公司财务表现 - 2025年第三季度归母净利润同比激增86.86%，前三季度净利润达2.44亿元 [1] - 利润增长主要依赖3.77亿元委托理财收益，该收益占净利润比重高达154.5%，剔除后主营业务实际亏损 [1] - 近三年利润波动由非经常性损益主导，包括2022年资产减值、2023年资产处置、2024年股权处置与政府补助、2025年理财收益与公允价值变动损益 [1] 主营业务与营收状况 - 营业收入已连续三年下滑，从2023年的26.26亿元降至2025年前三季度的16.65亿元，同比降幅扩大至10.36% [2] - 核心产品注射用多种维生素（12）占据80%市场份额，但受集采降价影响，2025年前三季度增速骤降至10% [2] - 另一核心产品普伐他汀钠片未中选第十一批集采，预计2026年销售额将大幅收缩 [2] 产品管线与市场策略 - 新产品西格列汀二甲双胍缓释片2024年上市，前三季度收入仅2500万元，未达预期 [2] - 战略放弃中成药集采的银杏达莫注射液销量持续下滑 [2] - 公司试图通过并购扩充产品线，但至今未见实质性进展，营收增长青黄不接 [2] 研发投入与创新能力 - 研发投入长期低于3%，远低于行业8%的平均水平，2024年研发费用占比小幅提升至3.97% [3] - 研发资源主要集中在仿制药一致性评价，创新药布局几乎空白，在研项目20余个无一为原创创新药 [3] - 销售费用率降至25%以下，主要依赖集采政策带来的被动下降，后续压缩空间有限 [3] 行业背景与公司战略 - 医药行业处于集采常态化与创新转型加速的背景下 [4] - 公司亟需摆脱对非经常性损益的依赖，通过产品结构优化、研发投入加码与战略并购构建可持续增长模型 [4]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [2] - 核心观点：医药生物板块2025年前三季度整体业绩持续承压，仅创新药、CXO等少数子板块表现良好，行业受集采降价、医保控费、去库存等多因素影响复苏缓慢 [2] - 投资建议：随着集采规则完善、医保商保目录落地、器械设备招投标活跃及海外市场拓展，行业有望温和复苏，建议关注创新药链、设备器械、医疗服务、二类疫苗、连锁药店、中药、原料药等细分板块及个股机会 [2] - 个股组合：迪哲医药-U、众生药业、特宝生物、贝达药业、荣昌生物、千红制药、百普赛斯、开立医疗、普门科技、华厦眼科、康泰生物、益丰药房、羚锐制药等 [2] 行业整体情况 - 医药制造业2025年前三季度营收1.82万亿元，同比下降2.00%；利润总额2534.80亿元，同比下降0.70%，增速显著低于全国工业增速水平（6.20%）[11] - A股医药生物行业452家上市公司2025年前三季度营收18499.58亿元，同比下降1.88%；归母净利润1406.29亿元，同比下降4.83% [12] - 2025年第三季度单季营收同比增长0.59%，环比下降0.49%；归母净利润同比增长0.46%，环比下降18.44% [2] - 行业整体盈利能力处于历史低位，2025年前三季度毛利率30.87%，同比下降0.66个百分点；净利率8.00%，同比下降0.28个百分点 [2][29] - 上市公司业绩分化明显，2025年前三季度归母净利润负增长的公司占比51.5%；增速0-20%的占比18.1%；增速20%-50%的占比11.9%；增速50%以上的占比18.4% [2][30] 细分板块表现 - 营收同比增速前五子板块：创新药（+23.34%）、CXO（+12.36%）、其他生物制品（+8.15%）、上游试剂（+6.11%）、药店（+0.74%）[2][34] - 归母净利润同比增速前五子板块：诊断服务（+94.98%）、CXO（+55.90%）、上游试剂（+13.70%）、其他生物制品（+10.76%）、药店（+8.92%）[2][34] - 