板块整体表现 - 11月19日化妆品板块整体上涨1.72%，表现优于上证指数（上涨0.18%）和深证成指（下跌0.0%）[1] - 板块内个股普涨，领涨股为科思股份，涨幅达7.98%[1] 领涨个股表现 - 科思股份收盘价15.29元，涨幅7.98%，成交31.55万手，成交额4.75亿元[1] - 芭薇股份涨幅4.89%，收盘价19.72元，成交11.86万手，成交额2.29亿元[1] - 拉芳家化涨幅4.15%，收盘价24.60元，成交14.57万手，成交额3.53亿元[1] - 水羊股份涨幅3.28%，收盘价22.35元，成交36.24万手，成交额8.08亿元[1] 其他上涨个股 - 田菜雅涨幅2.55%，收盘价73.23元，成交8.21万手，成交额5.99亿元[1] - 敷尔佳涨幅2.40%，收盘价28.14元，成交14.49万手，成交额4.02亿元[1] - 福瑞达涨幅1.86%，收盘价8.22元，成交44.02万手，成交额3.62亿元[1] - 青岛金王涨幅1.81%，收盘价7.86元，成交35.44万手，成交额2.78亿元[1] - 青松股份涨幅0.89%，收盘价7.93元，成交62.06万手，成交额5.00亿元[1] 下跌及微涨个股 - 嘉亨家化下跌2.23%，收盘价37.73元，成交4.60万手，成交额1.73亿元[2] - 锦盛新材下跌1.21%，收盘价15.56元，成交3.50万手，成交额5480.11万元[2] - 上海家化微跌0.08%，收盘价24.00元，成交7.26万手，成交额1.73亿元[2] - 贝泰妮微涨0.44%，收盘价43.62元，成交5.71万手，成交额2.50亿元[2] - 丸美生物微涨0.54%，收盘价33.72元，成交2.90万手，成交额9812.69万元[2] 板块资金流向 - 化妆品板块整体主力资金净流入2.01亿元，游资资金净流入5072.31万元，散户资金净流出2.52亿元[2] - 科思股份主力净流入6370.82万元，主力净占比13.42%[3] - 水羊股份主力净流入3884.39万元，主力净占比4.81%[3] - 福瑞达主力净流入2704.55万元，主力净占比7.47%[3] - 青岛金王主力净流入2653.94万元，主力净占比9.53%[3]

公司财务表现 - 第三季度单季归母净利润2522万元，同比增长136.55% [4] - 销售毛利率提升至74.33% [4] - 经营性现金流达到4.42亿元，同比增幅超过67倍 [4] - 前三季度研发费用达1.71亿元 [5] 核心品牌表现 - 薇诺娜位列唯品会全美妆行业TOP5、京东国货TOP2、抖音美容护肤品牌商品卡榜TOP1，并连续第九年跻身天猫美妆行业Top10 [5] - 薇诺娜宝贝稳居天猫婴童洗护榜单TOP10，并于抖音跻身宝宝护肤类目TOP8 [5] - 瑷科缦获天猫双11国货新品牌成交榜第二 [5] - Za姬芮获天猫／京东防晒妆前乳热卖榜第一 [5] - 新投资品牌浴见在天猫预售期间夺得沐浴油品类多榜榜首 [5] 产品与研发创新 - 依托云南特色植物资源优势，累计完成17项新原料备案 [5] - 薇诺娜构建以特护霜、屏障特护霜、清透防晒乳、修白瓶、银核霜五大核心单品为支柱的完整产品矩阵 [5] - 薇诺娜宝贝聚焦儿童特应性皮炎，展示"洗-护-防"婴童护肤体系的临床实证成果 [6] - 形成从临床需求洞察、独特机制研究到科技赋能与循证验证的完整闭环 [6] 多品牌与渠道战略 - 公司实现从薇诺娜单极驱动到多品牌协同发展的战略跃迁 [6] - 各品牌展现清晰差异化定位：薇诺娜巩固敏感肌赛道，瑷科缦构建高端增长极，薇诺娜宝贝树立专业形象，Za等在大众市场活跃 [6] - 浴见全国首家线下体验店在上海开业，标志着线下渠道布局迈出关键一步 [5] 全球化进展 - 薇诺娜自2024年5月进入泰国市场后，业务稳步延伸至澳大利亚、新加坡、马来西亚等市场 [8] - 出海战略实现从"产品输出"到"品牌输出"的跨越，通过亮相国际展会和皮肤科盛会展示科研实力 [10]

