报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季报，业绩符合预期，归母净利润同比提升因单质肥价格回暖带动复合肥销量同比大幅提升 [5] - 25Q1单质肥价格企稳回暖，公司复合肥销量同比提升显著，产能和海外销量均有增长 [5] - 联碱价格同比承压但环比企稳，板块盈利有望改善，公司将优化产业结构 [5] - 磷酸分级利用投产提升效益和盈利能力，磷矿、合成氨等项目顺利推进，公司将夯实低成本优势 [5] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测，对应EPS和PE，维持增持评级 [5] 财务数据及盈利预测 营业总收入 - 2024年为203.81亿元，同比降6.4%；2025Q1为57.12亿元，同比增15.3%；2025E为210.53亿元，同比增3.3%；2026E为239.17亿元，同比增13.6%；2027E为265.50亿元，同比增11.0% [2] 归母净利润 - 2024年为8.04亿元，同比降9.8%；2025Q1为2.54亿元，同比增19.0%；2025E为9.32亿元，同比增15.9%；2026E为10.78亿元，同比增15.6%；2027E为12.46亿元，同比增15.6% [2] 每股收益 - 2024年为0.67元/股；2025Q1为0.21元/股；2025E为0.77元/股；2026E为0.89元/股；2027E为1.03元/股 [2] 毛利率 - 2024年为10.7%；2025Q1为11.7%；2025E为11.3%；2026E为11.6%；2027E为11.9% [2] ROE - 2024年为9.1%；2025Q1为2.8%；2025E为9.8%；2026E为10.2%；2027E为10.5% [2] 市盈率 - 2024年为12；2025E为10；2026E为9；2027E为8 [2] 市场数据 - 2025年4月25日收盘价7.90元，一年内最高/最低9.22/6.40元，市净率1.1，息率3.80，流通A股市值69.77亿元，上证指数3295.06，深证成指9917.06 [3] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产7.42元，资产负债率61.73%，总股本12.08亿股，流通A股8.83亿股 [3] 财务摘要 营业总收入 - 2023A为217.67亿元；2024A为203.81亿元；2025E为210.53亿元；2026E为239.17亿元；2027E为265.50亿元 [7] 归属于母公司所有者的净利润 - 2023A为8.92亿元；2024A为8.04亿元；2025E为9.32亿元；2026E为10.78亿元；2027E为12.46亿元 [7]

（央视财经《经济信息联播》）伞，在我们的日常生活中随处可见。放眼全球，每三把伞就有一把产自 浙江绍兴上虞区的崧厦街道。凭借年产6.2亿把伞的规模，崧厦撑起了上百亿元的产业，伞具远销上百 个国家和地区。 2024年，绍兴一家伞企出口雨伞1000万把，同比增长10%，其中60%销往日本和欧洲。重量只有66克、 售价约250元的"羽毛伞"是热销海外的"爆品"。 浙江绍兴天玮雨具有限公司营销副总经理 潘旭东：在研发上，每年投入接近两百多万元，每年新增专 利大概有三十多项，自我开发的产品才有自我定价权。 源源不断的创新，让中国伞企在国际市场上拥有了主动权，而环环相扣的上下游，则是从不断创新到快 速"上新"的关键。从"一块布"到"一把伞"需要多长时间？ 浙江绍兴上虞华联印染有限公司总经理 吕赛飞：我们原材料端有20%到30%的比例来自上虞的本土企 业，我们跟下游的伞企经常做交流，可以反馈到他们对原材料端需求的改变。 据统计，崧厦伞业年产值规模达150亿元，成为国内最大的伞具生产和出口基地，近70%的产品销往欧 洲、美洲等140多个国家和地区。 