报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周超长信用债价格续跌、新债供给低增长、指数价格未修复、交易情绪偏弱，各期限活跃超长信用债与相近期限国债利差虽有收窄但净价修复慢，债市情绪处于观望期，参与超长信用债建议谨慎 [2][3][4][5] 各目录总结 存量市场特征 - 本周债市虽有修复，但市场对超长债情绪仍偏观望，超长信用债收益率进一步上行，2.4%-2.5%收益率的存量超长信用债只数较上周增长较多 [2][13] 一级发行情况 - 本周超长信用新债发行规模合计62.5亿，供给量持续处于较低水平，或因长债发行成本仍不算低，发债主体还在等待时机 [3][22] - 最新一周超长信用新债票面利率降幅较大，但绝对值仍位于年内较高水平 [3][22] - 受修复情绪带动以及可配债券资产缩量影响，本周超长信用新债认购热度回弹 [3][22] 二级成交表现 - 前半周债市小幅修复，10年以上国债指数周内涨跌幅回归正值，但超长信用债指数仍在走跌，10年以上AA+信用债指数环比下跌0.43% [4][29] - 本周超长信用债流动性进一步枯竭，7-10年产业债成交笔数降至160笔，10年以上信用债成交合计不足30笔；7年以上城投债收益率修复幅度在7bp之上，但超长产业债收益率未有明显下行迹象，7-10年品种与20-30年国债价差走阔至24.6bp [4][30] - 本周超长信用债高估值成交幅度开始收窄，20年以上城投债转为低估值成交；超长信用债TKN成交占比回升，但10年以上读数仍位于年内低点 [4][35] - 交易盘对超长信用债卖出行为持续，本周基金减持7年以上信用债规模仍有20亿；保险等配置盘承接行为延续，但承接力度有所弱化，本周增持集中在7-10年品种 [4][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 基本面仍利好债市，但稳增长政策或持续落地，边际上利空债市；央行将持续呵护流动性，资金面整体稳定；部分银行同业存单或有提价需求；非银机构资金搬家或边际减速；债市难以走出震荡趋势，建议控制久期，把握调整后的配置和交易机会，关注含税券、新老券等结构性机会 [1][2][9] 根据相关目录分别进行总结 9月债市前瞻 - 基本面利好债市，但稳增长政策或持续落地，边际上利空债市 [9] - 央行将持续呵护流动性，维持资金价格稳定，必要时重启国债买卖、降准，同时防止资金空转 [11] - 部分银行同业存单或有提价需求，9月银行补充负债需求提升，但信贷阶段性偏弱，存单提价或是结构性的 [2][13] - 非银机构资金搬家或边际减速，权益相对国债的风险溢价降低，长端、超长端国债利率性价比提升 [16] - 债市难以走出震荡趋势，建议控制久期，配置中短久期信用债，把握超跌反弹机会，关注含税券、新老券等结构性机会 [2][22] 8月债市复盘 债市走势复盘 - 风险偏好进一步推升，资金面边际收敛，债市调整持续，10Y国债利率先下后上 [24][25][26][27] 资金面 - 央行通过四大工具净投放5466亿元，资金面合理充裕，8月资金价格环比下行，3M同业存单发行利率宽幅震荡上行 [28][31][32] 二级走势 - 8月债市为熊陡行情，除1y国债利率外，其余关键期限国债利率均上行，除部分期限利差外，其余均走阔 [37] 债市情绪 - 8月银行间杠杆率与债基久期均下降，超长债换手率下降，国债利差走窄 [49][50] 债券供给 - 8月利率债净融资额环比增同比降，国债发行规模环比上升，地方政府债发行规模环比同比均下降，同业存单净偿还额小幅扩大 [56][61][63][64] 经济数据 - 7月工业企业利润降幅连续收窄，8月以来新房成交、运价指数表现较弱，电影消费同比较强，工业生产边际走弱 [68] 海外债市 - 美国核心通胀创2月新高，美联储官员释放降息信号，美债上涨，韩国、新加坡债市上涨 [78][79] 大类资产 - 股市大幅走强，原油、生猪价格走弱，8月大类资产表现为中证1000>沪深300>可转债>沪金>沪铜>中资美元债>中债>美元>螺纹钢>生猪>原油 [82] 政策梳理 - 8月多项政策出台，涉及城市发展、服务贸易、人工智能、房地产、设备更新、PPP项目、金融改革、消费贴息等领域，后续需关注政策落地效果 [86][89][90][91][93][94][97][99]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 