投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入2120.91亿元，同比增长9.18% [2][6] - 归属净利润28.02亿元，同比增长0.72% [2][6] - 扣非后归属净利润25.21亿元，同比增长8.32% [2][6] - 单二季度营业收入1117.21亿元，同比增加15.35% [13] - 综合毛利率11.29%，同比下降0.91个百分点 [13] - 期间费用率7.63%，同比下降0.59个百分点 [13] - 归属净利率1.32%，同比下降0.11个百分点 [13] 业务板块表现 - 能源电力、水利等核心主业收入同比增长18.58% [13] - 战略性新兴产业收入同比增长14.6% [13] - 境外营收同比增长12.92% [13] - 工程建设业务中：新能源新签3302亿元（同比+12.57%）、传统能源新签1831亿元（同比-10.38%）、城市建设新签1210亿元（同比+33.15%）、综合交通新签121亿元（同比+1.49%） [13] - 勘察设计新签174亿元（同比+52.06%）、工业制造新签214亿元（同比-64.50%） [13] 新签合同与装机容量 - 2025年上半年新签合同额7753.57亿元，同比增长4.98% [13] - 境内新签5758.8亿元（同比+2.25%）、境外新签1994.8亿元（同比+13.74%） [13] - 境外新能源业务签约同比增长78.6% [13] - 控股并网项目装机容量2028.71万千瓦，其中：风电380.19万千瓦、太阳能发电1123.44万千瓦、生物质发电22.4万千瓦、新型储能76.7万千瓦、清洁高效火电262.42万千瓦、水电163.56万千瓦 [13] - 传统能源控股装机425.98万千瓦（增长44.90%）、新能源控股装机1602.73万千瓦（增长5.47%） [13] 重大基建项目机会 - 雅鲁藏布江下游水电工程：总投资1.2万亿元，建设期限12-15年，已于7月19日正式开工 [13] - 南水北调西线工程：一期静态总投资2576亿元，已于6月完成可研方案编制 [13] - 三峡水运新通道：预计建设期限100个月，总投资766亿元 [13] - 全资子公司葛洲坝集团曾承担葛洲坝水电站等重大水电基建项目 [13] 未来财务预测 - 2025年预测营业总收入5684.4亿元，2026年6361.19亿元，2027年6667.91亿元 [18] - 2025年预测归属净利润86.52亿元（EPS 0.21元），2026年88.54亿元（EPS 0.21元），2027年90.4亿元（EPS 0.22元） [18] - 预测市盈率：2025年11.56倍，2026年11.30倍，2027年11.07倍 [18] - 预测净资产收益率：2025年6.9%，2026年6.6%，2027年6.3% [18]

核心财务表现 - 2025H1公司收入67亿元 同比下降35% 归母净利润3.1亿元 同比下降43% [1] - 2025Q2收入31亿元 同比下降43% 归母净利润1.3亿元 同比下降52% [1] - 2025H1综合毛利率13.1% 同比提升3.1个百分点 但期间费用率同比上升4.1个百分点至7.8% [3] 业务板块表现 - 焦煤贸易量222万吨 较2024H1的316万吨显著减少 因价格偏弱导致贸易量收缩 [2] - 工程业务收入31亿元 同比下降25% 反映公司加强投建营转型及订单质量提升 [2] - 资源设备供应链收入26.6亿元 同比下降51% 电力运营收入3.3亿元 同比增长55% [2] - 电力运营毛利率70.5% 同比大幅提升11.5个百分点 主要受益于克罗地亚风电项目表现 [2][3] 重点项目运营 - 克罗地亚风电项目发电量2.15亿度 同比增长21% 2025Q1度电均价12.92欧分 同比涨79% [2] - 老挝南湃水电站发电量2.14亿度 同比下降19% 2025Q2克罗地亚度电价9.12欧分 同比涨18% [2] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为208/227/247亿元 年均增速9% [4] - 预计归母净利润12.0/13.0/14.1亿元 对应年均增速10% [4] - 投建营一体化模式持续推进 蒙古矿山及克罗地亚项目成为标杆 [4] - 2025H2焦煤价格出现改善迹象 可能带来盈利弹性 [4]

