行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 非农就业数据大幅低于预期，市场降息预期升温，强烈看好金银价格后市表现[1] - 工业金属方面，宏观转松与金九银十旺季共振，看好铜价后市表现；铝价受国内外政策影响短期震荡运行[2] - 能源金属方面，锂产业链延续去库，钴价或迎二次上行，金属硅基本面未有明显改善预计短期震荡[3] 贵金属 - 周内受降息预期升温影响，金价创历史新高，银价创年内新高[1] - 8月美国ADP就业人数录得5.4万人，前值10.6万人，预期值6.5万人[1] - 8月美国季调后非农就业人口录得2.2万人，前值7.9万人，预期值7.5万人；失业率录得4.3%，前值4.2%，预期值4.3%[1] - 数据公布后，市场预期降息50BP概率从0%提升至14.0%，降息25BP概率从96.4%调整至86.0%[1] - 预计美国经济将呈现通胀上升、就业回落的"类滞胀"局面[1] - 短期关注9月11日CPI数据和9月17日FOMC会议决议[1] - 建议关注兴业银锡、盛达资源、万国黄金集团、紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等[1] 工业金属 铜 - 周内受降息预期影响，铜价冲高至1万美金以上，周五因非农数据不及预期回落[2] - 全球铜库存环比增加4.38万吨，其中中国库存增加1.59万吨，LME库存增加0.04万吨，COMEX库存增加2.75万吨[2] - 智利8月铜出口量为176,430吨，对中国出口44,803吨；铜矿石和精矿出口量为989,009吨，对中国出口598,266吨[2] - 终端消费进入旺季，金九银十与反内卷预期下，铜价上行值得期待[2] 铝 - 山东地区电解铝产能向云南转移，广西地区复产产能释放[2] - 中国电解铝行业理论开工产能达到4408.50万吨，较上周增加5万吨[2] - 铝棒企业减复产互现，减产主要因技改和铝水供应减少，复产因检修完毕和订单增加[2] - 消费旺季电解铝需求或有好转，现货铝价有一定支撑，预计短期震荡运行[2] 能源金属 锂 - 电碳价格下跌6.3%至7.3万元/吨，电氢价格跌6.2%至7.5万元/吨；碳酸锂期货主连下跌4.6%至7.4万元/吨[3] - 成本端锂辉石跌2.6%至871美元/吨，锂云母跌5.6%至1865元/吨[3] - 碳酸锂产量环增2%至1.94万吨，开工率48%；库存环减1044吨至14.01万吨[3] - 8月乘用车销量194万辆，电动车销量110万辆，渗透率57%；乘用车同环比+2%/+6%，电动车同环比+7%/+11%[3] - 传统旺季来临，终端动力需求较旺，储能需求持续增长，下游需求增量明显[3] - 供给扰动叠加下游补库季节，预计锂价维持区间震荡[3] 钴 - 电解钴价格上涨0.2%至26.8万元/吨，硫酸钴涨2.0%至5.39万元/吨，钴中间品涨1.5%至13.50美元/磅[3] - 原料库存紧张，多数厂商以销定产；受新能源汽车旺季推动，下游需求相对旺盛[3] - 原料库存紧张叠加旺季来临，预计钴价或迎二次上涨[3] 金属硅 - 中国社会库存53.7万吨，周度减少0.4万吨[3] - 7月金属硅553平均成本为10,028.9元/吨，月跌1.3%，利润-826.73元/吨，月度增长828.97元/吨[3] - 中国金属硅开工炉数300台，开炉率37.68%；云南&四川&新疆周度产量3.99万吨，周度减少0.04万吨[3] - 有机硅开工率73.47%，DMC周度产量4.85万吨，周度减少0.17万吨；多晶硅周度产量3.02万吨，周度减少0.08万吨[3] - 供需失衡态势短期难以彻底改变，价格反弹存在明显阻力，预计短期内价格小幅震荡[3] 市场表现 - 本周申万有色金属指数上涨2.1%[13] - 二级子板块普遍上涨，贵金属涨11%，能源金属涨5.9%[14] - 三级子板块中，黄金涨10.7%，锂涨6.3%[15] - 涨幅前三：西部黄金+50%、天通股份+27%、中伟股份+23%；跌幅前三：华光新材-21%、盛和资源-16%、北矿科技-15%[17] 价格数据 - COMEX黄金现价3640美元/盎司，周涨3.5%，年涨37.9%[21] - COMEX白银现价41.48美元/盎司，周涨1.7%，年涨41.6%[21] - SHFE铜现价80140元/吨，周涨0.9%，年涨8.6%[22] - SHFE铝现价20695元/吨，周跌0.2%，年涨4.6%[22] - 