市场表现与资金流向 - 2025年A股市场上证指数站上3600点，年内上涨约10%，港股市场恒生指数年内涨幅突破25%，表现优于黄金等主流大类资产[3] - 2025年上半年内地资金通过港股通净买入规模超7300亿港元，创同期历史新高[3] - 2025年上半年国内高股息/红利类ETF整体规模增长231亿元，其中投向港股的相关产品规模增加163亿元，较2024年末增长1.66倍[5] 高股息资产投资逻辑 - 国内利率持续走低，十年期国债收益率约1.72%，银行存款及货币基金等低风险资产收益率跌至历史较低区域[4] - 港股红利类资产呈现“类债券收益 + 权益弹性”特征，成为平衡风险与收益的可行选择[4] - 持续分红的企业往往盈利稳定、现金流充足，在经济波动中抗跌性更强，股息再投资形成的复利效应能显著增厚长期收益[5] - 以港股通高股息全收益指数为例，自发布以来至2025年6月30日累计收益达210.63%，大幅跑赢同期中证红利全收益指数[5] 港股通高股息指数特征 - 中证港股通高股息投资指数成分股整体股息率达5.76%，市盈率仅7.47倍，对比A股中证红利指数的4.41%股息率和8.25倍市盈率，估值性价比更突出[6] - 指数30只成分股中央国企数量占比26家，权重达87%，69%的成分股已连续10年分红，83%连续5年以上分红[8] - 指数采用股息率加权机制，股息率越高的个股权重越大，每年调整一次样本且调整比例不超过30%，保证成分股稳定性[8] 港股通红利ETF富国产品优势 - 基金年总费率（管理费+托管费）为0.4%，较同类跟踪港股通高股息指数的ETF低33%[9] - 假设两只ETF年均收益均为7%，费率差异为0.2%，10年后低费率产品累计收益将高约2个百分点，20年后差距扩大至4.5个百分点[9] - 基金经理拥有8年证券从业经历，管理多只港股通相关ETF产品，其中一只港股通互联网ETF份额已超700亿份[11] - 管理公司量化团队成立于2009年，累计获得金牛基金奖70项、金基金奖50项、明星基金奖63项[11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 研究公募基金监管框架、资金运作及配债行为、行业发展最新特征，对债市走势研判有重要参考作用；低利率环境下基金交易行为对债市资产的影响逐渐放大，可从定价权、季节性、产品创新、新趋势等维度把握债市投资机会 [8][10] 根据相关目录分别进行总结 公募基金配债情况总览 - 截至2024年末，公募基金配债规模18.87万亿，居全市场第二位，占中国债券市场177万亿托管余额的比重为10.7% [2] - 2023年四季度以来，债牛行情下债券基金配债增长较快，增速一度跃升至20%上方；2025年上半年债市低位震荡，增速回到10%下方 [2][18] - 债券型基金配债品种更偏好政金债和普信债，截至2025年二季度，主要配置政金债（38%）和普信债（29%） [18] 公募基金市场概览：监管定义的品种分类和制度框架 公募基金品种分类 - 公募基金根据投资资产及比例，可分为股票基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金（FOF）、混合基金 [23] - 我国公募基金市场以货币市场基金、债券型基金等固收类基金为主，合计占比75% [25] 公募基金监管框架 - 公募基金受资管新规、基金制度、机构改革多重监管，对投资范围、杠杆、久期、估值等方面有明确要求；新成立产品投资信用债对高等级品种有比例要求 [32][38] - 货币市场基金在杠杆、久期、流动性等方面监管要求更严格，投资范围以1年以内且流动性好的资产为主，主体评级AAA及以上信用债占比不低于90% [42][43] - 特殊类型货币基金包括浮动货基（采用市值法核算）和重要货基（规定两条线界定，新规对其要求收紧） [50][51] - 公募基金在增值税和企业所得税上有优势，银行等机构借道投资可节税，不同券种节税效应不同 [56] 公募基金运作情况：从资金端到资产端，产品如何运作？ 