投资评级 - 维持"买入"评级，目标价81.15港币 [8][23] 核心观点 - 2025年将迎来全球化新车周期，ABCD四大平台协同发力，预计全年销量50-60万辆，毛利率10-12%，并实现全年盈利 [1][2][13] - 1-5月累计销量同比+161%达173658辆，24Q4/25Q1毛利率分别为13.3%/14.9%创历史新高 [2][14] - 海外市场加速布局，1-4月出口13632辆居新势力首位，目标2025年海外渠道超550家，出口5-6万台 [4][20] 财务预测 - 预计25-27年营收687/914/1167亿元，归母净利+3.5/+20.4/+43.1亿元 [5][23] - 25年EPS 0.26元，ROE 2.9%，EV/EBITDA 43.4倍 [7][34] 产品与研发 - ABCD四大平台布局： - B平台B10/B01/B05年内上市，B10预售1小时订单超1.5万 [18] - C平台C10/C16/C11焕新，C10增配降价至12.28万元起 [18] - D平台定位20万+市场，25H2亮相 [18] - LEAP3.5架构集成度更高，采用"高通8295+8650"方案降低成本 [3][24] 渠道与运营 - 25Q1销售门店756家覆盖279城，单店效率同比+50%，目标年底门店超1000家 [3][17] - 24年渠道盈利率超80%，采用"1+N"新零售模式强化下沉市场 [3][17] 战略合作 - 与Stellantis集团零部件合作，PSA电驱协议预计25-27年贡献收入0.67/0.78/0.05亿元 [25] - 与一汽集团联合开发新能源车并探讨资本合作 [25] 海外拓展 - 马来西亚组装工厂预计年底投产，2026年实现欧洲本土制造 [4][21] - C10增程版欧洲起售价3.64万欧元，B10增程版25H2登陆欧洲 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 81.15 港币 [1][5][8][23] 报告的核心观点 - 2025 年公司迎全球化新车周期，叠加渠道布局下沉、LEAP3.5 架构降本及战略合作贡献收入，预计 2025 - 2027 年营收高速增长、毛利率提升，2025 年有望全年盈利 [1][13][23] 根据相关目录分别进行总结 2025 年迎全球化新车周期，目标 50 - 60 万台并实现全年盈利 - 2024Q4/2025Q1 毛利率连创新高，2024Q4 毛利率和净利率达 13.3%和 0.6%，2025Q1 毛利率 14.9%；2025 年目标销量 50 - 60 万台、毛利率 10 - 12%，力争年度盈利 [2][14][15] - 2025 - 2026 年迎密集新车投放，ABCD 四大平台协同发力，A 平台定位入门级，B 平台三款新车年内上市，C 平台产品更新，D 平台定位中高端 2025H2 有望亮相 [2][16][18] - 渠道采用“1 + N”新零售模式，截至 2025Q1 门店 756 家、覆盖 279 城，单店效率同比提升 50%，目标年底门店超 1000 家、新增覆盖 80 城；2024 年渠道盈利率超 80%，2025Q1 日均咨询超 15000 次、试驾 3300 次 [3][17] - 零跑全域自研技术平台 LEAP 多次进化，自研自造核心部件覆盖整车成本约 60%；LEAP3.0 架构应用于 C 系列，LEAP3.5 架构集成度更高、降本显著，智驾目标 2025 年底实现城市记忆通勤、2026 年上半年实现城市 NOA 功能 [19][24] 海外拓展与战略合作打开新空间 - 2025 年加速海外拓展与本地化生产，T03 和 C10 在欧洲起售价分别为 1.89 万欧元和 3.64 万欧元，C10 