工业级碳酸锂现价7.3万元/吨，周跌6.3%，年涨1.0%[25] - 电池级碳酸锂现价7.5万元/吨，周跌6.2%，年跌0.4%[25] - 氧化镨钕现价58万元/吨，周跌2.9%，年涨45.7%[27] - 黑钨精矿现价27.9万元/吨，周涨11.2%，年涨95.8%[29] 库存数据 - LME铝库存48.5万吨，周度增加0.4万吨，年度减少15.4万吨[31] - LME铜库存15.8万吨，周度减少0.1万吨，年度减少11.3万吨[31] - COMEX铜库存30.5万吨，周度增加2.8万吨，年度增加21.2万吨[31] - LME锌库存5.4万吨，周度减少0.2万吨，年度减少18.1万吨[31] - LME镍库存21.5万吨，周度增加0.6万吨，年度增加5.5万吨[31]

非农就业数据表现 - 8月非农就业人数增加2.2万人 远低于市场预期的7.5万人 且7月数据上修0.6万至7.3万 6月数据下修4万至-1.3万 [1] - 过去四个月非农就业平均值为2.7万 显著低于2024年5月至2025年4月平均值15.0万 私营部门近四个月新增就业平均值仅3.9万 为疫情后最疲弱阶段 [1] - 失业率升至4.32% 较前月上升0.08个百分点 达2021年以来最高水平 接近美联储6月会议预期的4.5% [2] 市场降息预期变化 - 市场对年内降息预期从60基点升至72基点 押注9月18日、10月30日和12月11日三次会议各降息25基点 [1] - 若后续经济数据持续疲软 降息预期可能进一步抬升至75-100基点区间 [3] - 时薪环比增长0.28% 年率约3.3% 近四个月环比平均值0.29% 年率约3.6% 低于去年降息前四个月的0.32%环比增速 [2] 政策实施不确定性 - 10月降息兑现概率较高 但12月降息确定性较低 因过度降息可能导致市场利率大幅下行 削弱对通胀的限制性 [4] - 历史经验显示 2023年下半年降息100基点后去通胀进程陷入停滞 当前服务通胀居高不下且关税可能传导至零售价格 通胀形势较去年更复杂 [4] 资产价格影响 - 数据公布后黄金上涨超1% 10年期美债收益率下行约10基点至4.06% 美元下跌近0.5% 美股小幅下跌 [1][5] - 类滞胀环境中黄金相对占优 权益资产波动放大但抗通胀属性仍突出 科技板块可能维持超额收益 [6] - 10年期美债利率可能维持区间震荡 长端利率面临通胀风险冲击 美联储独立性削弱及海外超长债波动的外部拖累 [6]

美国经济风险特征 - 美国经济最大风险仍是类滞胀 关税与移民政策双重作用下短期内需求与供给均受抑制 中期则可能形成结构性通胀 [1] - 消费信心下降 企业投资意愿下降 以及债市信号的背离 已显现出类滞胀的特征 [1] - 历史经验表明滞胀并非单纯的周期性现象 而是政策 结构与市场预期共同作用的结果 [1] 政策应对与市场影响 - 美联储降息可能带来短暂缓冲 但难以改变结构性因素 [1] - 需要警惕美国经济的潜在风险溢出 以及金融市场可能因此面临的波动 [1]

中金主要观点如下： 智通财经APP获悉，中金发布研报称，美国经济最大风险仍是"类滞胀"。在关税与移民政策双重作用下，短期内需求与供给均受抑制， 中期则可能形成结构性通胀。消费信心下降、企业投资意愿下降、以及债市信号的背离，都已显现出"类滞胀"的特征。政策层面，美联 储降息可能带来短暂缓冲，但难以改变结构性因素，甚至可能强化通胀粘性。历史经验表明，"滞胀"并非单纯的周期性现象，而是政 策、结构与市场预期共同作用的结果。在这一背景下，需要警惕美国经济的潜在风险溢出，以及金融市场可能因此面临的波动。 1、关税与移民政策的交替影响 在此前报告中已经指出，美国正步入"高关税、高利率"的"双高"时代。最新数据显示，这一政策组合仍在延续。8月以来，美国并未达成 新的关税削减协议，反而将对印度进口商品的关税税率提高至50%(图表1)。与此同时，政府关税收入继续增加，根据财政部长贝森特近 期的表述，仅今年关税带来的财政收入就将超过3000亿美元，未来或进一步增加(图表2)。国会预算办公室(Congressional Budget Office， CBO)最新估算则显示，关税在未来或能为财政贡献约4万亿美元的收入，显著高于此前预 ...