行业投资评级 - 商贸零售行业投资评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 2025年双十一全网电商销售总额约为16,950亿元，同比增长14.2%[4][9] - 综合电商平台（含货架电商+直播电商）销售总额为16,191亿元，同比增长12.3%[4][9] - 即时零售表现亮眼，双十一期间销售额达670亿元，同比大幅增长138%[4][10] - 双十一超额增长主要源于活动周期延长，若不延长则大促增速与线上消费大盘接近[4][16] - 双十一行业增速能很好反映行业大盘情况，建议关注宠物等增速较快赛道[4][16] - 择股上建议关注具备alpha、质地优秀的企业[4][16] 本周行业观点 - 2025年双十一周期为10月7日至11月11日，较2024年（10月14日至11月11日）再次延长[4][9] - 分品类看：数码家电、食品饮料、家具、宠物等品类增速较高[4][15] - 国补政策带动家电、手机数码、家具建材、电脑类产品增速快于大盘[4][15] - 食品饮料类占比为5.9%，同比提升0.6个百分点[4][15] - 宠物类销售额为92亿元，同比增长59%[4][15] 本周行情回顾 - 本周（11月10日至11月16日）申万商贸零售指数上涨4.06%，表现优于大盘（上证综指-0.18%，沪深300指数-1.08%）[4][17] - 申万社会服务指数上涨2.28%，申万美容护理指数上涨3.75%[4][17] - 年初至今（1月2日至11月16日）申万商贸零售指数累计上涨8.43%[4][17] - 申万社会服务累计上涨11.61%，申万美容护理累计上涨6.45%[4][17] - 主要股指表现：上证综指+19.06%，深证成指+26.90%，创业板指+45.29%，沪深300指数+17.62%[4][17] 细分行业公司估值 - 报告覆盖化妆品&医美、培育钻石&珠宝、免税旅游出行、出口链、产业互联网、小家电、超市&其他专业连锁等多个细分领域重点公司[24] - 提供各公司总市值、收盘价、2024A/2025E/2026E归母净利润及市盈率数据[24] - 部分重点公司投资评级：珀莱雅（买入）、丸美生物（买入）、上海家化（买入）、华熙生物（增持）等[24]

