书籍核心观点 - 深度解析中央银行在当代经济中的角色与影响 聚焦2007-2009年全球金融危机和新冠疫情期间的非常规货币政策 [3][4] - 剖析量化宽松 负利率等政策的实施背景 具体措施及成效与不足 [3][4] - 指出非常规货币政策带来债务积累 贫富差距加剧 金融市场不稳定等意外负面后果 [4] - 反思央行长期以2%通胀率为目标的政策框架的过时性和局限性 建议将金融稳定纳入政策框架 [4] 目录内容总结 中央银行历史与理论基础 - 分析大萧条遗赠 包括弗里德曼革命 货币祸害及央行危机管理蓝图 [8] - 探讨杠杆毒药 包括史上最大金融危机的5个驱动因素 美国房地产泡沫3大推手 证券化风险传染 超常杠杆及流动性枯竭 [8] 金融危机应对措施 - 描述金融危机全球蔓延过程 包括货币市场与华尔街巨头生死博弈 欧洲金融系统瓦解 [8] - 详述打破常规政策 包括零利率 影子银行监管缺失 量化宽松押注 欧洲央行困境及日本极致货币刺激 [8][9] 政策后果与反思 - 列举非常规政策高昂代价 包括布奇·卡西迪综合征 迈克尔·杰克逊综合征等9大综合征 [9] - 提出变革前夜思考 包括条件反射式救市 进退两难货币政策 权力失衡 通胀新常态及思维范式转变需求 [9]

美国联邦债务上限这东西，本质上就是国会给政府借钱的额度设了个天花板。2023年1月，这个上限就到顶了，31.4万亿美元，财政部只能用些临时手段凑 合着过日子，比如暂停某些基金的投资啥的，避免马上违约。 可这不是长久之计，共和党和民主党就开始扯皮，共和党要大幅砍支出，民主党不干，拜登政府那边急得直跳脚。 其他国家也跟上，日本4月到5月增持了59亿，英国加了101亿，卢森堡、比利时这些小国也买了些。总增持额， TIC报告显示，从3月到6月，外国持有美债 净增约2300亿美元。 没错，这个数字不是瞎编的，美国财政部国际资本流动数据（TIC）每月公布，2023年5月报告显示，外国持有从4月的7.34万亿升到5月的7.57万亿，单月就 增了2300亿。 参与的国家超过32个，包括加拿大、巴西、韩国、印度啥的。有些是新兴市场国家，想趁美元低位囤点，有些是传统盟友，相信美国能摆平危机。 为啥说风向变了？因为一开始抛售潮汹涌，大家都觉得美国要出大乱子。结果谈判拖到2023年5月底，国会终于通过了《财政责任法案》，6月3日拜登签 字，暂停债务上限到2025年1月。 这法案砍了些非国防支出，设了两年上限，但没动社会保障和医保这些 ...

核心观点 - 市场整体呈现反弹态势，主要指数普遍上涨，其中创业板指和科创50表现突出，涨幅分别达3.57%和5.31% [2] - 固定收益领域关注海外央行购债历史及经济数据窗口期债市博弈，认为美联储QE政策长期显著降低美债收益率，短期债市有望超跌反弹 [8][9][11] - 高技术制造业景气度连续三周回升，AI和新能源领域动态积极，人工智能国家标准发布及OpenAI大额算力协议签署带来增量机会 [14][15][16] - 电子行业模拟芯片周期向上，国产化空间大，工业、AI和汽车为重点领域，预计2025/2026年全球市场规模增长3.3%/5.1%至822/864亿美元 [16][17][18] - 新能源领域关注风电机制电价竞价结果，山东省风电机制电价0.319元/千瓦时接近上限，预期投资收益率较优 [19][20] - 农业板块看好2025年牛周期反转，原奶价格年底或迎拐点，肉牛及原奶景气有望共振上行 [20][21][22] - 多家公司订单及业绩表现亮眼，大金重工签署12.5亿元海外订单，凯莱英新兴业务进入收获期，爱博医疗单二季度归母净利环比增30% [24][26][29] 市场表现 - 上证综指涨1.65%至3875.30点，深证成指涨3.36%至12979.89点，沪深300指数涨2.30%至4548.03点，中小板综指涨2.34%至14115.19点，创业板综指涨3.57%至3818.16点，科创50涨5.31%至1326.03点 [2] - 成交金额方面，上证综指10167.94亿元，深证成指14209.24亿元，沪深300指数6931.56亿元，中小板综指5067.39亿元，创业板综指6989.15亿元，科创50指数1060.01亿元 [2] - 海外市场表现分化，纳斯达克指数跌0.48%至10961.46点，S&P500指数跌0.44%至3801.78点，道琼斯指数持平于33597.92点，恒生指数跌0.43%至26086.32点 [5] - 基金指数中股票基金指数涨0.43%至12049.54点，混合基金指数涨0.32%至11215.94点，债券基金指数跌0.08%至3262.83点 [5] - 汇率方面，欧元兑美元涨0.36%至1.17，美元兑人民币跌0.13%至7.22，美元兑日元跌0.16%至147.21 [5] 宏观与策略 - 8月CPI同比-0.4%，预期-0.2%，前值0.00%；PPI同比下降2.9%，预期降2.9%，前值降3.6%，PPI环比止跌 [12] - 政府债净融资第36周（9/1-9/7）2065亿元，第37周（9/8-9/14）6080亿元，截至第36周累计10.5万亿元，超出去年同期4.7万亿元 [12] - 国债净融资+新增地方债发行第36周1877亿元，第37周5618亿元，截至第36周广义赤字累计8.7万亿元，进度73.7% [12] - 地方债净融资第36周367亿元，第37周1928亿元，截至第36周累计5.7万亿元，超出去年同期2.9万亿元 [13] - 新增专项债第36周1780亿元，第37周1319亿元，截至第36周累计3.3万亿元，进度74.6%，特殊新增专项债已发行11223亿元 [13] - 城投债第36周净融资-369亿元，第37周预计-109亿元，截至本周城投债余额10.1万亿元 [13] 行业与公司 电子行业 - 模拟芯片行业周期向上，ADI 2QFY25营收同比转正，TI 1Q25营收同比转正，2Q25继续正增长 [16] - 2024年我国占全球模拟芯片市场35%，TI/ADI/MPS 2024财年来自中国收入分别约30/21/12亿美元，合计63亿美元，圣邦股份2024年收入仅33.5亿元，国产化空间较大 [17] - 工业领域去库存后恢复正常采购，新产品有望放量；AI带动多相电源管理等芯片需求；汽车电动化和智能化提供增量，国产化处于起步阶段 [17][18] - 重点推荐圣邦股份、杰华特、思瑞浦、纳芯微、南芯科技、艾为电子、芯朋微、帝奥微、晶丰明源等 [18] 电新行业 - 山东省风电机制电价0.319元/千瓦时，入选电量59.67亿千瓦时，机制电量比例70%；光伏机制电价0.225元/千瓦时，入选电量12.48亿千瓦时，机制电量比例80% [19] - 预计"十五五"期间国内新能源开发规模稳定，集中式开发更侧重风电，利好风电产业链 [20] - 建议关注金风科技、三一重能、运达股份及时代新材 [20] 农业行业 - 生猪价格13.72元/公斤，周环比+1.25%；7kg仔猪约316元/头，周环比-7.92% [20] - 牛肉市场价61.25元/kg，同比+21.29%；主产区原奶均价3.02元/kg，同比-4.7% [21] - 看好2025年牛周期反转，原奶价格年底或迎拐点 [21][22] - 推荐优然牧业、光明肉业、德康农牧、牧原股份、乖宝宠物、中宠股份、海大集团等 [22][23] 公司动态 - 大金重工签署12.5亿元超大型单桩制造订单，2025年以来累计新签海外订单近30亿元，在手海外海工订单超100亿元 [24] - 凯莱英预计2025-2027年营收66.8/75.3/82.9亿元，同比增速15%/13%/10%，归母净利润11.4/12.9/14.6亿元，同比增速20%/14%/14% [26][28] - 爱博医疗2025年上半年营收7.87亿元（+14.72%），归母净利润2.13亿元（+2.53%），单二季度归母净利润1.21亿元（+14.85%），环比增30.46% [29] - 人工晶体收入3.45亿元（+8.23%），高端产品增长迅速；隐形眼镜收入2.36亿元（+28.89%） [30] - 布鲁可2025年上半年营收13.38亿元（+27.9%），9.9元平价产品收入2.16亿元，计划推出新品丰富矩阵 [32][33] - 光明肉业2025H1营收120.7亿元（+4.03%），归母净利1.76亿元（-30.52%），牛羊肉子公司银蕨农场净利润2.53亿元（+311.81%） [35][36] 金融工程 - 市场缩量反弹，创业板指领涨，AI硬件方向集体反弹 [38] - 通信、传媒、电子、计算机、国防军工行业表现较好，电新、有色金属、基础化工、煤炭、钢铁行业表现较差 [38] - 两融余额23197亿元，融资余额23035亿元，融券余额162亿元，两融余额占流通市值比重2.5%，两融交易占市场成交额比重11.0% [39] - 