股价表现 - 股价报12.19元 较前一交易日下跌0.06元 跌幅0.49% [1] - 盘中最高触及12.25元 最低下探11.86元 [1] - 成交量为277565手 成交金额达3.36亿元 [1] 业务领域与项目进展 - 主营业务涵盖工程建设与服务、资源供应链、电力运营和工业制造四大领域 [1] - 上半年在埃及、阿联酋等中高端市场取得突破 签约埃及亚历山大阿布基尔地铁车辆项目等多个国际项目 [1] - 克罗地亚塞尼风电项目上半年发电2.15亿度 [1] - 尼日利亚金矿项目产出黄金4.03万盎司 [1] 财务表现 - 上半年实现营业收入67.35亿元 同比下降35.34% [1] - 归母净利润3.09亿元 同比下降42.71% [1] - 经营活动现金流净额1.47亿元 同比改善明显 [1] - 公司及控股子公司对外担保总余额109.69亿元 占最近一期经审计净资产的115.96% [1]

公司业务范围 - 公司主营业务包括工程建设与服务、资源供应链、电力运营、工业制造等 [2] - 公司明确表示不涉及军贸服务类业务 [2]

财务表现 - 上半年营业收入67.35亿元，同比减少35.34% [1] - 归属于上市公司股东的净利润3.09亿元，同比减少42.71% [1] 主营业务 - 工程建设与服务、资源供应链、电力运营、工业制造四大业务板块 [1] - 埃及亚历山大阿布基尔地铁车辆项目签约2.88亿美元 [1] - 刚果(金)拉米卡源网荷储一体化项目签约6660万美元 [1] - 波黑科曼耶山125MW光伏项目生效8173万美元 [1] - 印尼MBJ综合基础设施项目生效7711万美元 [1] - 阿布扎比KENT房建项目生效1086万美元 [1] 市场拓展 - 埃及、阿联酋等中高端市场实现首次突破 [1] - 持续深耕传统市场并挖潜新兴市场 [1] - 重大项目品牌优势持续发挥 [1] 运营项目表现 - 蒙古矿山一体化工程项目采矿1990万方，中盘运量200万吨 [2] - 克罗地亚塞尼风电项目发电2.15亿度，完成8台风机保养及39台消防系统年检 [2] - 尼日利亚金矿项目设备运转率超目标3%，矿石处理量同比增长15% [2] - 尼日利亚金矿项目产出黄金4.03万盎司 [2]

雅鲁藏布江下游水电工程概况 - 工程总投资约1.2万亿元，2025年7月19日正式开工，建设周期预计超过10年 [1] - 涉及产业链包括工程建设、民爆、建材、设备制造、电力运营等 [1] 受益产业链及对应标的 工程总承包与建设 - 主要公司：中国电建、中国能建 [3] - 场外基金：广发中证基建工程联接C 005224OF [3] - 场内基金：基建50ETF 516970 [3] 建筑材料 - 主要公司：西藏天路、华新水泥 [4] - 预计水泥用量达4000万吨（三峡工程为1600万吨） [4] - 场外基金：广发中证全指建筑材料C 004857OF [4] - 场内基金：易方达中证全指建筑材料ETF 159787OF [4] 电力运营与输配电 - 主要公司：大唐发电、国投电力、长江电力 [5] - 场内基金：电力ETF 159611SZ [5] - 场外基金：广发中证全指电力公用事业联接C 016186OF [5] 机电设备与安装 - 主要公司：国电南瑞、东方电气 [5] - 场外基金：国泰恒生A股电网设备联接C [5] - 场内基金：电网ETF 561380SH [5] 民爆与爆破服务 - 主要公司：高争民爆 [5] - 主动型基金：广发改革先锋 001468（第三大持仓为高争民爆） [6] 稳健型投资选择 - 招商丰盛稳定增长C 002417OF，持仓铁建重工、东方电气 [7] 国央企机遇 - 新成立央企雅江集团，可能催生雅江概念股 [8] - 场内基金：央企创新驱动ETF 515900SH [8] - 场外基金：嘉实中证央企创新驱动ETF联接C 007793 [8] 市场热点关联性 - 央企创新驱动基金与雅下工程关联较弱 [9] - 雅下工程为近期主线之一，其他热点包括稳定币、宇树科技上市等 [9]

