投资评级 - 强烈推荐（维持）[2] 核心观点 - REITs项目增厚利润对冲其他收益下滑，资产盘活战略见效[6] - 成本管控加强，毛利率逆势提升[6] - 公司股息政策稳定，总分红比例大幅提升至76.7%[6] - 公司作为综合物流龙头，拥有覆盖全国和全球的物流网络，具备强大的资源壁垒和网络效应[6] - 短期看，公司通过REITs及出售路凯国际股权等方式盘活资产，释放现金流，优化资产结构[6] - 长期看，公司提供端到端一体化全价值链物流解决方案的重要性将日益凸显，海外业务持续扩张[7] - 预计2025-2027年公司归母净利润为49.6/37.1/37.2亿元，对应2025年盈利PE为8.3x，相较于可比公司PE估值仍然处于较低位置[7] 财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入505.2亿元，同比下降10.4%（调整后）[1] - 2025年上半年实现归母净利润19.5亿元，同比持平[1] - 2025年上半年扣非归母净利润14亿元，同比下降22.3%[1] - 2025年Q2实现营业收入267.5亿元，同比下降16.7%（调整后）[1] - 2025年Q2实现归母净利润13亿元，同比增长14%[1] - 2025年Q2扣非归母净利润8.3亿元，同比下降22.5%[1] - 2025年上半年营业成本为474.2亿元，同比下降11.3%[6] - 2025年上半年四费合计21亿元，同比下降4.1%[6] - 2025年上半年毛利率为6.1%，同比提升1pct[6] - 2025年上半年净利率为4.2%，同比提升0.5pct[6] - 预计2025年营业总收入1048.06亿元，同比下降1%[8] - 预计2025年归母净利润49.58亿元，同比增长27%[8] - 预计2026年归母净利润37.09亿元，同比下降25%[8] - 预计2027年归母净利润37.23亿元，同比持平[8] 业务运营 - 2025Q2公司整体业务量有所下降[6] - 海运代理业务量同比增长4.1%[6] - 空运通道业务量同比下降9.5%[6] - 铁路代理业务量同比下降26.6%[6] - 合同物流（含冷链）业务量同比下降3.6%[6] - 项目物流业务量同比下降9.4%[6] - 化工物流业务量同比增长6.1%[6] - 专业物流总体业务量同比下降3.6%[6] - 跨境电商物流业务量同比下降56%[6] - 代理及相关业务实现收入321.9亿元，同比下降18.9%[6] - 代理及相关业务分部利润为10.6亿元，同比下降3.5%[6] - 专业物流业务实现收入144亿元，同比下降4.3%[6] - 专业物流业务分部利润3亿元，同比下降21.8%[6] - 电商业务实现收入77.4亿元，同比基本持平[6] - 电商业务分部利润0.73亿元，同比下降36%[6] - 2025H1其他收益与投资收益合计为18.7亿元，同比下降6%[6] - 敦豪实现净利润9.1亿元，同比减少5.8亿元[6] - 单Q2其他收益与投资收益合计为12.7亿元，同比增长23.1%[6] - 单Q2其他收益4.0亿元，同比下降24%，减少1.3亿元[6] - 单Q2投资收益8.6亿元，同比增加3.7亿元[6] - 中银中外运仓储物流REITs项目增厚税前利润约4.4亿元[6] 股东回报 - 公司拟派发2025年中期股息每股现金0.145元（含税）[6] - 预计派发总额10.4亿元（含税），占2025年上半年合并报表归属于上市公司股东净利润的53.5%[6] - 2025年上半年现金分红（含中期股息及回购金额）合计约14.9亿元，分红比例达76.7%，较去年同期54%的水平显著提升[6] 估值指标 - 当前股价5.63元[2] - 总股本7272百万股[2] - 总市值40.9十亿元[2] - 流通市值29.6十亿元[2] - 每股净资产5.5元[2] - ROE（TTM）9.8%[2] - 资产负债率47.0%[2] - 预计2025年每股收益0.68元[8] - 预计2025年PE 8.3x[8] - 预计2025年PB 1.0x[8] 股价表现 - 1个月绝对表现5%[4] - 6个月绝对表现11%[4] - 12个月绝对表现26%[4] - 1个月相对表现-1%[4] - 6个月相对表现1%[4] - 12个月相对表现-6%[4]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入1053.2亿元同比下降26.2% 归属于上市公司股东的净亏损119.5亿元同比扩大21.3% [1] - 房地产开发及相关资产经营业务收入844.4亿元占比80.2% 物业服务收入170.9亿元占比16.2% [1] - 销售面积538.9万平方米同比下降42.6% 销售金额691.1亿元同比下降45.7% [3] 业务结构分析 - 房地产开发业务毛利率为8.7% 主要受高地价项目进入结算影响 [3] - 现房销售176亿元 准现房销售183亿元 车位商业及办公销售81亿元 [6] - 新项目投资兑现度达85% 温州璞拾云洲等存量盘活项目首开认购去化率超90% [9] 资产盘活举措 - 通过收储调规再出让 资源置换 股权退出等方式盘活存量资产 [3] - 申报36个专项债收购项目其中15个纳入市级清单 天津项目已签订专项债收储框架协议 [4][5] - 2023年以来累计盘活货值约785亿元 新增销售超200亿元 2025年上半年盘活回款近60亿元 [6] 资产处置进展 - 北京翠湖国际项目8号楼标价1.21亿元出售 总面积3556平方米 [7] - 北京万科雲庐7套商业标价1979万元 翡翠西湖3套商业标价562万元 [7] - 完成上海金桥万创中心项目出售（总建筑面积11万平方米）及金域缇香家园商业资产出售（成交价约4730万元） [7] 债务与流动性管理 - 上半年如期兑付243.9亿元公开债务 2027年前无境外公开债到期 [8] - 新增融资和再融资249亿元 深铁集团累计提供238.8亿元股东借款 [8] - 通过加速销售回款 资产证券化 战略引战等方式补充流动性 [8] 业务转型进展 - 中金印力消费REIT底层资产杭州西溪印象城出租率约99% 客流同比增长超5% [9] - 成立万新金石住房租赁基金收购泊寓项目 推动业务由重变轻 [9] - 未结算资源超6000万平方米 通过存量盘活维持存货规模 [9]