创新药板块2025年前三季度营收80.12亿元，同比增长23.34%；归母净利润-40.89亿元，同比收窄16.42%；Q3单季营收同比增长33.59%，净利润同比收窄22.96% [53] - CXO板块2025年前三季度营收753.15亿元，同比增长12.36%；归母净利润173.27亿元，同比增长55.90%；Q3单季营收同比增长10.91%，净利润同比增长46.42% [93] - 化学制剂板块2025年前三季度营收3009.60亿元，同比下降3.43%；归母净利润319.57亿元，同比下降12.18%；但Q3单季净利润同比增长11.61%，显现企稳向好迹象 [66] - 医疗设备板块2025年前三季度营收811.10亿元，同比下降0.17%；归母净利润130.31亿元，同比下降16.32%；Q3单季营收同比增长10.84%，迎来拐点 [204] - 疫苗板块业绩承压明显，2025年前三季度营收255.12亿元，同比下降39.99%；归母净利润5.01亿元，同比下降89.37% [136] - 中药板块2025年前三季度营收2574.12亿元，同比下降3.91%；归母净利润301.47亿元，同比下降0.58% [165] 市场表现与估值 - 截至2025年11月06日，申万医药生物板块上涨18.61%，跑输沪深300指数0.67个百分点 [36] - 子板块中医疗服务、化学制药涨幅最大，分别上涨35.97%、33.33% [36][39] - 医药生物板块PE（TTM）为30.13倍，10年分位数达46.30%，估值处于历史中位水平 [41] - 化学制药、生物制品、医疗器械、医药商业、中药、医疗服务板块估值分别为35.40、34.52、35.51、16.15、22.73、30.31倍，10年分位数分别为61.20%、45.40%、52.80%、16.40%、24.60%、18.80% [41] 重点公司推荐 - 报告列出21家重点推荐公司，涵盖化学制剂、生物制品、药店、医院、医疗设备、体外诊断等多个细分领域 [259] - 提供重点公司盈利预测，包括2025-2027年EPS及PE估值 [260]

公司概况与上市信息 - 维健医药于2025年11月7日向港交所递交招股书，拟在香港主板上市 [1] - 公司成立于2011年，是一家专注于肾脏及血液疾病治疗的中国领先综合性制药企业，业务集药物开发、生产及商业化于一体 [1] - 公司产品组合涵盖6种肾脏药物，是中国制药企业中治疗肾脏疾病商业化原研药数量最多的企业 [1] 财务业绩表现 - 公司营业收入从2022年的人民币7.24亿元增长至2024年的人民币9.02亿元，2025年前六个月收入为人民币7.97亿元 [1][2] - 公司净利润在2022年、2023年分别亏损人民币9280万元和1700万元，于2024年扭亏为盈至人民币857.3万元，2025年前六个月净利润为人民币2403.6万元，三年半合计亏损7719万元 [1][2] - 公司毛利率呈现上升趋势，从2022年的51.0%提升至2024年的61.7%，2025年上半年为58.4% [6] 业务运营与战略发展 - 公司收入主要来自销售医药产品和提供推广服务 [1] - 2024年9月完成对协和麒麟中国的收购，创下中国制药企业成功收购跨国制药企业中国实体的首例，通过此次收购获得了开发、生产及商业化五种原研药的独家权利，以及约43000平方米的生产设施 [2] - 自往绩记录期间开始，公司产品组合增加超过10款新产品，并与超过5家全球合作伙伴建立合作关系 [2] 客户与市场风险 - 公司客户集中度较高，2022年至2025年上半年，来自前五大客户的收入占比分别为60.2%、54.8%、59.8%及61.1% [3][4] - 