公司基本情况 - 公司名称为北方国际合作股份有限公司 英文名称为NORINCO International Cooperation Ltd 股票代码为000065 SZ 在深圳证券交易所上市 注册资本为1,071,385,874元人民币 [5] - 公司成立于1986年4月5日 法定代表人为纪巍 注册地址位于北京市丰台区南四环西路188号12区47号楼3层 [5] - 公司核心业务为工程建设与服务 专注于国际市场轨道交通 电力 石油与矿产设施建设 综合运输 工业 农业 市政 房建等专业领域 业务覆盖亚洲 非洲 中东 中东欧等地区 [5] 业务构成 - 工程建设与服务业务具备项目融资 设计 采购 施工 货运代理 投资运营等全方位系统集成能力 [5] - 资源供应链业务包含蒙古矿山工程一体化项目的焦煤供应链和重型装备出口贸易 焦煤业务采用采矿服务 物流运输 通关仓储 焦煤供应链一体化综合运作模式 [6][7] - 海外投资业务包括克罗地亚156MW风电项目和老挝南湃86MW水电站BOT项目 均处于运营阶段 [7] - 控股子公司深圳华特从事马口铁喷雾罐 化工罐 奶粉罐 杂品罐等包装容器生产销售 应用于食品 工业化工 日用化工领域 [7] 股权结构 - 截至2025年3月31日 控股股东中国北方工业有限公司直接持股40.37% 通过全资子公司北方工业科技有限公司间接持股11.72% 合计控制52.09%股份 [8][9] - 国务院国资委为公司最终实际控制人 前三大股东均为国有法人 合计持股56.63% [8][9] - 公司前十名股东持股比例达63.70% 其中江苏悦达集团有限公司持有3.82%股份且质押13,000,000股 [8] 财务表现 - 2024年度营业总收入1,907,992.54万元 归属母公司净利润102,592.01万元 基本每股收益1.05元 [9][12] - 2025年第一季度营业总收入364,962.26万元 归属母公司净利润17,997.59万元 同比出现下滑 [9][12] - 毛利率维持在10%-14%区间 2024年为12.82% 2025年第一季度升至13.03% [12] - 资产负债率从2022年61.24%降至2025年第一季度57.23% 流动比率1.12倍 速动比率1.02倍 [12] 募投项目 - 本次向特定对象发行A股股票拟募集资金96,000万元 用于波黑科曼耶山125MWp光伏项目及补充流动资金 [25][28] - 光伏项目总投资12,710.93万欧元 折合99,018.16万元人民币 采用BOO建设-拥有-运营模式实施 [25][28] - 项目符合国家一带一路发展战略 波黑为中东欧十七国之一 2013-2023年间中方在波黑建成至少10个基础设施项目 [28] - 23,564.22万元募集资金用于补充流动资金 满足日常经营需求 优化资本结构 [29][30] 行业发展趋势 - 国际工程行业向欧美发达市场转型升级 BT BOT BOO等特许经营模式替代传统EPC 占比达40%-50% [39] - 焦煤供应链向专业化 高质化 全球化发展 受钢铁行业低碳化转型驱动 需加强海外资源合作 [40] - 一带一路沿线国家光伏和风电需求强劲 未来十年装机量预计120GW 投资需求730亿美元 中国企业参与度从7%提升至60% [41] - 电力运营模式向BT BOT BOO转型 预计2025年占比超35% 且需提供开发 设备 工程 运维一体化服务 [42] 公司竞争优势 - 依托NORINCO品牌优势 形成海外营销网和投资经营网 具备市场开发能力和客户资源 [43] - 通过资产重组整合优势资源 形成国际工程为核心 相关产业协同的集群发展模式 [43] - 较早开展投建营一体化转型 具备投资开发管理能力和先发资产优势 与金融机构合作紧密 [44] - 拥有国际化人才队伍 具备风险管控 资源整合 项目运作经验 [44] 发行影响 - 发行后总资产和净资产规模增加 优化资本结构 但短期可能摊薄每股收益 [45] - 光伏项目建设周期完成后 将提升电力运营业务水平 增强长期盈利能力 [25][45] - 现金流状况改善 筹资活动现金流入大幅增加 后续经营活动现金流有望提升 [45]

国家电网用电负荷创新高 - 国家电网单日用电负荷达12 29亿千瓦 较去年极值增长4 1% [1] - 重庆 陕西 河南等高温区域空调负荷大幅增加 用电部门加大跨省输电和储能设备应用 [1] - 预计明日国家电网最大用电负荷仍将维持12亿千瓦以上 本周后续因降雨降温将阶段性回落 [1] 区域电网负荷情况 - 四川电网最大用电负荷达7356万千瓦 较去年增长6% 水电 新能源 火电等电源应发尽发 [1] - 重庆电网负荷达3028万千瓦 较去年最高负荷增长6 7% [1] 电力板块投资机会 - 迎峰度夏叠加业绩期催化 成本跌至低位 建议增配电力板块 [1] - AI将带动全球用电需求增长 预计2030年数据中心电力消耗增加一倍以上 [2] - 海外大厂上调资本开支预期 持续保持AI领域高投入 [2] 电力设备行业 - 输配电设备供应总体紧张 中国电力设备制造商迎来发展契机 [3] - 2025年1—6月电力变压器出口同比增速约40%以上 延续高增趋势 [3] - 海外大厂AIDC相关资本开支持续高投入 国内头部电气设备制造商将看到订单落地 [3] 相关上市公司 - 电力运营板块港股包括大唐发电 华润电力 华电国际 华能国际 龙源电力 中广核电力 新天绿色能源 中国电力等 [4] - 电网设备公司包括东方电气 上海电气 哈尔滨电气 赛晶科技 金风科技等 [5]

