行业投资评级 - 看好化妆品医美行业 [2] 核心观点 - 换季护肤开启下半年消费旺季 9月气候转凉带动换季护肤需求 秋季美妆消费节、十一长假大促、双11大促等消费盛典接踵而至 新一轮销售竞争预计将产生预期差 带来板块新的投资机会 [3][9] - 上市公司交流会指引发展方向 上周交流会汇集十余家美容护理公司 交流近况指引下半年发力方向 展现业内公司对下半年高预期 [3][9] - 国货美妆从"单品牌竞争"迈向"生态竞争"新阶段 珀莱雅投资花知晓完善多品牌战略 反映行业竞争格局演变 [3][28] 板块市场表现 - 本周化妆品医美板块表现强于市场 2025年8月29日至9月5日期间 申万美容护理指数下滑0.8% 表现强于市场 [3][4] - 细分指数表现分化 申万化妆品指数基本持平 强于申万A指1.4个百分点 申万个护用品指数下滑1.8% 弱于申万A指数0.3个百分点 [3][4] - 个股表现前三：拉芳家化(+21.2%) 依依股份(+12.0%) 巨子生物(+8.4%) 表现后三：豪悦护理(-14.7%) 诺邦股份(-9.1%) 稳健医疗(-5.4%) [5] 重点公司业绩表现 **毛戈平25H1业绩** - 整体业绩高增长 25H1营收25.9亿元(同比+31%) 净利润6.7亿元(同比+36%) [3][10] - 分品类表现：彩妆营收14.2亿元(同比+31.1%) 护肤营收10.9亿元(同比+33.4%) 香氛营收1141.3万元 化妆培训营收6731.2万元(同比-5.9%) [3][11] - 渠道结构优化 线上营收12.97亿元(同比+39%) 占比51.4%首次反超线下 会员数1900万(同比+53%) 复购率26.8%(同比+2个百分点) [12] **上美股份25H1业绩** - 逆势强劲增长 25H1营收41.08亿元(同比+17.3%) 净利润5.56亿元(同比+34.7%) [3][16] - 多品牌矩阵分化增长 主品牌韩束营收33.44亿元(同比+14.3%) 占总营收81.4% 新锐品牌newpage营收3.97亿元(同比+146.5%) [3][17] - 线上渠道优势明显 线上营收38.09亿元(同比+20.1%) 占总营收92.7% 其中线上自营收入34.21亿元(同比+24.6%) [18] 行业电商数据 - 25年7月抖音+淘系渠道GMV表现分化 珀莱雅合计GMV3.8亿元(同比-2%) 上美股份合计GMV6.4亿元(同比+51%) 巨子生物合计GMV1.9亿元(同比+23%) [22] - 韩束品牌表现突出 7月GMV5.7亿元(同比+53%) 1-7月累计GMV49.1亿元(同比+13%) [22] - 林清轩7月GMV0.7亿元(同比+166%) 1-7月累计GMV9.6亿元(同比+193%) 表现亮眼 [22] 行业社零数据 - 25年7月化妆品零售额265亿元 同比增长4.5% 淡季增长提速 [23][26] - 25年1-7月限额以上化妆品类零售额合计2562亿元 同比增长3.1% [23] - 1-7月社会消费品零售总额28.4万亿元 同比增长4.8% 消费持续稳健复苏 [23] 欧睿行业数据 **护肤品市场** - 2024年中国护肤品市场规模2712亿元 同比下滑3.7% [32][34] - 国货竞争格局优化 公司口径市占率前十中国货占5席 合计市占率16.6% 较23年提升 [32] - 品牌口径中珀莱雅力压雅诗兰黛成为榜三 国货凭借电商渠道优势、产品性价比优势迅速提升市占率 [32] **彩妆市场** - 2024年彩妆市场规模620亿元 同比略增0.4% [35][36] - 公司市占率口径国货在前十榜单中占据5席 合计市占率17.2% [35] - 高端品牌毛戈平市占率大幅提升1个百分点 成为打破高端国际品牌垄断的前锋 [35] 机构持仓情况 - 24Q4美容护理行业重仓配置比例位居申万一级行业第31位 [38] - 巨子生物持股总市值20.5亿元(-4%) 爱美客持股总市值19.0亿元(-30%) 珀莱雅持股总市值4.4亿元(-72%) [38] - 丸美生物持股总市值3.1亿元(+8355%) 增幅显著 水羊股份持股总市值2.4亿元(-15%) 润本股份持股总市值1.7亿元(-14%) [38][40] 行业动态 - 珀莱雅投资花知晓 以38.45%持股比例成为第二大股东 看好其在Z世代中的影响力、产品力及海外潜力 [3][28] - 欧莱雅投资合成生物 参与生物科技公司Debut新一轮融资 总额2000万美元(约1.43亿元人民币) [30] - 2025年七夕抖音美妆战报显示国货领跑 韩束以7.72亿元GMV登顶 同比涨70.8% [31] 投资分析意见 **化妆品板块推荐** - 品牌矩阵完善、GMV高增长、PE倍数相对较低的上美股份、珀莱雅、上海家化 [3] - 充分享受抖音流量红利、子品牌接力增长的丸美生物 [3] - 把握细分赛道强心智、享受国潮美妆崛起、重组胶原蛋白崛起的毛戈平、巨子生物 [3] - 高性价比消费逻辑、产品创新力强的润本股份、福瑞达 [3] - 母婴板块的圣贝拉、孩子王 [3] **医美板块推荐** - 把握研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司 重点看好大单品驱动、产品管线布局广泛的标的 [3] - 推荐爱美客 建议关注朗姿股份 [3] **电商代运营+自有品牌板块** - 推荐若羽臣 建议关注南极电商 [3]

板块整体表现 - 医疗美容板块单日上涨3.39%，显著跑赢上证指数（1.24%）和深证成指（3.89%）[1] - 板块主力资金净流入3637.74万元，游资资金净流入832.79万元，散户资金净流出4470.53万元[1] 个股价格表现 - 爱美客领涨板块，收盘价190.83元，单日涨幅3.67%，成交额8.58亿元[1] - 华熙生物收盘价57.14元，上涨3.23%，成交额2.671亿元[1] - *ST美谷微涨0.63%至3.17元，锦波生物逆势下跌0.86%至302.39元[1] 资金流向分布 - 爱美客获主力资金净流入2987.03万元（占比3.48%），但遭游资和散户分别净流出263.98万元（-0.31%）和2723.05万元（-3.17%）[2] - 华熙生物主力资金净流入680.81万元（2.55%），游资净流入988.79万元（3.71%），散户净流出1669.6万元（-6.26%）[2] - *ST美谷主力资金净流出30.09万元（-1.81%），游资净流入107.98万元（6.48%）[2]

行业投资评级 - 维持医药生物行业标配评级 [1][6][29] 核心观点 - 医药生物行业指数在报告期内下跌1.27%，跑输沪深300指数3.07个百分点 [6][13] - 行业估值整体PE（TTM）为55.41倍，相对沪深300 PE倍数为4.23倍，估值变化不大 [20][29] - 创新药产业链迎来修复，建议关注有BD预期催化的创新药等板块投资机会 [6][29] - 国家医保谈判在即，2025年目录调整申报阶段共收到基本医保目录申报信息718份，涉及药品通用名633个，535个通过形式审查 [6][27] 行情回顾 - SW医药生物行业三级细分板块中多数录得负收益，医疗研发外包和化学制剂板块涨幅居前，分别上涨12.17%和5.45%，体外诊断和原料药板块跌幅居前，分别下跌5.96%和4.95% [6][16] - 行业内约22%个股录得正收益，约78%个股录得负收益，涨幅最大个股为迈威生物-U（周涨幅48.06%），跌幅最大个股为亨迪药业（周跌幅33.39%） [17][19] 行业重要新闻 - 国家医保局发布2025年目录调整形式审查结果，基本医保目录申报通过535个（目录外311个、目录内224个），商保创新药目录申报通过121个，其中79个同时申报两个目录 [6][27] - 国家卫健委等多部门联合印发《提升家庭医生签约服务感受度若干措施》，推进基层分级诊疗体系建设 [23][26] 上市公司重要公告 - 白云山子公司天心制药的注射用头孢他啶通过仿制药一致性评价，该药品2024年国内销售额为18.59亿元，天心制药相关产品销售收入为1431.78万元 [28] 建议关注板块及标的 - 医疗设备：迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、海泰新光、开立医疗、键凯科技、欧普康视 [6][29][31] - 医药商业：益丰药房、大参林、一心堂、老百姓 [6][31] - 医美：爱美客、华东医药 [6][31] - 科学服务：诺唯赞、百普赛斯、优宁维 [6][31] - 医院及诊断服务：爱尔眼科、通策医疗、金域医学 [6][31] - 中药：华润三九、同仁堂、以岭药业 [6][31] - 创新药：恒瑞医药、贝达药业、华东医药 [6][31] - 生物制品：智飞生物、沃森生物、华兰疫苗 [6][31] - CXO：药明康德、凯莱英、泰格医药、昭衍新药 [6][31]

**公司概况与历史表现** - 公司为爱美客（艾美克）[1] - 2020年9月上市至2023年初业绩和市值表现出色 核心驱动力为医美行业需求端渗透率提升和供给端合规化进程[3] - 2016年推出Hi-Tech系列产品（如颈纹针）占据细分市场领先地位 后续推出熊猫针（2020年）和泰国泡泡针（2021年）巩固技术和渠道优势[3] **当前挑战与市场环境** - 2023年一季度起业绩增速放缓 估值下降 主因缺乏重磅新品和消费需求疲软[4] - 上游玻尿酸供给增加导致市场竞争加剧 国内已核准上市玻尿酸产品超80款[5] - 2024年下半年终端数据未好转 凝胶类和溶液类产品均出现20%以上下滑[5] - 2025年预计利润17.2亿人民币（同比下滑约10%） 2026年预计利润超20亿人民币（增速近20%）[4][9] **收购Regen的战略意义** - 2025年3月收购韩国Regen公司59.5%股权[6][7] - Regen主要产品为面部再生材料S-FILM和用于身体的Powefill 已在全球30多国注册[6] - 短期：提升产能并拓展国际渠道 Regen 2023年营收8000万人民币 利润5000万人民币；2025年上半年贡献营收2000万人民币 利润700多万人民币[7] - 中期：优化生产效率和盈利能力 Regen二厂扩产后S-FILM产能扩大五倍（约100万支）[8] - 长期：增强再生材料领域竞争力[7] **业务进展与国际化规划** - 推进国内经销权收回 销售渠道覆盖全国四五千家医美机构[8] - S-FILM和Po Life产品在国内外市场增长良好 计划在30多国扩大规模[8] - 依托Regen国际渠道将嗨体、宝尼达等产品推向全球市场[9] - 肉毒类产品预计2025年四季度或2026年一季度获批销售[9] **财务与估值展望** - 2025年预计估值30倍 2026年预计25倍[10] - 业绩拐点逐步向好 主因核心产品基本盘、研发管线、国际化并购及新品协同效应[10] - 2025年下半年进入新产品周期 三四季度环比改善 2026年起稳步增长[9]

市场整体表现 - 沪指9月4日下跌1.25% [1] - 申万行业中11个上涨 涨幅居前为商贸零售(1.63%)和美容护理(1.19%) [1] - 通信和电子行业跌幅最大 分别为8.48%和5.08% [1] 资金流向概况 - 两市主力资金全天净流出925.47亿元 [1] - 仅3个行业获主力资金净流入 银行行业净流入29.25亿元居首 [1] - 商贸零售行业净流入18.65亿元 美容护理行业净流入8332.65万元 [1] - 电子行业净流出规模最大 