同期，来自最大客户的收入占比从15.0%上升至25.7% [3][4] - 公司核心产品西那卡塞面临仿制药冲击，市场份额从2019年的35%降至2024年的19.7% [5] - 在2024年国家医保目录调整中，公司两款产品（惠尔凝、盖平）谈判降价幅度达30%-50% [5] 研发与产品管线 - 公司研发投入相对较低，2022-2024年研发开支分别为人民币1727万元、1936万元和1186万元，占收入比例不足2% [7] - 管线中仅可沛维®1款候选药物处于III期临床试验中，并已向国家药监局提交新药申请 [7] 供应链与生产 - 2025年上半年，公司82%采购额来自前五大供应商，最大供应商占比41.9%，存在单一来源断供风险 [8] - 公司上海张江生产基地面积约4.3万平方米，但部分原料药依赖外购 [8]

核心事件 - 北大医药董事长兼总裁徐晰人因配合相关部门调查被刑事拘留，暂时无法正常履职 [1][3] - 该事件导致公司股价出现两连跌，10月30日收盘跌幅达6.97%，10月31日早盘股价跌破5.69元/股 [1] - 公司已授权董事陈岳忠代为行使董事长职责，常务副总裁余孟川代为行使总裁及法定代表人职责，并称控制权未变，董事会运作及生产经营正常 [3][5] 管理层变动 - 徐晰人于2024年12月通过其控制的新优势国际商业管理（杭州）合伙企业，以1元价格收购合成集团100%股权，并通过承接约23.92亿元债权，间接获得北大医药22.22%的股权 [4][6] - 按当时公司总市值39亿元计算，22.22%股权对应价值约8.7亿元，而实际支出仅为3300万元 [6] - 徐晰人正式入主后公司管理层经历重大洗牌，包括今年2月董事会换届更换5名董事，3月原董事长辞职，7月徐晰人集实际控制人、董事长、总裁三大要职于一身，完成全面接管 [6][7] 经营业绩压力 - 公司全资子公司北京北医医药与第一大客户北京大学国际医院的长期服务合同于今年4月终止，该客户2024年实际采购金额为11.23亿元，占公司当年药品流通收入的78.15% [9] - 公司预测此事件将导致自2025年6月起至年末销售收入减少约6亿元，净利润减少约4000万元，以2024年审计数据对比，营收和净利润减少金额分别约占29.13%和28.99% [9] - 2025年第三季度财报显示，营业收入约2.74亿元，同比下降47.95%；归属净利润约3568.67万元，同比下降18.04% [10] 品牌与转型挑战 - 根据收购协议，公司需在入主后120天内完成名称变更，180天内清除所有“北大”、“北医”等关联印记，将失去重要的品牌背书 [11] - 公司医药产品以仿制药为主，2024年制药业务毛利率较上年下滑11.23个百分点至57.47%，集采政策持续压缩利润空间 [12] - 公司应收账款周转率仅1.74次，远低于行业均值3.5次，资金效率低下问题突出，转型将加剧现金流压力 [12]

财务业绩表现 - 医疗服务板块前三季度营业收入20.18亿元，同比下降13.88% [2] - 医疗服务板块毛利率同比提升1.1个百分点 [2] - 医药板块前三季度营业收入2.38亿元，同比下降60.46% [2] - 医药板块前三季度出现亏损 [2] - 前三季度公司旗下医院药耗占比为36%，同比下降4个百分点 [3] - 前三季度有效收入占比提高3个百分点 [3] - 销售费用同比下降35% [3] - 管理费用同比下降23% [3] 运营指标与效率 - 前三季度床位使用率近80%，同比略有降低 [6] - 门诊人次及次均费用同比基本稳定，二季度及三季度门诊人次实现同比增长 [2] - 出院人次及次均费用同比有所降低，但降幅已明显收窄 [2] - 