国家电网用电负荷创新高 - 国家电网用电负荷连续两天创历史新高 单日用电负荷涨幅超7000万千瓦 最大负荷达12 29亿千瓦 较去年极值增长4 1% [1] - 重庆 陕西 河南等高温区域空调负荷大幅增加 用电部门加大跨省输电和储能设备应用保障供电 [1] - 预计国家电网最大用电负荷仍将维持12亿千瓦以上高位运行 本周后续受降雨降温影响将阶段性回落 [1] - 四川电网最大用电负荷达7356万千瓦 今年第3次创历史新高 较去年最大负荷6929万千瓦增长6% [1] - 重庆电网负荷达3028万千瓦 今夏第四次创历史新高 较去年最高用电负荷提升191万千瓦 增长6 7% [1] 电力行业发展趋势 - 迎峰度夏叠加业绩期催化 成本跌至低位 基本面支撑与市场催化共振 建议增配电力板块 [1] - AI将强势带动全球用电需求增长 预计2030年全球数据中心电力消耗将增加一倍以上 [2] - 海外大厂纷纷上调资本开支预期 持续保持AI领域高投入 [2] 电力设备行业情况 - 输配电设备供应总体紧张 中国电力设备制造商迎来发展契机 [3] - 2022年以来中国一次设备出口持续高景气 2025年1-6月电力变压器出口同比增速约40%以上 [3] - 预计海外大厂AIDC相关资本开支持续高投入 国内头部配套电气设备制造商将看到相关订单落地 [3] 相关上市公司 - 电力运营板块相关港股包括大唐发电 华润电力 华电国际 华能国际 龙源电力 中广核电力 新天绿色能源 中国电力等 [4] - 电网设备相关港股包括东方电气 上海电气 哈尔滨电气 赛晶科技 金风科技等 [5]

行业投资评级 - 报告建议关注低估值、高股息、业绩增速较快的优质电力运营商 [1][5] 核心观点 - 6月全社会用电量同比增长5.4%，增速环比提升1个百分点，累计增速持续回升至3.7% [1][2] - 第三产业用电量及城乡居民生活用电量高增长是主要推动力，分别同比增长9.0%和10.8% [2] - 高技术及装备制造业用电量增速达3.8%，新能源整车制造业用电量同比激增28.7% [3] - 规上工业发电量同比增长1.7%，核电和太阳能发电增速显著加快，分别达10.3%和18.3% [4] - 港股电力运营商板块估值偏低，股息率普遍超过6%，煤炭价格走低支撑火电盈利 [1][5] 行业数据表现 用电量分析 - 6月单月全社会用电量8670亿千瓦时，环比增长7.1% [2] - 上半年累计用电量48418亿千瓦时，二产用电量占比最高（31485亿千瓦时，同比+2.4%） [2] - 信息传输/软件业用电量同比增长14.8%，互联网相关服务业用电量增速达27.4% [3] 发电量分析 - 1-6月规上工业发电量45371亿千瓦时，日均发电量同比增长1.3% [4] - 水电降幅收窄至-4.0%（较5月改善10.3个百分点），风电增速放缓至3.2% [4] 重点公司推荐 - 华润电力（0836.HK）：市盈率6.7倍，股息率5.78%，净负债比率189.9% [14] - 中国电力（2380.HK）：市盈率8.2倍，股息率5.64%，ROE达7.1% [14] - 同业比较显示港股电力运营商平均市盈率6.9倍，市净率0.89倍 [14] 图表数据引用 - 图表1显示6月用电量8670亿千瓦时，增速5.4% [15] - 图表2显示上半年累计用电量48418亿千瓦时，增速3.7% [15] - 图表3详细列出港股发电企业估值指标（如华润电力市净率1.03倍） [14]