前期通缩预期修正，股市上涨、市场风险偏好修复，造成长端利率调整，预计 10 年国债调整到 1.80%左右时，债市赔率凸显，机构交易意愿上升、配置盘下场，届时债市或迎来企稳 [8][29] 各部分总结 近期利率上行原因 - 资金利率持续低位，资金面宽松，短端利率变动不大，4 月以来资金利率下行，DR007 走低，同业存单利率呈下行趋势，8 月以来 1 年期同业存单利率在 1.60 - 1.65%低位区间运行 [11] - “反内卷”政策出台，通胀预期升温，抬升长端利率中枢，7 月 1 日相关会议及文章推动多行业“反内卷” [14] - 股市持续上涨，压制债市行情，7 月以来股市加速上涨，上证指数突破去年 10 月高点，市场风险偏好提升，压制债市长端行情 [16] 利率调整是否到位分析 - 股债相关性方面，目前上证指数与 10Y 国债收益率负相关性仍较强，今年 4 月以来股债负相关性一直偏强，股市持续修复上涨，预计后续股债负相关性仍将维持偏强态势，权益上涨或持续压制债市行情 [19] - 信贷比价方面，10Y 和 30Y 国债收益率与房贷实际收益强相关，2023 年以来 10Y 国债收益率在首套、二套房贷实际收益间波动，30Y 国债围绕二套房贷实际收益波动，截至 8 月 15 日，经调整后长端利率与信贷比价回归到合理区间 [20] - 期限利差角度，长端利率仍有上行空间，2019 年两轮调整行情中期限利差分别上升 25BP、27BP，本轮从 4 月 29 日到 8 月 15 日 10Y - 1Y 期限利差上行 21BP，按均值 26BP 看，本轮期限利差仍有 5BP 上行空间，若短端利率不变，长端利率或还有 5BP 调整空间 [24]

行业布局与产品线发展 - 截至2025年6月30日，10年前已布局短期纯债、中长期纯债、一级债基、二级债基、偏债混合型5类产品的基金公司仅有5家 [1] - 广发基金是早期通过"聚"字系列统一命名的公司，14只产品中有7只为"聚"系列，体现品牌化布局策略 [2] - 广发基金2008年成立首只含权债基广发增强债券，随后陆续推出一级债基广发聚利LOF、广发聚财信用债券等产品 [3] 产品业绩与基金经理稳定性 - 广发聚鑫成立12年累计回报181.10%，年化8.88%，由副总经理张芊持续管理且本人长期持有 [4][12] - 广发聚利LOF和广发双债添利由代宇管理，成立以来净值增长144.59%和76.46%，年化回报6.6%和4.52% [4] - 广发聚源纯债基金10个自然年度全部正收益，吴迪管理期间年度收益均超3.6%，最大回撤不超0.8% [7] 风险分层与策略体系 - "聚"系列构建低波、中波、高波三层产品体系，其中5只产品年化回报超5% [5] - 低波代表广发聚泰近三年净值回报11.80%，最大回撤2.35%，卡玛比率1.61倍同类排名第1 [8][10] - 中波产品广发聚财信用债券可转债仓位均值14.5%，吴敌任职后年化回报5.50%超同类均值4.23% [11] - 高波产品广发聚鑫股票仓位长期接近20%，可转债仓位曾达40%，成立年化8.80%位列同类前二 [12] 团队能力与运营特色 - 广发基金固定收益团队实现"投资、研究、交易"一体化体系，强调人才稳定性和长期培育 [14] - 多只产品十年未更换基金经理，如张芊管理广发聚鑫12年，代宇管理广发聚利LOF超10年 [4][12] - 产品设计注重策略多元性，如广发聚鑫为唯一可投港股的"聚"系列产品，港股仓位保持8%以上 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年6月30日三季度地方债发行已披露计划总计29585亿元 其中新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债占比分别为7%（2203亿元）、14%（4267亿元）、58%（17032亿元）、12%（3647亿元）[1] 根据相关目录分别进行总结 分月度情况 - 七、八、九月地方债发行计划占比分别为51%（12970亿元）、28%（7135亿元）、21%（5395亿元）[2] - 各月新增专项债占比分别为45%（13414亿元）、32%（9466亿元）、23%（6705亿元）[2] 分地区情况 三季度地方债发行计划 - 从高到低分别为广东省2378亿元、浙江省2082亿元、河北省1904亿元等[2] 三季度新增专项债发行计划 - 从高到低分别为广东省1931亿元、浙江省1522亿元、河北省1247亿元等[3]

