报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各部分总结 综述 - 主流交割品3.9米30 + 辐射松在山东和江苏市场报价均为755元/方，较上周持平，两地区价差为0；山东地区3.9米40 + 辐射松报价855元/方、5.9米30 + 辐射松报价780元/方，均较上周持平；欧洲材云杉、冷杉在江苏市场缺货 [4] 供应 - 截至11月16日，11月从新西兰出发17条船，16条去往中国大陆，1条去往中国台湾、韩国减载；预计11月到港12条、12月到港5条；预计11月到货141万方 [5][8] 需求及库存 - 截至11.14当周，岚山港日均出货量2.08万方（周环比 - 0.17万方），太仓港日均出货量1.07万方（周环比 - 0.03万方） [6][13] - 截至11.14当周，岚山港库存约129.28万方（周环比 + 2.70万方），太仓港库存约37.12万方（周环比 + 2.48万方），新民洲库存约26.45万方（周环比 + 0.99万方），江都港库存约18.15万方（周环比 - 3.25万方），四大港口总库存量为211.00万方，较前一周累库2.92万方 [6][13] 行情走势 - 截至11月21日，主力合约LG2511合约收盘价为768.5元/立方米，较上周 - 2.3%，本周盘面价格弱势震荡，基本面边际变化较小 [19] - 本周月差（绝对值）有所走阔，01 - 03月差为 - 9元/立方米，01 - 05月差为 - 25元/立方米，03 - 05月差为 - 16元/立方米 [19] 价格与价差 - 原木现货价格方面，多个树种规格在山东和江苏地区价格较上周持平，较四周前有不同程度下降 [22] - 主流材种区域价差展示了不同树种规格在山东和江苏地区的价差情况 [23][24][29] - 树种、规格间价差展示了山东地区不同树种规格间的价差情况 [41][43][45] 其他 - 截至11月23日当周，波罗的海干散货指数（BDI）录得2275点，较上周上升150点（ + 7.1%），其相关分项灵便型海运指数BHSI录得820点，较上周 + 0.1%；上海出口集装箱运价指数（SCFI）录得1393.56点，较上周 - 4.0% [6][55][56] - 汇率方面，美元指数走强再度站至100上方，美元兑人民币汇率录得7.11，周环比上升0.15%，美元兑新西兰汇率上升1.6%至1.79 [6][55][56]

市场回顾 - 截至11月20日，国内现货A00铝价为21550-21590元/吨，日均价21570元/吨，较上期下跌340元/吨，跌幅1.55%，但较去年同期上涨790元/吨，涨幅3.80% [1] - 期内均价为21622元/吨，较上期均价下跌14元/吨，跌幅0.06% [1] - 主要地区现货价格周度普遍下跌，跌幅在1.24%至1.55%之间，周均价跌幅在0.01%至0.11%之间 [3] 驱动因素分析 - 宏观层面，美联储12月降息预期降温，降息25个基点概率降至三成，美元指数走强，前期冰岛铝厂减产消息影响减弱，资金流动性减弱施压商品市场 [3] - 基本面方面，铝厂产能运行率维持在96%以上高位，西南部分铝厂铸锭量提升，铝锭供应良好，但需求表现分化 [3] - 铝线缆、板带箔领域需求稳健，而建筑型材、铝棒等领域需求偏弱，社会库存去库不畅，不过铝价回落后下游加工厂采购意愿好转，市场交投改善 [3] 伦铝市场表现 - 截至11月19日，伦铝收于2814.5美元/吨，较上期下跌71.5美元/吨，跌幅2.48%，但较去年同期上涨169美元/吨，涨幅6.39% [5] - 价格承压主因宏观积极情绪降温，市场对明年原铝供应紧张的担忧缓解，且东欧局势释放缓和信号，后市欧洲供应或有提升 [5] 铝库存情况 - 截至11月20日，国内上期所铝库存为69408吨，较上期增加4666吨，增幅7.21%，但较去年同期减少63993吨，减幅47.97% [6] - 伦铝库存为544075吨，较上期减少9125吨，减幅1.65%，较去年同期减少167325吨，减幅23.52% [6] - 国内现货铝库存为55.3万吨，较上期减少0.6万吨，减幅1.07%，但较去年11月21日增加8.2万吨，增幅17.41% [6] 电解铝供应状况 - 电解铝行业产能运行稳健，产能运行率维持在96%以上 [7] - 新疆转移产能持续投产，西南地区置换与技改产能稳步推进，内蒙古42万吨产能继续释放，扎哈淖尔35万吨产能预计年底启动投产 [7] - 行业铝水就地转化率窄幅回落，但整体维持77%左右高位，铝锭供应正常 [7] 铝加工市场 - 以山东3003铝板为例，截至11月20日主流价格为24270元/吨，较上期下跌340元/吨，跌幅1.38%，但较去年同期上涨790元/吨，涨幅3.36% [8] - 期内均价24322元/吨，较上周下跌14元/吨，跌幅0.06% [8] - 价格回调主因宏观供给收缩预期降温、电解铝价格回撤，以及高铝价压制下游需求，铝价回撤后下游仅维持刚需采买，交投温和 [8] 市场展望 - 预计下周铝价高位承压震荡，均价或小幅下移，主流区间参考21200-21800元/吨，周均价或在21550元/吨左右 [9] - 宏观面重点关注美国非农就业数据对美联储降息的指引，并跟踪冰岛铝厂减产进度及地缘局势变化，预计驱动温和 [9] - 基本面供应端无明显扰动运行平稳，需求端预计进一步收缩，社会库存或小幅累库，但铝线缆、新能源相关铝板带箔及汽车光伏型材需求预计保持稳健 [9]

