中美经贸谈判进展 - 中美经贸谈判取得实质性进展 双方同意大幅降低双边关税水平 [1] - 野村将中国股票评级上调至"战术性超配" 认为中美经贸关系改善对中国股市是重大利好 [1] - 全球投资者对中国资产看多情绪升温 中国核心资产迎来价值重估浪潮 [1] 京东一季度业绩表现 - 京东集团Q1营收3011亿元人民币(约415亿美元) 同比增长15.8% 创近三年最高同比增速 [2] - 经营利润105亿元人民币 同比增长36.36% [2] - 非美国通用会计准则下净利润128亿元人民币 同比增长43.82% [2] - 京东零售业务收入2638.45亿元 同比增长16.3% [2] 京东零售业务增长驱动因素 - 消费环境整体回暖 一季度社会消费品零售总额同比增长4.6% 增速较去年提升1.1个百分点 [2] - 家电、通讯器材、数码产品等品类与京东3C基本盘高度契合 受益于各地消费刺激政策 [2] - 计划未来12个月内通过超2000亿元采购规模吸纳外贸商品 推动高性价比商品进入下沉市场 [2] 京东平台生态建设 - 一季度第三方商家成交用户数和订单量同比双位数增长 [3] - 推出新品成长"百千亿"计划 目标实现60000款新品年销售破百万 6000款破千万 600款破亿 [3] - 季度活跃用户数连续6个季度同比双位数增长 增速超过20% [3] 京东物流优势 - 拥有1600多个自营仓库和2000多个云仓 覆盖全国几乎所有区县 [4] - 京东物流Q1营收469.67亿元 同比增长11.5% 经调整净利润同比增长13.4% [4] 京东外卖业务发展 - 2月11日上线后推出商家免佣金、骑手五险一金、用户百亿餐补等补贴措施 [5] - 日订单量从3月24日突破100万到4月22日突破1000万 [6] - 通过外卖业务抢占即时配送心智 形成"高频带低频"的流量引擎 [7] 京东战略布局 - 累计研发投入1456亿元 物流行业数据治理与建模分析解决方案入选工信部典型案例 [8] - 通过技术赋能、生态协同实现效率提升与价值创造的良性循环 [9] - 构建"万物到家"基础设施 从送餐盒到送万物的战略升维 [7]

港股生物科技板块异动 - 创新药企和铂医药（2142 HK）连续五日回购引发市场关注 5月12日斥资976 03万港元回购120万股 月内累计回购金额达2968 6万港元 回购358 8万股 [1] - 公司股价年内累计最大涨幅突破400% 总市值攀升至69亿港元 在生物医药行业资本寒冬背景下表现抢眼 [1] - 2024年财报显示公司连续两年盈利 全年经常性收入首破亿元关口 账上现金储备达12亿元人民币 [1] 回购数据与市场信号 - 2025年前五个月公司斥资7018 8万港元回购1407 8万股 其中5月连续五日回购累计2968 6万港元 [2] - 5月12日单日回购120万股 金额904万港元 最高价7 95港元 最低价7 37港元 占回购前总股份0 14% [3] - 管理层持续千万级资金回购被视为对内在价值的强势背书 展现对未来发展的积极预期和坚定信心 [2] 现金流与商业模式 - 公司与Windward Bio 阿斯利康等巨头合作带来近3亿美元首付款及里程碑付款 累计超过100亿美元里程碑付款将持续释放 [7] - NewCo合作模式（如TSLP单抗HBM9378项目）获得总计9 7亿美元首付款和里程碑付款 以及销售分成分级特许权使用费 [7] - 12亿元人民币现金等价物账面实力（2024年底）叠加海外授权收益 为持续创新研发提供保障 [7] 技术平台与战略合作 - Harbour Mice®全人源抗体技术平台获阿斯利康1 75亿美元首期付款 最高44亿美元研发商业里程碑及销售分成 [8] - 阿斯利康以每股10 74港元（溢价37 16%）认购公司9 15%新发行股份 形成"技术授权+联合开发+股权投资"立体合作 [8] - 已与十余家国内外药企在ADC 抗体 mRNA等领域授权开发 多模态合作延展至海内外顶尖合作伙伴 [8] 估值重构与战略定位 - 公司定位为"可持续盈利的全球生物科技引擎" 通过技术平台造血+战略合作+自主管线兑现三维联动 [9] - 天风证券预测2024-2026年营业总收入为2 60 4 17 5 66亿元人民币 目标市值85 92亿元人民币 对应股价12 07港元 [9] - 全人源仅重链平台价值稀缺 对标Teneobio等抗体开发平台 [9] 行业样本意义 - 公司通过资本运作（回购）+战略升级（自研合作BD）+财务健康度（现金储备）构建攻守兼备态势 [11] - 在生物科技赛道估值体系重构背景下 价值重估进程可能刚刚开始 [12]