债务管理与流动性应对 - 2025年已偿付公开债务243.9亿元 [3] - 2027年前无境外公开债到期 [3] - 大股东深铁集团提供股东借款近240亿元 [3] - 上半年新增融资和再融资249亿元（不含股东借款） [3] - 通过销售回款、资产盘活（如大宗交易签约64.3亿元）及战略合作补充流动性 [3][4] 销售表现与资源管理 - 上半年销售金额691.1亿元，回款率超100% [3] - 现房销售176亿元，准现房销售183亿元 [5] - 未结算资源总量超6000万平米，可维持存货规模 [5] - 新项目首开去化率达90%以上（如温州、成都项目） [5] - 投资聚焦高质量资源，通过盘活改善土地结构 [5][6] 存量资产盘活进展 - 2023年以来盘活64个项目，贡献可售货值785亿元，实现销售226亿元 [7][8] - 向政府申报36个专项债收储项目，15个纳入市级清单（如天津项目） [8] - 通过收储调规、资产置换（如成都3.8万方商业置换住宅）、股权退出等方式盘活 [7][8] 经营服务业务发展 - 上半年经营服务业务收入284.2亿元，同比增长0.6%，占营收超20% [11][12] - 长租公寓管理规模超27万间，GOP利润率约90% [11][12] - 物流冷链管理面积行业第一，库内服务收入同比增长42% [12][14] - 商业业务超10个项目筹开中 [12] 科技创新与效率提升 - AI审图技术审查85万张图纸，服务90余家合作伙伴 [18][19] - 无人机巡检完成32.5万次智能巡查，覆盖310个项目 [19] - 长租公寓自有渠道获客占比88%，前台GOP利润率近90% [19] - "飞鸽"工单系统覆盖3000个住宅项目，提升一线效能 [19] 战略合作与融合发展 - 与深铁集团合作推进TOD、物流机器人（如地铁配送创新）、长租公寓及商业协同 [8][9][10] - 设立Pre-REITs基金（如万新金石基金），探索REITs扩募及资产证券化 [17][18] - 与政府合作存量盘活（如杭州保障房项目） [18] 未来业绩与战略方向 - 新产品线毛利率改善至16%（如拾系、映象系） [10][11] - 推动经营业务"由重变轻"，通过REITs退出构建商业模式闭环 [15][17] - 聚焦客户服务提升（如长租公寓六大承诺）、数据协同及生态圈建设 [14][15][16]

