会议概况与公司参与 - 第二十届中国医师协会皮肤科医师年会于2025年11月6日至9日在重庆举行，参会美妆企业超过20家，较去年有增无减 [3][4] - 薇诺娜为连续17年受邀参会的品牌，其展台以“时光科研档案馆”为主题，设置了超过十个核心分区，系统性展示医研共创成果 [6][7] 公司研发实力与学术成果 - 公司与全国63家三甲医院皮肤科常年合作进行临床观察，覆盖超过19000人，样本覆盖全国30多个省 [9] - 截至2024年末，公司累计完成超过300项全球皮肤学研究验证，发表SCI及核心期刊论文493篇，守护治愈超6900万敏感肌用户 [9] - 公司累计获得281项授权专利，参与74项团体标准、行业标准及国家标准的制订 [7] - 沙利文数据显示，薇诺娜已连续五年（2020-2024）在中国敏感肌护肤品市场销售额排名第一 [9] NUTE原则的提出与应用 - 2025年4月，何黎教授在《中国皮肤性病学杂志》发表文章，首次系统性提出功效性化妆品开发的NUTE原则，即临床需求、独特机制、科技赋能和证据可信 [12][13] - 该原则在薇诺娜产品开发中得到践行，例如特护系列产品基于对敏感肌关键基因CLDN-5的发现，并与61家医院联合完成56项、5590例多中心临床观察，发表79篇科研文献 [17][18][19][20] - 在CDA2025年会上，何黎教授关于NUTE原则的主题报告现场座无虚席，其同名论文在知网的下载量已迅速突破300次 [21] 行业市场背景与乱象 - 中国功效性化妆品市场规模预计在2025年达到1054亿元，相比5年前的308亿元，年复合增长率高达36.03%，是化妆品整体市场增速的10倍 [22] - 行业存在宣称乱象，一项针对1202名皮肤科医生和产业研发人员的调研显示，超过80%的受访者认为当下功效性化妆品的宣传普遍存在夸大实际功效、说法极端且缺少完备使用条件的问题 [22] - 乱象根源在于功效评价的证据等级差异和证据链完整程度不足，许多品牌使用可信度低的实验室数据或原料商数据作为宣称依据 [25][29] NUTE原则的行业意义 - NUTE原则通过将“临床需求－独特机制－科技赋能－证据可信”形成逻辑闭环，构建了一套可验证、可复制的“科学语法”，旨在破除“讲故事”的营销迷雾，让产品价值回归“真需求”和“真有效” [31] - 该原则被视为功效性化妆品研发的“标准答案”和“金标准”，随着市场竞争加剧和消费者认知提升，其含金量持续上升 [31][32]

大宗交易概况 - 2025年11月10日发生一笔贝泰妮大宗交易，成交量为9.26万股，成交金额为308.17万元，占当日总成交额的0.85% [1] - 该笔交易成交价格为33.28元，相较于市场收盘价42.95元，折价幅度达22.51% [1] 交易细节 - 交易证券代码为300957，证券简称为贝泰妮 [2] - 买方营业部为华金证券股份有限公司深圳分公司，卖方营业部为信达证券股份有限公司深圳深南东路证券营业部 [2]

