财务表现 - 25H1实现收入13.13亿元 同比增长0.51% 归母净利润4.41亿元 同比下降1.66% [1] - 25Q2实现收入6.00亿元 同比增长7.59% 归母净利润1.68亿元 同比下降4.59% [1] 业务运营 - 榨菜量价基本稳定 萝卜销量提升明显 主要系新品风干萝卜研发上市 [1] - 公司坚持"双轮驱动"策略 产品优化升级 渠道持续深耕 [1] - 餐饮渠道有望延续增长势头 [1] 成本与盈利 - 青菜头价格保持稳定 利润弹性有望凸显 [1] - 费用投入加大 对短期利润造成一定压力 [1] 行业环境 - 调味品行业增长放缓 市场处于高度竞争状态 [1] 机构观点 - 天风证券根据半年报略调整盈利预测 维持"买入"评级 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 对应25-27年PE分别为19X/17X/16X [3][7] 核心观点 - 25H1收入同比微增0.51%至13.13亿元 归母净利润同比略降1.66%至4.41亿元 但Q2收入环比改善明显 同比增长7.59%至6.00亿元 [1] - 公司坚持"双轮驱动"策略 产品优化升级与渠道持续深耕 餐饮渠道有望延续 叠加青菜头价格稳定 利润弹性有望凸显 [3] - 调味品行业增长放缓 市场处于高度竞争状态 因此略下调盈利预测 预计25-27年营收分别为24/26/27亿元（原预测25/27/29亿元） [3] 财务表现 - 25Q2毛利率同比提升2.82pct至52.00% 主要受益于成本红利兑现（榨菜毛利率同比+3.89pct）但净利率同比下降3.59pct至28.09% [2] - 销售费用率同比大幅增加5.09pct至17.18% 主要因市场推广费增加（大商超、连锁便利、生鲜渠道定点爆破及促销活动） [2] - 预计25-27年归母净利润分别为8.2/8.9/9.5亿元（原预测8.7/9.3/9.9亿元） 同比增长3%/8%/7% [3] 产品结构 - 榨菜业务保持稳健 25H1营收11.23亿元（同比+0.45%） 销量同比-1% 吨价同比+1.63% [1] - 萝卜产品增长显著 营收0.33亿元（同比+38.35%） 销量同比+43% 主要因新品风干萝卜上市丰富产品线 [1] - 泡菜营收1.19亿元（同比-8.37%） 其他产品营收0.37亿元（同比+9.30%） [1] 渠道优化 - 经销商数量净减少369家至2446家 主要对布局不合理及渠道冲突的经销商进行优化 平均经销商收入同比提升15.66%至53.59万元/家 [2] - 线上收入达9229万元 毛利率47.94% 区域市场中华东（+5.55%）、华中（+7.84%）及出口（+6.93%）表现较好 [2] - 华南（-0.24%）、华北（-8.39%）、中原（-4.82%）等区域收入同比下滑 [2] 财务预测 - 预计25年营收24.39亿元（同比+2.17%） 26年25.90亿元（+6.18%） 27年27.41亿元（+5.85%） [5][12] - 预计毛利率持续改善 从25年52.72%提升至27年53.78% 净利率从33.79%提升至34.72% [12] - ROE保持稳定 25-27年分别为9.02%/9.28%/9.48% 资产负债率维持在5%-7%的低水平 [12]

投资策略周报 2025 年 09 月 07 日 行业分化下，市场的配置思路发生变化 策略研究团队 ——投资策略周报 韦冀星（分析师） 简宇涵（分析师） weijixing@kysec.cn jianyuhan@kysec.cn 证书编号：S0790525050005 坚定牛市思维，双轮驱动，科技为先 市场突破后，我们对于指数的长期趋势仍维持乐观判断:（1）坚定牛市思维，证券 化率视角下，当前估值仍有上行空间，持续看好。（2）市场结构呈现【双轮驱动】， 一是全球科技共舞下的成长品类提供强劲的弹性，二是"反内卷"牵头下周期与顺 周期交易 PPI 修复的扩散行情。（3）不应该在积极的市场中做"惊弓之鸟"，应"坚 守自我，科技为先"。（4）风格上，看好成长板块，在市场风险偏好高位，成长更易 跑出超额。（5）如果有投资者相对畏高，对于想寻找除了前期涨幅累积较多的光模 块、PCB、创新药、科创芯片、液冷以外的低位品种进行高低切，我们认为当前应 该重点关注游戏、传媒、互联网、华为产业链(消费电子)等品种。 业绩视角：行业盈利分化，结构重于全局 风险提示：宏观政策超预期变动加快复苏进程；全球流动性及地缘政治恶化风 险；前瞻指 ...

