行业与公司 火电行业 银行业[1] 核心观点与论据 **火电行业盈利改善与驱动因素** * 火电行业自2021年电价机制改革后盈利改善 主要源于煤价下滑 资产减值金额减少以及业务多元化构建[2] * 容量电价机制推进提升盈利稳定性 大多数省份2025-2026年容量电价将从100元/千瓦/年提升至165元以上 有些地区甚至达到330元[2][5] * 火电未来商业模式将从发电转向调节性收入 调节性收入与煤炭价格相关性较弱 有助于提高盈利稳定性[4] * 非能量收入占比提升对商业模式改观起到积极作用[6] **分红能力与意愿增强** * 火电行业分红自2023年起改善 影响因素包括盈利端基本面的脆弱性和新能源大规模开支 但这些因素正在逐步改善[2][3] * 下半年风电和光伏发电投资压力缓解 各大发电集团新增装机缩水 火电平台分红能力有显著边际提升[6] * 央企火电公司受国资委市值管理考核 提升分红意愿增强 考核包括分红比例同比变化 行业排序等细节因素[6] * 华能自2020年初以来连续六个季度业绩正常兑现 分红表现明显提升 减值因素削弱[9] **估值水平与投资价值** * 当前火电行业估值与2021年低点相差不多 PB比历史低位更高 但经过两年亏损后净资产减少导致PB向上拉动[7] * 与2021年相比 盈利稳定性和成本传导能力均有所改善 企业资产减值问题对盈利波动影响逐步减少 即使PE数值相同 目前公司更值得投资[7][8] * 需综合评估PB和PE指标[2] **具体公司分析** * 华能国际H股因高股息率（25年业绩对应股息率约6.7% 26年可达7.5%）和业绩释放潜力被看好[9][14] * A股市场倾向于国电电力 其承诺60%分红比例 大渡河水电投产带来接近10亿元增量贡献 水电业务不确定性较低且估值较高[9][14][15] * 国电火电竞争力因集团长协煤资源支持而更加稳定 横向比较26年PE 华能为9倍 国电为12倍 但拥有更高占比的水电竞争力 整体性价比不逊色[15][16] * 华润执行40%分红比例 若提高至50% 股息率将提升25%达到约6.5% 若至60%则会超过华能[11][12] * 省级层面如福能 广东发展等公司的A股股息率整体在4%以上[10] 其他重要内容 * 银行股曾受益于盈利韧性 稳健分红和险资的红利资产配置需求 但随着估值修复 股息率优势减弱[1][2] * 火电竞争力从周期性产品转变为稳定收益加工业制造业 或将带来更高估值[4] * 华润正在推进旗下新能源平台的分拆上市 成功后母公司与新能源平台的现金流将形成隔离 提升母公司风险管理能力[11]

行业收入表现 - 2025年第二季度五大晶圆厂设备制造商收入同比增长20%，主要受尖端工艺、HBM及先进封装需求驱动，中国成熟节点投资亦有贡献 [1] - 同期晶圆代工收入占比66%，内存占比34%，但内存收入环比下降13%，因消费电子市场疲软拖累DRAM和NAND设备销售 [1] - 2025年上半年ASML、Lam Research和KLA收入分别同比增长35%、29%和26%，东京电子因服务收入强劲增长12%，应用材料增长7% [1] - 上半年净收入同比增长21%，系统收入增22%，服务收入增20%，主因客户升级、自动化及设备智能解决方案应用 [3] 技术驱动与市场展望 - 蚀刻、沉积、光刻及工艺控制工具发布将支持代工/逻辑与内存客户技术路线图，先进封装及FinFET向GAAFET过渡助推2025年下半年增长 [3] - 2025年全球WFE收入预计同比增长10%，五大厂商增速超越整体市场，因代工/逻辑、DRAM及NAND领域关键技术变革 [3] - 美国暂缓对华半导体设备关税上调短期缓解需求压力，但长期战略脱钩风险仍存 [3] 战略多元化趋势 - 设备制造商优先推进全球业务多元化，以减少关税和出口管制负面影响，并加速先进封装解决方案出货 [4] - 厂商投资近客户供应链设施以最小化关税冲击，虽短期盈利影响有限，但为长期全球增长奠定基础 [5] - 印度成为战略替代市场，已宣布超100亿美元晶圆厂和OSAT投资，政府批准10家晶圆厂并提供约100亿美元补贴 [6] 印度市场机遇 - 短期（1-2年）印度市场通过研发合作、试点项目及初期设备销售贡献增量收入 [6] - 中长期（3-5年）随本地生态成熟，设备销售及服务收入将显著增长，覆盖沉积、蚀刻、清洁、检测等多类工具 [6][7] - 印度从基础封装向高价值扇出、2.5D/3D及芯片级封装转型，推动设备商扩大技术组合与生态合作 [9][10] - 印度研发中心扩张助力全球创新，涉及AI驱动工艺控制、智能工厂及供应链本地化等领域 [9][10] 先进封装增长引擎 - 先进封装成为行业战略重点，弥补传统工艺缩放放缓，推动性能、功耗及集成度创新 [8] - 代工厂、IDM和OSAT将先进封装作为核心竞争领域，通过系统级创新提升良率并降低成本 [8] - 设备商通过材料工程、集成平台及软件解决方案布局端到端先进封装流程，强化代工与OSAT协同优化 [9] 厂商战略布局 - 应用材料聚焦材料沉积、CMP及封装集成平台，在印度扩大研发以加速产品开发并优化供应链 [9] - Lam Research专注GAAFET原子级处理及智能工厂自动化，在印度设立AI中心并本地化供应链 [9] - 东京电子强化后端工具生态及先进封装，在印度建立全球服务中心支持新兴晶圆厂 [9] - KLA推动前后端AI驱动工艺控制与良率优化，在印度扩展远程诊断及AI故障分析服务 [9]

核心观点 - 华源证券首次覆盖伊利股份给予增持评级 公司业务多元化趋势显著 经营韧性增强 核心业务盈利能力提升 奶粉及冷饮业务成为增长主要驱动力 盈利改善趋势明确 [1][2][3][4] 财务表现 - 2025年上半年营收619.33亿元 同比增长3.37% 归母净利润72亿元 同比下滑4.39% 扣非归母净利润70.16亿元 同比增长31.78% [1] - Q2单季度营收289.15亿元 同比增长5.77% 归母净利润23.26亿元 同比增长44.65% 扣非归母净利润23.87亿元 同比增长49.48% [1] - 上半年扣非归母净利率同比提升2.44个百分点至11.33% Q2扣非归母净利率同比提升2.41个百分点至8.3% [1][3] 业务结构 - 液奶业务营收361.26亿元 同比下滑2.1% 奶粉业务营收165.78亿元 同比增长14.3% 冷饮业务营收82.29亿元 同比增长12.4% [2] - Q2液奶营收164.85亿元 同比下滑0.8% 奶粉营收77.65亿元 同比增长9.7% 冷饮营收41.24亿元 同比增长38% [2] - 婴幼儿奶粉零售额市占率提升1.3个百分点至18.1% 成人奶粉市占率达26.1% 提升1.8个百分点 [2] - 低温白奶品类营收增长20%以上 畅轻 优酸乳等品牌实现双位数增长 新品收入占比达14.7% [2] 盈利能力 - Q2毛利率同比提升0.61个百分点至34.19% [3] - Q2销售费用率同比下降0.69个百分点至19.87% 管理费用率同比上升0.51个百分点至3.77% 研发费用率同比下降0.07个百分点至0.65% 财务费用率同比下降0.5个百分点至-0.75% [3] - 上半年存货跌价损失3.16亿元 较去年同期4.8亿元显著收窄 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为111亿元 122亿元 132.5亿元 同比增速分别为31.22% 10.01% 8.62% [4] - 当前股价对应PE分别为16倍 15倍 13倍 可比公司2025年平均PE为19倍 [4] - 90天内24家机构给出评级 21家买入 3家增持 目标均价34.6元 [6]