政策组合拳影响 - 央行推出涵盖总量宽松、价格引导和结构优化的政策组合拳，核心目标是释放流动性、降低融资成本、引导信贷资源向重点领域倾斜[1] - 全面降准0.5个百分点释放1万亿元长期资金，降低政策利率0.1个百分点，缓解银行负债端压力并支持基建、制造业等领域[2] - 结构性工具支持科技创新、服务消费、普惠金融等领域，科技创新再贷款额度从5000亿元增加至8000亿元[2] 郑州银行政策受益 - 公司负债端高成本同业负债占比有望降低，优化资金结构并增强信贷投放能力[2] - 公司科创金融贷款余额482.69亿元，同比增速44.50%，通过专属产品和评价模型支持本土科创企业发展[2] - 公司成熟的科创金融服务体系和创新基因有望在政策红利下实现新突破[3] 一季度业绩表现 - 公司实现资产、存款、贷款、营收、利润"五增长"，总资产突破7000亿元（+4.46%），存款4301.12亿元（+6.32%），贷款4002.36亿元（+3.24%）[4] - 营业收入34.75亿元（+2.22%），净利润10.16亿元（+4.98%），拨备覆盖率191.16%（提升8.17个百分点），不良贷款率稳定在1.79%[4] 战略转型进展 - 零售转型战略推动个人存款2435.05亿元（+11.61%），占比提升至56.6%，负债端稳定性增强[5] - 个人贷款余额935.78亿元（+2.88%），通过创新信贷产品满足多元化需求[6] - 聚焦河南省"7+28+N"产业链，支持15个重大项目，形成资金本地循环的正反馈机制[6] 未来发展展望 - 政策红利与公司战略深度融合，科创、绿色等领域的先发优势或成为领跑区域金融竞争的关键[7]

市值管理与分拆上市计划 - 公司计划分拆境外黄金矿山资产至香港联交所主板上市，以推动黄金资产价值重估并提升整体市值 [1] - 分拆上市主体为紫金黄金国际有限公司，上市后仍为公司合并报表范围内的控股子公司 [1] - 公司认为分拆上市将显著提升整体价值与股东价值，以及市值管理与资产证券化水平 [1][7] - 公司近期已完成10亿元规模的回购，显示对市值管理的重视 [7] 估值水平与同业比较 - 公司H股市盈率约13.58倍，低于港股黄金及贵金属公司17.31倍的平均值和超过21倍的中位数 [1][8] - A股市盈率为14.73倍，低于申万11家黄金公司31.74倍的平均值和28.86倍的中位数 [7] - 全球同业纽蒙特、巴里克黄金、伊格尔矿业的市盈率在15倍至31倍之间，均高于公司估值 [9] 黄金资产质量与产量 - 2023年公司矿产金产量68吨，2024年提升至73吨，位居全球前六 [3] - 近5年矿产金产量年复合增长达12% [3] - 境外黄金产量47.7吨，占总产量的65.5%，主要来自哥伦比亚、澳大利亚和苏里南等地的矿山 [3] - 公司黄金资源量及产量位居主要上市矿企中国领先 [3] 成长性与未来产能 - 苏里南罗斯贝尔金矿技改完成后年产黄金有望达到10吨 [2] - 加纳Akyem金矿预计年均产金5.8吨，将成为拟IPO主体的业绩增量 [2][5] - 罗斯贝尔金矿2024年产金7.46吨，2025年计划8吨，技改扩能后有望提升至10吨 [5] - 境外业务毛利率27.52%，显著高于境内业务的9% [5] 资产比较优势 - 公司矿山产金锭、矿山产金精矿毛利率分别为46.16%、68.64% [5] - 黄金AISC成本位于全球前20%分位 [6] - 公司黄金资产毛利率高于巴里克黄金的38.87%和伊格尔矿业的41.83% [5] - 境外资产包括全球超高品位大型金矿和南美洲最大在产露天金矿之一 [3][6]