核心管理层变动 - 吴秉琪被任命为华侨城集团有限公司党委副书记、董事，并提名为总经理人选 [4] - 张振高被免去党委书记、党委常委、董事长、董事职务并退休，刘凤喜被免去党委副书记、党委常委、董事职务并不再担任总经理 [4] - 公司管理层已完成交替，官网已更新管理团队信息 [6] 新任总经理背景 - 吴秉琪出生于1971年，现年54岁，毕业于同济大学工业与民用建筑工程专业，后获澳大利亚南澳大学工商管理硕士学位 [8] - 职业经历覆盖房地产全周期，1993年加入华润集团，曾任华润物业董事、副总经理，华润营造董事、副总经理等职务 [8] - 2007年进入华润置地，2013年10月任高级副总裁兼战略总监、成都区域总经理，2019年2月出任执行董事，2022年7月升任华润置地总裁，任内推动华北大区2022年销售额突破521亿元，位居北京房企前三 [8] - 2023年9月就任中国建筑集团有限公司党组成员、副总经理，10月任中国建筑股份有限公司副总裁、总法律顾问 [8] 公司财务状况 - 公司连续3年亏损，2022年至2024年期间分别亏损109.05亿元、64.92亿元、86.62亿元，累计亏损超260亿元 [10] - 2025年上半年实现营业收入约113.17亿元，同比减少50.82%，净利润亏损28.68亿元 [11] - 截至2025年6月30日，总负债规模达2410.86亿元，其中流动负债1491.03亿元 [12] - 有息负债总额为1288.3亿元，与2024年末的1295.6亿元基本持平，债务规模总体保持稳定 [17] 业务表现与挑战 - 2025年上半年房地产业务营收同比大幅下滑73.51%，毛利率进一步下滑至5.49% [12] - 长期依托的"文旅+地产"业务模式在当前市场环境下遭遇挑战 [12] - 公司已开始转型，将文旅与地产业务在组织架构上进行分割，主业重新回到房地产之上 [12] - 经营战略调整为"一体两翼三功能"新发展模式，聚焦"一体"由各事业部和城市公司负责房地产开发销售业务，围绕"两翼"巩固物业、商业、酒店、会展等业务 [12] 资产处置与战略调整 - 公司不断梳理资产包情况，出清收益较低资产 [13] - 陆续出让上海宝格丽酒店、西安华侨城实业、丽江国旅49.53%股权、云南文产城市商业文化综合投资有限公司等资产 [14] - 2025年上半年新增一个土地储备项目，位于重庆沙坪坝小龙坎，土地总价款4.57亿元 [18] - 明确"双轮驱动"发展策略：旅游业务以存量产品提升和增量项目拓展并重，房地产业务聚焦资源优化与产品提升 [18]

核心管理层变动 - 张振高被免去华侨城党委书记、党委常委、董事长、董事职务并退休 刘凤喜被免去党委副书记、党委常委、董事职务并不再担任总经理职务 [2] - 吴秉琪任华侨城党委副书记、董事 并提名为集团总经理人选 [2] - 吴秉琪出生于1971年 毕业于同济大学工业与民用建筑工程专业 拥有澳大利亚南澳大学工商管理硕士学位 1993年加入华润集团 2007年转入华润置地 历任高级副总裁、执行董事、首席人力资源官等职务 2023年9月任中国建筑副总经理 [6] 公司财务表现 - 2025年上半年营业收入113.2亿元 归母净亏损28.7亿元 同比均下跌 [11] - 连续三年半净利润亏损 2022年至2024年分别亏损109.05亿元、64.92亿元、86.62亿元 总亏损额超260亿元 [11] - 利润下滑主要因项目结转收入金额和毛利率同比下降 [13] - 2025年上半年签约销售面积60.7万平方米 签约销售金额94.9亿元 行业排名第44位 [13] 债务与投资管理 - 截至2025年6月末有息负债总额1288.3亿元 与2024年末的1295.6亿元基本持平 [13] - 中长期借款占比提升至68.3% 较2024年末的65.2%上升3.1个百分点 短期借款及一年内到期负债占比降至31.7% [13] - 2022年和2023年土地投资额分别为15亿元、60亿元 2024年停止拿地 [13] - 2025年上半年新增重庆沙坪坝小龙坎项目 土地面积1.8万平方米 计容建筑面积5.28万平方米 土地总价款4.57亿元 [13] 战略调整与业务聚焦 - 明确"双轮驱动"策略：旅游业务侧重存量提升与增量拓展 房地产业务聚焦资源优化与产品提升 [14] - 2022年起战略调整为"一体两翼三功能"模式 主业重回房地产 并出清低收益资产 [16] - 资产出清包括上海宝格丽酒店、西安华侨城实业、丽江国旅49.53%股权、云南文产商业文化公司等 [16] 行业背景与管理层挑战 - 房地产市场未处上行周期 公司业绩承压 [17] - 吴秉琪曾带领华润置地华北大区在北京市场实现413亿元销售额 位列当地房企三甲 [18] - 中国建筑2024年房地产业务销售额4219亿元 行业前列 新增土地储备882万平方米 总购地金额1385亿元 [18]