中国软件行业2025年上半年业绩表现 - 高盛覆盖的中国软件企业平均营收同比增长9% 平均净利润率为-3% [1] - 金山办公 中科创达 商汤科技因企业AI投入增加营收表现超预期 广联达 深信服因员工生产力提升净利润表现优于预期 [1] - ERP供应商与AI供应商管理层对2025年下半年营收增长持乐观态度 核心驱动力包括企业对AI功能需求增长 带数据服务的云平台普及 以及AI代理 AI赋能边缘设备等新产品的推出 [2] 企业战略聚焦方向 - 行业企业主要聚焦三大战略方向 AI工具变现 业务多元化 AI与核心软件整合 [3] - AI工具变现指开发具备增值功能的AI工具满足客户实际需求并实现商业化 [3] - 业务多元化指向海外市场或新业务领域拓展以抵消特定细分领域IT支出放缓的影响 [3] - AI与核心软件整合指将AI技术融入核心软件产品以提升客户付费意愿与市场份额 [3] 行业估值水平 - 中国软件企业平均市盈率升至55-60倍 高盛覆盖企业平均为59倍 [4] - 平均企业价值/销售额比率升至8-9倍 高盛覆盖企业平均为11倍 [4] - EV/Sales仍低于2020-2021年12-18倍的水平 [4] - 随着AI相关营收增长及企业向订阅制业务转型 估值存在进一步上调空间 [5] 重点软件企业业绩与估值分析 - 用友网络2025年营收220.3亿元同比增长7% 净亏损收窄至20.9亿元 核心驱动因素包括中小企业业务增长及大型客户需求复苏 2025年合同金额同比增长18% YonBIP AI订单规模达32亿元 员工数量降至1.9万人 [6] - 高盛下调用友网络2025年净亏损预测至59.4亿元 2026-2027年净利润分别下调8% 因中型企业云业务营收低于预期且效率提升仍需时间 [7] - 高盛给予用友网络2026年106倍目标市盈率 对应12个月目标价17.19元 维持中性评级 [8] - 广联达2025年营收同比下降5% 受建筑成本软件业务拖累 但二季度净利润率回升至13% [9] - 广联达未来增长依赖基础设施解决方案 AI工具在手订单4亿元 及海外业务 [10] - 高盛下调广联达2025-2028年营收预测1%-3% 但因成本管控见效上调净利润预测1%-18% 2025年净利润修正为5.1亿元同比增长18% [11] - 高盛给予广联达2026年31倍目标市盈率 对应12个月目标价12.2元 维持卖出评级 [12] - 中科创达2025年营收18.31亿元同比增长50% 核心驱动力为AIoT业务同比增长136% 但净利润6.6亿元低于高盛预期33% [18] - 中科创达未来将聚焦IoT与智能汽车业务 [19] - 高盛上调中科创达2025-2027年营收预测4%-8% 但因IoT业务毛利率低于预期下调毛利率预测 最终净利润预测微调0%-1% [20] - 高盛给予中科创达2026年36.6倍目标市盈率 对应12个月目标价52.4元 维持卖出评级 [21] - 中望软件2025年营收2.08亿元同比增长11% 净利润亏损0.4亿元 产品向低毛利BoChao解决方案倾斜 [26] - 深信服营收17.47亿元同比增长4% 净利润由负转正 云计算业务增长26% 安全软件疲软 [26] - 金蝶国际上半年营收31.92亿元同比增长11% 受益于云业务与AI功能落地 [26] - 华大九天上半年营收同比+13% AI驱动芯片设计需求增长 [26] 其他重点企业评级与目标价 - 中望软件评级卖出 12个月目标价50.60元 [26] - 深信服评级卖出 12个月目标价79.00元 [26] - 金蝶国际评级买入 12个月目标价16.30港元 [26] - 华大九天评级买入 12个月目标价123.00元 [26]