板块整体表现 - 11月10日化妆品板块整体上涨3.13%，显著跑赢上证指数（上涨0.53%）和深证成指（上涨0.18%）[1] - 板块内个股普涨，领涨股为拉芳家化，涨幅达6.14%[1] - 板块成交活跃，主力资金净流入1.52亿元，游资资金净流入2669.01万元，但散户资金净流出1.79亿元[1] 个股价格表现 - 拉芳家化收盘价23.51元，涨幅6.14%，成交量9.67万手，成交额2.23亿元[1] - 嘉亨家化收盘价36.79元，涨幅5.57%，成交量3.45万手，成交额1.24亿元[1] - 青松股份收盘价7.80元，涨幅4.56%，成交量46.83万手，成交额3.62亿元[1] - 珀莱雅收盘价73.32元，涨幅4.46%，成交量10.50万手，成交额7.59亿元[1] - 锦盛新材收盘价16.06元，涨幅4.15%，成交量8.31万手，成交额1.33亿元[1] 个股资金流向 - 珀莱雅主力资金净流出5704.16万元，主力净占比-7.52%，散户资金净流出5159.54万元[2] - 贝泰妮主力资金净流入3431.62万元，主力净占比9.56%，但游资净流出2083.34万元[2] - 上海家化主力资金净流入2472.09万元，主力净占比12.44%，游资净流入589.77万元[2] - 拉芳家化主力资金净流入2232.05万元，主力净占比9.99%，但游资净流出1089.63万元[2] - 青松股份游资资金净流入3447.16万元，游资净占比9.51%，但主力净流入仅1398.93万元[2]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 化妆品行业分化延续，品牌淡季需求偏淡、代运营商困境求变、生产端重视国际大客户供应链重构机遇 [3] - 医美行业新进入者出货超预期，关注新品催化 [4] 根据相关目录分别进行总结 化妆品 品牌商 - 1 - 3Q25美妆品牌商收入284亿元、同比 - 0.6%；个护品牌商收入57亿元、同比 + 12.4%。3Q25美妆、个护品牌商收入80.5、18.05亿元，同比 - 1.3%、+ 7.6%，美妆环比走弱、个护环比持平 [18] - 美妆受双十一大促节奏提前影响，9月消费热情下降且品牌收缩达播活动，Q3需求端淡季偏淡。单季度收入增速看，水羊股份、上海家化增长超20%，丸美生物中双位数增长，珀莱雅低双位数下降，贝泰妮、福瑞达高个位数下降 [5][18] - 个护Q3收入增长平稳、盈利延续承压，润本股份Q3收入同比 + 17%、增速环比略有提升，百亚股份3Q25收入改善、同比 + 8.33%，登康口腔增长稳健 [5][18] - 1 - 3Q25美妆品牌商扣非净利润23.3亿元、同比 - 15%；个护品牌商扣非净利润6.04亿元、同比 - 3.4% [24] - 美妆品牌商Q1 - Q3扣非净利润9.49/9.57/4.21亿元，分别同比 - 28%/- 9%/+ 16%；Q3盈利同比改善主要系上海家化、水羊股份、贝泰妮控费效果初显，利润端扭亏为盈 [24] - 个护市场竞争激烈，25Q3盈利延续承压，个护品牌商25Q1 - Q3增速分别为 + 17%、 - 15%、 - 8% [24] 代运营商 - 困境求变，持续探索三条路径：孵化自主品牌（以若羽臣为代表）、AI助力降本增效（以壹网壹创为代表）、拓展高景气品类（如青木科技拓展潮玩类代运营） [5][30] - 若羽臣自有品牌势能持续释放，单Q3收入/归母净利润同比 + 123%/+ 73%，自有品牌收入4.51亿元、同比 + 344.5%、占比55.1%，其中斐萃营收2亿元、环比增长超98.8%，绽家营收2.27亿元、同比 + 119%，纽益倍6月上线、6 - 9月营收1212.6万元 [5][30] 生产商 - 需求持续恢复，板块Q1 - Q3收入同比 + 9%、+ 17%、+ 30%，增速逐季提升 [33] - 青松股份聚焦客户与产品机构优化，通过毛利率优化&成本控制，利润端2Q24 - 1Q25连续四个季度扭亏，2Q25、3Q25修复加速 [33] - 洁雅股份海外大客户（金佰利等）订单持续放量，Q3业绩增长提速 [33] - 嘉亨家化增收不增利，主要系湖州基地产能爬坡拖累短期盈利 [33] 医美 上游耗材 - 需求端扩容增速放缓，供给端竞争持续加剧，三类械获批累计数量看，玻尿酸＞再生类（童颜/少女针）＞肉毒素＞重组胶原蛋白。玻尿酸/再生类老品增长承压，重组胶原蛋白三类械产品增速环比放缓明显 [38] - 华东医药国内医美欣可丽24年营收11.39亿元、同比 + 8.32%，1H25营收5.43亿元、同比 - 12.15%，1 - 3Q25营收7.45亿元、同比 - 18% [36] - 乐普医疗医美出货超预期，产品梯队丰富、看好后续动能。Q3医疗服务及健康管理业务收入3.2亿元、同比 + 28%，其中童颜针与水光针实现营收8613.67万元 [36] 下游 - 新模式展现高景气，新氧医疗诊所势能加速释放，Q3收入指引1.5 - 1.7亿元、同比 + 231%~ + 275%，环比 + 4%~ + 18%，远期持续推进“百城千店”计划 [40] - 门店从一线（北上广深）向新一线、二线城市加速拓展，连锁化复制持续兑现。截至11月06日覆盖10城42店，苏州、南京、合肥首店在建中 [43] - 自主品牌推广亮眼，合作西宏奇迹童颜3.0定价2999元、9.25日官宣上线 [43] 投资建议 - 品牌势能向上，业绩兼备成长性和确定性：高端定位推荐毛戈平；多品牌、多品类矩阵推荐上美股份 [8] - 新产品管线落地、业绩望弹性释放：关注巨子生物、乐普医疗 [8] - 战略调整中、望迎来拐点：推荐水羊股份，关注上海家化、贝泰妮、福瑞达 [8]

