市场表现 - 光模块等算力方向在29日早盘集体回调，创业板人工智能指数在昨日创出新高后大跌2%，成份股普遍下跌，其中长芯博创领跌超14%，润泽科技和锐捷网络等多股跌超4% [1] - 尽管市场整体回调，部分个股表现强势，天孚通信领涨超6%并续创历史新高，太辰光上涨逾5%也创出新高 [1] - 创业板人工智能ETF（159363）场内价格下跌2%，实时成交额超4.5亿元，但资金进场吸筹1.42亿份，显示对创业板人工智能的长期看好，此前十日资金已累计加仓超13亿元 [1] 业绩表现 - 创业板人工智能指数成份股中报业绩表现亮眼，截至8月27日，已披露中报的25只成份股中有11只业绩超预期，光模块龙头尤其突出 [3] - 新易盛归母净利润增速超355%，锐捷网络归母净利润增速超194%，中际旭创、天孚通信和太辰光等实现收入和利润双高增 [3] - 具体业绩数据：新易盛营收104.4亿元同比增长282.6%，净利润39.4亿元同比增长355.7%；中际旭创营收147.9亿元同比增长37.0%，净利润40.0亿元同比增长69.4%；天孚通信营收24.6亿元同比增长57.8%，净利润9.0亿元同比增长37.5% [4] 指数表现 - 创业板人工智能指数年内涨幅扩大超80%，显著跑赢CS人工智指数（61.78%）和科创AI指数（66.08%） [5] - 指数年化波动率为40.53%，高于科创AI的33.12%和CS人工智的33.19% [5] - 指数在2020年至2024年的年度涨跌幅分别为20.1%、17.57%、-34.52%、47.83%和38.44% [5] 行业观点 - 国盛证券认为光模块行情仅处于开始阶段，行业正从业绩高速增长向提升估值的关键阶段过渡，头部企业进入从"盈利兑现"到"价值重估"的新阶段 [2] - 股价驱动因素将由业务驱动转向业绩和估值双重驱动，算力龙头股价仍有上升空间，后续在AI闭环、增量基金入场和行业持续创新的三重逻辑下有望继续提升估值 [2] 产品信息 - 创业板人工智能ETF华宝（159363）是全市场首只跟踪创业板人工智能指数的ETF，标的指数约七成仓位布局算力，三成仓位布局AI应用，光模块含量超41% [6] - 截至2025年8月28日，该ETF最新规模超42亿元创上市新高，近1个月日均成交超5亿元，在跟踪创业板人工智能指数的6只ETF中排行第一 [6]

公司调研核心信息 - 昆仑万维AI音乐与AI社交月流水突破百万美元量级 AI视频收入逐步提升 预计9月产品升级后增长 [1] - 短剧业务年化ARR突破2.4亿美元 单月流水超2000万美元 预计2025年底达3.6亿美元 [1] - SkyReels支持30秒长视频生成与40秒连贯数字人表现 商业化处于早期阶段 [1] - 天工智能体仍在打磨 待核心指标达标后加快推广 公司对全年AI业务持积极预期 [1] 机构背景 - 睿扬投资成立于2017年1月 主营二级市场私募证券投资基金业务 资产管理规模约100亿元 [2] - 基金经理平均从业年限超过10年 具备"3+3"投顾资格 [2] - 投资经理彭砚2021年9月获第12届中国私募金牛奖三年期股票策略奖 2020年8月获一年期同类奖项 [3] - 睿扬精选2号2019年收益106.99% 月度最大回撤2.37% 2020年收益64.42% 近一年最大回撤6.26% 2021年收益32.10% [3] - 睿扬专享1号2019年收益85.69% 月度净值最大回撤0.33% 2020年收益67.80% 近一年最大回撤7.16% 2021年收益33.73% [3] 相关ETF表现 - 食品饮料ETF(515170)近五日涨0.50% 市盈率20.74倍 份额68.3亿份增加1.8亿份 主力资金净流出3307万元 估值分位20.73% [5] - 游戏ETF(159869)近五日涨3.39% 市盈率44.92倍 份额53.5亿份增加6100万份 主力资金净流出4296.1万元 估值分位66.14% [5] - 科创半导体ETF(588170)近五日涨10.78% 份额3.9亿份增加1600万份 主力资金净流入2375.9万元 [5] - 云计算50ETF(516630)近五日涨13.84% 市盈率123.45倍 份额4.0亿份增加300万份 主力资金净流入120.9万元 估值分位91.73% [6][7]

