文章核心观点 - 文章探讨了黄金与股票两种资产的投资逻辑与表现 指出当前市场存在“资产狂欢与个人亏损”的背离现象 其根源在于金融市场的底层逻辑与普通投资者认知、心态的博弈 [2][3][17] 黄金市场表现与驱动逻辑 - 近期国际金价持续上涨 于26日重回每盎司4200美元关口上方 [5] - 自2023年以来 黄金以92%的涨幅跑赢全球股票、债券、原油及房地产等绝大多数资产 期间一度涨幅达103% [7] - 根据收益表现表 黄金近1年、3年、5年、10年涨幅分别为33.48%、92.42%、72.17%、200.75% 均显著高于同期中国股票、全球股票等主要资产类别 [8] - 推动金价上涨的核心因素是地缘政治风险 其实际影响权重为41% 较传统模型权重偏离度高达+173% [8][10] - 全球央行购金是金价的重要支撑 2022年全球央行购金量达1136吨 创55年来新高 且已连续三年净购金超1000吨 央行购金变量的实际影响为19% 偏离度达+90% [10] - 黄金被视为“不生息资产” 但其长期年化收益约10% 近年来因央行购金加速 其收益率中枢被进一步推高 [10] - 黄金市场具有小众属性 定价权由少数核心力量主导 普通投资者主要通过实物黄金或小额黄金ETF参与 难以对市场产生实质性影响 [7][11] 股票市场与散户投资行为分析 - A股近期冲上十几年点位新高 市场牛市氛围浓厚 [2] - 根据收益表 中国股票近1年、3年、5年、10年涨幅分别为31.90%、31.30%、11.73%、49.22% 长期表现弱于黄金 [8] - 股票本质是企业的部分所有权 购入股权即成为公司股东并享有分红权利 早期股票交易因股权转让需求而诞生 [13][14] - 牛市中 散户常因“追涨杀跌”等非理性交易行为而亏损 即便在市场普遍上涨时也难以捕捉趋势性收益 [15][16] - 散户亏损的原因包括市场生态、信息劣势、资金短板以及被赚钱效应裹挟而忽视基本面分析和风控 甚至加杠杆投资 [16] 投资认知与心性修炼 - 投资成功的关键在于认知、心态与格局 而非简单的跟风逐利 [17] - 成熟投资者具备成熟的投资理念、稳健的交易体系和强大的心态控制能力 能够穿越牛熊实现长期盈利 [17] - 对未来的判断和前瞻性至关重要 例如段永平在2011年基于对移动互联网趋势和苹果生态价值的深刻认知进行投资布局 最终获得成功 [26] - 投资是一场修行 需要在实践中不断反思、沉淀与提升 其核心智慧在于看懂未来、紧跟趋势并在喧嚣中坚守独立判断 [18][26][27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场关注点转向美联储议息会议，降息概率提高使情绪面偏暖，铜原料供应紧张、冶炼减产预期及下游开工率稳中偏强，铜价有望延续走强；国内及LME铝锭库存去化、供应扰动、下游开工率偏稳及铜价上涨，铝价运行重心有望抬升；铅矿显性库存抬升但原生冶炼开工率下滑，再生冶炼开工率抬升，下游蓄企开工率边际抬升，国内铅锭显性库存边际去库，预计短期铅价偏强运行；锌矿显性库存抬升但锌精矿TC下行，锌冶利润承压，下游开工率边际下滑，国内锌锭总库存小幅抬升，近端锌锭过剩，预计短期锌价宽幅震荡；短期锡市需求疲软，但下游库存低位，供应端扰动为价格决定因素，短期锡价偏强震荡概率较大；镍过剩压力大，但镍铁价格止跌企稳及宏观氛围转暖，短期镍价或转为震荡运行；碳酸锂基本面改善提振做多情绪，但未来需求预期分歧大，价格大幅波动，建议观望或使用期权工具；氧化铝海外矿雨季后发运恢复，矿价预计震荡下行，冶炼端产能过剩，累库持续，但价格临近成本线，后续减产预期加强，建议短期观望；不锈钢供应端钢厂排产高位，需求端边际改善，但成本端镍铁价格挤压利润，库存压力大，预计短期价格宽幅震荡；铸造铝合金成本端价格坚挺，供应端受政策扰动，需求端一般，预计短期价格跟随铝价走势 [4][7][9][11][13][15][18][21][24][27] 根据相关目录分别进行总结 铜 - 行情资讯：周五伦铜3M合约收涨2.25%至11175美元/吨，沪铜主力合约收至88740元/吨；LME铜库存增加2250至159425吨，注销仓单比例抬升，Cash/3M升水走强；国内上期所周度库存下降1.3万吨，日度仓单减少0.1至3.5万吨，上海地区现货升水期货上调至110元/吨，月末成交情绪偏弱，广东地区库存减少，现货升水期货持平于120元/吨，下游补货意愿弱，国内铜现货进口亏损800元/吨左右，精废价差3450元/吨，环比扩大 [3] - 策略观点：市场关注点转向美联储议息会议，降息概率提高使情绪面偏暖，铜原料供应紧张，冶炼减产预期推动铜价冲击历史高位，下游开工率稳中偏强，铜价有望延续走强，今日沪铜主力运行区间参考87800 - 89600元/吨，伦铜3M运行区间参考11050 - 11350美元/吨 [4] 铝 - 行情资讯：周五铝价震荡回升，伦铝收涨1.18%至2865美元/吨，沪铝主力合约收至21780元/吨；沪铝加权合约持仓量增加0.2至59.6万手，期货仓单微增至6.7万吨；国内三地铝锭库存减少，铝棒两地库存亦减少，铝棒加工费下滑，交投一般；华东电解铝现货贴水期货40元/吨，持货商出货意愿强；外盘LME铝库存减少0.2至53.9万吨，注销仓单比例下滑，Cash/3M维持贴水 [6] - 策略观点：国内及LME铝锭库存延续去化，库存绝对水平低，叠加供应扰动、下游开工率偏稳及铜价上涨，铝价运行重心有望抬升，今日沪铝主力合约运行区间参考21620 - 21950元/吨，伦铝3M运行区间参考2820 - 2890美元/吨 [7] 铅 - 行情资讯：上周五沪铅指数收涨0.77%至17087元/吨，单边交易总持仓7.35万手；截至上周五下午15：00，伦铅3S较前日同期涨13至1990美元/吨，总持仓16.62万手；SMM1铅锭均价16975元/吨，再生精铅均价16975元/吨，精废价差平水，废电动车电池均价9900元/吨；上期所铅锭期货库存录得2.63万吨，内盘原生基差 - 65元/吨，连续合约 - 连一合约价差 - 35元/吨；LME铅锭库存录得26.42万吨，LME铅锭注销仓单录得14.04万吨；外盘cash - 3S合约基差 - 38.94美元/吨，3 - 15价差 - 82.8美元/吨；剔汇后盘面沪伦比价录得1.215，铅锭进口盈亏为143.13元/吨；据钢联数据，国内社会库存小幅去库至3.53万吨 [8] - 策略观点：铅矿显性库存抬升，原生冶炼开工率下滑，再生冶炼开工率抬升，下游蓄企周度开工率边际抬升，国内铅锭显性库存边际去库；资金层面看，铅价重回1.7万元震荡中枢，10月23日入场做多资金离场，沪铅加权总持仓下降，沪铅无较大矛盾；美联储降息周期中有色金属行业情绪积极，预计短期铅价偏强运行 [9] 锌 - 行情资讯：上周五沪锌指数收涨0.04%至22436元/吨，单边交易总持仓18.89万手；截至上周五下午15：00，伦锌3S较前日同期跌9至3037美元/吨，总持仓22.24万手；SMM0锌锭均价22370元/吨，上海基差50元/吨，天津基差 - 10元/吨，广东基差 - 15元/吨，沪粤价差65元/吨；上期所锌锭期货库存录得6.76万吨，内盘上海地区基差50元/吨，连续合约 - 连一合约价差 - 40元/吨；LME锌锭库存录得5.08万吨，LME锌锭注销仓单录得0.55万吨；外盘cash - 3S合约基差165.44美元/吨，3 - 15价差30美元/吨；剔汇后盘面沪伦比价录得1.046，锌锭进口盈亏为 - 4631.06元/吨；据上海有色数据，国内社会库存小幅去库至15.10万吨 [10] - 策略观点：锌矿显性库存抬升，锌精矿TC延续下行，锌冶利润承压，下游开工率边际下滑，国内锌锭社会库存小幅下滑，但总库存小幅抬升，近端锌锭过剩；当前锌产业现状与宏观情绪预期不共振，对投机资金吸引力下降，沪锌加权总持仓创2025年3月以来新低，预计短期锌价宽幅震荡 [11] 锡 - 行情资讯：2025年11月28日，沪锡主力合约收盘价305040元/吨，较前日上涨0.94%；上期所期货注册仓单较前日增加44吨，现为6263吨；LME锡库存报3160吨，较前日增加35吨；上游云南40%锡精矿报收288000元/吨，较前日下跌1800元/吨；10月国内进口锡精矿增量明显，原料端供应紧缺略有缓解，但短期刚果（金）冲突恶化，对锡矿运输造成扰动，市场担忧情绪升温；云南地区冶炼企业原材料紧张，短期开工率持稳，上行动力不足；江西地区因废料减少，粗锡供应不足，精锡产量偏低；消费电子、马口铁等传统领域消费疲软，新能源汽车及AI服务器等新兴领域带来长期需求预期支撑锡价；本周锡价涨超30万元/吨后，市场畏高情绪明显，现货成交冷清，仅有个别刚需采买；截至2025年11月28日全国主要市场锡锭社会库存7970吨，较上周五减少275吨 [12] - 策略观点：短期锡市需求疲软，但下游库存低位，议价能力有限，供应端扰动为价格决定因素，短期锡价偏强震荡概率较大，操作建议观望，国内主力合约参考运行区间290000 - 320000元/吨，海外伦锡参考运行区间38000 - 41000美元/吨 [13] 镍 - 行情资讯：周五镍价窄幅震荡，沪镍主力合约收报117080元/吨，较前日上涨0.15%；现货市场各品牌升贴水持稳，俄镍现货均价对近月合约升贴水为400元/吨，较前日下跌100元/吨，金川镍现货升水均价报4500元/吨，较前日上涨100元/吨；成本端镍矿价格持稳，镍铁价格继续下跌，国内高镍生铁出厂价报883元/镍点，均价较前日下跌1元/镍点 [14] - 策略观点：镍过剩压力大，但随着镍铁价格止跌企稳及宏观氛围转暖，短期镍价或转为震荡运行，后市应关注镍铁及矿价走势，操作建议短期观望，等待镍铁价格企稳后再判断，短期沪镍价格运行区间参考11.3 - 11.8万元/吨，伦镍3M合约运行区间参考1.35 - 1.55万美元/吨 [15] 碳酸锂 - 行情资讯：上周五五矿钢联碳酸锂现货指数（MMLC）晚盘报93369元，较上一工作日 - 0.64%，周内 + 1.26%；MMLC电池级碳酸锂报价92900 - 94300元，均价较上一工作日 - 600元（ - 0.64%），工业级碳酸锂报价91900 - 92400元，均价较前日 - 0.65%；LC2601合约收盘价96420元，较前日收盘价 + 0.63%，周内 + 5.93%，贸易市场电池级碳酸锂升贴水均价为 - 450元；SMM澳大利亚进口SC6锂精矿CIF报价1185 - 1250美元/吨，均价较前日 + 1.88%，周内 + 4.06% [17] - 