管理层变动 - 张振高被免去党委书记、党委常委、董事长、董事职务并退休 刘凤喜被免去党委副书记、党委常委、董事职务并不再担任总经理职务 [2] - 吴秉琪新任华侨城党委副书记、董事 并被提名为集团总经理人选 [2] - 吴秉琪出生于1971年 拥有同济大学工业与民用建筑工程专业背景及澳大利亚南澳大学工商管理硕士学位 曾长期任职于华润集团及华润置地 2023年9月起担任中国建筑副总经理 [6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入113.2亿元 归母净亏损28.7亿元 [9] - 2022年至2024年分别亏损109.05亿元、64.92亿元和86.62亿元 三年半累计亏损超260亿元 [9] - 2025年上半年实现签约销售面积60.7万平方米 签约销售金额94.9亿元 [11] 债务与投资状况 - 截至2025年6月末有息负债总额1288.3亿元 与2024年末的1295.6亿元基本持平 [11] - 中长期借款占比提升至68.3%（较2024年末上升3.1个百分点） 短期债务占比降至31.7% [11] - 2022年、2023年土地投资额分别为15亿元和60亿元 2024年停止拿地 2025年上半年新增重庆沙坪坝项目（土地面积1.8万平方米 计容建筑面积5.28万平方米 土地价款4.57亿元） [11] 战略调整 - 明确"双轮驱动"发展策略：旅游业务注重存量提升与增量拓展 房地产业务聚焦资源优化与产品提升 [12] - 2022年起战略调整为"一体两翼三功能"模式 主业重新回归房地产开发销售 [14] - 持续出清低收益资产 包括转让上海宝格丽酒店、西安华侨城实业及多家子公司股权 [14] 行业背景与管理层挑战 - 公司正处于业绩筑底期 面临房地产市场下行周期的经营压力 [4][15] - 新任管理层需重点解决业务重塑与整合问题 市场关注吴秉琪的央企管理经验能否带动业务改善 [15] - 吴秉琪曾带领华润置地华北大区实现北京市场413亿元销售额 在中国建筑任职期间地产业务年销售额达4219亿元（2024年） [15]

管理层变动 - 吴秉琪任华侨城党委副书记、董事 提名为集团总经理人选 张振高免职退休 刘凤喜免职不再担任总经理职务[1] - 吴秉琪出生于1971年 毕业于同济大学工业与民用建筑工程专业 拥有澳大利亚南澳大学工商管理硕士学位[1] - 吴秉琪1993年加入华润集团 2007年转入华润置地 历任高级副总裁、执行董事、首席人力资源官 2023年9月任中国建筑副总经理[1][2] 财务表现 - 2025年上半年营业收入113.2亿元 归母净亏损28.7亿元 同比均下跌 连续三年半净利润亏损[2] - 2022年至2024年分别亏损109.05亿元、64.92亿元、86.62亿元 总亏损额超260亿元[2] - 利润下滑主要因项目结转收入金额和毛利率较上年同期下降[2] 债务与投资 - 截至2025年6月末有息负债总额1288.3亿元 与2024年末1295.6亿元基本持平[3] - 中长期借款占比提升至68.3% 较2024年末65.2%上升3.1个百分点 短期借款及一年内到期负债占比降至31.7%[3] - 2022年和2023年土地投资额分别为15亿元、60亿元 2024年停止拿地 2025年上半年新增重庆沙坪坝项目 土地面积1.8万平方米 计容建筑面积5.28万平方米 土地总价款4.57亿元[3] 战略调整 - 明确"双轮驱动"发展策略 旅游业务侧重存量产品提升和增量项目拓展 房地产业务聚焦资源优化与产品提升[3] - 2022年调整为"一体两翼三功能"模式 聚焦房地产开发销售业务 巩固物业、商业、酒店、会展等业务[4][5] - 陆续出让上海宝格丽酒店、西安华侨城实业、丽江国旅49.53%股权等收益较低资产[5] 新管理层背景 - 吴秉琪职业生涯覆盖房地产全周期 在华润置地执掌华北大区时实现北京市场413亿元销售额 将公司送入北京房企三甲[5] - 在中国建筑任职期间 2024年公司新增土地储备882万平方米 总购地金额1385亿元 房地产业务销售额4219亿元 位居行业前列[6]