资金来源 - 公募基金发展历经早期探索、产品形态完善、监管制度完善、平稳扩张、真净值时代快速扩张五个阶段，目前以固收类基金为主 [59][62][64] - 债券基金以机构投资者为主，货币基金以个人投资者为主；债基直销为主，货基代销为主 [70][74] 债券型基金 - 80%以上基金资产投资于债券，2018年以来规模快速发展；按投资策略和范围可细分多种类型，开放式债基占主导地位 [81][85][96] - 大类资产配置以债券资产为主，现金类资产占比不高；债券资产配置以信用债和利率债为主，政金债占比较高，重仓AAA级信用债 [101][104][107] - 久期多在2 - 4年之间，与债市行情相关性强，低利率环境下大幅抬升；杠杆率多在110% - 130%区间，近年来有所回落 [112][113] - 含权类债基回撤风险更大，纯债基金收益与债市行情相关，混合债基与权益市场相关 [118] 货币市场基金 - 仅投资于货币市场工具，2020年以来稳步发展；以摊余成本法货基为主，不同产品份额投资者结构有差异 [121][123] - 资产配置以同业存单、银行存款、买入返售为主，合计占比超90% [136] - 平均剩余期限70 - 85天，杠杆率105% - 110%；偏离度绝对值均值整体控制在0.1%以内 [139][145] - 收益率与资金利率有较好相关性 [147] 基金机构行为对债市影响：关注定价权、季节性、产品创新和新趋势 定价权 - 基金具备定价权的品种主要是多数期限的政金债、长端国债新券以及1 - 3年信用债 [154] 季节性 - 二季度债市季节性牛市，基金净买入规模全年高位；近年基金年末存在抢跑行为，可关注相关交易属性好的品种 [157][160] 产品发行 - 摊余成本法定开债基发行放量带动国开债收益率下行；同业存单基金发行放量利好高等级同业存单估值；基准做市信用债ETF为投资者提供差异化场内投资工具，成本优势凸显 [167][170][176] 新趋势 - 低利率环境下，传统票息、杠杆策略回报下降，久期策略重要性提升 [180] - 净值化监管推进加剧交易行为，市场波动放大 [185] - 公募降费大势所趋，低费率指数化产品或加速发展 [190]

民生保险举牌浙商银行H股 - 民生保险以每股均价2.77港元买入浙商银行H股100万股 耗资约277万港元 持股比例达到5%触发举牌[1] - 举牌前民生保险持有浙商银行H股2.95亿股 占已发行H股的4.98%[1] - 浙商银行前十名股东中有3家险企 分别为信泰保险(3.63%)、太平人寿(3.36%)、民生保险(2.80%)[1] - 信泰保险于2024年4月增持浙商银行H股并触发举牌 太平人寿自2023年进入前十名股东后持股未变 民生保险2013年入股后2015年参与增资扩股[1] 浙商银行分红情况 - 2022-2024年现金分红金额分别为44.66亿元、45.04亿元、42.84亿元[2] - 同期分红比例分别为37.79%、31.98%、30.12%[2] 险资举牌银行股趋势 - 年内险资已举牌7家上市银行 包括农业银行H股、邮储银行H股、中信银行H股、招商银行H股、浙商银行H股、郑州银行H股、杭州银行A股[2] - 被举牌银行以H股为主 涉及国有大行、全国性股份制银行及城商行[2] - 弘康人寿6月举牌郑州银行H股后继续加仓[2] 险资配置银行股动因 - 低利率环境下 险资基于配置高股息资产、H股折价和税收优势、监管引导中长期资金入市、银保联动业务协同需求等多重因素[2] - A股银行板块股息率约4% H股优势更显著 银行分红稳定、估值较低、业绩波动较小[3] - 中小险企自2026年起实施新会计准则 银行板块增量资金有望扩容[3] - 监管引导新增保费入市及提升存量资产权益配置比例 险资或持续为银行股带来增量资金[3]