策略观点：基本面改善提振做多情绪，价格回调承接强；未来需求预期分歧大，旺季尾部消费持续性担忧仍存，明年储能需求兑现依赖系统成本和政策支持；网传枧下窝矿证变更已受理，短期利多现货，长期供给释放利空；碳酸锂持仓矛盾加深，价格大幅波动，建议观望或使用期权工具，后续关注一季度电芯排产及权益市场氛围，广期所碳酸锂主力合约参考运行区间94000 - 99800元/吨 [18] 氧化铝 - 行情资讯：2025年11月28日，截至下午3时，氧化铝指数日内上涨0.4%至2739元/吨，单边交易总持仓60.8万手，较前一交易日增加2.3万手；基差方面，山东现货价格维持2770元/吨，升水12合约148元/吨；海外方面，MYSTEEL澳洲FOB下跌7美元/吨至312美元/吨，进口盈亏报26元/吨，进口窗口打开；期货库存方面，周五期货仓单报25.84万吨，较前一交易日增加0.11万吨；矿端，几内亚CIF维持71美元/吨，澳大利亚CIF价格维持68美元/吨 [20] - 策略观点：海外矿雨季后发运逐步恢复，矿价预计震荡下行；氧化铝冶炼端产能过剩格局短期难改，累库趋势持续；但当前价格临近多数厂家成本线，后续减产预期加强，且整体有色板块走势较强，追空性价比不高，建议短期观望，国内主力合约AO2601参考运行区间2600 - 2900元/吨，需关注供应端政策、几内亚矿石政策、美联储货币政策 [21] 不锈钢 - 行情资讯：周五下午15：00不锈钢主力合约收12365元/吨，当日 - 0.36%（ - 45），单边持仓22.00万手，较上一交易日 + 3606手；现货方面，佛山市场德龙304冷轧卷板报12500元/吨，较前日 - 50，无锡市场宏旺304冷轧卷板报12700元/吨，较前日持平；佛山基差 - 65（ - 5），无锡基差135（ + 45）；佛山宏旺201报8800元/吨，较前日持平，宏旺罩退430报7750元/吨，较前日持平；原料方面，山东高镍铁出厂价报890元/镍，较前日持平，保定304废钢工业料回收价报8500元/吨，较前日持平，高碳铬铁北方主产区报价8000元/50基吨，较前日持平；期货库存录得63119吨，较前日 - 1805；据钢联数据，社会库存下降至108.61万吨，环比增加1.34%，其中300系库存66.92万吨，环比增加1.58% [23] - 策略观点：供应端钢厂排产持续高位，现货到货量增加；需求端边际改善，下游企业低价补库与贸易商囤货操作推升市场活跃度；但成本端镍铁价格挤压企业利润，抑制生产积极性；尽管需求回暖，高供应带来库存压力大，预计短期不锈钢价格宽幅震荡 [24] 铸造铝合金 - 行情资讯：周五铸造铝合金价格回升，主力AD2601合约收涨0.58%至20800元/吨（截止下午3点），加权合约持仓反弹至2.55万手，成交量1.03万手，量能小幅收缩，仓单增加0.07至6.41万吨；AL2601合约与AD2601合约价差810元/吨，环比下滑；国内主流地区ADC12均价环比持平，下游维持刚需采购，进口ADC12价格环比持平，成交一般；库存方面，上期所周度铸造铝合金库存增加0.23至6.91万吨，国内三地库存减少0.01至4.98万吨 [26] - 策略观点：铸造铝合金成本端价格坚挺，供应端受政策扰动，价格下方支撑强，需求端表现一般，预计短期价格跟随铝价走势 [27]

报告行业投资评级 |品种|投资评级| | --- | --- | |原油|谨慎看空[1]| |LPG|谨慎看空[1]| |L|空头反弹[1]| |PP|空头反弹[1]| |PVC|空头反弹[1]| |PTA|谨慎看多[3]| |乙二醇|谨慎看空[3]| |甲醇|谨慎看多[3]| |尿素|谨慎看空[3]| |天然气|谨慎看多[5]| |沥青|谨慎看空[5]| |玻璃|空头反弹[5]| |纯碱|空头延续[5]| 报告的核心观点 - 原油淡季供给过剩主导市场，油价或下行，关注非 OPEC+地区产量变化及俄乌、南美地缘进展，空单部分止盈[1][8][10] - LPG 走势锚定原油，盘面计价 CP 合同价上升，回调压力大，建议买入看跌期权[1][12][13] - L 成本支撑好转但中期油价或下移，短期空单离场，中长期等待反弹偏空[1][18] - PP 成本支撑好转，中期油价或跌，短期空单离场，中长期等待反弹偏空[1][22] - PVC 氯碱毛利压缩，短期根据资金动态回调试多，中长期做多等库存去化[1][26] - PTA 供需改善但 12 月存累库预期，关注回调布局多单机会[3][28][29] - 乙二醇检修装置恢复但后期有检修，12 月存累库预期，关注反弹布空机会[3][31][32] - 甲醇港口加速去库，基本面弱，关注 05 回调布局多单机会[3][35][38] - 尿素供应压力大，需求内冷外热，基本面偏宽松，关注逢高布空机会[3][40][41] - 天然气消费旺季需求有支撑，气价易涨难跌，关注[4.680 - 5.000]区间[5][44][45] - 沥青供需双弱，走势锚定原油，价格有压缩空间，空单继续持有[5][49][50] - 玻璃关注冷修兑现情况，短期盘面或偏强，中长期地产调整，等待反弹偏空[5][54] - 纯碱仓单增加，基本面供需双减，中长期供给宽松，空 01 碱玻差持有，等待反弹空[5][58] 根据相关目录分别进行总结 原油 - 