国金证券与招商银行战略合作交流 - 国金证券研究所协同机构业务广东大区、投行总部、深圳分公司等部门负责人赴招商银行总行开展专题交流，聚焦固定收益研究领域[1] - 国金证券高级固收分析师毛庆秋系统介绍公司发展历程及研究所业务布局，重点回顾与招商银行在固定收益领域的合作案例[3] - 国金证券广东大区总经理孙元霞与投行总部业务经理吴舒结合区域经济特点，阐述广东大区业务开展情况及投行战略布局[3] 双方合作领域与互补性 - 招商银行投行部董事总经理张伟指出双方在债券承销、资产证券化及债务资本市场等领域具有高度互补性[3] - 招商银行债券发行与销售团队执行总经理别致环参与交流，涉及资产证券化业务合作[3] - 双方同意未来聚焦固收研究、债券发行、投资服务领域，建立常态化沟通机制[3] 合作机制与方向 - 双方将通过研究赋能、渠道共建、产品创新等方式深化战略合作[3] - 此次交流是继往合作基础上的重要升级举措[3]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 7月30日中央政治局会议召开，后续政策方向将影响债券市场，预计债市进入修复行情，10年和30年国债有望回到调整前位置 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 经济——巩固拓展向好回升势头 - 一、二季度GDP同比分别增长5.4%、5.2%，超出全年经济增长目标，经济运行稳中有进，但仍面临结构性问题，后续政策将托底经济，巩固回升势头 [1][11] 财政政策——"适时加力"、"落实落细" - 财政政策持续发力，会议强调落实积极财政政策、加快政府债券发行使用，上半年政府债券发行节奏较快，特别国债发行提前，若维持1 - 5月净融资节奏，8月或达年内发行额度上限，下半年财政或适时加力 [2][12] 货币政策——保持流动性充裕 - 会议坚持适度宽松货币政策基调，保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行，广谱利率将继续下行，7月25日保险产品预定利率调降，下半年银行存款利率仍有调降空间 [3][13] 行业出清——依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理 - 会议推进市场竞争秩序优化，依法治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为，从源头规范地方政府行为，治理过剩产能行业 [4][14] 消费投资——培育消费新增长点、"两重"建设拉动民间投资 - 会议定调释放内需潜力，实施提振消费专项行动，预计消费政策支持商品和服务消费，6月社零同比增长4.8%，增速回落，置换补贴行业拉动消费效果减弱 [15] - 会议强调高质量推动“两重”建设，6月固定资产投资同比转负，地产拖累，基建和制造业投资增速回落，“两重”建设可激发民间投资活力 [17] 房地产——政策重托底非刺激、"城市更新"或为重要抓手 - 会议强调开展城市更新，6月房地产销售面积和投资同比均回落，后续政策或托底市场，增加城市更新等潜在需求 [6][18] 债市策略——调整即机会 - 会议前债市快速调整，会议稳定预期后，债市将进入修复行情，资金宽松使债券有性价比，降低市场担忧和赎回风险，10年和30年国债有望回到调整前1.65%和1.85%的位置 [7][19]

核心观点 - 可转债市场估值持续创新高，绝对价格中位数达128元，逐渐冲击2022、2023年高位 [8] - 转债市场在固收+需求增强、权益指数突破、转债仓位偏低等因素支撑下，估值仍有上行空间，建议摒弃传统估值思维 [8] - 预计9月前转债市场确定性较强，系统性风险较小，但需警惕小规模回调，建议关注低价及偏股个券 [8] - 权益市场持续上行，科创50指数涨幅达4.63%，周期板块表现突出，市场情绪受雅下水电站动工等事件提振 [10] - 中证转债指数上涨2.14%，平价中枢上行2.6%至107.0元，转股溢价率中枢下降0.7%至22.1% [19] 可转债市场表现 市场整体表现 - 权益市场连续5周上行，上证指数涨1.67%，深证成指涨2.33%，创业板指涨2.67%，科创50涨4.63% [10] - 行业方面，建筑材料、煤炭、钢铁领涨，银行、通信、公用事业跌幅居前 [10] - 