股东结构变更 - 张亮企业管理集团发生股东变更 创始人张亮退出直接持股 新增上海毅言久鼎企业管理有限公司实现100%全资持股[1][3] - 变更前股权结构为上海毅珩商业发展有限责任公司持股90% 张亮个人直接持股10%[1][3] - 变更后张亮通过全资控股的上海毅言久鼎企业管理有限公司间接控制集团 实现从直接持股到间接控制的转变[1][3] 公司基本情况 - 张亮企业管理集团成立于2021年11月 注册资本5000万元人民币 法定代表人张亮[2] - 公司经营范围涵盖企业管理咨询 供应链服务 信息咨询服务及进出口贸易等多个领域[2] - 截至2023年员工参保人数31人 拥有1084条商标信息 1项专利和7项著作权[2] 新控股主体信息 - 上海毅言久鼎企业管理有限公司成立于2025年3月 注册资本100万元 登记状态为存续[3] - 该公司由盛世千秋有限公司100%控股 认缴出资额100万元 出资日期为2030年2月28日[3] - 公司类型为港澳台法人独资 注册地位于中国上海自由贸易试验区[3] 历史调整与战略动向 - 2021年6月黑龙江省张亮餐饮有限公司经营状态变更为注销 启用新名称黑龙江盛世千秋餐饮管理有限公司[4] - 2024年1月公司与安井食品签署战略合作协议 加强供应链布局[4] - 公司经营范围已扩展至企业管理 供应链管理 云计算技术服务等多元业务方向[4] 运营模式与发展前景 - 公司通过加盟模式运营数千家门店 2023年集团直接雇员仅31人[5] - 架构调整表明公司可能为未来资本运作或战略转型做准备[4][5] - 从麻辣烫主业向多元化业务模式发展 可能进一步扩大业务范围[4]

股价表现 - 爱高集团股价上涨15.94%至1.6港元 成交额1388.07万港元 [1] 股权收购 - 以200万元人民币收购深圳爱高创科控股有限公司11%股权 持股比例增至51%成为单一最大股东 [1] - 合资公司主营业务包括企业数位产品租赁服务及电子商务与媒体开发的辅助SaaS支援服务 [1] 战略发展 - 通过"硬体+软体"双轨发展战略构建生态系统 实现业务多元化 [1] - 合资公司将提供行业资源、技术能力及政策优势 带来战略协同效益与潜在增长机会 [1] 人事变动 - 独立非执行董事邓超文辞任审核委员会、薪酬委员会及提名委员会成员职务 即日生效 [1]

业务运营数据 - 2025年8月平均运营算力环比大幅增长6.9% [1] - 当月比特币产量达663.7枚 总储备量突破5000枚里程碑 [1] - 新部署50EH/s算力于7月全面投入运营 [1] 战略举措与业务布局 - 公司通过矿机维护、旧设备升级及收购美国佐治亚州50兆瓦矿场提升矿机效率 [1] - 业务战略覆盖北美、中东、南美和东非地区 [1] - 2024年11月进入加密资产领域 推动业务组合多元化 [1] 主营业务结构 - 主营业务为比特币挖矿业务 [1] - 通过AutoCango.com平台持续运营在线国际二手车出口业务 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入130.38亿元 同比增长17.67% 归母净利润4.12亿元 同比增长27.72% 扣非归母净利润4.20亿元 同比增长32.85% [1] - 2Q25单季度营业收入69.46亿元 同比增长19.80% 环比增长14.01% 单季度归母净利润3.11亿元 同比增长38.60% 环比增长206.45% 单季度扣非归母净利润3.16亿元 同比增长42.50% 