行业与公司分析总结 1 **行业利润结构变化** - 2023-2024年工业企业利润比重显著回升至15%以上，2025年上半年回落至12.5%，仍高于疫情前5.9%的平均水平[1] - 公用事业利润占比回升至12.1%，制造业利润占比下降至75%[1] - 出口导向型行业（计算机、电子设备、电气机械）及饮料、有色金属行业盈利稳定[1][3] - 采矿业利润受PPI波动影响，2020-2022年受益于PPI上涨，2023年后因大宗商品价格调整和需求不足走弱[1][4] 2 **盈利驱动因素** - **价格变动**：采矿业PPI上涨带动2020-2022年利润增长，2023年后大宗商品价格调整导致盈利走弱[4] - **海外需求**：计算机、电子设备、电气机械等行业受益于海外需求拉动，利润占比高于疫情前[4] - **政策支持**：设备更新政策对电气机械、专用设备等行业产生积极影响[4] - **消费复苏**：饮料及茶饮制造业因出行消费复苏稳中有升，有色金属冶炼加工因市场需求恢复保持平稳[4] 3 **资本投入回报率** - 公用事业、煤炭、石油石化领域资本回报率较高[5] - 制造业中，有色金属、电力设备、机械设备、美妆护理服务表现良好[5] - 房地产产业链（建筑材料、建筑装饰、钢铁）投资回报率偏低，2021年以来明显下降[5] - 大多数行业2023年恢复正向收益，仅房地产仍为负值[5] 4 **细分领域盈利能力** - **能源领域**：能源金属、煤炭、油气开采盈利能力突出[6] - **高科技领域**：航空航天设备、通信设备、电子设备表现优异[6] - **出口导向领域**：电子元件、消费电子、小家电、光伏设备、摩托车等海外市场需求大[6] 5 **上游采矿业PPI对公用事业的影响** - 上游采矿业PPI走低减轻公用事业成本压力，2022-2025年上半年利润率和增速回升[7] - 随后利润增速同步回落，可能与终端需求不足有关[7] 6 **中国出口产业表现** - 2020-2021年因疫情错位出口份额提升，2023-2024年欧美补库带动阶段性回暖[8] - 通用设备、专用设备、轨道交通设备利润占比和投资回报率表现良好[8] - 2025年受关税摩擦影响，但通过东盟、中东等经济体间接联系提升[8] 7 **出海热潮对行业盈利的影响** - 家用电器、有色金属、基础化工、机械设备、电力设备等行业投资回报率改善[9] - 电子行业、美妆护理行业回报率领先[9] - 摩托车、白色家电、小家电等海外业务收入比重高且盈利稳定[10] 8 **产业政策催化行业前景** - 能源金属、煤炭、油气开采将得到更多保障[11] - 生物制造、商业航天、低空经济等战略性新兴产业迎来发展机遇[11] - 机械半导体、化工原料、生物技术等领域IPO融资处于细分行业前列[11] 9 **服务消费增长潜力** - 健康养老、助餐托幼、家政服务等将成为新的消费增长点[12] - 政策强调提振消费，服务消费中长期增长空间巨大[12]

理财产品业绩比较基准下调 - 民生理财、招银理财、华夏理财、中银理财等多家理财公司近期密集发布下调理财产品业绩比较基准的公告，部分产品下调幅度超过100个基点 [1] - 例如，民生理财将"民生理财贵竹慧赢添利固收增强半年定开1号理财产品"的业绩比较基准调整为2.7%-3.1%，较此前下调10个基点 [2] - 招银理财将"招睿卓远系列一年定开9号增强型固定收益类理财计划"第6个投资周期的业绩比较基准调整为1.90%-2.60%，而上一投资周期为2.50%-4.20% [2] - 中银理财拟调整36只理财产品的业绩比较基准，其中"中银理财-（1年）最短持有期固收增强理财产品2号"由3.6%-4.6%下调至2.4%-3.4% [4] - 全市场新发行封闭式产品平均业绩比较基准跌至近1个月最低点2.68%，周环比下跌0.02个百分点 [5] 业绩比较基准下调原因 - 下调与底层资产收益率走低密切相关，在当前低利率环境下，可避免理财产品实际收益率与业绩比较基准偏离过大 [1] - 固定收益类理财产品是市场主流，主要配置债券等资产，其收益率受到债券收益率持续下行的影响较大 [4] - 10年期国债收益率为1.6502%，与2024年同期相比下降86.12个基点 [5] - 主要商业银行的存款利率经历多次调整，国有大行3年期、5年期定存挂牌利率已分别降至1.5%、1.55% [5] - 以国债收益率为代表的无风险利率大幅走低，固定收益类资产收益率中枢大幅降低 [5] 理财公司应对策略 - 除下调业绩比较基准外，中银理财、交银理财、招银理财、民生理财、光大理财、华夏理财等多家理财公司还掀起新一轮降费潮 [3] - 例如，华夏理财发布超20条产品费率优惠公告，多只产品的固定管理费率下调为0.15%/年 [3] - 