日均成交额增加3001.16亿元至1.84万亿元 [10] - 领涨转债中6只表现弱于正股，博瑞、博汇、聚隆转债涨幅居前，分别涨69.08%、35.83%、28.39% [10] 成交与估值 - 转债成交额显著放量至806.74亿元 [19] - 高价、中高评级转债表现较好，AAA评级、双低、大盘转债相对偏弱 [19] - 转股溢价率中位数22.1%，低于历史中位数29%，处于2020年以来的26%分位 [20] - 平价中枢持续上升，1/4分位、中位数、3/4分位分别较年初上涨19.9%、17.4%、12.8% [29] 行业与事件驱动 - 市场情绪受雅下水电站动工、人工智能大会、海南岛封关等事件提振，牛市预期强化 [8] - 基层治理能力提升和科技竞争力增强是此轮情绪的主要来源 [8] - 周期板块表现抢眼，申万一级行业27涨4跌 [16] 图表摘要 - 百元溢价率上行，高价、中高评级转债表现较好 [9] - YTM为正的转债数量持续减少 [10] - 平价中枢持续上行，转股溢价率中枢低位震荡 [26] - 上交所机构转债持仓未见改善，深交所持仓回升 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告主要对2025年7月23日固定收益市场进行了更新，涵盖中国IGs、金融、保险、房地产等多个板块债券表现，还介绍了新发行债券情况、宏观新闻及相关企业动态等信息，为投资者提供市场参考 [1][7][16] 各部分内容总结 交易台市场观点 - 昨日中国IGs长端如BABA/JD/SINOPE 48 - 57s涨0.5 - 1.9pts（利差收窄1 - 15bps）；金融板块HSBC/STANLN Float 30 - 31s买盘较好，利差收窄2 - 3bps；保险板块SHIKON/NSINTW/CATLIF 33 - 35s利差扩大1 - 5bps [1] - NIPLIF/MYLIFE 55s和FUKOKU Perp涨0.1pt；AT1s中SOCGEN 6.75/LLOYDS 6.413 Perps跌0.3 - 0.6pt，INTNED 3.875/HSBC 7.05 Perp涨0.1 - 0.2pt [1] - 香港市场BNKEA/NANYAN 34s利差不变至扩大2bps；LIFUNG宣布发行3.5年期美元债券，LIFUNG 5.25 08/18/25临近到期；HYSAN 7.2 Perp涨0.5pt；NWDEVL Perps跌0.2 - 0.7pt，NWDEVL 27 - 31s不变 [1] - 中国房地产板块GRNCH 28/CHIOLI 42 - 43s涨0.4 - 0.6pt；ROADKG 28 - 30s/Perps不变至跌0.7pt；非房地产板块WESCHI 26/HONGQI 28涨0.7 - 1.0pt；东南亚VEDLN 28 - 33s涨0.2 - 0.5pt；MONMIN 30再涨0.8pt，本周累计涨1.9pts [1] CNH市场 - CHMEDA宣布发行5年期和10年期CNH债券；高收益CNH LGFVs如LYGYIH 7.5 27s/SDGAOC 6.9 27s受追捧；境内AAA担保CNH LGFVs如QINLID 5.9 28s/HSIVEH 6.5 28s利差收窄 [2] 今日表现 - HAOHUA 28 - 30s利差收窄1 - 2bps，MEITUA 30利差扩大3bps；DAESEC 27 - 29s卖盘较好，利差扩大1 - 2bps；LASUDE 26涨0.5pt [3] - CHMEDA新CNH债券FV分别为2.25%/2.55%，较IPT的2.55%/2.85%降低；LIFUNG对LIFUNG 5.25 Perp发起最高5000万美元要约收购，定价预计7月28日，要约到期日7月31日，该永续债今早价格不变 [3] USD市场 - USD LGFVs中CPDEV 28涨0.1pt；高收益USD LGFVs如HBTUID 7.5 26s/XHCTID 7 27s/FZSZJJ 7 28s利差收窄约10bps；SOE永续债中CHPWCN Perp涨0.1pt，SPICPD Perp跌0.1pt [4] 昨日表现排名 | 表现最佳 | 价格 | 变化 | 表现最差 | 价格 | 变化 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | JD 4 1/8 01/14/50 | 79.7 | 1.9 | ROADKG 5.9 09/05/28 | 27.5 | -0.7 | | TSIVMG 1.55 12/17/29 | 71.0 | 1.2 | NWDEVL 10.131 PERP | 35.0 | -0.7 | | WESCHI 4.95 07/08/26 | 90.4 | 1.0 | SOCGEN 6 3/4 PERP | 98.6 | -0.6 | | MONMIN 8.44 04/03/30 | 96.7 | 0.8 | ROADKG 6.7 03/30/28 | 28.3 | -0.6 | | HONGQI 7.05 01/10/28 | 102.8 | 0.7 | ROADKG 6 03/04/29 | 27.5 | -0.5 | [5] 宏观新闻回顾 周二S&P涨0.06%、Dow涨0.40%、Nasdaq跌0.39%；特朗普称与日本达成关税协议，税率设为15%；美国财长称下周将与中国讨论延长8月12日对华进口关税期限；周二美国国债收益率下降，2/5/10/30年期收益率分别为3.83%/3.88%/4.35%/4.90% [7] 分析员市场观点 - 考虑到同行BIDUs和CHGRIDs债券情况，经新发行溢价和信用评级差异调整，认为中国蒙牛乳业拟发行的5年期和10年期CNH高级债券FV分别为2.25%和2.55%，而IPT分别为2.55%和2.85%，所得款项将用于根据发改委证书对现有债务再融资 [8] 蒙牛乳业情况 - 蒙牛是中国领先乳业公司，全球排名前十，具备全价值链能力，有400多个牧场合作伙伴；2024财年收入887亿元，液态奶占比82.4%；2024年毛利率升至39.6%，营业利润率升至8.2% [11] - 截至2024年12月，蒙牛现金余额329亿元，总债务346亿元，主要为银行贷款；可用信贷额度约860亿元，未使用664亿元；总债务/EBITDA和净债务/EBITDA分别为8.0x和0.4x，利息覆盖率3.0x；有三笔未偿还债券，流动性可控 [12] 离岸亚洲新发行情况 - 今日无定价的离岸亚洲新发行债券 [13] - 国泰君安国际控股拟发行3年期美元债券，定价SOFR + 115，评级 -/BBB+/-；焦作国有资本运营（控股）集团拟发行3年期美元债券，票面利率6.5%，未评级 [14] 其他新闻 - 昨日境内发行139只信用债券，金额2050亿元；本月迄今发行1473只，金额1.582万亿元，同比增19.7% [16] - 中国房地产贷款在刺激措施下升至两年高位；Del Monte寻求9月底前出售业务批准，有5.75亿美元竞购；佛山R&F Properties拍卖387套房产；京东、美团投资人形机器人初创公司；广州Kaisa Center因 Kaisa Group债务问题将被拍卖；Fitch给予Li & Fung BB评级，展望稳定；Road King要求相关债券持有人披露身份和持仓，截止日期8月1日下午4点（CET） [16]

核心观点 - 中短利率债年初以来表现持续偏弱，这种表现是对去年中短利率债相对偏强表现的修复 [2] - 去年中短利率债偏强主要由于央行对长端利率风险的提示及购买国债所致 [2] - 从利差角度看，中短债或不会继续相对偏弱，至少会跟随市场大势 [2] - 央行开启国债买卖对短债仍有至关重要的影响 [2] 行业表现 前五名行业 - 通信：1月涨幅15.7%，3月涨幅32.7%，1年涨幅49.0% [1] - 综合：1月涨幅9.9%，3月涨幅19.6%，1年涨幅70.5% [1] - 电子：1月涨幅9.4%，3月涨幅11.0%，1年涨幅35.8% [1] - 国防军工：1月涨幅8.6%，3月涨幅16.6%，1年涨幅38.6% [1] - 电力设备：1月涨幅8.4%，3月涨幅14.7%，1年涨幅28.3% [1] 后五名行业 - 美容护理：1月跌幅2.4%，3月涨幅2.4%，1年涨幅15.5% [1] - 煤炭：1月跌幅2.2%，3月跌幅2.7%，1年跌幅13.2% [1] - 交通运输：1月跌幅1.6%，3月涨幅2.1%，1年涨幅8.7% [1] - 石油石化：1月跌幅1.3%，3月涨幅7.5%，1年跌幅2.1% [1] - 公用事业：1月涨幅0.6%，3月涨幅3.8%，1年跌幅0.3% [1] 晨报回顾 - 《朝闻国盛：关税对通胀的影响开始显现——美国6月CPI点评》2025-07-17 [1] - 《朝闻国盛：右尾弹性下的小盘基金投资机遇分析》2025-07-16 [1] - 《朝闻国盛：白银的市场认知差》2025-07-15 [1]