平均住院天数通过临床路径优化进一步缩短 [6] 医保政策应对 - 医疗服务板块已基本吸收医保支付方式改革冲击，利润率基本稳定 [3] - 公司主动调控患者收治策略应对医保付费政策调整 [2] - 旗下多家医院已实现医保即时结算，结算周期有所缩短 [4][5] 产能扩张计划 - 泗阳医院东院区已开放300张床位，剩余500张床位将陆续投入使用 [6] - 崇州二医院新院区规划800张床位 [6] - 兰考县医养结合养老服务中心规划220张床位 [6] - 盱眙恒山肿瘤医院规划600张床位 [6] - 整体将新增超2000张床位，实现30%的床位增长 [6] 医药板块改善措施 - 独一味制药9月份销量已呈现止跌回升态势 [2][6] - 通过调整销售策略、精细化管理代理商市场、加大基层医疗机构覆盖力度应对集采影响 [6] - 后续将通过降低销售费率、发力零售市场、加强电商渠道布局改善业绩 [7] - 通过自有研发、外部产品BD、药厂并购注入新产品资源 [7] - 通过优化组织结构、严控费用开支、工厂集中生产压缩成本 [8] 未来展望 - 三季度末以来各经营主体业绩开始大幅企稳回升，实现显著增长 [8] - 医疗板块通过学科建设与成本结构优化提升市场份额和利润 [8] - 医药板块9月开始业绩得到根本性改善，结合战略投资者引入驱动跨越发展 [8] - 未来将以持续性资产注入为路径，重点推动创新业务板块构筑增长新引擎 [8]

财务业绩与增长驱动 - 公司2025年第三季度净利润同比上涨，主要原因为投资基石药业股价上涨带来的非经常性损益大幅增长、存量业务产品销量大幅或稳健增长、新上市产品贡献增量以及成本费用进一步节降 [5] - 公司核心产品（注射用多种维生素(12)、鹿瓜多肽注射液、氯化钾缓释片等）已进入集采，整体收入占比60%以上，预计未来2-3年将带来持续稳定收入 [5] - 公司持续上量产品（安脑丸/片）及导入期产品（西格列汀二甲双胍缓释片、氟比洛芬酯注射液等）将持续放量 [5] - 公司2026年业绩展望为继续保持稳定增长，希望增长幅度能好于行业平均增幅 [5][6] - 截至2025年9月底，公司销售费用率已降至25%以下，处于行业相对合理水平，未来大幅下降空间不大 [7] 新产品引进与市场表现 - 公司2025年引进佩玛贝特片（降脂类产品），该产品有望在2025年第四季度进入国谈目录，2024年日本市场销售额约1.38亿美元 [2][3] - 公司引进甲钴胺注射液，预计2025年将带来700多万元收入贡献，2026年达到1,500万元左右收入 [2][3] - 西格列汀二甲双胍缓释片于2024年7月正式销售，2025年1-9月收入达2,500万元左右，销量近20万瓶，终端医院开发家数超过700家 [3] - 新签约的佩玛贝特片和甲钴胺注射液将在未来给公司带来新增量 [5] 存量产品集采影响与销售趋势 - 注射用多种维生素(12)纳入河南十九省联盟集采、浙江第四批集采后，2024年销量增长超40%；截至2025年9月底，销量实现10%以上增长 [4] - 公司大部分核心产品（注射用多种维生素(12)、氯化钾缓释片、鹿瓜多肽注射液等）均已进入集采，中药产品安脑丸/片的集采风险较小 [7] - 普伐他汀钠片在第十一批集采中未中选，预计2026年将大幅下滑，公司将通过其他产品增长进行弥补 [7] 业务发展(B&D)与并购规划 - 公司未来BD品种引入规划包括积极推进MNC产品在国内落地（重点与日本企业合作）、围绕维矿/心脑血管/骨科等优势领域布局差异化产品、持续关注优质创新药标的 [8] - 公司目前自研创新药条件尚不成熟，未来主要考虑通过合作、并购、BD等方式开展 [9] - 公司寻求合适并购标的，目前自有资金已超过8亿元，并可借助并购贷款或其他资本市场工具 [9] 投资与公允价值变动 - 公司持有毓承资本3.46%股权，其港股上市公司基石药业是主要项目；截至2025年9月底，公允价值变动损益由3月底的99万美元增加至360万美元 [9] - 毓承资本持有基石药业股权比例为11.8%，后续公允价值变动损益与基石药业股价波动相关，存在不确定性 [9]