增程版已在欧洲上市，B10 及其增程版预计下半年登陆；1 - 4 月出口超 13600 台居新势力首位，目标 2025 年海外销量 5 - 6 万台、年底海外网点超 550 家；预计马来西亚工厂年底投产、2026 年欧洲本土制造 [4][20][21] - 战略合作多点开花，与 Stellantis 零部件合作、和标致雪铁龙签订电驱协议、与一汽集团联合开发并探讨资本合作，2025Q1 已有业绩贡献 [4][22][25] 盈利预测与估值 - 维持预测，预计 2025 - 2027 年营收 687/914/1167 亿元，归母净利 +3.5/+20.4/+43.1 亿元 [5][23] - 可比公司 2025 年 iFind 一致 PS 均值 1.3 倍，考虑公司优势给予一定估值溢价，维持 2025 年 1.5 倍 PS 目标 [5][23]

投资评级 - 投资评级：买入丨维持 [5] 核心观点 - 零跑汽车专注全域自研构造成本优势，产品覆盖5-20万价格带，2025年一季度营收100亿元，毛利率14.9% [1] - 国内新车周期推动销量增长，海外与Stellantis合作实现轻资产出海，打开全球销量空间 [1] - 2025Q1销量8.8万辆，同比+162.1%，环比-30.6%，C系列占比77.5%，同比+5.7pct [7] - 2025Q1平均单车收入11.4万元，同比+1.0万元，环比+0.8万元 [7] - 2025Q1毛利率14.9%，同比提升16.2pct实现扭亏，环比+1.6pct，创历史新高 [7] - 2025Q1归母净利润（GAAP）-1.3亿元，同比大幅减亏，单车盈利-0.1万元，同比+2.9万元 [7] 财务表现 - 2025Q1营收100.2亿元，同比+187.4%，环比-25.6% [7] - 销售、行政及一般费用率9.9%，同比-6.4pct，环比+2.1pct [7] - 研发费用8.0亿元，研发费用率8.0%，同比-6.9pct，环比+1.3pct [7] - 2025年智驾总投入预计8亿元 [7] 产品与市场 - 覆盖5-20万价格带不同细分市场，T03和C10已出海 [7] - 未来三年每年在全球推出2-3款产品，B10已上市，2025年计划推出B系列2款车型，价格10-15万元 [7] - C系列占比提升至77.5%，产品结构优化 [7] 渠道与布局 - 国内坚持"1+N"渠道发展模式，截至2025年3月底，销售门店756家（289家零跑中心，467家体验中心），服务门店449家，覆盖279个城市 [7] - 2025Q1单店店效同比提升50%，计划2025年底新增覆盖80个空白市、县，地级市以上城市覆盖率提升至90% [7] - 海外渠道数量超500家（欧洲超450家，亚太近50家），2025Q1出口7,564辆 [7] - 2025年底启动C10马来西亚本地化组装项目，2026年实现欧洲本地化制造 [7] 技术与发展 - 零跑LEAP 3.5将在A/B/C/D四大系列普及，支持终身免费OTA升级 [7] - 加大对智驾领域投入，2025年智驾总投入预计8亿元 [7] 未来展望 - 预计2025-2027年销量分别为57、89、121万辆 [7] - 国内持续强势新车周期及极致品价比推动销量成长，海外合作带来高单车盈利 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 零跑汽车专注全域自研构造成本优势，造就极致品价比，产品覆盖 5 - 20 万价格带，2025 年一季度营收 100 亿元，毛利率 14.9%；国内新车周期带来销量持续增长，海外与 Stellantis 合作实现轻资产出海，打开全球销量空间 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司 