行情回顾：上周五国际油价震荡调整，WTI 降 0.17%，Brent 降 0.78%，SC 升 1.30%[7] - 基本逻辑：核心驱动为淡季原油供给过剩，全球原油库存加速累库，短期俄乌地缘缓和[8] - 基本面：供给上美国原油钻机数减少，墨西哥石油产量同比降 4.4%；需求上 OPEC 预计 25 - 26 年需求增量；库存上美国原油等库存增加[9] - 策略推荐：中长期关注非 OPEC+产量，短期日线反弹但上方压力强，空单部分止盈，SC 关注【450 - 460】[10] LPG - 行情回顾：11 月 28 日，PG 主力合约收 4361 元/吨，环比升 2.16%，现货端多地价格上升[11] - 基本逻辑：走势锚定原油，油价向下，下游化工需求有韧性，近期基差高，盘面高估，价格承压[12] - 策略推荐：中长期液化气价格有压缩空间，短期日线拉涨，回调压力大，不建议追涨，买入看跌期权，PG 关注【4350 - 4450】[13] L - 期现市场：L2601 合约收盘价 6699 元/吨，华北宁煤 6730 元/吨，仓单 11701 手，基差 +31 元/吨[17] - 基本逻辑：成本支撑走强，盘面超跌反弹但现货跟涨不足，国内开工季节性回升，供给充足，11 月下旬后需求支撑不足，油价中期或下移[18] - 策略推荐：市场情绪好转，空单离场，中长期高投产周期，等待反弹偏空，L 关注【6750 - 6900】[18] PP - 期现市场：PP2601 收盘价 6265 元/吨，华东拉丝市场价 6354 元/吨，基差 +89 元/吨，仓单 15518 手[21] - 基本逻辑：12 月 CP 报价上行，PDH 工艺成本支撑走强，短期装置高检修，后市计划检修小于重启量，内外需求不足，中期油价或跌[22] - 策略推荐：市场情绪好转，空单离场，中长期高投产周期，等待反弹偏空，PP 关注【6350 - 6500】[22] PVC - 期现市场：V2601 收盘价 4586 元/吨，常州现货价 4510 元/吨，01 基差 -76 元/吨，仓单 127934 手[25] - 基本逻辑：电石涨价，山东液碱降价，氯碱利润压缩，短期宏观政策窗口期，社会库存高，低估值支撑下跌空间有限，关注资金移仓节奏[26] - 策略推荐：短期根据资金动态回调试多，中长期做多等库存持续去化，V 关注【4500 - 4700】[26] PTA - 基本逻辑：供应端加工费低、装置检修多，压力缓解；需求端下游开工高；成本端 PX 有支撑；12 月存累库预期，短期供需偏紧[28] - 策略推荐：估值及加工费不高，关注逢低布局多单机会，TA 关注【4650 - 4740】[29] 乙二醇 - 基本逻辑：检修装置恢复，国内煤制开工提升，后期一体化装置检修或缓解供应压力，下游需求好但订单走弱，12 月存累库预期，缺乏向上驱动[31] - 策略推荐：低位震荡，关注反弹布空机会，EG 关注【3850 - 3920】[32] 甲醇 - 基本逻辑：太仓现货走强，港口基差走弱，库存去化但仍处高位，供应端国内开工高、海外降负，进口压力大，需求端环比改善，成本端年底煤炭有支撑，基本面弱[35] - 策略推荐：主力合约减仓上行，反弹高度有限，关注 05 回调布局多单机会，MA 关注【2105 - 2145】[38] 尿素 - 基本逻辑：山东小颗粒尿素现货、基差走强，供应端压力大，12 月上中旬部分气头企业检修或缓解压力，需求端内冷外热，社库去化但仍高，出口增速高，基本面偏宽松[40] - 策略推荐：警惕盘面冲高回落，关注逢高布空机会，UR 关注【1640 - 1680】[41] 天然气 - 行情回顾：11 月 27 日，NG 主力合约收 4.850 美元/百万英热，环比升 6.41%，多地现货价格有变动[43] - 基本逻辑：核心驱动是欧盟禁俄气加大美 LNG 采购，需求端进入消费旺季有支撑，国内 LNG 零售利润下降，供给端中美产量有变化，库存端美国库存减少[44] - 策略推荐：消费旺季需求支撑，气价易涨难跌，NG 关注【4.680 - 5.000】[45] 沥青 - 行情回顾：11 月 28 日，BU 主力合约收 2996 元/吨，环比降 0.37%，多地市场价有变动[48] - 基本逻辑：走势锚定原油，油价回落，南美地缘缓和，沥青价格有压缩空间，综合利润下降，供给端 12 月排产量降，需求端出货量增，库存端社会库存降[49] - 策略推荐：估值有压缩空间，供给充足，需求淡季，空单继续持有，BU 关注【2950 - 3050】[50] 玻璃 - 期现市场：FG2601 收盘价 1053 元/吨，湖北市场价 1130 元/吨，基差 77 元/吨，SA - FG01 价差 162 元/吨[53] - 基本逻辑：12 月多条产线计划冷修，当前日熔量 15.7 万吨，10 月地产量价跌，深加工订单低，弱需求抑制反弹空间[54] - 策略推荐：短期关注冷修兑现情况，盘面或偏强，中长期地产调整，等待反弹偏空，FG 关注【1020 - 1070】[54] 纯碱 - 期现市场：SA2601 收盘价 1239 元/吨，沙河重质纯碱市场价 1200 元/吨，基差 -39 元/吨，仓单 1354 手[57] - 基本逻辑：仓单增加，产业套保施压，基本面供需双减，厂库下滑，部分装置检修或降负，浮法玻璃冷修增加，需求降，中长期供给宽松[58] - 策略推荐：空 01 碱玻差持有，中长期供给承压，等待反弹空，SA 关注【1140 - 1180】[58]