挂牌出租标的资产审议程序 - 公司第十届董事会临时会议于2025年6月23-25日审议通过公开出租南京市秦淮区延龄巷27号房地产的议案 [1] - 董事会同意起始年租金挂牌价格为711.55万元/年 出租总面积13,325.11平方米 租赁期限13年(156个月) [1] - 租金按季支付 前三年租金单价不变 第四年起每三年递增5% 预计租金总收入9,709.73万元 [1] 挂牌进展及成交情况 - 标的资产于2025年7月16日至29日在南京市公共资源交易中心公开挂牌 起始年租金711.55万元/年 [2] - 在规定期限内仅万谷企业管理集团有限公司1家符合条件的意向承租方报名 [2] - 2025年8月20日公司收到成交确认书 确认承租方为万谷公司 成交价格711.55万元/年 总金额9,709.73万元 [2] 承租方基本信息 - 承租方万谷企业管理集团有限公司注册资本6,666.67万元 法定代表人金平 [3] - 公司住所位于南京市雨花台区小行路16号 经营范围涵盖企业管理、房地产经纪、物业管理等 [3] - 控股股东为江苏万谷财务管理有限公司 持股比例73.8% 与公司不构成关联关系 [4] 交易对公司资产配置的影响 - 本次出租有利于公司存量资产盘活 优化资源配置 获取长期稳定的租金收益 [4] - 交易通过公开挂牌方式实施 价格遵循市场定价原则 未损害公司及股东利益 [4]

公司资产处置 - 欣贺股份董事会审议通过对外出租闲置厂房议案 租赁厦门湖里区厂房面积2.03万平方米给厦门育利信物业有限公司 [2] - 租赁期限自2025年8月18日至2032年3月9日 总租赁金额约3006万元（含税） [2] - 交易金额在董事会审批权限内 无须提交股东大会批准且不构成关联交易 [2] 租赁条款细节 - 首年租赁费用每月18万元 第二年剩余月份每月20万元 第三年度起每月41万元 [2] - 租赁费用在第四年自然年度首日每年递增3% [2] 交易影响分析 - 出租闲置厂房可为公司带来长期稳定的租金收入 [2] - 有利于提高公司资产利用效率并盘活闲置资产 [2] - 符合公司及全体股东利益 [2]

资产处置交易 - 公司全资子公司广报经营拟通过广州产权交易所和广东联合产权交易中心公开挂牌转让报废的报印生产设备及附属设备等29项固定资产及一批备件 [1] - 转让资产底价设定为不低于评估价值104.0726万元 [1] - 此次资产处置旨在盘活现有资产并提升资产运营效率 [1]