昆仑万维AI业务进展 - AI音乐与AI社交月流水突破百万美元量级 AI视频收入逐步提升 预计9月产品升级后增长 [1] - 短剧年化ARR突破2.4亿美元 单月流水超2000万美元 预计2025年底达3.6亿美元 [1] - SkyReels支持30秒长视频生成与40秒连贯数字人表现 商业化处于早期阶段 [1] - 天工智能体仍在打磨 待核心指标达标后加快推广 [1] 震裕科技业务表现与技术发展 - 2025年上半年归母净利润增速超营收增速 得益于规模效应与降本增效 [2] - 锂电池结构件营收同比增长超40% 预计下半年继续提升 [2] - 粘胶工艺铁芯出货量占电机铁芯20% [2] - 第三代线性执行器减重22.5% 温升降低13% 模组体积缩小30%以上 [2] - 已建设全自动行星滚柱丝杠生产线并投入使用测试实验室 [2] - 产品已对接海外大客户 国内头部客户实现全覆盖 部分小批量交付 [2] 能科科技AI业务与战略 - AI产品与服务收入增长得益于外部环境与内部战略支撑 [3] - 毛利率上升源于业务与产品结构调整 加大高毛利赛道投入 [3] - AI终端业务围绕重点行业及民用场景展开 开发不同类别终端垂域模型 [3] - 推进工业研制智能化项目 开发工业软件智能助手产品 [3] - 公司处于垂类应用领域初期 研发投入大 开发及变现周期长 [3] 蓝特光学研发与产能布局 - 研发投入主要投向设备和人员 匹配业务扩张 [4] - 投资于棱镜和平面加工工艺 应用于手机和其他微棱镜需求 [4] - 玻璃非球面透镜产能利用率稳定增长 后续结合需求稳步扩张 [4] - 已实现非球面模造玻璃量产 重视半导体光学发展 [4] - 在AR硬件和软件方面均有布局 推出玻璃晶圆产品 [4] - 下半年需求旺盛 光学产业有较大发展空间 [4] 巨人网络经营业绩与产品策略 - 2025年上半年营业收入16.62亿元 同比增长16.47% 净利润7.77亿元 同比增长8.27% [5] - 自研新产品《超自然行动组》表现突出 用户和流水规模迅速增长 [5] - 计划通过深化内容供给、优化游戏性能、联动知名IP等方式拉长游戏生命周期 [5] - 获客主要依赖用户口碑和内容传播 预计销售费用占比保持稳定 [5] - 正探索《超自然行动组》的出海路径 持续探索原生AI游戏 [5] 华立科技设备投放与业务模式 - 动漫卡片设备生命周期约4-5年 更新周期为每季度一次 [6] - 已覆盖线下游乐场2000余家 [6] - 下半年将投放《宝可梦明耀之星》《三国幻战》及《超级争霸战》等新设备 [6] - 收入主要来自向游乐场销售IP卡牌 暂不涉及纯零售模式 [6] - 再融资项目已获深交所受理 计划2年内投放4350台设备 [6] 相关ETF市场表现 - 食品饮料ETF近五日涨跌0.50% 市盈率20.74倍 最新份额68.3亿份增加1.8亿份 [10] - 游戏ETF近五日涨跌3.39% 市盈率44.92倍 最新份额53.5亿份增加6100万份 [10] - 科创半导体ETF近五日涨跌10.78% 最新份额3.9亿份增加1600万份 [10] - 云计算50ETF近五日涨跌13.84% 市盈率123.45倍 最新份额4.0亿份增加300万份 [11]

短剧业务表现 - 公司短剧业务在上半年继续保持高速增长 [1] - 年化ARR已突破2.4亿美元 [1] - 单月流水收入超2000万美元 [1] 供给端能力 - DramaWave自制能力稳步增强且产出节奏持续优化 [1] - 上半年已实现每月稳定孵化百万美元级作品 [1] - 有效提升用户黏性与付费转化 [1] 未来发展规划 - 预计2025年底短剧年化ARR将达到3.6亿美元 [1] - 明后两年依托自制与投放效率提升保持收入快速增长 [1] - 通过多语种本地化与市场拓展推动业务扩张 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入37.3亿元，同比增长49.2% [2] - 海外收入34.4亿元，同比增长56.0%，占总收入92.2% [2] - 短剧业务年化流水收入(ARR)突破2.4亿美元 [6] - 短剧单月流水收入超2000万美元 [13] - 预计2025年底短剧年化ARR达3.6亿美元 [13] - AI音乐与AI社交月流水突破百万美元量级 [11] 模型技术进展 - 奖励模型Skywork-Reward-V2于7月发布，多项评测领先 [3] - 多模态推理模型Skywork-R1V迭代至3.0，MMMU评测表现优异 [3] - 图像模型UniPic 2.0开源，统一理解、生图与编辑能力 [3] - 