降费一定程度上是为了缓解产品难以达到业绩比较基准的压力，向投资者阶段性让利 [3] - 调整理财产品底层资产布局策略，配置一定比例的低波动资产，以减少产品净值大幅回撤带来的流动性压力 [6] - 加强对商品、金融衍生品、可转债、跨境投资的研究，改善理财产品资产配置结构过于单一的局面 [6] 行业展望与趋势 - 展望2025年，资产荒料持续，在适度宽松的货币政策下，低利率环境难言完结 [1][6] - 2025年理财收益率中枢料继续承压下行，且产品净值波动幅度可能增大 [3] - 理财公司需要引导客户全面理解理财产品的风险体系和等级，使客户根据自身风险偏好选择相应等级的理财产品 [7] - 在低利率环境下，固定收益类理财产品给客户带来的回报空间相对有限，而股票市场面临较大回报空间 [7] - 加大权益投资力度可以为投资者提供更加多元的投资选择，并提升产品的收益水平和吸引力，有助于推动理财公司业务转型 [7]

近期保险资金投资收益面临严峻挑战，多项数据显示险资收益率正持续下滑。债券市场调整导致固收类产品表现疲软，保险机构传统投资策略遭遇瓶颈。在 低利率环境持续影响下，险资正加速调整资产配置结构，寻求新的盈利增长点。 收益率下滑压力凸显 保险资金面临的收益压力日益加剧。债券市场近期出现明显调整，10年期国债收益率从此前1.64%的低点上行至1.71%附近。债券价格走低直接影响了以债 券为底层资产的保险投资组合表现。 固收类理财产品收益率普遍下降。截至8月3日，存续开放式固收类理财产品近1个月年化收益率平均水平为2.46%，环比下跌0.35个百分点。多只债券基金近 一个月收益跌幅超过4%，显示出债市调整对相关产品的显著冲击。 私募债券投资收益空间进一步收缩。今年前五个月，不少私募债券产品收益率已降至1.8%以下，与去年全年平均7.91%的回报形成强烈对比。传统"躺赢"策 略面临终结，投资机构普遍感受到债券产品收益率缺乏吸引力的困境。 城投债收益率更是跌入"1"时代。随着城投债信用利差极致压缩，券商资管等机构依靠下沉市场购买城投债获取管理费的模式受到冲击。业内预计这种操作 模式的有效期最多仅剩12个月。 险资加速权益配置 ...

Shibor利率变动 - 隔夜、1个月、1年期Shibor分别上涨0.06、0.14、0.02个基点，报收于1.3150%、1.5270%、1.6380% [1] - 1周、2周、3个月、9个月Shibor分别下跌0.36、1.39、0.54、0.09个基点，报收于1.4320%、1.4550%、1.5490%、1.6280% [1] - 6个月Shibor保持1.6100%未变 [1] 公开市场操作与流动性 - 上周央行常规逆回购操作11267亿元，到期16632亿元，合计净回笼货币5365亿元 [2] - 8月上旬央行进行了7000亿元的买断式逆回购操作，规模不大，国内货币市场流动性充足 [2] - 7月份之后央行常规逆回购操作规模缩小，开始净回笼 [2] 资金流向与市场表现 - 近期A股交投活跃度显著增加，资金有从债券基金赎回向股权基金切换的态势 [2] - 在"反内卷"政策推动下，部分商品期货价格率先上涨，带动现货价格回升 [2] - 7月消费数据有所好转 [2] 政策与经济环境 - 中共中央政治局会议定调下半年经济工作，宏观政策要持续发力、适时加力，货币政策保持适度宽松 [2] - 低利率向实体主体继续传导 [2] - 下半年国内经济增长压力加大，低利率环境难以改变 [2] 外部环境 - 美国对全球主要国家的税率大致确定，一定程度上会降低国际贸易需求，对国内出口会形成长期压力 [2]

低利率环境下居民资产配置变化 - 低风险类资产回报率全方位走低：货币基金年化收益率逼近1%，银行理财产品年化收益率低至2%左右，保险公司分红险等理财型产品预定利率将下调至2%以下 [1] - 资金流向潜在收益更高的含权产品：二级债基与"固收+"基金热度攀升，南方益稳稳健增利债券基金募集规模上限达50亿元，大成元辰招利债券基金规模增长超70亿元，景顺长城稳健增益债券基金、景顺长城景泰纯利债基金规模均超50亿元 [1] 含权产品升温的驱动因素 - 低利率环境导致无风险收益率长期低位徘徊，固定收益类产品收益难以跑赢通胀，"资产荒"焦虑驱动资金转向更高收益产品 [2] - 