核心观点 - 美容护理行业在经历回调后于2025年上半年回暖，预计2026年将迎来增速提升，投资逻辑围绕“品牌端成长为王”和“上下游边际改善”展开[1][3] - 化妆品领域国货品牌通过4P策略（产品、价格、渠道、促销）全方位突围，预计在行业整合阶段逆势增长，重点关注多品牌矩阵完善、GMV高增长的标的[3][20][37] - 医美产业链上游技术壁垒高，国货药械公司在玻尿酸、胶原蛋白、肉毒素等细分赛道全面布局，有望超越外资成为轻医美主要竞争者[3][66][69] - 电商代运营板块通过业务转型、自有品牌孵化和AI赋能重塑增长曲线，业绩实现困境反转[3][89][90] 板块综述 - SW美容护理指数在2025年上半年最高涨幅超15%，成为新消费重点板块；下半年因需求疲软和交易层面影响跑输大盘，预计2025年第四季度至2026年第一季度受板块轮动和消费效应带动增速再提[3][6][9] - 2025年年初至今板块累计涨幅为5.7%，在消费行业中处于中游水平，个股表现分化显著，涨跌幅区间为-22%至149%[10][12][13] - 行业呈现“成长为王”特性，业绩高增长且增速向上的公司估值倍数快速正反馈，反之则面临双杀，2020年以来部分标的经历股价V型反转[14][17] 化妆品行业分析 - 护肤和彩妆市场规模告别高增长阶段，2020-2024年护肤市场规模复合年增长率仅0.1%，彩妆为1.0%，行业进入出清整合阶段，香氛、婴童用品等细分赛道仍保持较高增长潜力[23][24] - 国货品牌持续崛起，护肤市场国货市占率从2015年的14%提升至2024年的33%，彩妆市场从23%提升至34%，但国际品牌仍占据约50%份额，替代空间巨大[25][27][30] - 头部国货公司通过品牌矩阵建设应对市场周期，上美股份、珀莱雅、上海家化等公司在护肤、彩妆、个护等多品类布局，对标国际龙头欧莱雅和宝洁[31][37][38] - 产品端国货大单品建设方法论成熟，珀莱雅双抗精华已迭代至4.0版本，并通过横向延展和纵向延伸完善产品家族；上美股份红白蛮腰系列表现突出，产品结构持续多元化[40][42][45][47] - 渠道端线上流量快速变迁，抖音和天猫成为品牌必争之地，韩束和珀莱雅分别占据抖音和天猫护肤销售榜首，未来关注即时零售和视频号直播等新兴渠道[48][50][52][55] - 国货公司通过港股IPO、出海和投资并购提升国际影响力，珀莱雅、贝泰妮等公司通过收购彩棠、伊菲丹等品牌完善矩阵，行业整合加速[57][58][59] 医美行业分析 - 医美产业链上游耗材生产商毛利率高达90%，因技术壁垒和资质壁垒高，中游医美机构竞争格局分散[66][68] - 再生材料赛道迎来新品上市潮，爱美客的濡白天使、四环医药的少女针等产品拿证，市场由蓝海转向红海，品牌通过细分化产品应对竞争[69] - 胶原蛋白赛道备受期待，锦波生物薇旖美/薇莱美关注度最高，巨子生物重组胶原蛋白产品预计2025年第四季度获批，技术壁垒较高[70][73] - PDRN成为医美新热门赛道，乐普医疗的三文鱼针处于临床III期，预计2026年获批，成分从鲑鱼提取拓展至植物、微生物和合成生物方向[74][76] - 肉毒素市场现有6款合规产品，爱美客代理的Hutox（橙毒）和华东医药代理的ATGC-110预计2026年上市，带来价格带和治疗部位差异化竞争[77][80] 电商代运营分析 - 代运营板块通过TP模式、CP模式和自有品牌结合模式实现业务转型，水羊股份、若羽臣等公司业绩迎来第二春[89][90][91] - 水羊股份采用“自有品牌与CP品牌双业务驱动”模式，收购伊菲丹等高端品牌，代理超50个国际品牌，高端化与全球化转型加速[92][95] - 若羽臣成功打造高端家清品牌“绽家”和保健品矩阵“斐萃”，2025年第三季度自有品牌营收同比增长344.5%，占比突破55%[96][99] - 青木科技从服装代运营拓展至潮玩赛道，合作Jellycat与泡泡玛特，品牌孵化业务成为第二增长曲线[100][104] - 壹网壹创通过AI赋能产业链，优化业务结构，签约泡泡玛特等品牌拓展品类矩阵，业绩迎来边际改善[105][108] 公司投资概述 - 核心推荐标的包括毛戈平、上美股份、珀莱雅等品牌矩阵完善、GMV高增长的公司，以及上海家化、丸美生物等业绩边际改善的标的[3][110] - 医美领域重点看好研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游公司，推荐爱美客，建议关注朗姿股份、四环医药[3][80] - 电商代运营和个护自有品牌推荐若羽臣、水羊股份，建议关注壹网壹创、青木科技[3][89][100]

融资活动分析 - 11月17日公司融资买入2533.35万元，融资偿还2187.98万元，实现融资净买入345.37万元 [1] - 当日融资余额为6.71亿元，占流通市值的比例为3.65% [1][2] - 近20个交易日中有14个交易日出现融资净买入，显示融资资金近期持续流入 [1] 融券活动分析 - 11月17日融券卖出2659.0股，融券偿还1600.0股，实现融券净卖出1059.0股 [2] - 当日融券余量为11.66万股，对应融券余额为505.63万元 [3] - 近3个交易日已连续出现融券净卖出，累计净卖出5759.0股 [2] 两融余额变动 - 11月17日融资融券总余额为6.76亿元，较前一个交易日增加353.66万元，环比上涨0.53% [4] - 从近五个交易日数据看，两融余额变动幅度在-1.18%至1.00%之间波动，11月17日的0.53%增幅属于近期较高水平 [4] - 两融余额的变动反映了市场整体对公司股票的多空情绪变化 [5]