集采概况与规模 - 广东牵头联合22个省份组成集采联盟，是地方层面规模最大的联盟集采之一 [3] - 集采涵盖解热镇痛、抗感染、心脑血管等多个关键治疗领域，包含化学药和生物药 [3] - 共计170个品种，包括163个非独家/独家品种、2个注射剂以及5个血液制品 [3] - 注射剂占比最为突出，大注射剂与小注射剂合计占比超过60%，冻干粉针剂占比为4% [3] 主要参与企业及竞争格局 - 石家庄四药有136个品规拟中选，成为最大赢家，产品包括葡萄糖氯化钠注射剂、倍他司汀注射剂、多巴丝肼口服常释剂型等 [3] - 吉林省都邦药业以111个拟中选品规位居第二，辰欣药业以89个拟中选品规排名第三，湖南康源有82个品规拟中选 [7] - 拟中选品规分布集中，有16个厂家拟中选品规超过50个，拟中选品规超过20个的企业多达44家，显示竞争激烈 [7] 重点品种市场分析 - 大输液品种占据主导地位，葡萄糖注射液有1109个品规/厂牌拟中选，氯化钠注射液有668个品规/厂牌拟中选，葡萄糖氯化钠注射液有475个品规/厂牌拟中选 [8] - 以上三个品种拟中选品规总数达2252个，占全部公示品规的50.9% [8] - 葡萄糖注射液相关品种在全终端医院市场的销售额超100亿元 [8] - 注射用头孢唑肟钠拟中选品规有64个，人促红素注射液拟中选品规有63个，人粒细胞刺激因子注射液拟中选品规有57个，人血白蛋白拟中选品规有51个 [11] 价格差异与规则分析 - 同规格产品价差显著，浓氯化钠注射液10ml:1g规格最低拟中选价为湖北兴华制药的0.28元/瓶，最高为山东齐都药业等的1.6元/瓶，价差超5倍 [12] - 利妥昔单抗7个品规中选，罗氏500mg/50ml规格产品拟中选价6288.49元，上海复宏汉霖同规格产品为2556.63元，国内企业性价比优势明显 [12][13] - 集采规则设定，报价低于特定阈值（P1或P2）可获得拟中选资格或拟中选限量资格，为价格调控和品种选择提供依据 [13]

第十一批药品集采规则优化 - 国家医保局正式发布第十一批国家组织药品集中采购文件，明确于10月21日在上海开标，覆盖55个品种、162个品规，涉及抗流感药物、肾病治疗创新药等重点领域 [1] - 集采方案遵循"稳临床、保质量、防围标、反内卷"原则，优化价差控制"锚点"，不再简单选用最低报价，以避免企业报出异常低价导致整个品种中选价过低的现象 [1] - 规则优化旨在防范过度低价竞争，保障产品质量与企业合理利润空间，此前"一片药降到几分钱"的现象恐难再现 [1][4] 集采政策对行业结构的影响 - 集采在降低药品价格的同时，促使部分仿制药企积极转型，开启仿创结合的新征途 [2] - 政策优化促使企业向创新转型，推动行业结构优化升级，行业加速洗牌，资源向优势企业集中 [5] - 长期来看，集采政策完善促使医药行业健康发展，利好创新能力强、行业地位高的大型创新药企 [2][5] 集采受益领域与企业 - "反内卷"主要受益板块集中在医疗器械等高值耗材领域，该领域自2020年起成为集采重点，截至2025年集采覆盖率已较高 [2][4] - 对于具有成本优势、产品质量过硬的仿制药企业，不再被迫压价至成本以下，有望凭借合理报价中标，扩大市场份额，改善盈利能力，尤其在心血管、抗感染等集采大品种领域 [4] - 临床口碑佳、产品质量过硬的龙头公司更易获得医院青睐，中选率和协议量确定性更高，如恒瑞医药、石药集团、中国生物制药等 [6] 重点公司创新研发进展 - 