2025 年一季报发布，实现营收 100 亿元，毛利率 14.9% [4] 事件评论 - 2025 年一季度销量 8.8 万辆，同比 +162.1%，环比 -30.6%，C 系列占比约 77.5%，同比 +5.7pct；实现营收 100.2 亿元，同比 +187.4%，环比 -25.6%，对应平均单车收入 11.4 万元，同比 +1.0 万元，环比 +0.8 万元；毛利率达 14.9%，同比提升 16.2pct 实现扭亏，环比 +1.6pct，创历史新高，同比提升系规模效应、持续降本增效、产品结构优化，环比提升系战略合作带来的毛利增长 [7] - 2025 年一季度销售、行政及一般费用率 9.9%，同比 -6.4pct，环比 +2.1pct；研发费用 8.0 亿元，对应研发费用率 8.0%，同比 -6.9pct，环比 +1.3pct，公司计划全年持续加大研发投入，预计 2025 年智驾总投入 8 亿元 [7] - 2025 年一季度实现归母净利润（GAAP） -1.3 亿元，同比大幅减亏，对应利润率 -1.3%，对应单车盈利 -0.1 万元，同比 +2.9 万元，环比 -0.2 万元，环比下降系规模效应有所下降而部分费用支出较为刚性 [7] - 公司覆盖 5 - 20 万价格带不同细分市场，实现 T03 和 C10 出海，未来三年每年在全球推出 2 - 3 款产品，B10 已上市，2025 年计划再推出 B 系列 2 款车型，价格在 10 - 15 万元 [7] - 渠道端，国内坚持“1 + N”渠道发展模式，截至 2025 年 3 月底，布局销售门店 756 家（289 家零跑中心，467 家体验中心），服务门店 449 家，覆盖 279 个城市，2025 年一季度单店店效同比提升 50%左右，计划到 2025 年底新增覆盖 80 个空白市、县，地级市以上城市覆盖率提升至 90% [7] - 海外方面，2025 年一季度海外渠道数量超 500 家（欧洲超 450 家，亚太近 50 家），实现出口 7,564 辆，预计 2025 年底启动 C10 马来西亚本地化组装项目，2026 年实现欧洲本地化制造 [7] - 智驾方面，加大对智驾领域投入，零跑 LEAP 3.5 将在 A/B/C/D 四大系列普及，并支持终身免费 OTA 升级 [7] - 国内以技术底蕴打造极致品价比，竞争优势强大，未来强势新车周期有望推动销量持续上升，规模效应及产品结构优化推动盈利提升；海外与全球第四大汽车集团 Stellantis 合作，利用其全球资源实现轻资产出海，具有初始低投入、布局更快速、调整更灵活的优势，看好海外高单车盈利带来可观利润贡献；预计公司 2025 - 2027 年销量分别为 57、89、121 万辆 [7]

财务表现 - 2025Q1收入达100.2亿，同比增长187% [1] - 2025Q1净利润为-1.3亿，同比大幅减亏 [1] - 2025Q1毛利率14.9%，创历史新高，同比提升16.3个百分点（2024年同期为-1.4%），环比提升1.6个百分点（2024Q4为13.3%） [1] - 毛利率提升主要源于销量规模效应、成本管理优化及产品组合改善 [1] 技术研发 - 全域自研策略见效，6个月内实现EEA3.5架构上的高通8650域控组合辅助驾驶方案 [1] - Leap3.5架构支持自研端到端辅助驾驶系统，结合高通8650芯片与禾赛激光雷达，2025年下半年推出城市记忆通勤功能，2026年上半年推出城市NOA功能 [1] 海外扩张 - 2025年1-4月出口销量13632台，为造车新势力中出口量第一 [2] - 截至2025年3月底，海外网点超500家（欧洲450+家，亚太近50家），覆盖销售与售后服务 [2] - 马来西亚工厂2025年底启动C10本地化组装，欧洲工厂2026年实现本地化生产 [2] 产品规划 - B10车型4月10日上市，已交付超万台 [2] - 2025年下半年将发布中型轿车B01及掀背车B05 [2] - C系列新/改款车型将于5-7月陆续上市 [2] 2025年展望 - 全年交付目标50-60万辆，Q2预计交付13-14万辆 [2] - 全年毛利率指引10-12%，有望实现盈亏平衡 [2] - 2025-2027年营收预测分别为596亿（+85%）、831亿（+40%）、1016亿（+22%） [2]