美国经济"类滞胀"风险分析 - 美国经济面临的最大风险是"类滞胀"，表现为需求与供给双重抑制、结构性通胀压力以及政策与市场预期的共同作用 [1] 关税政策的影响 - 美国有效关税税率高达20%，关税财政收入大幅增加，预计今年超过3000亿美元，未来或贡献4万亿美元财政收入 [4][7] - 关税对私人部门形成成本压力：若由企业承担则抑制利润和投资，若由居民承担则推升物价并削弱实际购买力，对总需求具有收缩效应 [6] - 关税成本转嫁程度将影响通胀水平，企业已通过提价转移成本，例如服装零售商提价10%-15%，欧洲钢材企业全额转嫁关税成本 [22][23] 移民政策收紧的冲击 - 移民流入显著下降，2021-2024年净增730万"其他外国公民"，远超疫情前年均10万水平，但当前政策收紧导致劳动力供给收缩 [6][8][10] - 外国出生劳动力人口下降，劳动参与率同步下滑，达拉斯联储研究显示移民政策收紧或使2025年美国实际GDP增速下滑0.81个百分点，PCE通胀上升0.15个百分点 [10][11] - 移民减少削弱消费增长动能和住宿需求，加剧房地产市场压力 [10] 经济数据呈现"类滞胀"特征 - 消费者信心与通胀预期背离：8月密歇根大学调查显示未来一年通胀预期上升但整体信心下降，咨商会信心指数呈现类似走势 [13][16] - 制造业成本与投资意愿分化：8月五大地方联储PMI价格指数普遍上升，但企业资本开支意愿仍处于低位，符合"类滞胀"特征 [18] - 债券市场信号显示10年期美债隐含通胀预期（Breakeven）上升，实际利率下滑，表明投资者要求更高通胀补偿 [20] 美联储政策挑战 - 美联储降息可能面临曲折，短期或优先应对就业压力，但通胀粘性可能迫使政策重心重新转向通胀控制 [24][25] - 历史经验表明滞胀由政策、结构及预期共同驱动，当前美国面临财政宽松、关税制度化、供应链重构、老龄化及移民收紧等结构性制约 [25][26] 外部因素影响 - 中国"反内卷"政策若推动PPI回升，叠加关税可能进一步推升美国通胀压力 [11]

美股市场表现 - 美股自8月中旬进入震荡盘整阶段 科技及AI板块显现疲态[1] - 标普500指数年内涨幅9.88% 纳斯达克指数年内涨幅超11.5%[1] CTA基金仓位与市场风险 - CTA基金持仓接近满仓状态 若市场下跌将触发系统性抛售[1][2] - 未来一周全球股票潜在抛售规模222.5亿美元（含美股48.4亿美元）[2] - 未来一个月全球股票潜在抛售规模2179.2亿美元（含美股736.9亿美元）[2] - CTA策略采用量化模型进行多空交易 会放大市场波动趋势[1][2] 宏观经济环境压力 - 美国经济呈现"类滞胀"特征 经济走弱与商品通胀并存[2][3] - 物价上涨与关税政策相关 消费者支出持平或下降[2] - 工资增长未能跟上物价涨幅 实际购买力受侵蚀[2][3] 货币政策影响 - 市场已定价美联储9月降息预期 但后续降息步伐存在不确定性[2] - 通胀上行压力可能推动"工资-通胀"螺旋 年底前通胀或延续上行趋势[3] - 失业率上升速度将成为决定降息幅度的关键因素[3] 股市估值压力 - 通胀推升长期利率导致折现率上升 股市估值承压[3] - 高通胀侵蚀股票投资者实际购买力 真实回报率下降[3]