恒瑞医药2025年上半年实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88%，创新药销售收入75.70亿元，同比增长14.5%，上半年有6款1类创新药获批上市 [7] - 石药集团2025年内有望获批7款产品，其中2款已获批，并提交11款产品上市申请，同时有超20种产品进入II/III期关键临床 [7] - 中国生物制药2025年上半年有2款创新产品获批上市，未来三年预计将有近20款创新产品陆续获批上市，其中超半数为峰值销售额有望突破20亿元的重磅品种 [8] - 科伦药业创新研发管线共布局30余项，以肿瘤治疗为主 京新药业聚焦精神神经与心脑血管领域，失眠新药地达西尼上市放量 复星医药创新转型持续推进，子公司多个品种具备商业化潜力 [5][6] 创新药板块估值现状与风险 - 经历前期热炒，部分创新药个股已处于估值较高位，万得创新药指数当前已走到近三年较高位置 [3][9] - 创新药研发具有高投入、高风险、周期长、竞争激烈等特点，个别上市公司股价虚高，甚至出现了估值泡沫 [12] - 不同创新药企商业化能力有所差异，部分企业虽有创新管线，但缺乏成熟的商业化团队和渠道，难以将产品转化为实际收入 [12]

巴西PDP项目合作 - 公司成为首个进入巴西PDP医药项目的中国药企 与巴西Fiocruz及BIOMM签署技术转移与供应协议 总金额预计不低于30亿元 [1] - 项目采用技术转让 产线落地与国家集采三位一体模式 公司需在30个月内建成生产线并协助建立GMP体系 承担168项技术培训任务 [2] - 项目总投资1.3亿雷亚尔（约1.6亿元） 10年内巴西SUS系统承诺采购2亿支甘精胰岛素 首年交付目标2000万支 占巴西总需求58% [2] 技术转移与供应安排 - 公司向Fiocruz转移甘精胰岛素核心技术 并向BIOMM供应API与制剂 BIOMM则授权向Fiocruz转移灌装技术 [2] - Fiocruz作为公共采购方 承诺10年内按约定量价向BIOMM采购 [2] - 公司需在18个月内交付160台关键设备 其中40%依赖中国制造 [5] 财务影响与风险 - 年均收入贡献约3亿元 预计占公司收入10% 但毛利率可能不及国内市场 [3] - 若汇率贬值超10% 项目利润率可能压缩2–3个百分点 公司已安排50%以上远期结售汇锁定利润 [5] - 若Fiocruz新产线达产率低于70% 公司面临转让收入递延 连续两年未达60%巴方可单方面中止协议 [5] 国内业务表现 - 2025年上半年营收20.67亿元 同比增长57.18% 净利6.04亿元 同比增长101.96% 扣非净利4.88亿元 同比增长284.47% [6] - 业绩修复源于国内集采续约后量价协同走高 甘精胰岛素报价从48.71元/支提至65.30元/支 实际提价约34% [6][7] - 销售费用率从2021年23%压缩至2023年17% 销售队伍裁撤37% [6] 研发与市场竞争 - 2025年上半年研发投入5.52亿元 占营业收入26.70% 重点推进胰岛素周制剂GZR4等创新产品 [7] - 公司第三代胰岛素市场份额从2021年不足15%攀升至2023年24% 成为行业第四 与诺和诺德33%的差距缩小 [7] - 口服GLP-1和周制胰岛素等新技术预计2027年在华上市 可能挤压胰岛素市场约15%份额 [8] 国际化战略 - 国际收入2.22亿元 同比增长75.08% 占总收入比重10.72% [10] - 已与埃及和印尼签署初步合作意向书 若复制巴西模式 在拉美、非洲市场可能贡献10亿级别收入 [10]