财务表现 - 2025年第一季度营收突破百亿大关至100.2亿元，同比增长187.1% [2] - 毛利率跃升至14.9%，同比大幅提升13.5个百分点，环比增加1.6个百分点 [2][5] - 交付量达到87,552辆，增速位列新势力第一，同比暴增162.1% [2][13] - 净亏损1.3亿元，同比减少10亿元，经营性现金流已转正 [2][15] 毛利率分析 - 毛利率14.9%跻身行业第一梯队，逼近特斯拉在华最新水平(15%)，远超小鹏、蔚来等传统新势力 [3][5] - 毛利率提升主要由于销量上升带来的规模效应、成本管理工作和产品组合优化 [9] - 毛利率维持在10%-15%区间，代表公司处于健康运营状态 [8][18] - 全年目标毛利率定在10%至12%，力争实现年度盈亏平衡 [19] 产品与市场 - C系列车型销量占比显著提升至77.5%，产品结构深度优化 [11] - C系列月销量稳破万台，在B级SUV市场中名列前茅 [11] - 产品配备高通SA8295p旗舰智舱芯片等科技配置，满足不同消费者需求 [11] - 提供纯电和增程两种动力方式，在20万左右价格带被称为款款皆爆款 [11] 成本控制 - 电池采购成本下降15%，有效降低生产成本 [13] - 与Stellantis集团技术协同合作带来研发成本合理分摊 [13] - 自建工厂满足精益化生产要求，提供可靠智能制造能力 [13] - 整车成本70%实现自研自造，有效降低成本并提高效率 [15] 研发与技术 - 坚持"全域自研"路线，覆盖智能驾驶、三电系统、域控制器等关键技术 [15] - 研发开支为8.0亿元，较去年同期增加53.8% [13] - 销售开支为6.1亿元，较去年同期增加41.9%，但整体低于收入增长幅度 [13] - 自2015年以来坚持全域自主研发，技术红利开始兑现 [15] 行业比较 - 特斯拉毛利率从18%降至15%左右 [3] - 理想汽车去年四季度毛利率约为20% [3] - 蔚来2024年四季度综合毛利率约为11% [3] - 在价格战背景下，零跑毛利率表现突出 [5]

以下为 零跑汽车 FY25Q1 的财报电话会纪要，财报解读请移步《 零跑：靠实力硬卷，新能源乱世有"真香"！ 》 一. 财报核心信息回顾 | 零跑汽车财报数据概览 | | | | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 单位:亿元 | 1073 | 2073 | 3073 | 4073 | 10724 | 2024 | 3024 | 40724 | 10745 | 1025 Gap | | | SIRY | 14.4 | 43.7 | 56.6 | 52.8 | 34.9 | 53.6 | 98.6 | 134.6 | 100.2 | 94.3 | 6% | | 同比 | -28% | 41% | 32% | 75% | 142% | 23% | 74% | 155% | 187% | 170% | | | 毛利润 | -1.1 | -2.3 | 0.7 | 3.5 | -0.5 | 1.5 | 8.1 | 17.8 | 14.9 | 10.0 | | | 毛利率 | ...