黄金价格表现 - 沪金主力价格暂报812.98元/克 涨幅0.32% 开盘价817.50元/克 最高价823.24元/克 最低价807.18元/克 [1] 宏观经济数据 - 美国7月JOLTS职位空缺718.1万人 低于预期 显示企业招聘需求减弱 [1] - 美元指数因数据公布直线跳水 美元贬值趋势利好美元计价黄金 [1] - 美国8月制造业活动连续第六个月萎缩 工厂产出指标三个月来首次跌回收缩区间 [1] 货币政策动向 - 美联储理事沃勒表示应在本月开始降息 并在接下来几个月进行多次降息 [1] - 美联储官员发言偏鸽派 巩固市场对9月降息预期 [1] 市场情绪与预期 - 美联储独立性担忧引发市场避险情绪走高 [1] - 美国通胀温和反弹 劳动力市场持续降温 [1] - 美国可能陷入"类滞胀"情形 因劳动力市场降温及关税冲击传导 [1] 技术面与走势 - 贵金属在技术面上获得重要突破 有望在高位延续偏强走势 [1] - 需关注美国即将出炉的系列就业数据以观察经济健康情况 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 多因素共振下贵金属强势走高且有望后市延续高位偏强震荡走势；铜价高位盘整；氧化铝价格维持偏弱运行；铸造铝合金随铝价高位震荡运行；电解铝价短期随外盘震荡运行；锌价或区间偏强运行；铅价重心或小幅上移；镍价震荡偏强；不锈钢偏强震荡；工业硅短期或有反弹；多晶硅多单持有前期高点附近部分止盈；碳酸锂企稳后考虑买入；锡价或维持震荡 [2][7][13][18][25][29][31][36][40][43][47][52][56] 各品种总结 贵金属 - **市场回顾**：伦敦金连续五日走高收涨0.83%报3475.45美元/盎司，伦敦银突破40美元关口收涨2.48%报40.674美元/盎司；沪金主力合约收涨0.86%报801.58元/克，沪银主力合约收涨2.46%报9836元/千克；美元指数收跌0.17%报97.68；美债休市；人民币兑美元收跌0.1%报7.1375 [2] - **重要资讯**：特朗普可能今秋宣布全国住房紧急状态并豁免建筑材料关税，最高法院或支持其关税政策；米兰可能9月美联储会议前就职；9月美联储维持利率不变概率10.4%、降息25个基点概率89.6%，10月维持不变概率4.9%、累计降息25个基点概率47.3%、累计降息50个基点概率47.9% [2] - **逻辑分析**：美联储理事风波使市场担忧增加，7月PCE反弹但符合预期，官员发言偏鸽巩固9月降息预期，美国陷入“类滞胀”可能性提高，多因素共振使贵金属强势走高并有望延续高位偏强震荡 [2] - **交易策略**：单边可背靠5日均线持有前期多单，关注伦敦金3500整数关口阻力；套利和期权暂时观望 [3] 铜 - **市场回顾**：沪铜2510合约夜盘收于79660元/吨跌幅0.06%，沪铜指数减仓1056手至49.71万手；LME收盘于9875美元/吨跌幅0.11%；LME库存减少25吨至15.88万吨，COMEX库存增加2617吨到27.78万吨 [5] - **重要资讯**：美国财长称美联储应独立但犯了许多错误，支持特朗普解雇理事，强调米兰可能9月会议前就职；德国经济部长呼吁欧洲应对中国采购废铜；美国劳动节休市 [5] - **逻辑分析**：美国7月核心PCE物价指数符合预期、消费情绪疲软强化9月降息预期；8月中国电解铜产量下降，9月阳极板供应紧张致产量大幅下降但进口流入增加，库存增加；终端消费边际走弱但精炼铜对废铜替代性凸显 [5][6] - **交易策略**：单边高位盘整；套利跨市正套，虚盘正套快进快出，跨月套利买10卖12；期权观望 [7][8] 氧化铝 - **市场回顾**：期货氧化铝2510合约环比上涨6元至2998元/吨；现货阿拉丁氧化铝北方现货综合报3170元持平，全国加权指数3183.4元持平，多地价格持平或小降 [10] - **相关资讯**：新疆某电解铝厂招标氧化铝中标价较上周下跌，山东运费下浮降低；全国氧化铝建成产能11462万吨，运行9505万吨，开工率82.9%；上期所氧化铝仓单增加，预计维持增加趋势；全国氧化铝库存量增加，企业两端库存和社会仓库等库存均增加；山西部分氧化铝企业因矿石缺乏生产波动 [10][11][12] - **逻辑分析**：氧化铝现货新长单月成交频繁，期货价格下跌基差点价成交跟进，期现商出货有难度，下游询货冷清，今日现货招标价下跌预计带动现货报价下跌；运行产能窄幅下降但供应仍高位，下游备库及仓单增量吸收部分过剩量，后续仓单仍有增量空间 [12] - **交易策略**：单边价格维持偏弱运行；套利和期权暂时观望 [13] 铸造铝合金 - **市场回顾**：期货夜盘铸造铝合金2511合约环比上涨10元至20285元/吨；现货华东涨100元，其他地区持平 [15] - **相关资讯**：四部委通知影响再生铝行业税收返还等问题，安徽、江西部分企业受影响，部分工厂停产等，但影响局限于局部区域；9月1日三地再生铝合金锭社会库存增加；7月未锻轧铝合金进口量环比减少10.59%、同比减少28.44%，出口量约2.49万吨 [15][16][17] - **交易逻辑**：政策影响使市场废铝紧缺，企业补库困难，原料库存低；下游压铸厂开工率上升但采购以刚需为主；期现套利支撑交割品牌价格，非交割品牌出货承压；进口优势下降，市场供应量趋紧；传统旺季来临，若铝价企稳回升叠加旺季预期，合金锭现货价格将稳中偏强，基差转正 [17] - **交易策略**：单边随铝价高位震荡运行；套利和期权暂时观望 [18][19] 电解铝 - **市场回顾**：期货夜盘沪铝2510合约环比上涨20元至20690元/吨；现货华东、华南、中原均下跌；动力煤价格下跌 [21] - **相关资讯**：中国8月官方制造业PMI回升，欧元区8月制造业PMI终值50.7；中国铝锭现货库存增加；信发集团印尼电解铝项目电解车间土建工程中标公示；印尼北加里曼丹电解铝项目首台电解槽筑炉扎固施工完成，预计10月底完成整体扎固 [22] - **交易逻辑**：宏观上美联储官员提及9月降息前景，美国7月核心PCE物价指数符合预期，关税冲击尚可，全球贸易摩擦继续但预计影响局限；基本面铝棒产量增加，铝锭厂库下降，下游加工企业开工率回暖，关注铝价回调后出库量对库存的影响 [23] - **交易策略**：单边短期随外盘震荡运行；套利和期权暂时观望 [25] 锌 - **市场回顾**：期货隔夜LME市场涨0.68%至2833美元/吨，沪锌2510无涨跌维持22195元/吨，沪锌指数持仓减少1487手至22.63万手；现货上海地区0锌成交价集中在22120 - 22220元/吨，市场交投清淡 [27] - **相关资讯**：9月1日SMM七地锌锭库存总量为14.63万吨较前期增加；广西某锌冶炼厂9月7日开始停产检修，预计影响量10000吨 [27] - **逻辑分析**：基本面国内矿山生产稳定，进口矿到港，矿端供应充足，但9月国产TC上行乏力；9月部分冶炼厂检修，再生锌供应偏紧或有减量；华北部分下游因环保减停产预计9月4日复产，华南、华东锌合金下游消费略有好转 [27] - **交易策略**：单边国内供应过剩逻辑不改，但短期受外盘支撑及国内消费旺季提振预期影响，锌价或区间偏强运行；套利和期权暂时观望 [29] 铅 - **市场回顾**：期货隔夜LME市场涨0.5%至2007美元/吨，沪铅2510合约涨0.53%至16930元/吨，沪铅指数持仓增加442手至8.28万手；现货SMM1铅均价持平，再生精铅出货少，终端消费不佳，下游拿货积极性不高 [30] - **相关资讯**：2025年9月1日起新《电动自行车安全技术规范》正式实施 [30] - **逻辑分析**：国内铅精矿供应偏紧，加工费下调，含铅废料回收困难且价格易涨难跌；冶炼厂因原料不足、亏损等提前检修、减停产规模扩大，短期产量或减少；下游铅蓄企业受环保和出口反倾销影响订单未好转，维持刚需采购 [30] - **交易策略**：单边铅冶炼厂减产规模扩大对铅价支撑明显，铅价重心或小幅上移；套利和期权暂时观望 [31] 镍 - **外盘情况**：盘面隔夜LME镍价上涨70至15475美元/吨，LME镍库存增加300至209844吨，沪镍主力合约NI2510上涨630至123400元/吨，指数持仓增加5390手；现货金川升水环比下调100至2200元/吨，俄镍升水持平于350元/吨，电积镍升水环比下调25至75元/吨 [34] - **相关资讯**：印尼多地示威活动未影响镍产业链生产运营；9月起RKAB配额实施新规定，IUP配额修订接近完成，矿石供应充足，冶炼厂仍亏损，印尼火法镍矿价格有下行压力；中国海外南太公司获所罗门群岛镍矿施工总承包项目授标函；菲律宾7月出口镍矿781.63万吨 [35] - **逻辑分析**：9月宏观事件变数多价格波动率增加；印尼暴乱暂时未影响生产但可能影响情绪，不排除向工业园区转移；短期国内过剩隐性化，9月旺季需求好转供应增加，供需矛盾不大，整体跟随宏观变化，预计震荡偏强 [35] - **交易策略**：单边震荡偏强；套利和期权暂时观望 [36][37] 不锈钢 - **市场回顾**：盘面主力SS2510合约上涨130至13005元/吨，指数持仓减少2147手；现货冷轧12700 - 13000元/吨，热轧12550 - 12600元/吨 [39] - **重要资讯**：全球镍市场价格走高，德国钢铁巨头呼吁延长碳排放交易体系配额免费分配期限；2025年上半年全球不锈钢冶炼厂总产量达3190万吨 [39] - **逻辑分析**：镍价上涨带动不锈钢价格跟涨；钢联统计不锈钢库存小幅下降，下游暂无9月备货热情；菲律宾临近雨季、印尼本地暴乱升级，镍矿价格坚挺，镍铁价格重返950元/镍；9月旺季有乐观预期，不锈钢跟随镍价偏强震荡 [39] - **交易策略**：单边偏强震荡；套利暂时观望 [40] 工业硅 - **市场回顾**：期货周一主力合约震荡走强收于8495元/吨涨0.89%；现货大部分牌号价格暂稳，部分小幅下跌但升水期货 [42] - **相关资讯**：2025年9月10 - 12日包头将召开硅领域标准化工作研讨会，讨论多项标准修订和产业标准体系规划 [43] - **综合分析**：有机硅行业“反内卷”，需求走弱；9月多晶硅产量可能增加，需求增加；供应方面开工率延续增加趋势；供需由紧缺转为边际宽松；硅业大会期间研讨会带来供给侧改革预期，叠加多晶硅价格偏强，短期价格或反弹 [43] - **交易策略**：单边短期或有反弹；期权暂无；套利11、12合约反套 [43] 多晶硅 - **市场回顾**：期货周一主力合约探底回升收于52285元/吨涨6.03%；现货上周n型复投料成交均价周环比持平，n型颗粒硅成交均价周环比上涨2.17% [45] - **相关资讯**：受行业自律和市场交易影响，国内头部多晶硅企业报价上调，棒状硅主流报价上涨至55元/千克，颗粒硅报价49元/千克 [47] - **综合分析**：9月产量环比增加但企业限制销量，库存压力暂不体现至价格；拉晶厂可接受50000元/吨以上综合投料成本，9月现货价格可能上调；9月硅片排产增加，后市可能限产，产能合并或有进展，多晶硅仍有向上驱动 [47] - **交易策略**：单边多单持有，前期高点附近部分止盈；套利11、12合约反套；期权卖出虚值看跌期权、买入看涨期权持有 [47] 碳酸锂 - **市场回顾**：盘面主力2511合约下跌1860至75560元/吨，指数持仓减少2527手，广期所仓单增加1310至31197吨；现货电碳和工碳环比均下调1300元/吨 [49] - **重要资讯**：保时捷调整电池业务，暂定扩产计划并裁员；国家电投旗下启源芯动力电池工厂投产；天齐锂业完成硫化锂产业化筹备，年产50吨中试项目动工 [49][50][52] - **逻辑分析**：9月电池及正极排产环比增长6 - 7%为价格托底，价格回调刺激正极厂点价；8月国内产量超预期，9月云母提锂产量预计下行，辉石和盐湖增量有限，锂盐价格回调后代工利润下降，9月代工产量可能低于预期；价格剧烈波动后需休整，关注企稳后做多机会 [52] - **交易策略**：单边企稳后考虑买入；套利和期权暂时观望 [52] 锡 - **市场回顾**：期货主力合约沪锡2510收于274320元/吨上涨0.2%，持仓减少353手至63419手；现货上海金属网报价272000 - 273500元/吨，均价272750元/吨较上一交易日跌750元/吨，贸易商出货，询盘数量提升，不同品牌对10月合约贴水或升水 [54] - **相关资讯**：美国财长称美联储应独立但犯了许多错误，支持特朗普解雇理事，强调米兰可能9月会议前就职 [54] - **逻辑分析**：美联储鸽派预期延续；矿端供应持续偏紧，缅甸佤邦短期难复产，刚果金和澳大利亚制约供应；锡业股份8月30日开始停产检修对全年生产无大影响；7月锡锭进口激增，出口向东南亚转移；需求端国内延续淡季特点；LME锡库存增加但仍处低位，需警惕波动；关注缅甸复产、Bisie矿产能释放及电子消费复苏，警惕地缘和政策风险 [55] - **交易策略**：单边需求端旺季未兑现，锡价或维持震荡；期权暂时观望 [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周以来美联储理事库克风波发酵，市场对其对立性担忧高涨，美国 7 月 PCE 反弹但符合预期，且美联储官员发言偏鸽，巩固市场 9 月降息预期，中期美国劳动力市场降温及关税冲击传导，陷入“类滞胀”可能性提高，多因素共振使贵金属强势走高，后市有望延续高位偏强震荡走势 [7][9] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 贵金属市场：白天冲高回落，伦敦金刷历史新高至 3508.69 美元后回落至 3479 美元附近，伦敦银上触 40.848 美元为 2011 年以来高点后回落至 40.4 美元附近，受外盘驱动，沪金收涨 1.21%报 804.32 元/克，沪银主力合约触及上市以来高点 9917 后收涨 2.33%报 9824 元/千克 [3] - 美元指数：低开高走，结束 5 连跌并站回 98 一线，当前交投于 98.25 附近 [3] - 美债收益率：10 年美债收益率跳空高开，当前交投于 4.277%附近 [4] - 人民币汇率：人民币兑美元汇率承压，当前回落至 7.1478 附近 [5] 重要资讯 - 特朗普政府动态：贝森特称特朗普今秋可能宣布全国住房紧急状态，方案或豁免建筑材料，确信最高法院支持特朗普关税政策；米兰很可能在 9 月美联储会议前就职 [6] - 美联储观察：9 月维持利率不变概率为 10.4%，降息 25 个基点概率为 89.6%；10 月维持利率不变概率为 4.9%，累计降息 25 个基点概率为 47.3%，累计降息 50 个基点概率为 47.9% [6] 交易策略 - 单边：可考虑背靠 5 日均线继续持有前期多单，关注伦敦金 3500 关口阻力有效性 [10] - 套利：观望 [11] - 期权：暂时观望 [12]