达223.41亿元 [1] - 计算机行业净流出151.59亿元 通信、有色金属、机械设备等行业净流出规模较大 [1] 美容护理行业表现 - 行业整体上涨1.19% 主力资金净流入8332.65万元 [2] - 行业29只个股中24只上涨 2只涨停 5只下跌 [2] - 19只个股获资金净流入 7只净流入超千万元 [2] - 依依股份净流入7621.29万元居首 拉芳家化(2132.63万元)和青岛金王(2029.14万元)紧随其后 [2] - 5只个股净流出超千万元 爱美客净流出4899.63万元最多 [2][3] - 嘉亨家化净流出1238.29万元 水羊股份净流出1129.66万元 [2][3] 个股资金流向详情 - 依依股份涨停10% 换手率12.4% 主力净流入7621.29万元 [2] - 拉芳家化涨停10.02% 换手率9.33% 净流入2132.63万元 [2] - 青岛金王上涨4.69% 换手率9.31% 净流入2029.14万元 [2] - 爱美客下跌1.83% 换手率1.98% 净流出4899.63万元 [3] - 华熙生物下跌0.66% 换手率0.97% 净流出1007.24万元 [3] - 贝泰妮上涨0.39% 换手率1.18% 净流出1063.99万元 [3]

板块整体表现 - 医疗美容板块单日下跌1.3% 领跌个股为锦波生物[1] - 上证指数下跌1.25%至3765.88点 深证成指下跌2.83%至12118.7点[1] - 板块主力资金净流出5863.91万元 游资净流入3415.42万元 散户净流入2448.49万元[1] 个股价格变动 - 锦波生物下跌3.81%至305元 成交额3.01亿元[1] - 爱美客下跌1.83%至184.07元 成交额7.63亿元[1] - 华熙生物下跌0.66%至55.35元 成交额2.59亿元[1] - *ST美谷微涨0.32%至3.15元 成交额3034.47万元[1] 资金流向明细 - 爱美客主力资金净流出5268.55万元(-6.91%) 游资净流入2007.36万元(2.63%) 散户净流入3261.19万元(4.28%)[2] - 华熙生物主力资金净流出706.81万元(-2.73%) 游资净流入1233.39万元(4.77%) 散户净流出526.58万元(-2.03%)[2] - *ST美谷主力资金净流入111.46万元(3.67%) 游资净流入174.67万元(5.76%) 散户净流出286.12万元(-9.43%)[2]

投资评级 - 维持"增持"评级 [5][9] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入12.99亿元 同比下降21.59% [1] - 2025年上半年归母净利润7.89亿元 同比下降29.57% [1] - 2025年上半年扣非净利润7.22亿元 同比下降33.70% [1] - 2025年上半年基本每股收益2.62元 低于去年同期3.72元 [1] - 预计2025年全年营业收入27.40亿元 同比下降9.4% [1][10] - 预计2025年归母净利润17.94亿元 同比下降8.3% [1][10] - 预计2026-2027年收入恢复增长 增速分别为22.0%和14.0% [1][10] - 预计2026-2027年净利润增速分别为21.5%和14.1% [1][10] 盈利能力分析 - 2025年上半年毛利率93.44% 同比下降1.48个百分点 [2] - 2025年上半年期间费用率28.88% 同比大幅增加10.08个百分点 [2] - 销售费用率11.10% 同比增加2.58个百分点 [2] - 管理费用率5.34% 同比增加1.25个百分点 [2] - 研发费用率12.05% 同比增加4.46个百分点 [2] - 财务费用率0.39% 同比增加1.79个百分点 [2] - 