报告行业投资评级 - 行业评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 国际油价本周（截至2025年11月28日当周）呈现震荡下跌态势，主要受地缘政治因素（俄乌和平谈判进展）及美国原油和成品油库存增加等不利因素影响，但美国能源企业石油钻机数减少以及对和平计划达成的疑虑对油价形成一定支撑，导致油价先跌后涨 [2][9] - 石油石化板块本周表现弱于大盘，沪深300指数上涨1.64%，而石油石化板块下跌0.73% [10] 按相关目录总结 油价回顾 - 截至2025年11月28日当周，布伦特原油期货结算价为62.38美元/桶，较上周下降0.18美元/桶（-0.29%）；WTI原油期货结算价为58.55美元/桶，较上周上升0.49美元/桶（+0.84%） [2][24] 石油石化板块表现 - 细分板块中，油服工程板块本周上涨0.07%，炼化及贸易板块下跌0.57%，油气开采板块下跌1.73% [12] - 自2022年以来，油气开采板块累计上涨193.59%，炼化及贸易板块累计上涨39.28%，油服工程板块累计上涨7.11% [12] - 上游板块中，贝肯能源（+12.02%）、博迈科（+11.39%）、惠博普（+7.65%）本周股价表现较好 [15] 原油价格 - 不同原油品种近一周价格变化：布伦特原油（-0.29%）、WTI原油（+0.84%）、俄罗斯Urals原油（0.00%）、俄罗斯ESPO原油（-1.56%） [20] - 主要价差变化：布伦特-WTI期货价差收窄0.67美元/桶至3.83美元/桶；布伦特现货-期货价差扩大2.49美元/桶至2.43美元/桶 [24] 海上钻井服务 - 截至2025年11月24日当周，全球海上自升式钻井平台数量为366座，较上周增加1座；全球海上浮式钻井平台数量为129座，较上周增加2座 [2][27] 原油供给 - 美国原油产量为1381.4万桶/天，较上周减少2.0万桶/天 [2][38] - 美国活跃钻机数量为407台，较上周减少12台；美国压裂车队数量为173部，较上周减少6部 [2][38] 原油需求 - 美国炼厂原油加工量为1644.3万桶/天，较上周增加21.1万桶/天；美国炼厂开工率为92.30%，较上周上升2.3个百分点 [2][45] - 中国主营炼厂开工率为74.74%，较上周下降0.95个百分点；山东地炼开工率为59.72%，较上周下降0.53个百分点 [45] 原油进出口 - 美国原油进口量为643.6万桶/天，较上周增加48.6万桶/天（+8.17%）；出口量为359.8万桶/天，较上周减少56.0万桶/天（-13.47%）；净进口量为283.8万桶/天，较上周增加104.6万桶/天（+58.37%） [43] 原油库存 - 美国原油总库存为8.38亿桶，较上周增加327.2万桶（+0.39%）；商业原油库存为4.27亿桶，较上周增加277.4万桶（+0.65%）；库欣地区原油库存为2175.3万桶，较上周减少6.8万桶（-0.31%） [2][54] - 全球原油水上库存为14.23亿桶，较上周增加1236.8万桶（+0.87%） [68] 成品油价格 - 北美市场：美国柴油、汽油、航煤周均价分别为99.57美元/桶（-8.06）、79.04美元/桶（-2.95）、89.17美元/桶（-9.29） [77] - 欧洲市场：欧洲柴油、汽油、航煤周均价分别为92.74美元/桶（-11.87）、93.77美元/桶（-7.22）、98.79美元/桶（-9.52） [81] - 东南亚市场：新加坡柴油、汽油、航煤周均价分别为87.78美元/桶（-8.15）、76.93美元/桶（-1.98）、89.31美元/桶（-7.37） [83] 成品油供给 - 美国成品车用汽油、柴油、航空煤油产量分别为955.7万桶/天（+28.6万桶/天，+3.08%）、499.8万桶/天（+8.7万桶/天，+1.77%）、189.1万桶/天（+3.3万桶/天，+1.78%） [87] 成品油需求 - 美国成品车用汽油、柴油、航空煤油消费量分别为872.6万桶/天（+19.8万桶/天，+2.32%）、336.2万桶/天（-52.0万桶/天，-13.40%）、169.8万桶/天（+2.9万桶/天，+1.74%） [99] - 美国周内机场旅客安检数为1744.07万人次，较上周增加174.92万人次（+11.15%） [99] 成品油进出口 - 美国车用汽油净出口量为101.9万桶/天，较上周增加21.3万桶/天（+26.43%）；柴油净出口量为147.2万桶/天，较上周增加46.7万桶/天（+46.47%）；航空煤油净出口量为14.1万桶/天，较上周减少2.7万桶/天（-16.07%） [111] 成品油库存 - 美国汽油总体、车用汽油、柴油、航空煤油库存分别为20990.4万桶（+251.3万桶，+1.21%）、1309.2万桶（-131.9万桶，-9.15%）、11222.7万桶（+114.7万桶，+1.03%）、4333.2万桶（+37.0万桶，+0.86%） [2][120] - 