核心观点 - 零售行业2026年投资策略主线为从“保值”到“颜值”再到“情绪价值”的消费趋势演变 [5] - 建议关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 投资主线包括黄金珠宝、线下零售、化妆品和医美四大板块 [5][8] - 商贸零售指数本周上涨0.31% 年初至今上涨4.20% 表现弱于大盘 钟表珠宝板块年初至今累计涨幅达20.20%领跑 [7][16][21] 零售行情回顾 - 本周（11月3日-11月7日）商贸零售指数报收2332.90点 周涨幅0.31% 跑输上证综指（上涨1.08%）0.77个百分点 在31个一级行业中排名第17位 [7][16] - 2025年年初至今 零售行业指数累计上涨4.20% 表现弱于同期上证综指19.27%的涨幅 [16] - 细分板块中 本周百货板块涨幅最大为1.22% 2025年年初至今钟表珠宝板块涨幅最大为20.20% [21][23] - 个股方面 本周大商股份（+10.2%）、江苏国泰（+9.4%）、友好集团（+6.8%）涨幅靠前 [7][25] 零售行业2026年度投资策略 - 黄金珠宝行业核心逻辑生变 金价高涨与婚庆需求下滑削弱传统渠道品牌竞争力 具备差异化产品力和消费者洞察力的新兴品牌凭借情绪消费和社媒传播崛起 [5][29] - 零售电商板块 线下零售企业从卖“货”转向卖“服务和体验”以吸引流量回归 线上跨境电商预期随降息通道进入需求改善阶段 AI智能化布局有望提升市场份额 [5][35] - 医美板块长期“渗透率+国产化率+合规化”提升逻辑不变 关注上游厂商差异化产品布局和下游机构并购整合带来的“内生+外延”增长机会 [5][36] - 化妆品国货品牌立足文化根基捕捉“情绪红利” 基于情绪价值和安全成分创新两维度 关注“地域+科技”叙事升级、敏感肌抗衰、国潮彩妆和嗅觉经济等细分赛道 [5][41][46] 重点公司分析与投资建议 - 黄金珠宝领域重点推荐潮宏基、老铺黄金等 潮宏基2025年前三季度营收62.37亿元（+28.4%） 老铺黄金2025年上半年营收123.54亿元（+250.9%） [8][48][54][93] - 线下零售与跨境电商领域重点推荐永辉超市、爱婴室、吉宏股份等 永辉超市2025年前三季度营收424.34亿元（-22.2%） 吉宏股份前三季度营收50.39亿元（+29.3%） [8][48][57][62] - 化妆品领域重点推荐珀莱雅、丸美生物、巨子生物等 珀莱雅前三季度营收70.98亿元（+1.9%） 丸美生物前三季度营收24.50亿元（+25.5%） 巨子生物上半年营收31.13亿元（+21.7%） [8][48][66][70][72] - 医美领域重点推荐爱美客、朗姿股份等 爱美客前三季度营收18.65亿元（-21.5%） 朗姿股份前三季度归母净利润9.89亿元（+367.0%） [8][48][73][77]

营销活动与销售表现 - 双十一期间公司与李佳琦、朱梓骁等平台主播展开合作，阶段性销量数据表现亮眼 [1] - 公司旗下薇诺娜修白瓶品牌近期与茉莉奶白开展联名合作 [1] 渠道策略 - 公司始终以开放态度探索多元化的营销渠道与合作模式 [1] - 目前已在主流电商及社交平台开展多样化推广活动 [1]

营销活动与销售表现 - 双十一期间与李佳琦、朱梓骁等平台主播合作，阶段性销量数据表现亮眼 [1] - 薇诺娜修白瓶近期与茉莉奶白开展联名合作 [1] 渠道策略 - 公司以开放态度探索多元化的营销渠道与合作模式 [1] - 目前已在主流电商及社交平台开展多样化推广活动 [1]