环比增长203.68% [1] 业务增长驱动因素 - 手机芯片和汽车芯片国产化进程加快 家电国补政策持续利好 推动公司在手机 家电 车载等应用领域市场份额提升 [2] - 在WiFi 蓝牙 MiniLed电视显示驱动等消费电子热点领域成为多家重要客户策略合作伙伴 手机终端SOC客户份额不断提升 [2] - 依托工控与车规领域技术优势加速全球化布局 提升整体市场份额 [2] 大客户表现 - 大客户AMD数据中心业务持续增长 主要源于EPYC CPU强劲需求 [3] - AMD客户端业务第二季度营业额达25亿美元 同比增长67% 创季度新高 受益于Zen5架构锐龙处理器及产品组合需求 [3] - AMD游戏业务第二季度营收11亿美元 同比增长73% 增长动力来自游戏主机定制芯片和游戏GPU需求增加 [3] 产能与客户拓展 - 通富超威苏州和通富超威槟城深度融合 优化资源 在质量体系建设 人才梯队培养 产品产能提升等方面取得成绩 [3] - 两家工厂聚焦AI及高算力产品 车载智驾芯片增量需求 积极扩充产能 拓展新客户资源 成功导入多家新客户 [3]

股价表现 - 2025年9月1日触及涨停 涨停价8.98元 涨幅10.04% 总市值47.66亿元 流通市值47.28亿元 总成交额2.14亿元 [1] 业务转型 - 公司处于业务转型与治理优化关键阶段 积极拓展汽车相关新业务领域 新增汽车销售及零配件业务 开辟新增长曲线 [2] - 业务转型与科技类 汽车相关热点概念形成板块联动效应 当日科技和汽车相关板块资金流入明显 [2] 财务表现 - 海外业务快速增长 海外收入同比增长超100% 占比提升至31.23% 成为重要增长点 [2] - 2025年上半年亏损同比收窄16.25% 经营状况改善 [2] 投资者信心 - 可转债累计转股比例达47.42% 体现投资者认可 [2] 技术指标 - MACD指标形成金叉 BOLL通道有突破迹象 [2] - 同花顺资金监控显示当日主力资金流入 出现超大单净买入情况 [2]

公司上半年业绩表现 - 2025年上半年营业收入47.81亿元，同比增长0.65% [1] - 归属于上市公司股东的净利润4.28亿元，同比下降29.01% [1] - 扣除非经常性损益的净利润4.15亿元，同比下降30.01% [1] - 第二季度营收同比下滑1.8%，归母净利润同比下滑39.57% [1] 美国关税影响及应对措施 - 对美出口汽车零部件需承担关税导致销售费用率提升至5.21%，同比上升0.97个百分点 [2] - 已与客户达成分担关税协议，部分关税预计在下半年获得补偿 [2] - ODM家电出口产能转移至海外，越南AMATA新工厂5月达产，可提供超400万台小家电及园林工具、180万台电机产能 [2] - 泰国帕捷汽车零部件生产基地预计25年第三季度完工，达产后年销售规模1亿美元 [2] - 海外投资总额约1.5亿美元，海外制造布局将支撑出口端收入和毛利率恢复 [2] 汽车零部件业务发展 - 通过现有客户深度渗透和欧美高端客户突破实现多元化发展 [3] - 布局无刷鼓风电机平台的同时拓展无刷电子扇风机、增压风机、储能风机及空气悬架电机 [3] - 2025年上半年新开发6个客户，获得7个新定点项目，新业务订单超4亿元 [3] 未来业绩展望 - 预计2025年营业收入102亿元，同比增长4.4% [3] - 预计2026年营业收入111亿元，同比增长9.2% [3] - 预计2027年营业收入124亿元，同比增长11.3% [3] - 预计2025年归母净利润12.4亿元，同比增长1.1% [3] - 预计2026年归母净利润13.3亿元，同比增长7.39% [3] - 预计2027年归母净利润14.9亿元，同比增长11.4% [3]