行业配置变化 - 2025Q1主动权益类公募基金重新增持A股有色金属行业，重仓持股市值占股票投资市值比上行至2 18%，环比2024Q4的1 76%上升0 42个百分点 [2] - 有色金属子行业中，铜板块持仓占比环比增加0 18个百分点至0 85%，黄金板块持仓占比环比增加0 18个百分点至0 44%，铝板块持仓占比环比增加0 07个百分点至0 36% [3] - 锂板块持仓占比环比下降0 04个百分点至0 04%，磁性材料板块持仓占比环比下降0 004个百分点至0 08% [3] 持仓结构特征 - 行业持仓集中度提升，前10大重仓个股市值合计占比环比上升3个百分点至73 23% [4] - 重仓市值前十大个股为紫金矿业、云铝股份、山东黄金、神火股份、山金国际、赤峰黄金、中金黄金、湖南黄金、中国铝业、西部材料 [4] - 基金加仓幅度显著的个股包括中孚实业（流通股占比增幅最大）、楚江新材、株冶集团、赤峰黄金、山东黄金 [4] 核心驱动因素 - 美国加征关税超预期导致美元信用风险上升，推动全球黄金ETF加速流入，央行持续增配黄金资产 [1] - 金价站稳3000美元/盎司，黄金企业业绩中枢与现金流预期显著抬升 [1][5] - A股黄金板块估值处于近10年底部，机构持仓仍低于2024年前三季度高位水平 [5] 重点标的推荐 - 黄金板块建议关注赤峰黄金、山东黄金、湖南黄金、山金国际、中金黄金 [4][5] - 铜铝板块建议关注紫金矿业、西部矿业、洛阳钼业、中国铝业、天山铝业、神火股份等具备高股息与低估值特性的龙头 [5]

港股科技股午后继续走强，汽车、医药、互联网板块齐头并进，小鹏汽车-W涨超10%，小米集团-W涨 超7%，药明生物、阿里巴巴-W、比亚迪股份等跟涨。 场内热门ETF方面，可融资融券、T+0交易的港 股科技50ETF（159750）跳空高开直接突破20日均线，截至发稿上涨3.54%。 消息面上，特朗普日前表 示，他"无意"解雇美联储主席杰罗姆鲍威尔，部分关税不会长期维持在惊人的高位。 高盛近期报告提 到："如果两国达成大幅降低关税的贸易协议，则中国股市估值的向上重估幅度可能高达35%。" 内部环 境方面，"以安全为核心的高质量发展"框架持续强化，政策更强调产业升级、科技自主、制造能力提 升，需求刺激手段相对收敛。 中泰证券策略报告指出，2025年促进内需的方式主要是："供给创造需求 ——通过科技创新引领制造业升级，就能创造新的需求" ，当前高质量发展的框架并没有变化。港股互 联网龙头在民企座谈会后估值进一步上升，阿里等企业关于"云计算"、"AI"等资本开支显著扩大。关注 民营科技密集突破带来"价值重估"。 港股科技50ETF（159750）跟踪中证香港科技指数（CNY），主 要覆盖50家市值较大、研发投入较高且营 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为我国工程机械行业龙头制造商，上轮上行周期估值具备典型国内周期股特征，如今站在新一轮周期起点，混改后的“新徐工”有望摆脱以往国内周期股估值框架并迎来价值重估，核心来源为国际化、产品拓展、经营质量改善，当前行业国内、海外景气趋势向上，伴随公司多措并举，看好其在新一轮上行期的价值重估潜力 [3][127] 各部分总结 引言 - 工程机械行业需求侧分析是研究框架重点，影响盈利兑现节奏、增长空间和估值体系，企业α方面，业务布局、产品线拓展及经营质量等决定公司估值能力，当前行业国内周期、全球化迎来新发展阶段，需展望后续国内、出口增长动能，报告研究的具体公司混改后以“新徐工”面貌重新出发，变化显著，报告旨在探讨公司中长期成长持续性及能否突破以往估值框架并迎来价值重估 [6][18] 行业趋势 国内 - 短期来看，25Q1国内挖机内销增长好于预期，行业修复从挖机向非挖传导，由点及面开启复苏，内销超预期或因国内市场存量设备规模庞大、下游领域结构性景气、行业基数较低，混凝土机械、起重机械等设备亦有修复迹象，搅拌车新能源渗透率快速提升或带动内销企稳修复 [21][25] - 中长期来看，行业进入新一轮更新替换周期，更新需求释放成为核心驱动，二手机出口加速国内更新需求释放，设备更新政策刺激、环保及电动化趋势有望加速行业更新替换节奏，下游终端需求“去地产化”，小挖销售占比提升明显，有望受益农田水利建设等政策及机器替人，关税扰动下宏观层面稳增长政策有望发力，基建、地产筑底企稳有望拉动中大挖修复，继挖机国内周期上行后，混凝土机械、起重机械等后周期品类更新周期亦有望向上 [31][35][44] 海外 - 