近一年以来上证50、沪深300、中证500、中证1000股指期货主力合约年化贴水率中位数分别为0.21%、2.38%、9.64%、11.77% [40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 以时间为轴剖析日本央行购债政策各关键阶段，探讨宏观经济背景、政策目标和购债方式演变，分析对债券市场收益率曲线和流动性的影响 [1][17] - 日本央行购债工具从简单流动性调节，历经QE、QQE到YCC的演化，反映其在不同经济环境下为实现货币政策目标的持续创新与适应 [83] 根据相关目录分别进行总结 第一阶段(1960s - 1980s)：传统工具的萌芽 - 宏观背景及购债目标：金融自由化背景下，为调节货币供给，平滑短期流动性波动 [18][19] - 购债方式：公开市场二级市场买卖，后将长期政府债券纳入操作，1972年开始卖出操作 [20][21] - 债市影响：对国债收益率整体水平和曲线形态影响不明显，市场利率由贴现率、金融管制和经济周期决定 [24] 第二阶段(1990年 - 2000年)：“零利率”后的探索 - 宏观背景与购债目标：资产泡沫破灭，经济停滞通缩，开启降息周期，引入短期国债买入操作营造宽松环境 [27][30] - 购债方式：新增购买短期国债，公开市场大幅增加购债数量 [31] - 债市影响：国债收益率长期下行，央行购债强化趋势，主导因素是经济基本面和避险需求，为后续量化宽松积累经验 [32] 第三阶段(2001年 - 2012年)：量化宽松(QE)的首次登场与反复 - 宏观背景与购债目标：互联网泡沫破裂，经济衰退通缩，调整货币政策框架开启QE [37][38] - 购债方式：多次增加购债额度，2001 - 2005年多次提高长期国债购买量，2006 - 2008年短暂退出QE，2008 - 2012年重启并扩大购债规模和资产范围 [39][41][42] - 债市影响：QE期间长债收益率走势与经济增长相关性更好，量化宽松增加国债需求，但不一定推动收益率持续下行 [45] 第四阶段(2013年 - 2016年)：异次元宽松(QQE)的震撼 - 宏观背景与购债目标：“安倍经济学”框架下，目标是扭转通缩预期，实现2%通胀目标 [49][50] - 购债方式：系统性加码，规模剧增，每年购买国债从50万亿日元扩至80万亿日元；期限拉长，平均剩余期限从约3年拉长至7年左右，增加风险资产购买 [51] - 债市影响：中长期国债收益率降至历史低位，收益率曲线极度“压平”，央行成为主导力量，二级市场交易清淡，价格发现功能受损 [57] 第五阶段(2016年 - 2023年)：收益率曲线控制(YCC)的精细化调控 - 宏观背景与购债目标：QQE政策遇瓶颈，可持续性受质疑，损害金融机构盈利能力，推出YCC框架提高灵活性和可持续性 [60][61] - 购债方式：盯住利率，数量灵活，设定短端利率和10年期国债收益率目标及波动区间，多次放宽波动区间 [62] - 债市影响：YCC波动区间放开，10年期国债收益率波动范围加大、水平走高，实现精准控制，但市场定价功能一定程度丧失 [68] 第六阶段(2024至今)：告别非传统，迈向正常化 - 宏观背景与购债目标：新冠疫情后通胀回归，核心CPI稳定在2%以上，为退出超宽松政策创造条件 [71] - 购债方式：先维持国债购买，后缩减购债规模，2024年3月宣布重大政策转变，7月宣布缩减计划，2025年6月放缓递减速度 [73][74] - 债市影响：国债收益率快速上行，央行从“最大买家”变为“逐步减持者”，对市场构成考验 [80]

美国低利率时代投资机遇与危机应对分析 涉及的行业或公司 * 科技行业 互联网公司 房地产行业 金融行业 能源行业 材料行业 医药行业[1][2][7] * 美联储 美国政府 日本央行[5][12][13] 核心观点和论据 三轮经济危机的货币政策演变 * 互联网泡沫破灭后 美联储30个月内累计降息550个基点 政策利率降至1%[1][11] * 金融危机时期 政策利率降至接近零 开启三轮量化宽松 央行资产购买扩展到风险资产[1][12] * 新冠疫情期间 政策利率调至零附近 重启量化宽松 美联储资产规模从2019年底4.2万亿美元扩张至2022年4月8.9万亿美元[8][12] 财政政策力度与政府杠杆率变化 * 互联网泡沫时期三轮减税政策 2003年赤字率提升至5.1% 杠杆率从2001年77%升至2004年77%[14] * 金融危机期间赤字率中枢7.2% 最高达11% 杠杆率上升至120%[5][14] * 新冠疫情期间2020年赤字规模3万亿美元 赤字率14% 杠杆率141%[9][14] 资产价格表现差异 * 互联网泡沫破灭后纳指最大跌幅78% 居民金融资产缩水43% 但房价上涨[2] * 金融危机期间道指最大跌幅49% 十大城市房价最大跌幅34%[4] * 疫情后低利率环境下房价累计涨幅超40% 美股累计涨幅约30% 黄金整体涨幅23%[9][10] 经济冲击部门差异 * 互联网泡沫主要受损部门集中企业部门 居民资产总额未受显著损失[10] * 金融危机时期私人部门 企业 居民及银行业都受较大冲击 进入去杠杆阶段[10] * 新冠疫情期间主要受损居民和企业 对金融部门影响较小[10] 其他重要内容 美日政策效果对比 * 美联储资产占GDP比重从2007年6.2%升至2014年23.5% 疫情期间达37%[12][13] * 日本央行资产占GDP比重2021年达131% 2024年底达78%[13] * 美国债券基金规模未出现日本式收缩 因经济韧性较强且美债收益率波动弹性更大[1][18] 居民资产配置变化 * 互联网泡沫破灭后居民增加住房投资对冲金融资产收缩[19][20] * 金融危机后居民资产配置从住房转向股票和基金[2][19] * 08年前住房占比高点31% 13年前住房配置触底反弹[20] 美股长牛支撑因素 * 智能手机发展推动科技行业增长[2][19] * 养老金和共同基金等中长期资金持续流入[2][19] * 居民资产配置从住房转向金融资产[2][19]

行业与公司 * 美国劳动力市场[1][2] * 韩国现代汽车[7] * 人工智能行业[8] * 欧洲及日本债券市场[15][16] 核心观点与论据 * 美国劳动力市场显著放缓 8月私营部门新增就业仅为5.4万人 较7月的10万人显著回落 大非农新增就业仅为2.2万人远低于预期 过去几个月数据修正后趋势更糟[1][2] * 与经济周期密切相关的采掘业、制造业、建筑业、零售、批发、科技和金融等服务行业就业均呈负增长 仅教育医疗和休闲娱乐保持正增长[1][4] * 劳动力市场疲软三大主因：关税增加企业成本（日本欧盟面临15%关税 越南菲律宾印尼高达20%） 移民政策收紧减少劳动力供给 整体经济环境不确定性[5][9] * 人工智能发展对劳动力市场产生负面影响 软件工程师和客服代表等职位年轻从业者数量下降 加剧年轻人就业难问题[8] * 美联储面临通胀与就业双重压力 可能维持宽松货币政策 市场预计9月10月12月三次会议累计降息69个基点[3][10][11] * 欧洲特别是英国和法国30年期国债收益率大幅上升 引发全球债市小规模抛售 导火索是英国财政缺口问题[3][15] * 日本政府债务率高达200% 通胀上升给日本央行带来加息压力[16] * 欧洲经济存在结构性问题：增长潜力不足、创新能力不强、老龄化严重、移民矛盾突出、没有统一大市场[19] 其他重要内容 * 韩国现代汽车在美国工厂遭突击检查逮捕450名工人 与鼓励制造业回流政策矛盾 公司曾宣布在美投资260亿美元建厂[7] * 特朗普政府向美联储施压希望尽快降息 并宣布三位美联储主席候选人[12] * 美元指数未因美国经济不佳大幅下跌 因其他主要经济体同样存在问题[20] * 德国传统优势行业如汽车机械正受到中国企业竞争 需求侧受美国产品关税影响[19]

美国财长贝森特严厉批评美联储因"使命蔓延"而危及自身独立性，并呼吁对其进行独立审查，包括其货 币政策。贝森特周五在《华尔街日报》发表评论文章称："独立性的核心在于公信力和政治合法性，这 两者都因美联储超越职权范围而受到损害。"这篇文章扩展了贝森特一贯的主张，即美联储进行了"功能 获得性货币政策实验"。他批评称美联储在2007-09年金融危机后通过量化宽松注入过多刺激，并对银行 体系进行了过度监管。贝森特表示："量化宽松等非常规政策只应在真正的紧急情况下与联邦政府其他 部门协调使用。"在多次呼吁美联储主席鲍威尔对非货币政策职能进行内部审查后，贝森特扩大了对美 联储调查的设想。他表示，"还必须对整个机构进行诚实、独立、无党派的审查，包括货币政策、监 管、沟通、人员配备和研究。" 来源：滚动播报 ...