小麦期货价格 - 本周小麦期货价格基本持稳或小幅下跌，在11月初大幅上涨后受全球供应充足压力影响开始呈现下跌趋势[5] - 芝加哥期货交易所2025年12月软红冬麦合约价格持平，维持在5.27美元/蒲式耳[5] - 堪萨斯期货交易所12月硬红冬麦下跌4美分至5.11美元/蒲式耳[5] - 迈阿密国际证券交易所12月硬红春麦持平为5.65美元/蒲式耳[5] 相关商品市场 - CBOT 12月玉米下跌5美分收于4.25美元/蒲式耳[5] - CBOT 1月大豆持平为11.25美元/蒲式耳[5] 出口基差与物流 - 本周出口基差趋势基本保持稳定，农场交货环节活动因出口商为即将到来需求采购供应而有所增加[5] - 中国近期大量采购给12月和1月运输能力带来额外压力并推高了二级铁路运费率[5] - 太平洋西北地区需求保持稳定而墨西哥湾地区相对低迷[5] 作物生长状况 - 冬小麦出苗率为79%，略低于84%的五年平均值，潮湿播种条件延缓了部分地区收割进度[6] - 约45%冬小麦作物处于优良状态，较去年49%略有下降[6] - 美国南部平原地区持续温暖干燥，气温较常年偏高3-10华氏度，太平洋西北部地区湿度持续改善但蒙大拿州仍维持干燥[7] 出口销售数据 - 截至10月2日一周内25/26年度交货净销售量为887,900吨[6] - 2025/26年度所有类型小麦未交付及累计已出口量合计1480万吨，比上一年度增长23%[6] - 美国农业部预计2025/26年度美国小麦出口总量将达2450万吨，当前已签约量占出口总量60%[6] - 截至11月13日全美各出口点实物检验总量累计达1230万吨[6] 对华销售与全球动态 - 11月20日宣布对华闪电销售包括13.2万吨软白麦及46.2万吨大豆，将于2025/2026市场年度交付[7] - 印度小麦种植面积扩大且生长条件良好，美国农业部预测其产量将达创纪录1.175亿吨[7] 运费与汇率 - 波罗的海干散货运价指数本周走强收于2270点，为近两年新高，中国采购大豆消息证实提振市场需求预期[7] - 美元指数本周收于100.2，近期市场情绪表明12月降息可能性不大，过去几周美元持续走强但汇率水平仍较去年同期相对疲软[8]