新加坡汽油、柴油库存分别为1081万桶（-90.0万桶，-7.69%）、979万桶（-195.0万桶，-16.61%） [120] 生物燃料板块 - 酯基生物柴油港口FOB价格为1165美元/吨，较上周五下跌5美元/吨；烃基生物柴油港口FOB价格为1875美元/吨，较上周五下跌35美元/吨 [146] - 中国生物航煤港口FOB价格为2400美元/吨，与上周五持平；欧洲生物航煤港口FOB价格为2670美元/吨，较上周五下跌280美元/吨 [146] - 中国地沟油、潲水油价格分别为905.23美元/吨（-4.55）、982.50美元/吨（-9.81）；中国餐厨废油UCO价格为1085美元/吨，较上周五下跌20美元/吨 [148] - 2025年10月，中国生物柴油（酯基）出口量为11.3万吨，较上月增加3.98万吨 [151] 原油期货成交及持仓 - 截至2025年11月28日，周内布伦特原油期货成交量为107.25万手，较上周减少113.85万手（-51.49%） [154] - 截至2025年10月14日，周内WTI原油期货多头总持仓量为206.66万张，较上周增加3.05万张（+1.50%）；非商业净多头持仓为6.1万张，较上周减少1.33万张（-17.92%） [154]

美国军事与外交行动 - 近期美国以“缉毒”为由在委内瑞拉附近加勒比海域部署军舰施压 并在9月初以来于加勒比海和东太平洋击沉超过20艘其指称的“贩毒船” 造成80余人死亡[1] - 美国总统特朗普11月27日称 美国可能“很快”采取行动通过陆路打击委内瑞拉“毒贩”[1] - 11月29日 美国总统特朗普在其社交平台发文称“委内瑞拉上空及周边的全部空域均被视为关闭” 同日美国海军两架“超级大黄蜂”战斗机在委内瑞拉海岸附近持续飞行[2] - 美国联邦航空管理局向多家重要航空公司发出警告 称鉴于“安全局势恶化”以及“委境内和周边军事活动加强” 飞越委领空会“面临危险境况”[2] 委内瑞拉政府反应与应对 - 委内瑞拉政府多次指责美国意图通过军事威胁在委策动政权更迭 并在拉美进行军事扩张[1] - 11月29日 委内瑞拉外交部强烈谴责美国企图侵犯其领空主权的殖民主义威胁 称此举构成对委内瑞拉人民的新一轮荒谬 非法且毫无理由的侵略[3] - 委内瑞拉副总统罗德里格斯表示 总统马杜罗已下令启动一项特别计划 协助滞留在境外的委内瑞拉公民回国 并为需要离境的人员提供便利[3] - 委内瑞拉国防部长洛佩斯表示“战争即将来临” 并称将动用所有空海资源进行演习保卫国家[3] - 作为“独立200计划”的一部分 委内瑞拉武装部队在安索阿特吉 卡拉沃沃 法尔孔 拉瓜伊拉等地同步开展海岸防御演习[4] 事件背景与深层动因分析 - 美国缉毒署近年报告显示 委内瑞拉并非流入美国的毒品主要来源地[1] - 分析指出 美国一直将委内瑞拉视为眼中钉 肉中刺 一方面 委内瑞拉是拉美重要的国家 是地区诸多拉美国家坚定的政治支持力量和重要的能源合作伙伴 美国若要在意识形态上打压拉美主义 就必须先除掉委内瑞拉[5] - 分析认为 特朗普政府上台以来暴露出将战略重心向西半球转移的意图 试图重新恢复美国对西半球的霸权控制和干涉 在此过程中 委内瑞拉成为美国最重要的“绊脚石” 因为不推翻马杜罗政权 美国就无法真正对拉美实施当年的“门罗主义”[7] - 有观点指出 美国只是以打击“贩毒”为幌子 并不是真正在打击贩毒 而是一项针对主权国家的地缘政治行动[7]

金价表现与市场热度 - 2024年国际金价创下40次历史新高，呈现“黄金大牛市” [1] - 金价从2024年初的2600多美元/盎司飙升至2025年某月初的4100多美元/盎司 [1] - 国内金价从年初624元/克涨至年底799元/克，不到两个月涨幅近28% [1] - 2025年11月中旬国际金价一度冲上4145美元/盎司，国内品牌金店首饰价格突破1313元/克 [4] 金价上涨的驱动因素 - 地缘政治风险（如中东问题、俄乌冲突）推高黄金作为避险工具的需求 [3] - 美联储自2024年进入降息周期，降息预期吸引资金流向黄金 [3] - 美元贬值使得以美元计价的黄金对其他货币持有者更具吸引力 [3] - 2025年三季度全球央行净购金量达220吨，环比二季度增长28% [3] - 中国央行自去年11月重启购金，截至10月末黄金储备增至7409万盎司，实现连续12个月增持 [3] 当前市场状况与投资策略 - 金价处于高位，短期波动剧烈，曾两天内从近4150美元快速回落至4090美元，波动超150美元 [4][5] - 品牌金店金价包含可观溢价，可达20%到25%，远高于国际现货金价 [6] - 建议投资者考虑黄金ETF基金或银行纸黄金等投资型产品，其价格更贴近国际金价 [6] - 前三季度中国黄金首饰消费同比下降32.5%，珠宝企业营收利润下滑，门店数量减少 [8] 机构预测与长期展望 - 摩根大通预测2026年第四季度金价将超过5000美元/盎司 [8] - 渣打银行将2026年黄金均价预测上调至4488美元 [8] - 支撑金价长期上行的因素包括全球经济通胀压力、美元风险对冲需求及地缘政治不确定性 [9] - 潜在风险包括全球家庭黄金持有量达半个多世纪峰值可能预示需求饱和，以及美元可能因美国经济韧性而走强 [9] 投资建议与方式 - 建议将黄金作为资产组合的风险对冲工具，配置比例在总资产的5%到10%之间 [10] - 投资方式包括实物黄金、黄金ETF基金、银行纸黄金及黄金期货，后两者需注意风险等级和专业要求 [10] - 新进投资者需谨慎，避免追涨杀跌，应制定明确的投资计划并分批分次进场 [8][11]