财务表现 - 2025年第一季度收入达100.2亿元，同比增长187.1%，创公司成立以来最佳季度表现 [2] - 销量同比增长162.1%，单车收入同比增长4.9%，产品组合优化推动收入增长 [2] - 毛利率达14.9%，创历史新高，主要受益于规模效应和成本管理优化 [4] - 现金及等价物等合计257亿元，为研发提供资金保障 [4] 销量与产品 - 一季度销量87552辆，同比增速为造车新势力中最快 [4] - C系列车型交付67812辆，占总销量77.5%，占比同比提升5.7个百分点 [4] - 累计交付量突破70万辆里程碑 [4] - 年度销量指引维持50万-60万辆，目标实现盈亏平衡 [4] 技术研发 - 发布LEAP3.5技术架构，实现软硬件超级集成和舱驾一体功能 [5] - 全域自研策略提升研发效率和资金使用优势 [5] 海外扩张 - 1-4月出口13632辆，为造车新势力中出口量第一，一季度出口7546辆 [5] - 海外网点超500家，欧洲占450家，亚太近50家，环比新增超100家 [5] - 与Stellantis集团合作推进马来西亚C10本地化组装，2025年底启动 [5] - 计划2026年实现欧洲本地化制造，加速欧洲市场拓展 [5] - 海外策略侧重市场开拓而非短期盈利，合作伙伴Stellantis提供法规和渠道支持 [6] 资本市场 - 2025年股价涨幅超100%，市值一度突破900亿元 [9] - 创始人及一致行动人4月增持超3亿港币，显示管理层信心 [9]

财务表现 - 2025年Q1收入达100.2亿元，同比增长187.1%，毛利率创历史新高至14.9% [1] - 股东净亏损缩窄至1.3亿元，远低于投行预期的5亿元以上亏损 [1] - 经营现金流持续两年为正，2025年Q1为3.4亿元，2024年全年净额达84.71亿元 [1] - 现金类资产结余达257亿元，显著优于同行如小鹏（经营现金流缺口20.12亿元） [1] 运营与销量 - 2025年Q1交付量8.8万辆，同比增长162.1%，增速为新势力品牌最快 [2] - C系列车占比77.5%，单车收入同比增长4.9% [2] - 4月全系交付41039台，同比增长173%，蝉联新势力月销量榜首 [5] - 1-4月累计出口销量超1.36万台，位居新势力出口第一 [5][6] 产品与技术 - C系列畅销驱动结构优化，B平台首款车型B10上市即交付超万辆 [2][5] - LEAP 3.5技术架构实现软硬件超级集成，B10为首款搭载车型，将高阶智驾下探至12万级别 [5] - 自研端到端辅助驾驶系统，支持2025年下半年城市记忆通勤及2026年城市NOA功能 [6] 市场与渠道 - 销售门店756家、服务门店449家，覆盖279个城市 [6] - 海外拓展至23国，拥有550家销售服务网点，欧洲市场T03和C10表现突出 [9][10] - 与Stellantis合作启动马来西亚C10本地化生产，B系列三款车型年内全球上市 [10] 行业地位与股东动向 - 市值年内涨幅98.8%，投行如花旗将目标价调升至74.2港元 [12] - 创始人及一致行动人4月增持680.96万股，金额超3亿港币 [12] - 行业价格战持续，公司凭借品价比优势有望强者恒强 [12]

财务表现 - 一季度营收达100.2亿元人民币，同比增长187.1% [2] - 毛利率提升至14.9%，同比增加13.5个百分点，环比增加1.6个百分点 [4] - 净亏损1.3亿元，同比收窄8.8亿元，但环比扩大（2024年Q4净利润8000万元） [4] - 现金及等价物等结余257.0亿元人民币 [4] 销量与产品结构 - 一季度销量87552辆，同比增长162.1% [4] - C系列车型占比77.5%，同比提升5.7个百分点 [4] - B系列首款车型B10上市后交付超1万辆 [5] - 3、4月连续位居新势力交付量榜首 [4] 技术研发与成本控制 - 核心零部件自研比例超65% [5] - 发布LEAP3.5技术架构，覆盖中央域控、智驾及座舱系统 [5] - 规模效应、产品组合优化及降本措施推动毛利率改善 [4] 海外扩张 - 1-4月出口13632辆，为新势力出口量第一 [6] - 一季度出口7546辆，全球网点超500家（欧洲450+家，亚太近50家） [6] - 计划2025年启动马来西亚C10本地化组装，2026年实现欧洲本地制造 [6] 投行观点与市场预期 - 海通国际预测2025年国内/海外销量59.3万/8.2万辆 [7] - 里昂上调2025年销量预测至55万辆，预计月销超5万辆 [8] - 美银预计2025年销量55.2万辆（同比+88%），市场份额2026年达6.4% [8] - 海通国际认为Q2或盈亏平衡，美银预测2025年净利润9300万元 [8] 股价表现 - 财报发布次日股价早盘涨5.46%，午后收窄至0.72%（62.65港元/股） [3]