市场整体动态 - 2025年11月全球市场出现剧烈波动，美元指数从100附近大幅上涨，黄金价格从4100多美元高位下跌，人民币汇率松动，全球股市、债市、汇市全线震荡 [1] - 全球资金涌向美元资产，导致新兴市场出现严重资本外流 [13] 美元走势及影响 - 特朗普政府自2025年3月起推行关税政策，对中国商品平均税率拉高至30-40%，对加拿大、墨西哥、欧盟征收10-15%不等关税，引发全球供应链混乱，企业将资金兑换为美元回流美国避险，导致美元需求暴增 [3] - 11月20日美元指数收于106.5左右，日内上涨0.8%，从年初107高点跌落后重新反弹至106上方 [3] - 美元走强导致新兴市场货币普遍承压，日元一度跌破155，韩元、墨西哥比索大幅贬值 [5] 黄金市场表现 - 黄金价格在10月底曾触及4371美元的历史高点，但11月出现大幅下跌，现货金从4130多美元跌至3990美元附近，最大单日跌幅超过5% [7] - 黄金下跌主要因美元过于强势导致持有黄金的机会成本暴增，以及中东局势等地缘冲突预期降温使得避险情绪下降 [7] 债券市场变化 - 美国10年期国债收益率从年初4.8%一度跌至4.3%，但11月又反弹至4.7%，因市场预期关税政策将扩大美国财政赤字，美联储需维持较高利率以抑制通胀 [5] 股票市场表现 - 美国纳斯达克指数11月下跌超过8%，科技股对利率敏感，苹果、英伟达等巨头出现回调 [12] - 欧洲股市表现更差，斯托克600指数下跌10%以上，日本日经指数也跟随下跌 [12] 美联储政策动向 - 美联储在10月29日会议仅降息25基点至3.75-4%，11月会议直接暂停降息，因担忧关税推高进口成本可能导致美国CPI重回3%以上 [10] - 市场对美联储降息预期从年初的6-7次大幅削减至仅剩1-2次 [12] 人民币及中国市场 - 人民币汇率出现变盘，离岸人民币一度触及7.28，在岸人民币至7.25左右，打破了此前坚守7.0关口的态势 [5] - 中国外汇储备在10月末为3.34万亿美元，环比小幅增长，但继续减持美债持仓，进行多元化配置 [15] - 中国央行副行长邹澜表示将坚决防止汇率超调，10月银行结售汇仍为顺差 [15]

美元指数表现 - 美元指数于11月22日上涨0.02%，收于100.180 [1] 主要货币汇率变动 - 1欧元兑换1.1513美元，低于前一交易日的1.1538美元 [1] - 1英镑兑换1.3103美元，高于前一交易日的1.3087美元 [1] - 1美元兑换156.33日元，低于前一交易日的157.54日元 [1] - 1美元兑换0.8078瑞士法郎，高于前一交易日的0.8054瑞士法郎 [1] - 1美元兑换1.4094加元，高于前一交易日的1.4091加元 [1] - 1美元兑换9.5535瑞典克朗，高于前一交易日的9.5446瑞典克朗 [1]