数学与代码推理模型Skywork-OR1发布 [3] - 软件工程模型Skywork-SWE-32B发布，专注仓库级代码修复 [3] - 空间智能模型Matrix系列新增Matrix-Zero、Matrix-3D，Matrix-Game迭代至2.0版本 [3] - 音频驱动视频生成模型SkyReels-A3支持单分镜60秒、多分镜无限时长生成 [4] - 音乐模型Mureka V7.5良品率提升至57.7%，人声真实度提升44% [5] 产品与平台发展 - 天工超级智能体采用AI Agent架构与Deep Research技术，形成"5+1"矩阵 [4] - Deep Research Agent v2引入多模态深度调研与多模态深度浏览器智能体 [4] - AI短剧平台SkyReels支持30秒长视频、多主体场景、LoRA角色定制 [4][5] - 音乐平台Mureka开放音乐生成与语音合成API及模型精调功能 [5] - AI游戏《猫森学园》新增功能型时装与"上帝模式"，升级AI NPC系统 [5] - 社交平台Linky推出实时匹配功能，提升连接效率与对话自然度 [5] - Opera浏览器推出AI功能包括文件解析生成、图像识别、语音对话入口 [6] - Opera推出首款AI Agent浏览器Opera Neon及专注浏览器Opera Air [6] 商业化策略与预期 - AI视频月流水逐步提升，预计9月产品升级后进一步增长 [11] - 天工智能体待核心指标达标后加快推广，收入有望同步释放 [11] - SkyReels通过订阅和增值服务推动付费，并向高频场景输出整体解决方案 [10] - 短剧行业从验证阶段迈向规模化与工业化竞赛阶段 [13] - 公司聚焦生产力场景(智能体)与社交娱乐场景(AI视频/音乐/社交/游戏) [15] - 通过订阅、广告、虚拟商品与增值服务实现多元化营收组合 [16] 行业趋势与战略 - 全球AI产业重心由模型规模转向应用效果与系统效率 [7] - AI智能体加速走向实用化，云侧与端侧协同演进 [7] - C端赛道天花板高于B端，因可复制性强且用户规模大 [16] - 公司通过AI技术提升内容生产效率与降低社交体验单位成本 [17]

**昆仑万维 2025年上半年业绩与业务分析** **公司业务构成** * 公司业务分为三块 原有业务包括Opera搜索与广告 新兴业务以AI AGI与AIGC为核心并布局芯片领域 短剧业务从去年四季度开始爆发[4][12] * 原有业务收入增速较快[12] **财务表现** * 2025年上半年总体收入同比增长20% 第二季度收入同比增长52%达到接近20亿人民币[3] * 第二季度销售毛利率为71% 环比小幅提升但同比下降7个百分点 主要受Opera广告业务中第三方代理影响（毛利率仅为40%左右）[2][5] * 第二季度销售费用接近10亿人民币 同比增长98.8% 与短剧业务高速增长相关[2][5] * 管理费用控制良好为3.1亿人民币同比基本持平 研发费用同比下降9.97%环比下降14.5%至3.68亿人民币[5] * 第二季度亏损收窄至0.87亿人民币 第一季度亏损7.7亿人民币 同比去年二季度亏损2亿有显著减亏[2][7] * 上半年整体投资亏损约3至4亿元 但二季度环比扭亏为盈[4][11] **分业务表现** * 广告业务上半年收入达14亿人民币同比增长61% 主要由Opera广告业务驱动并拓展第三方广告业务[2][3] * 搜索业务上半年收入为6.9亿人民币同比增长11%[2][3] * 海外短剧平台ReelShort年化流水突破2.4亿美元 二季度单月流水达2000万美元（相比一季度翻倍） 三季度单日最高流水超百万美元（月度可达3000万美元）[3][4][10] * AI软件技术收入实现6500万人民币同比大幅增长[3] **AI领域布局与进展** * AI布局分为芯片和大模型及应用两块[2][6] * 芯片项目2023年成立 人员数量显著增加且大规模招聘 预计年内实现流片[2][6] * 大模型方面更新了推理模型和音乐模型（音乐模型处于全球领先地位） 持续投入基座模型研发[2][6] * AI音乐产品美罗卡7.5版本发布后 七八月份产品流水相比二季度增长三倍以上[2][8] * Skyrails模型升级预计显著提升视频AI产品商业化进程 9月份将发布新品[2][8] * Skywork Agent主打办公场景应用（包括PPT/Word/Excel/播客/网页生成） 将在下半年推广起量[8] * 