浙江绍兴上虞伞业商会会长 吕信龙：在品牌建设方面，通过跨境电商、国际展会等渠道 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收63.14亿元同比降5.15%，归母净利润5.04亿元同比降26.21% [2] - 一季度氨纶价格回暖、己二酸价格震荡下行，四月氨纶价格回落预计二季度承压，公司氨纶产业链一体化项目在建有望提升盈利能力 [3] - 预计公司2025 - 2027年营收273.2/286.5/299.3亿元，归母净利润19.84/21.74/23.33亿元，EPS为0.40/0.44/0.47，当前股价对应PE分别为16.88/15.34/14.36 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2025年4月26日公司披露一季报，2025Q1营收63.14亿元同比降5.15%，归母净利润5.04亿元同比降26.21% [2] 经营分析 - 一季度氨纶20D - 40D各品种价格较去年四季度回暖，原材料MDI价格震荡下行，产品利润修复，企业经营压力缓和；公司25年一季度营收环比降3.74%，归母净利润环比增145.9%，盈利能力显著改善；四月氨纶价格回落至底部，预计二季度价格依旧承压 [3] - 己二酸产品价格1 - 2月回升，3月以来持续下跌，较24年Q4更低，产品利润持续承压 [3] - 公司聚焦打造上下游产业链一体化格局，在建产能15万吨/年氨纶项目、110万吨天然气一体化及24万吨PTMEG氨纶产业链深化项目，随着一体化项目完善，氨纶产品成本优势将强化，盈利能力将提升 [3] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年实现营收273.2/286.5/299.3亿元，归母净利润19.84/21.74/23.33亿元，EPS为0.40/0.44/0.47，当前股价对应的PE分别为16.88/15.34/14.36，维持“增持”评级 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|26,298|26,931|27,322|28,648|29,926| |营业收入增长率|1.60%|2.41%|1.45%|4.85%|4.46%| |归母净利润(百万元)|2,478|2,220|1,984|2,174|2,333| |归母净利润增长率|-12.85%|-10.43%|-10.62%|9.56%|7.33%| |摊薄每股收益(元)|0.499|0.447|0.400|0.438|0.470| |每股经营性现金流净额|0.50|0.61|0.83|0.75|0.81| |ROE(归属母公司)(摊薄)|9.94%|8.39%|7.18%|7.51%|7.69%| |P/E|13.44|18.29|16.88|15.41|14.36| |P/B|1.34|1.53|1.21|1.16|1.10|[9] 附录：三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表预测数据，以及比率分析、每股指标、增长率、资产管理能力、偿债能力等指标数据 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|3|15|17|20|46| |增持|0|1|1|1|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.06|1.06|1.05|1.00|[12]

财务表现 - 2024年公司实现营收275 39亿元 同比增长3% 归母净利润21 69亿元 同比减少33% 向全体股东每10股派发人民币现金股利6元（含税）[1] - 2025年一季度公司实现营收70 60亿元 同比减少3% 归母净利润6 86亿元 同比减少28%[1] - 钛白粉业务营收190亿元 同比增长7% 毛利率31% 同比提升2 8个百分点 销量125万吨 同比增长8% 均价同比下降1%[2] - 海绵钛业务营收27亿元 同比增长17% 毛利率3% 同比下降14 8个百分点 销量7万吨 同比增长42% 均价同比下降18%[2] 业务运营 - 钛白粉和海绵钛产销量创新高 出口重心转向中东、东南亚等新兴市场[2] - 2025年一季度硫酸法（金红石）钛白粉价格同比下降10% 环比下降1% 氯化法钛白粉价格同比下降11% 环比下降1% 海绵钛价格同比下降3% 环比上升11%[2] - 1-3月钛白粉出口50万吨 同比增长2% 环比增长8%[2] - 生产钛精矿149万吨 同比增长1% 全部内部使用[2] 战略布局 - 加强上游原材料保障 推进"红格北矿区两矿联合开发"与"徐家沟铁矿开发"两大核心项目 取得云南省武定县长冲钛矿探矿权[3] - 加快推进禄丰钛业年产20万吨氯化法钛白粉生产线项目的产能释放 筹划后续产能 扩大规模[3] - 拟以自有资金对全资子公司佰利联香港增资1亿美元 支持对外投资和业务拓展 扩大海外市场份额 建立海外生产基地[3] - 积极应对欧盟、巴西、印度等地反倾销调查 推动全流程国际化[3]