欧盟对俄天然气禁令的法律与政治争议 - 匈牙利政府将向欧洲法院提起诉讼，挑战欧盟决定到2027年底前逐步停止从俄罗斯进口天然气的决议[1][3] - 法律争议焦点在于决策程序，匈牙利认为该措施属贸易政策而非制裁，贸易政策只需多数票通过，而制裁需成员国一致同意[3] - 欧盟第19轮对俄制裁批准于2025年10月下旬，明确禁止俄液化天然气进入欧洲市场[3] 匈牙利对俄罗斯能源的依赖程度 - 匈牙利严重依赖俄罗斯能源，到2024年其74%的天然气和86%的石油供应来自俄罗斯[5] - 匈牙利是克里姆林宫在欧盟中最亲密的盟友之一，过去曾利用否决权争取到对俄能源制裁的豁免[5] - 俄罗斯的天然气供应对匈牙利的能源安全至关重要，高比例依赖意味着突然转向其他供应源几乎不可能[5] 匈牙利与美国的能源及金融合作 - 匈牙利将购买美国液化天然气作为能源多元化的一部分，但承认进口量与其总需求相比微不足道[8] - 匈牙利与美国商定一项“金融盾牌”计划，涉及四到五种国际公认的工具，以在金融压力时互相支持，由中央银行或政府运营[10] - 该金融安排被强调与国际货币基金组织的贷款有本质区别，因其没有附带国内紧缩的条件[10] 欧盟内部的意见分歧与匈牙利的立场 - 欧盟各国同意逐步停止进口俄天然气的决定获得了除匈牙利和斯洛伐克外所有成员国的支持[3][5] - 匈牙利总理指责欧盟选择该方案是为了压制意见不合的国家政府[3] - 匈牙利正寻求非法律手段劝阻欧盟，并为其可能持续的能源危机和法律斗争做长远准备[13]

文章核心观点 - 一场由美国出口管制新规升级引发的中资控股企业安世半导体控制权争夺战，暴露了全球供应链在政治干预下的极端脆弱性，并标志着半导体产业从“效率优先”的全球化分工模式向“安全优先”的区域化冗余布局转变 [3][5][14][15] 事件始末 - 2025年9月29日，美国商务部发布“50%股权穿透规则”，导致已被列入实体清单的闻泰科技其全资子公司安世半导体自动受管制 [5] - 次日，荷兰政府援引冷战法律冻结安世全球资产，并于10月7日通过法庭裁决暂停闻泰创始人张学政职务，将闻泰持有的99%股权交由第三方托管 [5] - 中方于10月4日实施反制，禁止安世中国出口特定成品部件，击中其70%封装测试产能集中于中国东莞的供应链要害 [6] - 双方对抗导致供应链相互掣肘，全球汽车芯片供应几近断裂，大众汽车发布五年来首次季度亏损 [2][7] 事件影响 - 大众、宝马、本田、日产等数十家车企发出停产预警，欧洲汽车制造商协会警告数周内产能可能减少15%，部分工厂或全面停工 [3][7] - 安世生产的车规级功率半导体至关重要，缺少任何一颗成本仅0.1–1美元的分立器件，整辆车都无法下线，且替代认证周期长达18至24个月 [7] - 中方出口管制意外推动人民币国际化，10月欧元区对华芯片采购的人民币结算占比从12%飙升至35% [6] - 大众汽车三季度出现五年来首次季度亏损，其首席财务官警告芯片短缺使年度利润目标面临更大风险 [2][7] 事件动因 - 事件本质是美国对华科技遏制战略通过荷兰实施的典型案例，荷兰行动与美国政策高度同步，并非独立决策 [9] - 安世从被欧洲视为“鸡肋”的业务，经中资降本增效后成为全球车规级功率半导体核心供应商，其战略价值提升引发欧洲“技术主权旁落”的恐惧 [4][11] - 安世内部存在治理矛盾，如闻泰希望向中国市场倾斜技术与产能，而欧洲管理层坚持全球均衡布局，分歧被外部力量利用 [11] - 中企海外并购存在重资本整合轻文化融合、重效率提升轻风险隔离的共性短板 [12] 未来启示与行业趋势 - 全球半导体产业格局将改变，“欧洲设计+中国制造”的效率至上分工模式终结，转向安全优先的区域化冗余布局 [14][15] - 中国企业出海策略需从“买买买”转向“低敏感、高韧性”模式，探索技术授权、合资及战略小股投资，并建立“政治尽调”机制 [15] - 危机倒逼国产替代提速，比亚迪半导体、扬杰科技等公司在基础器件领域替代能力提升，碳化硅等新材料赛道投资增长三倍 [15] - 各国加速区域化布局，大众计划将中国芯片采购率提至80%，日产在马来西亚新建封测厂，欧盟拟设百亿欧元基金扶持本土产能 [16]

报告行业投资评级 - 黄金操作评级为三颗星，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 白银操作评级为三颗星，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] 报告的核心观点 - 隔夜贵金属偏强震荡，降息和地缘前景仍存不确定性，国际金价高位震荡逼近历史高点，关注能否突破 [1] - 铂钯期权上市首日市场交投平淡，铂钯期货上市第二个交易日资金回归理性，俄乌冲突现和谈曙光，钯消费前景缺乏增长预期，铂供应收缩，终端消费领域广泛，年内存供需缺口，国内投资者对铂青睐度更高，铂强于钯，供应端刚性约束下倾向把握回调低吸机会，套利角度倾向多铂空钯 [2] - 