行业投资评级 - 强于大市评级维持 [1] 核心观点 - 基药目录调整工作有望继续推进 重点关注中药品种调增机会 [4][5][14] - 创新药板块相对高位震荡 建议把握真正优质创新资产 [7][24] - CXO行业景气度逐步恢复 盈利能力有望提升 [7][25] - 医疗器械下半年有望迎来拐点 [7][29] - 中药板块关注创新驱动 集采/基药政策受益及高基数出清方向 [7][33][36] 行业基本情况 - 医药生物行业收盘点位9096.29 [1] - 52周最高点位9323.49 [1] - 52周最低点位6070.89 [1] 行情回顾 - A股申万医药生物本周下跌2.07% 跑输沪深300指数1.63个百分点 跑输创业板指数4.41个百分点 [6][20][38] - 在申万31个一级子行业中排名第25位 [6][20][38] - 恒生医疗保健指数下跌1.85% 跑输恒生指数2.44个百分点 [6][38] - 在恒生12个一级子行业中排名第7位 [6][38] - 医疗研发外包板块上涨1.09% 其他生物制品板块下跌3.83% [20] 细分领域投资观点 **创新药领域** - 建议关注信达生物 三生制药 科伦博泰生物 康方生物 石药集团 康诺亚 迈威生物 君实生物 基石药业 乐普生物 荃信生物 微芯生物 映恩生物 [7][24] **CXO领域** - 国内创新药景气度基本见底 研发需求有望兑现到CRO行业业绩 [7][25] - 建议关注药明康德 康龙化成 泰格医药 [7][26] **化学制剂领域** - 看好研发思路明确 资金利用效率高的企业 [7] - 受益标的包括恒瑞医药 科伦药业 丽珠集团 一品红 广生堂 京新药业 汇宇制药 [7] **生物制品领域** - 关注核心产品放量机会和产品数据或BD预期引发的估值重估机会 [7] - 受益标的包括天坛生物 欧林生物 神州细胞 安科生物 我武生物 甘李药业 特宝生物 [7] **医疗器械领域** - 随着反腐边际改善 集采反内卷和设备采购资金逐步落地 下半年有望迎来拐点 [7][29] - 建议关注集采受益型标的（心脉医疗 南微医学 安杰思） 高景气相关标的（惠泰医疗 微电生理 迈普医学 山外山 奕瑞科技） 困境反转标的（迈瑞医疗 开立医疗 澳华内镜） [7][29][31] **医疗服务领域** - 看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升 [7][32] - 受益标的包括爱尔眼科 固生堂 [7][32] - 关注消费复苏下弹性较大的眼科 口腔行业 [7][32] **中药领域** - 建议关注布局中药创新药研发 具备独家品种的中药企业 [5][19] - 推荐标的康缘药业 受益标的贵州三力 九芝堂 济川药业 方盛制药 以岭药业 天士力 [5][19] - 关注集采/基药政策受益方向（佐力药业 方盛制药） 创新研发方向（众生药业 康缘药业 天士力 九芝堂 桂林三金） 高基数出清方向（以岭药业 贵州三力） [33][34][36] **医药商业领域** - 零售药店行业加速集中 [37] - 推荐标的益丰药房 大参林 [37] 估值情况 - 截止2025年9月19日 申万医药板块整体估值31.24 较上周下降0.48 [44] - 相对沪深300的估值溢价率为136.13% 环比下降0.73个百分点 [44] - 子行业市盈率前三位为医疗器械 化学制药和生物制品 [44] 基药目录分析 - 现行《国家基本药物目录》已执行7年 调整周期原则上不超过3年 [5][16] - "986"原则要求基层医疗卫生机构 二级公立医院 三级公立医院基本药物配备品种数量占比分别不低于90% 80% 60% [5][17] - 目录调整延续向中药方向倾斜趋势 [5][18] - 1982年以来共颁布五版目录 2018年版包含西药417种 中成药268种 总数685种 [15][16]