核心观点 - 公司拟通过公开挂牌方式出租三宗闲置资产以提升资产利用效率和增加收益 但经过两次挂牌调整后仍未征集到符合条件的意向承租方 目前将挂牌底价进一步下调并需提交股东大会审议 [1][2][3] 资产出租方案调整 - 出租标的一挂牌底价从年租金1042万元下调至803万元 降幅22.9% [1][3] - 出租标的二挂牌底价从年租金165万元下调至132万元 降幅20% [1][3] - 出租标的三挂牌底价从年租金266万元上调至286万元 增幅7.5% 因增加办公化验楼建筑面积1538.77平方米 [1][3] 挂牌进展 - 首次挂牌于2025年4月25日在西安西部产权交易所进行 未征集到意向承租方 [2] - 二次挂牌于2025年5月28日进行 价格下调10%后仍未能成交 [3] - 截至公告日三宗资产已挂牌超过三个月 始终未达成交易 [3] 评估与定价机制 - 委托西安恒达房地产资产评估公司以2025年7月22日为基准日重新评估 [3][4] - 评估报告编号为西安恒达评字(2025)0095-0097号 [4][5] - 最终成交价以实际摘牌结果为准 采用公开挂牌方式确定市场定价 [1][4] 治理授权 - 董事会提请股东大会授权管理层办理出租事宜 包括确定承租方/价格/期限等具体事项 [4] - 授权期限自股东大会审议通过后一年 [4] - 因调整后全部租赁收入达到审议标准 需提交股东大会批准 [3][4] 资产状况与影响 - 出租资产为生产基地搬迁后位于西安高新区科技一路32号的闲置资产 [1] - 涉及公司及全资子公司西安易诺和创科技发展有限公司的三宗资产 [1][3] - 出租有利于提高资产使用效率并带来稳定租赁收益 对财务状况产生积极影响 [5]

监事会会议召开情况 - 第五届监事会第二十一次（临时）会议于2025年8月8日以现场方式召开 [1] - 会议通知于2025年发出 表决程序符合《公司法》《证券法》及《公司章程》规定 [1] 资产池业务审议情况 - 公司及分子公司继续开展资产池业务 总额不超过1亿元人民币 [2] - 资产池业务可提高资产使用效率和收益 有利于盘活资产 [1] - 参与主体包括分公司 全资子公司及控股子公司 公司具备有效风险控制能力 [1] - 担保事项符合证监会《上市公司监管指引第8号》及深交所相关规范要求 [2] 表决结果与后续程序 - 监事会表决结果：3票同意 0票反对 0票弃权 [2] - 本议案需提交股东大会审议 [2] 信息披露 - 详细内容参见2025年8月8日披露于深交所及巨潮资讯网的专项公告 [2]

资产出售计划 - 公司拟通过公开挂牌方式出售位于安徽省芜湖市经济技术开发区港湾路38号的部分土地、房屋、厂区配套设施及配电设备等资产 [1] - 挂牌底价为9450万元（含增值税），具体交易价格将按公开挂牌竞价结果确定 [1] - 资产评估基准日为2025年4月30日，评估机构为北京华亚正信资产评估有限公司（具备证券、期货相关业务资格） [1] 交易目的 - 本次交易旨在优化资源配置，盘活存量资产 [1] - 交易有助于公司聚焦战略重点，推动持续稳定健康发展 [1]

资产处置交易 - 公司全资子公司天津天宜向非关联方珠海格莱利摩擦材料股份有限公司出售汽车刹车片与配件项目产线相关机器设备 交易价格为1750万元 [1] - 公司全资子公司天津天宜向非关联方重庆弘脉天下工贸发展集团有限公司转让位于天津市武清区华宁道5号的国有建设用地使用权及地面建筑物 建筑面积16778.56平方米 转让价格为3390万元 [1] - 两项资产处置交易总金额达5140万元 旨在盘活公司资产并改善现金流 [1] 业务结构调整 - 通过处置天津天宜的土地厂房及汽车刹车片与钢背相关产线设备 公司正式剥离汽车刹车片及钢背业务 [1] - 轨道交通车辆闸片/闸瓦产线将转移至北京基地 相关产线设备将转移至天宜新材及体系内相关主体名下 [1] - 天津天宜子公司后续将办理注销手续 公司业务重心向轨道交通核心产品集中 [1] 子公司业务范围 - 天津天宜主要业务涵盖轨道交通车辆闸片/闸瓦、汽车刹车片及钢背三大产品线 [1] - 本次资产处置后 天津天宜将不再从事汽车刹车片及钢背业务 保留业务将进行地理转移 [1]