2025年上半年净利率60.90% 同比下降6.78个百分点 [2] - ROE从2023年28.6%下降至2025年预计20.9% [1][10] 战略布局与收购 - 控股子公司以1.90亿美元收购韩国REGEN公司85%股权 [3] - REGEN是韩国第一家、全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司 [3] - REGEN核心产品AestheFill和PowerFill已分别获得35个和23个国家和地区注册批准 [3] - AestheFill适用于面部填充 PowerFill适用于身体部位填充 [3] - 收购有助于补充再生品类产品矩阵 与现有产品形成协同效应 [3] - 公司正从"本土市场领导者"向"全球产业链参与者"转型 [3] 产品与市场地位 - 拥有11款Ⅲ类医疗器械产品 [4] - 已上市产品包括"逸美"、"爱芙莱"、"宝尼达"、"嗨体"、"紧恋"、"濡白天使"等 [4][9] - 国内领先的医疗美容创新产品提供商 [9] - 国内医美行业仍处于发展早期阶段 产品渗透率和渠道覆盖面有较大提升空间 [9] 估值指标 - 当前股价187.51元 总市值567.39亿元 [5] - 2025年预计PE 31.6倍 2026年预计PE 26.0倍 [1][10] - 2025年预计PB 6.7倍 2026年预计PB 5.8倍 [1][10] - 预测2025-2027年EPS分别为5.93元、7.21元、8.22元 [9]

股东结构 - 截至2025年8月29日公司股东总户数为55078户 [1]

行业业绩分化 - 医美上市企业2025年上半年业绩分化加剧 不同细分赛道表现差异明显[1] - 玻尿酸企业"医美三剑客"营收利润双双下滑 华熙生物营收22.61亿元(-19.57%) 净利润2.21亿元(-35.38%) 昊海生科营收13.04亿元(-7.12%) 净利润2.11亿元(-10.29%) 爱美客营收12.99亿元(-21.59%) 净利润7.89亿元(-29.57%)[1][2] - 重组胶原蛋白企业业绩亮眼 锦波生物营收8.59亿元(+42.43%) 净利润3.92亿元(+26.65%) 巨子生物营收31.13亿元(+21.66%) 净利润11.82亿元(+20.23%)[1][2][7] 玻尿酸赛道竞争 - 玻尿酸赛道竞争白热化 产品供给持续增加 渠道降价拓客导致行业价格压力加剧[4] - 华熙生物医疗终端业务收入6.73亿元(-9.44%) 皮肤类医疗产品收入4.67亿元(-1.8%) 皮肤科学创新转化业务收入9.12亿元(-33.97%)[4] - 昊海生科医美板块收入5.75亿元(-9.31%) 玻尿酸项目收入3.47亿元(-16.8%) 射频激光设备收入1.36亿元(-13.73%)[6] - 爱美客主力产品大幅下滑 溶液类注射产品营收7.44亿元(-23.79%) 凝胶类注射产品营收4.93亿元(-23.99%)[6] 重组胶原蛋白崛起 - 重组胶原蛋白成为行业新增长点 锦波生物医疗器械收入7.08亿元(+33.41%) 毛利率95.04% 核心产品"薇旖美"覆盖超4000家医疗机构[7] - 巨子生物可复美品牌收入25.4亿元(+22.7%) 占总营收81.7% 可丽金品牌收入5亿元(+26.9%) 占总营收16.1%[8] - 中国重组胶原蛋白市场快速扩张 2022年市场规模192.4亿元 预计2025年达585.7亿元(年复合增长率44.93%) 2030年将达2193.8亿元[8] 企业战略调整 - 华熙生物调整营销策略 停止价格促销投流 转向品牌建设与内容营销 重点布局小红书、微信等平台[5] - 昊海生科新品"海魅月白"表现良好 高端定位受机构欢迎 但仍处于推广阶段[6] - 多家企业布局胶原蛋白产品 巨子生物预计2025年取证重组胶原蛋白液体制剂和固体制剂 