乌克兰和美国关于和平计划的工作本周末继续，欧洲认为即使达成和平协议乌克兰仍需武装力量和安全保障，俄罗斯对美国部署中程导弹、乌克兰加入北约等问题表明立场，普京称美国和平方案可能成乌协议基础，美代表团下周访莫斯科或将讨论军控问题 [3] - 欧洲央行会议纪要前景不明朗，有观点认为降息周期结束 [3] - 据CME“美联储观察”，美联储12月降息25个基点概率为86.9%，维持利率不变概率为13.1%，到明年1月累计降息25个基点概率为67.3%，维持利率不变概率为9.6%，累计降息50个基点概率为23.1% [3] 各部分总结 贵金属市场情况 - 隔夜贵金属偏强震荡，国际金价逼近历史高点 [1] - 铂钯期权上市首日交投平淡，铂钯期货上市第二个交易日资金回归理性 [2] 地缘政治情况 - 乌克兰和美国和平计划工作本周末继续，欧洲、俄罗斯表明相关立场，普京称美和平方案可能成乌协议基础，美代表团下周访莫斯科 [3] 利率情况 - 欧洲央行会议纪要前景不明朗，有观点认为降息周期结束 [3] - 美联储12月降息25个基点概率为86.9%，到明年1月累计降息25个基点概率为67.3% [3] 投资建议 - 供应端刚性约束下，贵金属倾向把握回调低吸机会，套利角度倾向多铂空钯 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沥青缺少向上驱动，预计延续震荡偏弱走势；基本面改善预期差，需求步入季节性萎缩阶段且面临进一步下降压力；供应端向上驱动不足，供应过剩预期和地缘局势缓和预期升温压制盘面，油价大概率宽幅震荡，需警惕地缘政治反复切换；建议关注BU2602合约2900 - 3150元/吨的区间 [6][56] 各目录总结 行情回顾 - 11月沥青受成本端和基本面影响单边下跌；需求进入季节性萎缩阶段，部分炼厂低价成交现货远期合同，市场情绪偏弱，北方道路施工基本完工需求环比下降，南方维持刚需；OPEC+增产和地缘政治缓和预期升温压制油价，成本端支撑减弱加剧盘面下行压力；市场缺少向上驱动，基本面难有效改善，原油供应过剩预期下油价反弹动能不强，成本端支撑有限，预计盘面延续震荡偏弱走势 [6] 宏观分析 - **OPEC+产量政策**：12月继续增产13.7万桶/日，2026年一季度暂停增产；暂停增产有望阶段性缓解供应压力，但长期来看OPEC+争夺市场份额决心未变，增产只是延后，未改变供应过剩预期，对盘面影响主要在情绪上偏多 [9][10] - **OPEC月报预期**：对全球原油市场预期由平衡转向过剩，此前预期短缺40万桶/日，此次报告显示过剩50万桶/日；上调今年非OPEC国家供应增长预期11万桶/日，下调2026年市场对OPEC的原油需求，显示对明年需求端悲观预期 [10][13] - **美联储降息预期**：美联储官员密集鸽派发声，市场降息预期升温，截至北京时间27日6点30分，12月降息25个基点概率升至85%；美国劳动力市场喜忧参半，消费支出下降成为经济停滞主要拖累因素 [11] - **地缘政治**：美媒披露俄乌冲突28点和平方案草案，欧洲认为可作基础但需额外工作，美乌会谈后和平协议缩减为19点；特朗普称和平协议“非常接近达成”，但俄罗斯表示19点方案不符合俄方利益；短期地缘缓和预期升温，但双方核心分歧大，短时间难有顺利进展，需警惕预期转变对油价的影响 [12] - **供需预期**：11月能源机构供应、需求增长预期中，IEA供应增长310万桶/日（变化+10）、需求增长71万桶/日（变化+8），EIA供应增长138万桶/日（变化0）、需求增长97万桶/日（变化0），OPEC供应增长142万桶/日（变化0）、需求增长130万桶/日（变化+1） [14] 供需分析 - **供应端**：10月国内沥青产量累计212万吨，环比下降50万吨，周度产量随炼厂检修环比下降，产量步入季节性下降趋势，供应压力有望缓解；11月国内炼厂开工率环比下降，一方面进入季节性检修环节，另一方面终端消费进入淡季炼厂主动降负，后续有望进一步下降，供应端压力有望进一步缓解 [15][22] - **需求端**：11月国内沥青出货量整体环比下降，本周出货量环比回升但难改下降趋势，道路施工需求可能进一步萎缩，冬储需求不确定；11月国内改性沥青产能利用率环比下降，11月28日当周为10.57%，较上月同期低4.46个百分点，随着北方进入低温天气终端施工基本完工，开工率呈下降趋势，后续面临季节性下降压力 [25][27] - **进出口**：10月沥青进口量39.1万吨，环比增加5万吨，进口均价环比小幅下降整体平稳；10月沥青出口5.22万吨，环比减少2.77万吨，出口均价环比小幅下跌整体平稳 [32][38] - **库存**：11月国内样本企业厂家库存整体降库，但降库速度不及往年同期，11月28日当周库存58.1万吨，较上周下降6.1万吨，较上月同期增加10.4万吨，后续厂库有望延续降库趋势；11月国内样本企业沥青社会库存整体降库，11月28日当周库存77.4万吨，环比上周下降2万吨，较上月同期下降16.3万吨，降库速度有所放缓，表明下游需求逐步走弱 [44][49] - **价差**：11月沥青裂解价差回落，加工稀释利润维持年内低位，因11月沥青盘面大跌而原油价格窄幅震荡，后续沥青预计延续震荡偏弱走势，裂解价差面临进一步走低压力 [53]