文章核心观点 公司2025年一季报业绩良好，复合肥量利提升推动业绩增长，产业链一体化优势增强，行业龙头地位提升，复合肥刚需属性强，新项目投产后成长空间大，维持“强烈推荐”投资评级 [1][2][3] 业绩表现 - 2025年一季报显示公司实现收入46.68亿元，同比增长39.98%，归母净利润5.15亿元，同比增长49.61%，扣非净利润4.99亿元，同比增长52.15% [1] - 2025年一季度公司收入增长得益于产品销量提升，销售毛利率18.2%，较2024年综合毛利率提高2.53pct，盈利能力有望持续修复 [1] 行业情况 - 过去几年单质肥价格暴涨暴跌影响复合肥生产销售，2023年三季度以来单质肥价格转为底部震荡，复合肥企业和经销商经营秩序逐步恢复，磷酸一铵和复合肥毛利率将恢复至合理水平 [1] - 农业种植具有刚性，国家强调粮食安全巩固了复合肥消费的刚性需求，我国复合肥主要在国内消化，基本不受近期关税政策影响 [3] - 近年来大宗原材料价格大幅波动及环保要求趋严，复合肥行业集中度持续提升，落后中小企业逐步被淘汰，具备资源与渠道优势的企业优势显著，土地流转为复合肥龙头企业带来发展机遇 [2] 公司优势 - 公司坚持产业链一体化布局，拥有国内最大的磷酸一铵产能、磷矿石产能和钾肥进口权，配套生产合成氨、硫酸等，提升磷矿和合成氨自给率可强化布局、增强抗风险能力、加深成本优势、巩固核心竞争力 [2] - 公司通过布局新型肥料市场优化产品结构，新型复合肥销量占比逐年提升，带动复合肥整体毛利率向上 [1] 未来展望 - 公司积极推动磷系新材料循环经济产业园项目，控股股东旗下磷矿逐步注入公司，两个矿合计产能330万吨/年，如顺利注入并投产将增强产业链一体化优势、提升盈利水平 [3] 投资评级 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为16.3亿、18.3亿、20.1亿元，EPS分别为1.30、1.46、1.60元，当前股价对应PE分别为11、10、9倍，维持“强烈推荐”投资评级 [3]

公司2024年业绩表现 - 2024年公司实现营收155 63亿元 同比增长3 07% 归母净利润13 15亿元 同比增长8 99% 扣非后归母净利润12 41亿元 同比增长6 75% [2] - 2024Q4单季度营收31 96亿元 同比减少0 56% 环比减少19 04% 归母净利润2 02亿元 同比减少6 52% 环比减少46 11% [2] 磷复肥业务分析 - 2024年磷复肥业务营收147 39亿元 同比增长3 6% 销量549万吨 同比增长8 3% 其中磷肥营收35 56亿元 同比增长16 5% 常规复合肥营收69 13亿元 同比减少8 0% 新型复合肥营收42 69亿元 同比增长16 5% [3] - 新型复合肥销量138万吨 2018-2024年CAGR达16 6% 在复合肥销售中销量占比31 7% 销售额占比38 2% [3] - 磷复肥业务毛利率同比提升1 6pct至16 7% 主要受益于新型复合肥销售占比提升及上游单质肥价格波动趋缓 [3] 费用与产能布局 - 2024年销售费用率提升0 19pct 研发费用率提升0 48pct 财务费用率提升0 10pct 管理费用率下降0 02pct [3] - 公司现有高浓度磷复肥产能1028万吨/年 磷矿石产能90万吨/年 磷酸铁产能5万吨/年 配套硫酸412万吨/年 合成氨30万吨/年 [4] - 在建磷矿石产能180万吨/年 精制磷酸10万吨/年 白炭黑2万吨/年 无水氟化氢3万吨/年 [4] 新材料产业园项目 - 公司与地方政府签署磷系新材料循环经济产业园项目协议 总投资96亿元 一期投资52亿元 将建设150万吨/年选矿 80万吨/年硫酸 30万吨/年磷酸等产能 [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][18] 报告的核心观点 - 锂价下行拖累业绩，锂盐产销量快速提升，2024年公司营收189.06亿元，同比-42.66%，归母净利-20.74亿元，同比-141.93%，主要因锂盐价格下降和所持Pilbara股价下跌致公允价值变动损失，2024年公允价值变动损失约14.89亿元，年末计提各项资产减值损失约4.79亿元；2024年锂产品产量13.03万吨LCE，同比+24.94%，销量12.97万吨LCE，同比+27.41% [1][6][9] - 