创健医疗、丸美股份、华熙生物等均在布局[9] 产品创新与合规 - 2025年上半年多款医美产品获批械三注册证 华熙生物推出国内首款面部肤质改善水光产品及国产中面部填充剂 累计取得11项械三注册证[10][11] - 四环医药医美业务收入5.852亿元(+81.3%) 主要得益于"童颜针"获批及营销战略升级[11] - 行业向"量增价跌"发展 合规政策推动市场出清 再生类产品价格预计将出现断崖式下降[11] 海外市场拓展 - 华熙生物原料业务国际收入3.31亿元 占原料业务52.93% 积极推进医疗终端业务出海[11] - 昊海生科通过收购布局海外市场 计划在法国注册多系列产品 覆盖欧洲、东南亚等多地市场[12] - 爱美客1.9亿美元收购韩国REGEN 85%股权 获得AestheFill与PowerFill两款再生类产品[12]

医美行业业绩分化 - 2025年上半年医美上市企业业绩分化加剧 不同细分赛道表现差异明显[1] - 玻尿酸企业"医美三剑客"营收利润双双下滑：华熙生物营收22.61亿元(-19.57%) 净利润2.21亿元(-35.38%) 昊海生科营收13.04亿元(-7.12%) 净利润2.11亿元(-10.29%) 爱美客营收12.99亿元(-21.59%) 净利润7.89亿元(-29.57%)[1][2] - 重组胶原蛋白企业业绩逆势增长：锦波生物营收8.59亿元(+42.43%) 净利润3.92亿元(+26.65%) 巨子生物营收31.1亿元(+21.66%) 净利润11.8亿元(+20.23%)[1][2] 玻尿酸赛道竞争态势 - 玻尿酸赛道竞争白热化 产品供给持续增加 渠道降价拓客导致行业价格压力加剧[4] - 华熙生物医疗终端业务收入6.73亿元(-9.44%) 其中皮肤类医疗产品收入4.67亿元(-1.8%) 皮肤科学创新转化业务收入9.12亿元(-33.97%)[4] - 昊海生科医疗美容板块收入5.75亿元(-9.31%) 其中玻尿酸项目收入3.47亿元(-16.8%) 射频激光设备收入1.36亿元(-13.73%)[6] - 爱美客两大主力产品下滑：溶液类注射产品营收7.44亿元(-23.79%) 凝胶类注射产品营收4.93亿元(-23.99%)[7] 重组胶原蛋白赛道表现 - 重组胶原蛋白成为行业新增长点 锦波生物医疗器械收入7.08亿元(+33.41%) 毛利率达95.04%[8] - 巨子生物可复美品牌收入25.4亿元(+22.7%) 占总营收81.7% 可丽金品牌收入5亿元(+26.9%) 占总营收16.1%[9] - 重组胶原蛋白市场快速增长 2022年市场规模192.4亿元 预计2025年达585.7亿元(年复合增长率44.93%) 2030年将达2193.8亿元[9] 企业战略调整与产品创新 - 华熙生物调整营销策略 停止价格促销投流 转向品牌建设与内容营销[5][6] - 昊海生科新品"海魅月白"玻尿酸表现良好 但尚未达到爆品规模[6][7] - 多家企业布局胶原蛋白产品：巨子生物预计2025年取证重组胶原蛋白液体制剂和固体制剂 创健医疗布局重组胶原蛋白植入剂和冻干纤维[10] 行业发展趋势与监管 - 医美行业向"量增价跌"发展 合规政策推动行业出清 龙头企业有望受益[11] - 2025年上半年多款医美产品获批械三注册证 华熙生物取得11项注册证 四环医药童颜针获批[11][12] - 行业预测再生类等高价产品价格将断崖式下降 推动"大众医美"时代到来[12] 海外市场布局 - 华熙生物原料业务国际收入3.31亿元 占原料业务52.93% 积极推进医疗终端品牌技术出海[12] - 昊海生科收购以色列EndyMed和法国Bioxis 计划在法国注册多系列产品服务全球市场[13] - 爱美客1.9亿美元收购韩国REGEN85%股权 获得AestheFill与PowerFill两款再生类产品[13]