少CPU核心等方式维持产品等级差异，并可能下放灵动岛功能以吸引用户 [4] - e系列定位为Lite版，通过降低芯片、屏幕、相机等配置同时加大电池容量，保证基础体验，是"最便宜iPhone"定位的延续 [5] - e系列肩负留住iPhone老机型用户的重要任务，旨在维持庞大的"钉子户"用户群 [5] 市场竞争格局 - 全球智能手机市场进入存量竞争阶段，用户换机周期延长，整体出货量增长乏力 [1][6] - 2025年上半年全球高端智能手机销量同比增长8%，创历史新高，高端市场贡献了全球智能手机营收的60%以上 [6] - 公司在高端市场份额达62%，同比增长3%，但份额因其他厂商增速更快而有所回落 [6] - 2025年Q2公司在中国市场出货约1010万台，市场份额为15%，同比下降1个百分点，位列第五 [7] - 同期华为以1220万台出货重回中国市场第一，市场竞争白热化 [7] 中国市场战略调整 - 公司2025财年第三季度大中华区营收为153.69亿美元，同比增长4%，市场有所回暖 [7] - 公司加大直营渠道投入，Apple官方旗舰店于今年8月29日入驻抖音商城，其在新品首发预售7天内贡献16.1%销量 [7] - 公司直营渠道首次参与国家以旧换新补贴，首次大幅下调价格，最高优惠达2000元 [8] - iPhone 17标准版定价为5999元起，精准对应国家补贴的6000元门槛 [8]

小米17系列产品策略 - 小米17系列产品线配置与iPhone17系列对齐 新增6.9英寸Pro Max版本 最高售价6999元人民币[3] - 小米17系列搭载3nm工艺骁龙8Gen5芯片 CPU性能比肩iPhone17的A19 Pro GPU性能提升34.6%[3] - 产品设计采用"果味"风格 Pro系列配备"妙享背屏"支持个性时钟及重要信息通知[3] 小米高端化战略 - 公司正式宣布全面对标苹果 意图通过高端化实现从科技"组装厂"到硬科技公司的质变[2] - 五年前启动手机业务高端化 目前全球手机出货量排名第三[5] - 品牌战略涵盖人车家生态布局 包括SU7和YU7等产品线[7] 中国高端手机市场竞争格局 - 2024年Q1中国高端机市场（600美元以上）苹果份额43%同比下滑9% 华为份额38%同比增长69% 小米份额7%同比增长102%[6] - 国产厂商普遍聚焦苹果短板进行针对性突破 包括配备1英寸主摄大底和硅碳负极电池提升续航与影像能力[5] - OPPO等厂商同样采用类似iPhone的直板机身设计 形成行业共同趋势[4] 全球高端市场表现 - 2024年上半年全球高端智能手机销量同比增长8% 苹果占据62%市场份额 三星占20% 华为以8%份额位列第三[7] - 小米在海外高端市场同比上涨55% 主要抢夺传音及三星低端市场份额[7] 行业盈利结构与挑战 - 低端手机毛利极低仅能赚取边际贡献 高端化可扩大中低端产品定价空间及产品线布局[6] - 全球手机市场进入存量竞争阶段 Q2小米全球出货量4240万台同比微增0.6% 手机收入455亿元人民币同比减少2.1%[5] - 中国手机市场呈现六家主要厂商平均市占率15%-16%的激烈竞争格局[6] 品牌建设与认知挑战 - 高端化需要长期资金与品牌资源投入 非技术堆料可速成 需突破用户心理认知壁垒[7] - 小米通过更名策略（16代改为17代）试图打破市场对品牌的刻板认知[3]

项目终止 - 终止投资5.5亿元爱慕中央智能物流园（苏州）项目 该项目未发生任何实际投资 [2][5] - 项目原计划建成后仓库存储能力达3000万件 具备智能化数字化等现代化能力以满足未来8至10年业务需求 [3] - 项目于2024年4月启动建设方案 6月完成整体方案 9月启动建筑设计招投标 [4] 终止原因 - 公司战略重点转向全球化布局 国内市场进入存量竞争时代 [2][5] - 现有苏州和北京物流中心经资源整合及数字化升级可满足国内需求 越南供应链基地建设可满足未来3至5年国际需求 [5] - 考虑提升资产效率 保留更多现金储备应对复杂市场环境及全球化发展需要 [5] 财务表现 - 2025年上半年营业收入15.98亿元同比下降2.91% 净利润1.06亿元同比下降31.37% 连续一年半下滑 [2][7] - 期末资产总额50.61亿元 资产负债率13.51% 流动资产33.43亿元含货币资金4.5亿元及存货8.98亿元 [5] - 期间费用合计9.51亿元同比增长1.35% 占营业收入比例达59.51% [2][8] 经营状况 - 截至2025年6月末拥有1696家线下销售终端 较2024年末净减少50家 其中直营终端减少35家至1321家 加盟终端减少25家至375家 [2][8] - 主营业务收入15.65亿元同比下降3.61% 毛利率67.13%同比提升0.16个百分点 [8] - 直营渠道收入9.82亿元同比下降3.9% 线上渠道收入4.65亿元同比增长2.59% 加盟渠道收入7011.89万元同比下降28.15% [8] 行业背景 - 贴身服饰行业龙头企业 旗下四大品牌连续多年保持同类产品市场综合占有率第一 [7] - 面临中高端需求不振及消费降级市场环境 主要运营成本难以压降 [7] - 销售费用7.53亿元同比增长0.77% 管理费用1.27亿元同比增长3.4% 财务费用964.02万元同比增长218.43% 研发费用6072.01万元同比下降6.1% [8]

行业核心观点 - 物业管理行业进入存量竞争阶段，企业比拼重点从规模扩张转向服务能力、盈利能力和运营效率 [3] - 近期密集的高层人事调整是行业在深度调整期主动求变的强烈信号，旨在推动战略变革以匹配市场新环境 [1][3] - 人事变动不仅是企业治理结构优化的需要，更是重塑能力、打破路径依赖的开端 [1] 人事调整具体案例 - 永升服务于2025年9月1日调整管理层，原执行董事兼总裁周洪斌升任董事会副主席，原非执行董事林祝波接任总裁兼执行董事，此次调整基于公司坚持"长期主义"战略，旨在优化治理结构并应对行业变化 [1] - 朗诗绿色生活于2025年9月12日调整董事长，田明因个人事务辞任董事长及执行董事，由非执行董事刘守伟接任董事长，刘守伟具有丰富的地产及风控经验 [2] - 合景悠活集团于2025年9月15日公告，王中琦辞任首席执行官以投入更多时间于个人事务，公司总经理胡楠将负责整体管理和业务发展工作 [2] 人事调整的战略意图 - 新管理层有望以全新思路重新审视公司的业务模式、组织架构和资源分配，推动战略变革 [1] - 调整旨在组建更具独立市场开拓能力的团队，带领企业探索第三方外拓、增值服务等新增长曲线 [3] - 永升服务新任总裁林祝波表示将推动服务标准与品质提升、市场拓展提质聚焦、增值服务优化提效，以保持公司增长动能和团队激情 [2] 管理层背景与行业趋势 - 从继任者履历看，普遍具有财务或地产背景，地产背景高管能更有效维护和深化物业与地产板块关系 [2] - 尽管物业公司独立性增加，关联房企仍是重要资源方，地产背景高管有助于在项目承接、社区资源开发（如养老、租赁）及非业主增值服务等方面挖掘更深价值 [2] - 拥有清晰战略路径、能够快速调整治理结构和运营模式的企业，或将在行业分化中占据竞争优势 [3]