短期来看，关税有所扰动，但工程机械对美敞口较低，出口基本盘的新兴市场景气持续，24年以来亚非拉及中东地区为主要增长驱动，欧美澳高端市场有所下滑，25年新兴市场基本盘需求有望延续向好，国产品牌在欧美市场基数、份额较低，有望继续伴随全球竞争力提升和布局加大实现突破 [48] - 中长期来看，全球工程机械市场空间广阔，国产品牌仍处海外拓展快速增长期，海外份额有所提升但依然较低，中国制造的工程机械在新兴市场已占据一定份额但仍有提升空间，在欧美成熟市场的份额仍较低，伴随全球竞争力提升及产业链出海力度增强，海外提份额趋势依旧 [49][55][56] 徐工机械 国际化 - 相比上轮周期，我国工程机械行业从“内需为主”转向“国内、出海并重”，报告研究的具体公司海外贡献比重已升至40%+，24H1公司海外收入、毛利润占比分别提升至44%、47%，出口成为公司利润重要增量 [62][65] - 公司国际化布局日趋完善，已形成出口贸易、海外绿地建厂、跨国并购和全球研发“四位一体”的国际化发展模式，打造了“1+14+N”的国际化运营体系，截至24H1，公司拥有40多家海外子公司，300多个海外经销商，2000多个海外服务备件网点，营销网络覆盖全球190多个国家和地区，近年来海外收入增长、毛利率快速提升，2020 - 2023年海外收入CAGR达83%，海外毛利率累计提升5.53pct，但目前海外份额仍较低，出海仍有较大成长空间 [72][75][76] 产品线拓展 - 挖机方面，挖掘机属于工程机械行业优质资产，2022年之前公司估值受压制或因挖机资产不在上市公司体内，完成混改及整体上市后，挖掘机优质资产的整合为公司价值重估补齐了短板，公司挖掘机市场竞争力强，截至2024上半年，位居全球第六、中国前二，伴随行业景气上行，挖机板块价值有望迎来上行通道 [79][81] - 矿机方面，矿山机械市场空间广阔，属于高利润率赛道，公司深入布局矿山机械领域，构建起全场景解决方案，露天矿山机械跻身“中国第一、全球前四”，地下矿山装备研发创新成果显著，近年来多次获得海外头部矿企大客户认可，矿机业务有望迎来收入、利润率双提升，为价值重估贡献新增量 [84][91][101] 经营质量改善 - 盈利能力提升方面，工程机械行业规模效应显著，伴随国内周期上行，公司产能利用率有望提升，规模效应助力盈利能力提升，产品结构向高端化调整，新能源产品和“三高一大”产品收入占比提升，有望带来更高附加值，公司海外收入占比提升有望带动利润率上行，持续推进智改数转网联董事长“一号工程”，并从全价值链环节提质提效，提升盈利能力 [104][108][112] - 资产质量改善方面，公司通过优政策、联金融、压终端三大举措，逐步实现应收类风险压降，24H1公司表外应收类敞口相比23年末压降44亿，表内外应收类总敞口占总资产比例相较23年末下降0.62pct，且仍有较大压降空间，伴随风险压降持续纵深推进，资产质量有望持续改善，市场估值水平有望抬升 [118] 投资建议 - 行业当前国内新一轮上行周期开启，海外增长持续，国内短期挖机内销增长好于预期，更新需求主导，宏观政策或对行业需求产生积极影响，海外新兴市场基本盘需求有望延续向好，国产品牌在欧美市场有望突破，中长期全球市场空间广阔，国产品牌海外拓展快速增长但份额仍低，报告研究的具体公司有望摆脱以往国内周期股估值框架并迎来价值重估，看好其在新一轮上行期的价值重估潜力 [126][127]

股价表现 - 华润燃气股价跳空低开 最新跌17.55%至23.25港元/股 总市值538.01亿港元[1] - 自2021年6月高点以来 公司股价三年多累计跌幅超50%[1] 财务业绩 - 2024年营收1026.76亿港元 同比增长1.4%[4][5] - 核心利润41.48亿港元 同比微增0.02%[4][5] - 股东应占溢利40.88亿港元 同比下降21.7%[4][5] - 基本每股收益1.8港元[4] - 毛利率17.8% 同比下降0.4个百分点[4] - 接驳收入占比从10.8%下降至9%[4] 业务运营 - 燃气总销量399.07亿立方米 同比增长2.9%[5] - 零售销气量399.1亿立方米 其中居民/工业/商业气量分别增长6.3%/1.5%/3.8%[5] - 综合服务业务营业额42.1亿港元 同比增长4% 溢利14亿港元增长2.1%[5] - 