板块整体表现 - 11月6日化妆品板块整体下跌1.21%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.97%，深证成指上涨1.73% [1] - 板块内个股表现分化，贝泰妮领跌，跌幅为4.89%，水羊股份领涨，涨幅为1.46% [1][2] 个股价格变动 - 涨幅居前的个股包括水羊股份（收盘价20.83元，涨1.46%）、青松股份（收盘价7.27元，涨1.11%）和锦盛新材（收盘价15.77元，涨0.90%） [1] - 跌幅显著的个股包括贝泰妮（收盘价42.22元，跌4.89%）、嘉亨家化（收盘价36.68元，跌3.47%）和色微股份（收盘价17.56元，跌1.90%） [2] 成交情况 - 成交额较高的个股包括贝泰妮（5.09亿元）、珀莱雅（4.43亿元）和水羊股份（3.11亿元） [1][2] - 成交量较大的个股包括青岛金王（27.17万手）、青松股份（20.76万手）和水羊股份（14.91万手） [1][2] 资金流向 - 当日化妆品板块整体主力资金净流出8263.52万元，游资资金净流入2441.53万元，散户资金净流入5821.99万元 [2] - 主力资金净流入居前的个股为水羊股份（2318.39万元，主力净占比7.45%）、青松股份（712.27万元，主力净占比4.76%）和锦盛新材（461.51万元，主力净占比4.69%） [3] - 主力资金净流出显著的个股为上海家化（-902.37万元，主力净占比-5.45%）、科思股份（-741.34万元，主力净占比-17.28%）和福瑞达（-453.91万元，主力净占比-10.07%） [3]

融资活动分析 - 11月5日公司融资买入1095.99万元，融资偿还1069.54万元，实现融资净买入26.45万元 [1] - 近3个交易日公司融资连续净买入，累计金额达1041.22万元 [1] - 近20个交易日中有12个交易日出现融资净买入，显示融资资金近期呈现持续流入态势 [1] 融资余额变动 - 截至11月5日，公司融资余额为6.18亿元，占流通市值比例为3.29% [2] - 融资余额较前一交易日小幅增加，近三个交易日融资余额从6.08亿元（10月31日）逐步上升至6.18亿元 [2][4] - 融资余额占流通市值比例在近期交易日内稳定在3.2%至3.3%之间 [2] 融券活动分析 - 11月5日公司融券卖出400股，融券偿还1800股，融券净买入1400股 [2] - 当日融券余量为11.01万股，对应融券余额为488.73万元 [3] - 近期融券余量在10.84万股至11.15万股之间波动，变化相对平稳 [3] 整体两融情况 - 11月5日公司融资融券总余额为6.23亿元，较昨日上涨0.03% [4] - 两融余额在近五个交易日内呈现波动上升趋势，从10月30日的6.18亿元增长至11月5日的6.23亿元 [4] - 两融余额单日变动幅度在-0.81%至1.02%之间，11月3日出现最大幅度增长1.02% [4]

2025年天猫双11预售总体表现 - 预售首小时35个品牌成交额突破1亿元，1802个品牌成交额同比翻倍，破亿元品牌数、成交翻倍品牌数及活跃用户数均超去年同期 [1] - 淘宝直播表现亮眼，付定金用户数量实现双位数增长，破亿直播间数量超过去年同期 [1] 头部直播间销售表现 - 李佳琦直播间首小时访客人数增长超过45%，加购商品交易总额同比正增长 [3] - 美妆、母婴、时尚、食品等重点品类销量最高增长近80% [3] - 李佳琦直播间超级美妆节首日超过二十款热门单品售罄，39个产品销量突破10万件 [3] 国货品牌表现与战略 - 国货品牌在主流电商平台参与度显著提升，占比从40%攀升至66% [4] - 在李佳琦直播间超级美妆节首日推出的600件爆款产品中，国货品牌占据半数 [3] - 花知晓、珀莱雅、薇诺娜、自然堂、百雀羚等头部国货品牌明星产品销量位居前列 [3] - 瑷科缦、双妹销量同比增长超过100%，韩束、完美日记等销量同比增长达50% [4] - 珀莱雅、薇诺娜、自然堂三大品牌在预售开启4小时内跻身天猫美妆成交额前二十，珀莱雅位列榜首 [4] 国货品牌营销与出海 - 头部直播间与综艺节目成为国货品牌与年轻消费者建立深度连接的关键渠道 [4] - 李佳琦带领12个国货美妆品牌在法国巴黎开设快闪店，实践国货美妆出海与东方美学传播 [4]