核心观点 - 美债利率或已迎来拐点 预计10Y/2Y美债利率年内低点将分别触及3.6%和3.2% 推荐TLT TMF及10年期及以上美债期货品种 [3][7] - 美国经济下行压力大于通胀上行动力 就业市场走弱且通胀上行斜率温和 美联储9月降息概率显著提升 [3][5][71] - 美债市场去杠杆结束叠加去美元化进程暂缓 叠加财政部发行结构优化 对长端利率形成压制 [7][22][112] 8月美国资本市场回顾 - 美股三大指数创历史新高 道琼斯指数收44130.98点（月涨0.09%） 标普500收6339.4点（月涨2.17%） 纳斯达克收21122.45点（月涨3.7%） [13] - 美债收益率普遍回落 30年期升3bps 20年期降14bps 10年期降35bps 2年期降27bps 10Y-2Y利差超60bps（较7月升21bps） 30Y-10Y利差达66.8bps [4][14] - 利率掉期市场1年期USD隔夜指数收4.02% 较7月回落超20bps 期货市场预计2026年7月终端利率降至3%-3.25%区间（较7月回落超50bps） [14] 美债一级发行和供需情况 - 8月美债总发行规模2.26万亿美元（前值2.51万亿美元） T-Bill发行占比超90% 规模2.06万亿美元（前值2.37万亿美元） 中长期债发行规模1690亿美元（前值1084.8亿美元） [22][23] - 长端美债拍卖改善 10年期投标倍数2.52倍（前值2.6倍） 30年期2.43倍（前值2.31倍） 尾部利差10年期-0.014%（前值-0.012%） 30年期-0.007%（前值0.007%） [24] - 财政部Q3净融资规模预10070亿美元 Q4预5900亿美元 TGA账户目标8500亿美元（当前近6000亿美元） [23] 美债市场流动性状况 - 货币市场利率低位波动 SOFR利率8月中枢4.32% 接近政策利率下限（4.25%） EFFR-IORB利差无显著上行 [53][54] - 商业银行准备金规模维持3.3万亿美元 ON RRP用量中枢2000亿美元 TGA余额近6000亿美元 [54] - 美债流动性压力指数回落 隐含波动率延续下行 SLR规则提案提升做市商能力 [55][64][68] 经济基本面与货币政策 - 7月非农新增7.3万人（低于预期10.4万人） 前两月数据下修25.8万人 失业率4.12% 劳动参与率62.3% [5][77][83] - 7月CPI同比2.7% 核心CPI同比3.1% 环比0.3% 能源项环比-1.1% 核心服务环比0.25% 关税敏感商品涨价幅度边际放缓 [77][79][80] - 鲍威尔杰克森霍尔会议释放明确9月降息信号 强调就业市场下行风险 FOMC票委中3位明显偏鸽 [5][71] 地产与PMI数据 - 7月成屋销售年化393万套（环比-0.7%） 新屋销售62.7万套（环比+1%） 成交价格中位数同比增约3% [97][101][103] - 8月Markit综合PMI升至55.4 制造业PMI53.3 服务业PMI55.4 关税推动制造业回流但补库力度偏弱 [105][108] 下半年美债配置策略 - 推荐品种：TLT TMF 10年期及以上美债期货（CME代码TY/US/UL CBOT代码ZN2509/2510/2512） [3][7][114] - 10年期美债期限溢价0.51% 较疫情中枢（0.07%）偏高 若财政部"影子QE"重现 利率距4月高点有超40bps下行空间 [25][26] - 稳定币发展可能带来万亿级美债需求 短债发行比例若从21%提至30% 将压制长端期限溢价 [112]