管理层变动 - 吴秉琪任华侨城党委副书记、董事 提名为集团总经理人选 张振高退休 刘凤喜被免职[2] - 吴秉琪拥有房地产行业全周期经验 曾任职华润置地高级副总裁及中国建筑副总经理[2][5] - 管理层更替发生在公司业绩筑底期 新管理层面临重塑整合公司的挑战[2][5] 财务表现 - 2025年上半年营业收入113.2亿元 归母净亏损28.7亿元 同比均下跌[3] - 2022年至2024年分别亏损109.05亿元、64.92亿元、86.62亿元 累计亏损超260亿元[3] - 利润下滑主要因项目结转收入金额和毛利率下降[3] 债务与资金管理 - 截至2025年6月末有息负债总额1288.3亿元 与2024年末1295.6亿元基本持平[3] - 中长期借款占比提升至68.3% 较2024年末上升3.1个百分点 短期债务占比降至31.7%[3] 土地投资策略 - 2022-2023年土地投资额分别为15亿元、60亿元 2024年停止拿地[4] - 2025年上半年新增重庆沙坪坝项目 土地面积1.8万平方米 计容建筑面积5.28万平方米 土地总价款4.57亿元[4] 业务战略调整 - 明确"双轮驱动"策略：旅游业务注重存量提升与增量拓展 房地产业务聚焦资源优化与产品提升[4] - 2022年起战略调整为"一体两翼三功能"模式 重新聚焦房地产开发销售业务[4][5] - 持续出清低收益资产 包括出售上海宝格丽酒店、西安华侨城实业等多项资产[5] 行业比较 - 2025年上半年签约销售面积60.7万平方米 销售金额94.9亿元 行业排名第44位[3] - 吴秉琪曾带领华润置地在北京市场实现413亿元销售额 中国建筑2024年地产业务销售额达4219亿元[5][6]

股价表现 - 康耐特光学股价上涨5.49%至46.86港元 成交额达8698.92万港元 [1] 指数纳入与流动性 - 公司获纳入恒生综合指数 变动于9月5日收市后实施并于9月8日生效 [1] - 纳入恒生综合指数后流通性将得到抬升 [1] 行业地位与竞争优势 - 公司为全球树脂镜片龙头 技术、产能、客户壁垒深厚 [1] - 高折率产品加速放量 智能眼镜光学镜片产能爬坡 [1] 增长驱动因素 - 盈利高增路径清晰 受益于高折率产品与智能眼镜镜片业务 [1] - 形成传统树脂镜片基石业务与智能眼镜光学镜片第二成长曲线的双轮驱动模式 [1] - 市场对AR眼镜镜片价值量及份额提升存在预期差 [1]

核心财务表现 - 上半年实现营业收入221亿元 归属于上市公司股东的净利润8.95亿元 扣非归母净利润9.47亿元[1] - 毛利率达26.85% 较去年同期提升5.25个百分点[1] - 经营性现金流净额2.86亿元 在手现金余额91.83亿元 净负债率53.40%保持低位[2] 销售与回款状况 - 合同销售金额103.30亿元 销售面积133.5万平方米[2] - 回款金额118.84亿元 回款率高达115.05%[2] - 已售未结转面积1179.19万平方米（含合联营项目）为未来利润增长奠定基础[2] 商业运营表现 - 商业运营总收入69.44亿元 同比增长11.8%[4] - 物业出租及管理业务毛利45.73亿元 占总毛利比例提升至77.06%[4] - 商业毛利率达71.20% 出租率保持97.81%行业领先水平[4] - 吾悦广场客流总量9.5亿人次同比增长16% 总销售额515亿元（不含车辆销售）同比增长16.5%[6] 融资与债务管理 - 融资余额522.76亿元 较年初压降13.74亿元[2] - 合联营权益有息负债降至25.82亿元 较年初下降6.91亿元[2] - 成功发行3亿美元境外债券和10亿元中期票据 票面利率2.68%[7] - 整体平均融资成本5.55% 较2024年末下降0.37个百分点[7] - 上半年偿还境内外债券10.67亿元 保持"零违约"记录[7] 业务发展战略 - 坚持"住宅+商业"双轮驱动模式 注重资产价值守护[3] - 上半年完成16000余套住宅集中交付 强化工程品质管控[3] - 全国布局205座吾悦广场 已开业174座 开业面积1608.14万平方米[4] - 通过"五边形经营理念"重构商业场景 打造差异化体验[4] 新兴业务拓展 - 代建业务新增签约面积超305万平方米 同比增长28%[8] - 累计管理项目115个 其中商业综合体65个 总建筑面积超1900万平方米[8] - 经营性物业贷及其他融资新增44.79亿元[7] - 经营性收入覆盖利息支出4倍 商业现金流自我造血能力增强[6]