资管新规全面落地打破"刚兑"，银行理财产品净值化转型使得净值波动成为常态，风险收益特征更清晰的公募基金成为替代方向 [2] - 资本市场改革提升权益资产吸引力，市场基础趋稳固，投资者对权益资产的长期信心增强 [2] 权益资产的长期价值 - 历史数据表明，长期持有优质权益资产的复合收益率显著超越现金与债券，能有效对抗通胀对财富的侵蚀 [2] - 理性配置权益资产是应对时代挑战的必然选择，战略性配置权益资产已成为守护财富真实购买力的重要手段 [3] - 投资者应根据自身风险承受能力与投资周期审慎纳入权益资产，如通过指数基金定投平滑成本或精选优质主动管理型基金 [3]

行业背景与投资困境 - 存款利率持续探底，银行利息收益显著下降，同时权益市场波动加剧导致投资者面临"求稳"与"收益"的两难选择 [5] - 保险预定利率从2.5%降至1.99%，但理财型保险产品仍热销，反映市场对稳健收益的强烈需求 [6] 保险产品分类与市场动态 - 理财型保险主要分为三类：1) 固定收益型保单 2) 保底1%利率的分红险/万能险 3) 无保本承诺的投连险 [8] - 2021年保险新增保费增速触底后，2022年起连续三年同比增速超10%，银保渠道销售占比持续提升 [9] - 保险产品成为资管市场中少数维持高刚兑利率的特殊存在，尤其在2022年股市债市双弱时表现突出 [9] 低利率环境下的资产配置策略 - 保险公司通过长周期考核机制加大权益配置，既缓解"利差损"问题，又为资本市场提供耐心资本 [12][13] - 固收+产品因兼具债券底仓和权益弹性成为优选，需根据风险偏好选择不同定位（控制波动/绝对收益/高弹性） [15] - 当前债券票息收益仅1%出头，资本利得空间有限，要求基金经理强化债券波段操作和权益资产把控能力 [16] 产品筛选与投资方法论 - 选择固收+产品的五大维度：1) 公司考核机制 2) 长期业绩（收益率/最大回撤/夏普比率） 3) 产品规模 4) 季报透明度 5) 底层资产分散度 [18] - 投资者应聚焦优质上市公司ROE收益，避免人声鼎沸时追高，重视择时与资产估值 [19] - 建议配置50%稳健资产（固收+/保险/理财）+50%高风险资产（权益/商品），并通过跨国多元配置降低组合波动 [22][23] 投资者行为建议 - 避免过度集中投资，利用AI工具分析产品底仓行业分布与风险收益比 [21] - 参考专业投顾建议进行择时，不盲目追随收益率榜单 [21]

负债端转型与产品策略 - 部分险企推出预定利率为1.5%的分红险产品，该利率为历史低值[1][2] - 预定利率下调有助于保险公司压缩新单负债成本，但可能引发客户收益预期落差[2] - 保险公司积极推动分红险等浮动收益型产品，其收益率由预定利率和浮动收益构成[2] - 通过强化增值服务、扩大疾病保障范围、提升理赔速度等方式提升保单综合价值[2] - 分红险可降低险企负债端刚性成本，未来在新增保单中或占据50%至60%市场份额[3] - 险企需通过产品创新和提升保单综合价值来增强吸引力，并布局低利率敏感度产品[3] 资产端配置与投资策略 - 险资投资进入权益驱动时代，公司加大股权投资及通过ABS参与存量资产盘活[4] - 低利率环境促使保险公司优化资产配置结构，推动投资策略向多元化、长期化发展[5] - 行业策略清晰：固收类投资以"稳"筑基，权益投资以"进"破冰[5] - 截至2025年一季度末，人身险公司债券配置比例首次突破51%，股票与长期股权投资配比双双超过8%[5] - 险企积极配置高股息率资产，举牌上市公司股票数量远超去年全年，并加大对新能源、AI等领域的股权投资[6] - 保险资金长期投资改革试点总规模达2220亿元，长期资金正在入市[6] - 未来险资投资组合中债券和权益（尤其是股票）的配置比例有望持续提升[6] 行业监管与可持续发展 - 监管部门通过上调权益资产投资比例、调降股票投资风险因子等举措为险资投资创造更好政策环境[4] - 建议监管优化准备金折现率以反映市场实际利率水平，并优化权益资产风险因子以鼓励长期价值投资[7] - 险企需加强资产负债联动管理，防范利差损风险，并提升运营效率以控制费用成本[7][8] - 行业通过监管部门精准施策与险企积极创新，有望在低利率环境中实现稳健发展[8]