文章核心观点 - 黄金的短期价格波动难以预测，应着眼于长周期基本面进行分析 [5][8] - 传统的黄金定价逻辑（如美元指数、美联储政策）已部分失效，供需关系是更关键的决定因素 [9][10] - 黄金供给稳定，需求端的变化是影响金价的核心，其中投资需求和央行购金是主要驱动力 [13][14] - 当前金价的调整为长期配置提供了机会，未来金价看好，主要基于央行购金的持续性和投资需求的增长潜力 [15][16][17][18] 短期金价表现分析 - 自10月21日起，伦敦金价结束上涨进入宽幅震荡，由接近4400美元/盎司高点最多下跌至3900美元/盎司下方，11月18日收于4066.6美元/盎司 [3] - 事后归因（如降息预期变化、地缘局势缓和、美元走强、获利盘了结）对实际配置的参考价值有限 [5][7] - 频繁进行短期预测可能费力不讨好，对于资产配置而言，应放弃短期预测，关注长周期基本面 [8] 黄金定价逻辑演变 - 2018年至今，美债利率和美元指数略有上行，但国际金价同期从1000多美元/盎司上涨至4000美元/盎司上方，传统分析框架解释力不足 [9] - 地缘政治等因素难以精确量化，分析应回归黄金的供需基本面 [10] - 短期价格受投机资金影响，长期价格由供需的趋势性变化决定 [10] 黄金供需基本面 - 全球黄金年供需总量自2015年以来稳定在4500吨至5000吨左右 [13] - 供给端稳定，矿产金产量自2018年以来一直维持在约3600吨，回收金供应略有增长但变化不大 [13] - 金价均价从2018年的1268美元/盎司涨至2025年前三季度的3199美元/盎司，涨幅近两倍，但矿产金产能释放困难 [13] - 需求端是影响金价的决定性因素，主要包括金饰制造、投资需求、央行购金和科技用金 [14] - 金饰制造需求长期稳定，投资需求和央行购金是年际波动达数百吨的关键变量 [14] 核心需求驱动因素 - 央行购金自2022年俄乌冲突后大幅增加，从几百吨跃升至千吨以上，反映对美元信用的担忧，是支撑未来金价的基本盘 [15] - 2025年前三季度，黄金投资需求同比增长87%，增量约700吨，成为今年金价上涨的主要驱动力 [16] - 投资者对黄金存在历史性欠配，金价上涨正重塑其资产地位，未来配置比例的轻微提升将对价格产生巨大推动 [17] - 黄金与实体经济相关性弱，且作为不生息资产无明确估值锚，其高价格的可持续性较强 [17]

报告行业投资评级 - 美元走势评级为震荡 [2] 报告的核心观点 - 美国9月非农远超预期，12月降息前景不明，9月非农显示就业市场未显著恶化，失业率抬升是唯一弱势表现，就业市场对降息紧迫性不强，12月利率会议更可能不降息且对未来降息路径表态鸽派 [3][4][37] - 2025年内已累积降息50bp，经济数据未加速走弱，多数美联储官员倾向暂缓降息节奏，货币政策缺乏增量信息，贵金属盘整，美债收益率在近期高位震荡，美元指数震荡偏强运行，美股高估值压力凸显，短期波动难降低 [5][42] 各部分内容总结 美国9月非农数据情况 - 9月非农新增就业11.9万人，超出预期的5万人，过去12个月平均每月新增10.9万人，7、8月新增就业人数合计下修3.3万人，失业率回升至4.4%，劳动参与率小幅回升至62.4%，时薪环比增速0.2%，同比增速3.8% [3][10] - 数据公布后，美元指数和十年期美债收益率下行，黄金继续盘整，美股冲高回落 [3][10] 分行业就业情况 - 新增就业主要来自教育和医疗保健（5.9万人）、休闲和酒店业（4.7万人）、建筑业（1.9万人）、零售业（1.4万人），运输和仓储、专业和商业服务、制造业和联邦政府延续裁员态势 [3] - 私人服务就业新增8.7万人，教育和医疗保健、休闲和酒店业、零售业为主要新增来源，运输和仓储行业裁员2.5万人，专业和商业服务连续5个月裁员2万人，9月政府部门新增就业2.2万人，联邦政府就业人数继续减少3000人 [17] - 生产部门9月新增就业1万人，建筑业新增1.9万人，采矿业裁员3000人，制造业裁员6000人 [24] 其他就业相关数据 - 8月职位空缺数回升至722.7万，服务业职位空缺数小幅回升，生产部门职位空缺数延续回落态势 [28] - 9月薪资增速持平前值，环比增速小幅回落至0.2%，同比增速3.8%，制造业等行业薪资增速小幅抬升，教育医疗和专业与商业服务行业延续降温趋势 [33] - 9月平均每周工时34.2小时，持平前值和市场预期，信息行业工时小幅抬升，制造业工时小幅回落 [34]