美联储降息周期中人民币汇率走势回顾 - 1995年7月至1996年1月美联储预防式降息75个基点 人民币保持小幅升值[3][10] - 1998年9月至1998年11月亚洲金融危机期间降息75个基点 人民币汇率稳定在8.28附近[3][10] - 2001年1月至2003年6月经济衰退期降息550个基点 人民币在8.27-8.28区间窄幅波动[3][12] - 2007年9月至2008年12月金融危机期间降息500个基点 人民币从7.8加速升值至突破7.0[3][13] - 2019年8月至10月预防式降息75个基点 人民币先跌破7后因贸易摩擦缓和重新走强[3][14] - 2020年3月紧急降息150个基点 人民币短期承压后因经济修复转为升值[3][14] 近期人民币走强驱动因素 - 美元指数年内偏弱运行 受财政赤字扩大和关税政策推升滞胀风险影响[16] - 美联储9月降息概率达99.4% 非农数据走弱及鲍威尔鸽派表态强化预期[18][19] - A股市场大幅反弹 8月上证指数涨7.97% 创业板指涨24.13% 成交额突破3万亿[19] - 人民币中间价连续调升 8月末单周上调291个基点至7.1附近创11个月新高[20] 本轮降息周期人民币展望 - 中国经济逐步改善 去年四季度起企稳回升 上半年出口增速达7.2%[23] - 新兴经济体需求支撑出口韧性 反内卷与扩内需政策协同提振增长动能[23] - 美联储降息将带动美债收益率回落 中美利差收窄提升人民币资产吸引力[24] - 国内货币政策保持宽松但降息空间小于美国 外资配置比例有望提高[24]

贵金属价格表现 - 现货白银价格突破40美元/盎司 创14年新高 年内累计涨幅超40% [2] - COMEX黄金期货盘中达3557美元/盎司 创历史新高 [2] 白银供需与政策动态 - 2024年全球光伏新增装机超600GW 推动光伏银浆用银量激增 [3] - 世界白银协会预测2025年白银供应短缺达1.17亿盎司 [3] - 美国将白银纳入《2025年关键矿产清单》草案 进口依赖度达64% [3] - 美国可能对白银征收高达50%关税 商务部将于2025年10月发布232条款调查报告 [3] 价格驱动因素 - 美联储降息预期增强 投资机会成本降低推动贵金属需求 [2] - 地缘政治风险升温（中美关系、中东冲突、俄乌战争）推动避险资金流入 [2] - 金银比达88 处于历史高位 预示白银补涨潜力 [4] 黄金历史牛市周期 - 1971-1980年牛市：金价从36美元涨至850美元 涨幅超20倍 受美元脱钩及地缘冲突推动 [5] - 2001-2011年牛市：金价从260美元涨至1920美元 涨幅638% 受量化宽松政策推动 [5] - 2019年至今牛市：金价较2019年低点上涨170% 受货币政策转向及央行购金推动 [5] 投资逻辑与方式 - 美元信用强弱是金价核心影响因素 通过实际利率/货币政策/地缘局势等表象判断 [6] - 投资方式包括实物金银（高手续费）、金银ETF（流动性好）、股票及期货期权（高风险） [7] - 建议分散配置 密切关注美联储政策动向（降息利好/加息利空） [8]

货币政策立场 - 日本央行副行长明确表示基于经济与物价改善态势继续推进加息是合适的政策选择[1] - 尽管已三次上调利率但受持续通胀影响实际利率仍维持在显著低位货币政策正常化进程仍有空间[1] - 政策制定者需持续平衡各类风险既要防范经济下行压力也要警惕物价超预期上涨的上行风险[1] 政策实施路径 - 日本央行将保持政策灵活性若经济前景符合基准预期加息步伐将持续若出现偏离基线情况需及时采取应对措施[1] - 倾向通过调整短期政策利率实现货币宽松或紧缩而非依赖日本国债购买规模调整[2] - 为恢复国债市场健全运行功能有必要将日本央行购债水平降低减少日本国债购买计划应基于长期利率由市场形成的原则[2] 经济环境挑战 - 全球经济增长放缓及贸易政策变动可能对企业利润形成压力且贸易政策影响存在超预期风险需重点关注其可能放大的负面效应[1] - 金融市场情绪已恢复至4月动荡前水平但仍需密切监测市场动态确保金融稳定[1] - 随着日本央行逐步推进量化宽松可能需要开始探索与适当储备水准一致的日债月度购买量[2] 市场反应 - 美元/日元汇率当日上涨0.35%报147.68显示日元承压态势仍在延续[2]