自研游戏"猫森学园"主打校园生活模拟和开放世界玩法 研发测试正在推进[8] * AI社交产品Linky已上线一到两年 去年最高时单月流水达100万美元[6] **发展前景与预期** * 预计随着短剧平台规模化发展将降低销售费用率[2][7] * AI投入逐渐进入回报期 预计2025-2026年实现收入回收并伴随费用率下降[4][12] * 预计2025年底实现1.5亿美元ARR（对应每月1250万美元流水）[4][9] * 短剧业务长期市场空间保守估计两三百亿美元 乐观情况下可达千亿美元[10] * 公司正处于从产品到商业化的重要拐点 国内人工智能政策利好有助于估值及基本面改善[12]

投资评级 - 维持"增持"评级 [8][9] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入37.33亿元，同比增长49.23%，但归母净利润亏损8.56亿元，同比减少119.86% [3] - 海外业务收入34.41亿元，同比增长56.02%，占收入比重提升至92.17% [4] - Opera浏览器实现收入2.86亿美元，同比增长35%，短剧平台DramaWave年化流水突破2.4亿美元 [4] - 公司持续推进AI全产业链布局，包括算力基础设施、大模型算法和AI应用，并加快AI芯片研发 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为71/80/89亿元，归母净利润预计从2025年亏损4.40亿元改善至2027年盈利2.78亿元 [9] 财务表现 - 2025年上半年毛利率69.88%，同比下降8.32个百分点 [5] - 期间费用率86.95%，同比上升0.69个百分点，其中销售费用率48.95%，同比上升11.60个百分点 [5] - 预计2025年市盈率为-119.64倍，2026年改善至3234.97倍，2027年进一步降至189.41倍 [9][11] - 公司资产负债率17.9%，流动比率1.61 [2][12] 业务亮点 - 全球月活用户接近4亿，业务覆盖100多个国家和地区 [4] - 短剧业务收入5.83亿元，社交网络业务收入5.20亿元，同比增长10.20% [4] - 推出智能体Deep Research Agent v2，在多项评测中刷新行业SOTA纪录 [6] - AI应用覆盖音乐、视频、游戏、短剧与社交等多个垂直场景，音乐模型Mureka V7和视频模型SkyReels持续优化 [6] - 自研AI游戏《猫森学园》聚焦个性化与沉浸感 [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为26.14%/12.14%/10.94% [11] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为72.43%/103.70%/1607.89% [11] - 预计2025-2027年每股收益分别为-0.35/0.01/0.22元 [9][11] - 预计2027年净利率提升至3.1%，ROE提升至1.9% [12]

财务表现 - 2025年上半年营业收入37.33亿元 同比增长49.23% [1] - 归母净利润亏损8.56亿元 同比下降119.86% 主要因业务扩张成本增加及投资项目公允价值下降 [1] - 第二季度环比亏损额显著收窄 [1] - 毛利率同比下降8.27个百分点 受社交网络产品结构影响 [1] 业务板块增长 - 广告业务收入同比增长61.05% [1] - Opera搜索业务收入同比增长10.89% [1] - 海外社交网络业务收入同比增长10.20% [1] - 海外市场收入34.41亿元 同比增长56.02% 占总收入比重92.17% [1] AI与技术创新 - 发布天工超级智能体(Skywork Super Agents) GAIA评测82.42分全球榜首 [2] - 短剧平台DramaWave年化流水收入(ARR)突破2.4亿美元 单月流水超2000万美元 [2] - Opera上半年营业收入2.86亿美元 同比增长35% [2] - Opera全球月活用户达2.89亿 年化ARPU升至1.97美元 同比增长35% [2] 战略发展 - AI产品矩阵加速商业化进程 [2] - 推进AI全产业链协同发展 [2] - 持续投入AI前沿技术构筑产品护城河 [2]