综合能源销售量37.4亿千瓦时 同比增长27.2% 实现毛利3.6亿港元增长33.6%[6] - 分布式能源/光伏/交通充能累计签约3.2GW/286MW/478MW 累计投运2.6GW/94.7MW/415MW[6] 资本与现金流 - 资本开支44.2亿港元 同比下降56%[7] - 自由现金流25.8亿港元 同比提升14.2%[7] 分红政策 - 全年股息0.95港元/股 派息率53%[9] - 末期股息0.7港元/股 较前一年每股1.16港元有所下降[9] 机构观点 - 券商普遍认为业绩低于预期[3][5] - 申万宏源给予803.8亿港元合理市值估值 较当前有23.2%上涨空间[10] - 华泰证券给予目标价28.5港币 基于15x 2025年PE估值[10] - 零售气与双综业务利润占比上升 有望带来价值重估[10]

全球资本流入中国科技股 - 全球对冲基金以数月最快速度涌入中国股市 推动在岸与离岸市场总市值增长超1.3万亿美元 [1] - 美国对冲基金巨头Appaloosa单季度增持阿里巴巴至12亿美元 [1] - 拼多多 哔哩哔哩等二线标的同步暴涨超20% [1] 外资机构布局与投资策略 - 外资私募加速布局 宽立资本 英仕曼等机构密集备案新产品 [1] - 摩根大通认为中国资产重估刚起步 未来10年年均回报率或达7.8% [1] - 外资调研澜起科技 汇川技术等A股公司超80次 [3] 中国科技七巨头概念 - 瑞银 华泰等机构提出腾讯 阿里巴巴 比亚迪 中芯国际 小米 宁德时代 华为为"中国科技七巨头" 对标美股七巨头14万亿美元市值 [1] - 腾讯重返500港元大关 阿里巴巴 美团涨超40% [2] - 中芯国际港股50天飙涨50% [2] 二线科技公司表现 - 哔哩哔哩 快手2月暴涨24%-36% [3] - 机器人公司文远知行两天涨135% [3] - 禾赛科技激光雷达交付量暴增3倍 [9] 技术突破与产业影响 - 国产AI大模型DeepSeek以低成本 开源 高性能特性改写全球AI竞争格局 [1] - 高盛测算DeepSeek未来十年或推动中国生产率提升9% [1] - 沪深300指数或上涨19%至4700点 [1] 细分领域投资机会 - 算力基建领域以中芯国际为代表 [3] - AI芯片领域以地平线为代表 [3] - 新能源领域以比亚迪为代表 [7] 外资重仓标的 - 阿里巴巴 腾讯位列对冲基金持仓TOP3 [8] - 澜起科技获81家外资调研 [8] - 哔哩哔哩凭借Z世代流量池成为二线突围标的 [9] 长期发展前景 - 摩根士丹利预言港股将开启5-10年长牛 [10] - 中国科技资产正经历"美股2010年代"式价值重估 [10] - 技术突破集中在AI算力 新能源材料 半导体设备领域 [10]

文章核心观点 2月南向港股通资金净买入额创近4年新高及港股通史上单月第二高，科技股在本轮南向资金净买入潮中表现突出，但不同科技股港股通动向分化较大 [1][2][3] 港股通净买入情况 - 2月最后一个交易日，港股市场大幅调整，恒生指数下跌3.28%，恒生科技指数下跌5.32%，但港股通资金仍净买入119亿港元 [5] - 本周港股通合计净买入750亿港元，创最近四年周度净买入额新高 [6] - 2月南向港股通资金合计净买入1528亿港元，创最近四年来月度净买入额新高，亦为史上第二大单日净买入额，仅次于2021年1月的3106亿港元 [6] - 2月18日与2月25日，港股通资金单日净买入额分别达224亿港元和220亿港元，均跻身港股通史上单日净买入额前五 [6] - 2025年以来仅两个月，港股通合计净买入额达2784亿港元，已超此前不少年份全年净买入额 [7] 科技股表现及资金流向分化 - 2月以来港股主要指数大幅上涨，恒生指数累计上涨13.43%，恒生科技指数累计上涨17.88%，多只恒生科技指数成份股涨幅超30% [9] - 恒生指数成份股中，2月初至2月27日，中国银行、工商银行等多只股票港股通持股增持数量居前 [10] - 恒生科技指数成份股中，2月初至2月27日，阿里巴巴 - W、阿里健康等股票获港股通资金增持，商汤 - W、金蝶国际等股票被减持 [10] - 2月被港股通减持的股票多数也上涨，表明2月以来港股科技股上行不光有南向资金推动，外资等可能也有助力 [10]