汇率表现与市场情绪 - 澳元兑美元汇率围绕0.6455窄幅波动，较前一交易日小幅调整，日内波动幅度收于0.25%以内 [1] - 按人民币对美元中间价7.0875计算，澳元兑人民币约为4.576 [1] - 市场对澳元短期走向持观望情绪，汇率处于僵持态势 [1] 货币政策与预期 - 澳洲联储维持3.6%的基准利率不变，采取观望态度以评估政策效果 [1] - 三季度澳大利亚截尾均值通胀率升至3%，10月失业率降至4.3%但工资增长仍处高位 [1] - 因通胀压力抬头，澳洲联储明确短期内进一步降息可能性低，高盛等机构预计将维持利率不变直至2026年 [1] - 明确的政策预期限制了澳元的波动 [1] 经济基本面与商品属性 - 作为商品货币，澳元走势与铁矿石等大宗商品价格紧密关联 [2] - 三季度澳大利亚CPI同比上涨3.2%，创下2024年二季度以来新高 [2] - 通胀压力与经济复苏节奏的错位引发市场关注，机构对澳元走势判断出现分化 [2] - 美元指数的阶段性波动为澳元带来短期影响，若美国非农数据超预期可能引发美元反弹压制澳元 [2] 技术分析 - 澳元兑美元技术形态上正处于"三角整理"末端，0.6450关口形成阶段性支撑 [3] - 短期交易区间聚焦0.6430-0.6480，上方关键阻力位于0.6500，若有效突破可打开进一步上行空间 [3] - 支撑端0.6450-0.6430为第一支撑带，失守后下一档支撑指向0.6400 [3] - 技术指标释放中性信号：5日均线与10日均线粘合走平，MACD在零轴附近维持绿柱且幅度收窄，RSI(14)处于52的中性区间 [3] - 近期成交量随整理进程逐步放大，暗示市场对突破方向的关注度提升 [3]

非农就业数据表现 - 9月非农就业新增人数为11.9万人，远超8月的2.2万人和市场预期的约5万多人 [1] - 尽管数据超出预期，但新增人数仍低于15万至20万人的正常水平 [1] - 9月失业率上升至4.4%，高于8月的4.3%和市场预期的4.3% [1] 资本市场反应 - 美债市场在数据公布后价格先跳涨后回落，价格上涨意味着收益率下降 [1] - 美元指数在数据公布后短暂上涨，随后迅速下跌 [2] - 工业金属市场中，铜和铝价格出现小幅上涨，而黄金和白银价格未上涨 [2] 对美联储政策的预期 - 市场将美债收益率下降解读为美联储可能在12月降息的信号 [1] - 美元指数下跌表明市场对美元走弱的预期增强，也暗示了降息可能性 [2] - 市场对12月降息的预期有所提升，与此前认为将维持利率不变的观点不同 [2] - 最终是否降息需综合考虑失业率、就业率、时薪等多方面因素及美联储主席决策 [1][2]

报道还提到，奥安达的市场分析师克尔芬·翁表示："黄金现在正在下跌，主要原因是过去两周利率下降预期大 幅减少。"并预计："短期内，这将使黄金价格保持在4100美元以下，阻力位在4155美元。然后，可能会在3980 美元至4000美元之间波动。" 消息面上，上海黄金交易所发布通知称，近期影响市场不稳定的因素较多，为防范市场波动可能带来的风险， 请各会员单位继续做好风险应急预案，维护市场平稳运行，并及时采取相应风控措施，提示投资者做好风险防 范工作，合理控制仓位，理性投资。 【环球网财经综合报道】北京时间11月21日凌晨，国际贵金属期货普遍收跌，COMEX黄金期货跌0.15%报 4076.7美元/盎司，COMEX白银期货跌0.98%报50.355美元/盎司。 半岛电视台近日发文称，黄金价格周四下跌，因美元走强及美联储12月降息预期减弱。美元指数升至两周高 位，其他货币相对美元贬值推高了黄金对持有者成本。目前交易者预计12月美联储降息概率降至33%，而通常 情况下，无收益的黄金在低利率环境和经济不确定性时期会上涨。市场关注因政府关门推迟发布的美国9月非农 就业报告，这可能影响美联储政策走向。 ...