锂资源布局进入收获期，产业链一体化布局稳步拓展，上游多个锂资源项目有进展，中游锂盐深加工产能扩张，下游锂电池业务多领域布局且有研发成果，锂电池回收业务也有发展 [13][14][15] 各部分总结 产销数据 - 2024年锂产品产量13.03万吨LCE，同比+24.94%，销量12.97万吨LCE，同比+27.41%，库存量约7765吨，同比+7.25% [1][9] - 2024年动力储能产品产量约11.44Gwh，同比+7.76%，销量约8.20Gwh，同比-0.05%，库存量约6.53Gwh，同比+98.73%；消费电子产品产量约3.37亿只，同比+20.80%，销量约3.34亿只，同比+19.49%，库存量约3817万只，同比+9.40% [9] 财务数据 - 2024年末资产负债率为52.80%，较2023年末上升9.86个百分点；在手货币资金约59.44亿元，同比-37.31%；在手存货约86.13亿元，同比+4.23% [10] - 2024年销售费用约1.47亿元，同比+31.59%；管理费用约8.71亿元，同比-11.30%；研发费用约9.11亿元，同比-27.20%；财务费用约8.74亿元，同比+50.22% [10] - 拟向全体股东每10股派发现金红利1.5元(含税)，总计派发现金分红总额约3.03亿元 [1][10] 上游锂资源情况 - Mt Marion90万吨/年混合品位锂辉石精矿产能2024年调整优化经营目标，未来计划通过选矿工艺升级及开发地下开采等降成本 [2][13] - Cauchari盐湖一期年产4万吨碳酸锂项目爬坡顺利，2024年产量达2.54万吨LCE，2025年计划生产3.0 - 3.5万吨LCE，还计划增加一条5000吨LCE示范线 [2][13] - Mariana盐湖一期年产2万吨氯化锂生产线2025年2月正式投产，预计下半年稳定供应产品 [2][13] - Goulamina项目一期规划年产50.6万吨锂辉石精矿产能已建成投产，2025年逐步释放产能 [2][13] - 阿根廷PPG锂盐湖项目处于前期准备阶段；江西横峰松树岗项目建设中，已完成探转采手续获采矿许可证；内蒙古蒙金矿业加不斯锂钽矿项目一期60万吨/年采选工程完成建设并取得安全生产资质，预计2025年完成产能爬坡并逐步达产 [2][13] 中游锂盐深加工 - 截至目前国内形成约合15万吨LCE以上锂盐产品生产能力，加上阿根廷Cauchari锂盐湖4万吨LCE产能以及Mariana盐湖2万吨氯化锂产能，总产能达20万吨LCE以上 [3][14] - 2024年丰城赣锋一期年产2.5万吨氢氧化锂项目产能爬坡并逐步达产；四川赣锋年产5万吨锂盐项目2024年底建成投产，2025年逐步释放产能；青海赣锋一期年产1000吨金属锂项目已建成正在调试；宁都赣锋产品品质提高；新余赣锋连续自动化改造降本增效，电池级氟化锂工艺优化效果显著 [14] 下游锂电池业务 - 在多地设立锂电池研发及生产基地，动力锂电池用于商用领域，消费类电池及聚合物锂电池形成130W只/天产能规模，储能领域国内外市场总应用规模超11GWh，机器人电源领域满产一天可生产600套机器人电池组 [15] - 积极参与固态电池技术研发，高比能电池能量密度达420Wh/kg，循环寿命超700次，开发出能量密度达500Wh/kg样品，可通过严苛安全测试 [15] 在建项目 - 锂化工产品项目有年产7000吨金属锂及锂材项目、年产2.5万吨碳酸锂项目、年产2万吨碳酸锂项目、年产5万吨氢氧化锂项目、年产5万吨磷酸二氢锂项目 [16] - 锂电池项目有赣锋锂电多个年产不同规模GWh的新型锂电池生产、研发及生产基地项目等 [17] 锂电池回收业务 - 在多地建成多处拆解及再生基地，退役锂离子电池及金属废料综合回收处理能力达20万吨，锂综合回收率超90%，镍钴金属回收率超95%，是电池回收行业头部企业之一 [17] - 年产2万吨碳酸锂及年产8万吨磷酸铁项目已落地，长期来看，未来锂电池回收提锂产能占总提锂产能比例将达30% [17] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收分别为238.46/302.90/378.71亿元，同比增速分别为26.1%/27.0%/25.0%；归母净利润分别为19.57/32.06/42.24亿元，同比增速分别为194.3%/63.8%/31.8%；摊薄EPS分别为0.97/1.59/2.09元，当前股价对应PE为35/21/16X [3][18]