财务表现 - 2025年上半年营收37.33亿元，同比增长49.23% [2][3][4] - 归母净利润亏损8.59亿元，同比下滑110.90%，创近10年同期最差表现 [2][3][7] - 营业成本同比提升106.21%至11.25亿元，销售费用同比提升95.57%至18.28亿元，增幅均高于营收增速 [3][4] - 经营活动现金流净额同比下滑396.40%至-5.60亿元，投资活动现金流净额同比下滑126.14%至-0.43亿元 [4] 业务结构 - 广告业务营收同比增长61.05%，但成本增长90.16%，毛利率下滑8.48% [5] - 海外社交网络业务营收同比增长10.20%，成本增长124.54%，毛利率下滑12.95% [5] - AI业务收入占比极低，2024年仅0.39亿元（占总收入0.68%） [7] - 游戏业务持续萎缩，2024年底营收占比仅7.85% [11] AI战略与产品表现 - 天工AI产品战略从AI搜索转向Office办公领域，首页功能大幅简化 [8][10] - 天工AI日下载量跌至约770人次，较巅峰时期单日近4万人次下滑显著 [8] - 两家AI相关子公司Skywork AI和北京天工智力分别亏损4.53亿元和2.86亿元 [5][6] - AI音乐年化流水收入ARR约1200万美元，短剧平台Dramawave年化流水ARR约1.2亿美元 [7] 投资与资本运作 - 2024年公允价值变动收益-8.73亿元，2025年上半年投资业务亏损3.23亿元 [12] - 实控人周亚辉前妻李琼曾减持3500万股套现超13亿元，后以2.5%低利率借款回流资金 [11] - 股价较2023年峰值70.61元/股下跌40.66%，市值缩水超四成，股东户数从16万降至14.85万 [12] 市场竞争与挑战 - 天工AI在新闻时效性、准确性及溯源能力上表现下滑，落后于豆包、DeepSeek、通义等竞品 [8][10] - AI Office领域面临WPS AI、夸克等成熟玩家的激烈竞争 [10] - 公司被指战略定力不足，AI业务探索存在盲目性与不确定性 [10]

财务表现与市场反应 - 8月22日公司股价单日大涨20.01%，成交额达90.47亿元，领涨AI板块 [2] - 2025年上半年营业总收入37.33亿元，同比增长49.23%，其中海外收入34.41亿元（占比92.17%），同比增长56.02% [2] - 研发投入4.3亿元，同比增长23.4%，主要用于多模态大模型与AI智能助手迭代 [2] 技术研发与开源成果 - 以"算力基础设施—大模型算法—AI应用"为核心战略，入选Hugging Face"中国AI开源16强" [3][4] - 多模态领域推出Skywork-R1V系列模型（1.0至3.0版本）及Skywork UniPic开源模型（含2.0升级版） [4][5][6] - 强化学习领域发布Skywork-Reward-V2奖励模型，软件工程领域开源Skywork-SWE-32B模型 [5][6] - 空间智能领域发布Matrix-Zero世界模型（含3D场景生成）并开源Matrix-3D与Matrix-Game 2.0子模型 [5][6] - 数学与代码推理领域推出Skywork-OR1系列模型 [5][6] - AI芯片研发取得进展，关键模块完成设计与验证 [7] 产品商业化与应用落地 - 天工超级智能体以82.42分登顶GAIA评测全球榜首，集成AI Agent与Deep Research技术 [9] - AI视频平台SkyReels支持30秒视频生成与40秒数字人稳定表现，付费体系优化提升营收 [11] - AI音乐平台Mureka开放API接口，新增注册用户近300万，支持音乐生成与语音合成 [11] - 自研AI游戏《猫森学园》推进个性化与社交功能迭代，AI社交平台Linky持续优化体验 [12] - 短剧平台DramaWave年化流水收入（ARR）突破2.4亿美元，单月流水超2000万美元 [16] - 对控股子公司Skywork增资2亿元推进AGI与AIGC业务 [6] 海外市场与生态建设 - Opera浏览器贡献营收20.7亿元（同比增长35%），月活用户达2.89亿，ARPU升至1.97美元 [14] - StarMaker上线AI歌曲创作功能与AI数字人直播解决方案，提升用户创作交互体验 [18] - 韩国市场短剧充值额破百万美元，AI配音技术缩短50%本土化周期 [16] - 公司92.17%收入来自海外，体现全球化运营与技术标准国际竞争力 [2][19]