财务业绩概览 - 2025年前三季度公司营收34.6亿元，同比下滑13.8% [1] - 2025年前三季度归母净利润2.7亿元，同比下滑34.5% [1] - 2025年单三季度营收10.9亿元，同比下滑9.9% [1] - 2025年单三季度归母净利润2522万元，同比实现扭亏为盈 [1] 盈利能力分析 - 前三季度归母净利率同比下滑2.5个百分点至7.8% [2] - 前三季度毛利率同比提升0.6个百分点至74.3% [2] - 单三季度归母净利率同比大幅提升8.0个百分点 [2] - 2025年Q1-Q3归母净利率分别为3.0%、15.3%、2.3% [2] 费用结构变动 - 前三季度销售/管理/研发/财务费率合计同比提升4.3个百分点 [2] - 前三季度销售费率同比增加3.0个百分点 [2] - 单三季度销售/管理/研发/财务费率合计收窄12.9个百分点 [2] - 单三季度销售费率同比大幅优化，变动-9.8个百分点 [2] 经营策略与成效 - 公司主动进行经营调整，坚持渠道稳价维价，减少促销权益占比 [2] - 公司精简产品系列和商品数量，聚焦核心大单品 [2] - 三季度收入降幅环比收窄，业绩同比扭亏，呈现阶段性改善 [3] - 产品调整逐步到位，叠加四季度偏低业绩基数，经营质量有望持续优化 [3] 未来展望 - 聚焦头部单品、管控价格机制、汰换长尾商品策略初现成效 [3] - 预计公司2025-2027年EPS分别为1.18、1.55、1.67元/股 [3]

政策导向 - 国家药监局发布意见，提出加大化妆品产业扶持力度，鼓励地方政府出台政策支持行业绿色低碳发展和品牌崛起[1] - 政策旨在培育具有国际竞争力的民族品牌，并鼓励化妆品新品在中国首发，对标国际规则培育首发经济[1] 行业现状与趋势 - 2024年中国化妆品产业市场规模已达10738亿元，预计未来五年将保持5%-10%的稳健增长[1] - 行业正从规模扩张向科技驱动、功效导向、可持续发展的高质量阶段转型[1] - 国货品牌市占率已突破55%，通过构建东方美学体系推动文化自信与商业价值转化[1] 未来竞争格局 - 行业未来将围绕“全产业链生态”构建竞争壁垒，通过加强研发、深耕东方文化美学和拓展全球布局实现从“美妆大国”到“美妆强国”的跨越[1] 相关公司 - A股市场相关概念股包括贝泰妮、水羊股份等公司[1]

投资评级 - 报告对贝泰妮（300957.SZ）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 报告认为贝泰妮的经营调整策略已初显成效，第三季度净利润实现同比扭亏，收入降幅环比收窄，显示出阶段性改善 [1][2][4][10] - 公司通过聚焦核心大单品、管控价格机制、精简产品系列和汰换长尾商品等策略，提升了毛利率并优化了费用结构 [10] - 随着产品调整逐步到位，并考虑到第四季度业绩基数较低，报告判断公司经营质量有望持续优化 [10] 财务业绩总结 - **2025年前三季度业绩**：公司实现营收34.6亿元，同比下滑13.8%；实现归母净利润2.7亿元，同比下滑34.5% [2][4] - **2025年单三季度业绩**：公司实现营收10.9亿元，同比下滑9.9%；实现归母净利润2522万元，同比扭亏为盈 [2][4] - **前三季度盈利能力**：归母净利率同比下滑2.5个百分点至7.8%；毛利率同比提升0.6个百分点至74.3%；销售、管理、研发、财务四项费用率合计同比提升4.3个百分点 [10] - **单三季度盈利能力改善**：归母净利率同比提升8.0个百分点；销售、管理、研发、财务四项费用率合计同比收窄12.9个百分点，实现大幅优化 [10] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年的每股收益（EPS）分别为1.18元、1.55元和1.67元 [10] - 根据预测，公司2025年至2027年的市盈率（PE）分别为36.61倍、27.76倍和25.71倍 [16] - 同期市净率（PB）预测分别为2.79倍、2.53倍和2.30倍 [16]

抽检概况 - 2025年沈阳市市场监督管理局完成化妆品市本级监督抽检，涉及9个类别共计105批次产品 [1] - 抽检发现不符合规定化妆品7批次，不合格率为6.7%，监管部门已对不合格产品开展核查处置工作 [1] 符合规定产品情况 - 抽检清单显示98批次产品检验结论为符合规定，占比高达93.3% [2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12] - 符合规定产品涵盖婴幼儿护理、护肤、防晒、彩妆、洗护、面膜、烫染发等多个品类，包括薇诺娜宝贝、百雀羚、安热沙、科颜氏、施华蔻、巴黎欧莱雅等国内外知名品牌 [2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12] 不符合规定产品情况 - 7批次不符合规定产品主要集中于烫发染发类，涉及品牌包括爱酊致品、诚隆、品育丽致、宇煊、爱美-发丝、黛诺琪、东辉 [4][5][13][14][15][16] - 不符合规定产品生产单位所在地集中在广州、清远等广东省城市，显示该地区部分化妆品生产企业存在质量控制风险 [4][5][13][14][15][16] 行业监管动态 - 此次抽检覆盖化妆品经营使用环节，被抽样单位包括母婴店、药店、商超、美发店、酒店等多元化渠道，体现监管范围全面性 [2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16] - 所有检验工作均由沈阳市食品药品检验所统一完成，保障了检测标准的一致性和结果的可比性 [2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16]

行业投资评级 - 报告建议自下而上优选存在产品及渠道变化、具备弹性的标的 [29] 核心观点 - 2025年双十一全网GMV实现16950亿元，同比增长14%，增长稳健 [3][4] - 即时零售GMV达670亿元，同比大幅增长138%，表现亮眼 [3][4] - 各平台加强业务协同，一站式服务、全链路打通成为趋势 [3][8][11] - 美妆品类多平台实现5-15%的稳健增长，需求总体稳定 [3][14] - 天猫高端国际品牌排名回暖，抖音头部国货品牌维持领先地位 [3][17][22] - 若羽臣、上美股份旗下多品牌双十一表现亮眼，GMV实现高速增长 [3][25] 双十一大盘表现 - 综合电商、即时零售、社区团购GMV分别为16191亿元、670亿元、90亿元，同比变化+12%、+138%、-35% [3][4] - 天猫双十一实现4年来最好增长，88VIP会员日均下单购买人数同比增长31% [8] - 京东成交额再创新高，平台下单用户数增长40%，订单量增长近60% [11] - 抖音电商平台有6.7万品牌销售额同比翻倍，超10万商家通过直播实现销售额翻倍 [11] 美妆品类平台表现 - 个护美妆品类在全网综合电商GMV中占比8.2%，为重要品类 [14] - 天猫美妆TOP10品牌中国货珀莱雅维持第一，薇诺娜排名第8同比提升1名 [17] - 雅诗兰黛、修丽可、SKII、CPB排名同比提升2、2、1、1名，高端国际品牌回暖 [17] - 抖音美妆TOP10中国货与外资品牌各占5席，韩束、珀莱雅维持领先 [22] - 国货品牌如韩束、谷雨发力自播，国际品牌则侧重与头部达人合作 [22] 重点公司表现 - 若羽臣旗下绽家全渠道GMV同比增长80%，斐萃全渠道GMV同比增长35倍，环比618增长110% [25] - 若羽臣品牌管理业务中，康王天猫、抖音GMV同比分别增长50%和242% [25] - 上美股份旗下韩束品牌登顶抖音美妆榜TOP1，红蛮腰系列热卖180万+套 [25] - 上美股份一页品牌全渠道销售总额增长145%，排名天猫婴童洗护行业国货品牌TOP1 [25] - 上美股份安敏优多渠道销售总额同比增长208%，极方全渠道销售总额环比增长302% [25] 投资建议 - 建议关注强品牌势能高成长标的：若羽臣、上美股份、毛戈平 [29] - 建议关注基本面稳健，边际有望持续改善标的：登康口腔、上海家化、水羊股份、锦波生物、贝泰妮、丸美生物、青松股份 [29] - 建议关注预期筑底，有望迎来拐点的标的：巨子生物、珀莱雅、拉芳家化、润本股份、美丽田园医疗健康、福瑞达、华熙生物 [29]