**昆仑万维 2025年上半年业绩与业务分析** **公司业务构成** * 公司业务分为三块 原有业务包括Opera搜索与广告 新兴业务以AI AGI与AIGC为核心并布局芯片领域 短剧业务从去年四季度开始爆发[4][12] * 原有业务收入增速较快[12] **财务表现** * 2025年上半年总体收入同比增长20% 第二季度收入同比增长52%达到接近20亿人民币[3] * 第二季度销售毛利率为71% 环比小幅提升但同比下降7个百分点 主要受Opera广告业务中第三方代理影响（毛利率仅为40%左右）[2][5] * 第二季度销售费用接近10亿人民币 同比增长98.8% 与短剧业务高速增长相关[2][5] * 管理费用控制良好为3.1亿人民币同比基本持平 研发费用同比下降9.97%环比下降14.5%至3.68亿人民币[5] * 第二季度亏损收窄至0.87亿人民币 第一季度亏损7.7亿人民币 同比去年二季度亏损2亿有显著减亏[2][7] * 上半年整体投资亏损约3至4亿元 但二季度环比扭亏为盈[4][11] **分业务表现** * 广告业务上半年收入达14亿人民币同比增长61% 主要由Opera广告业务驱动并拓展第三方广告业务[2][3] * 搜索业务上半年收入为6.9亿人民币同比增长11%[2][3] * 海外短剧平台ReelShort年化流水突破2.4亿美元 二季度单月流水达2000万美元（相比一季度翻倍） 三季度单日最高流水超百万美元（月度可达3000万美元）[3][4][10] * AI软件技术收入实现6500万人民币同比大幅增长[3] **AI领域布局与进展** * AI布局分为芯片和大模型及应用两块[2][6] * 芯片项目2023年成立 人员数量显著增加且大规模招聘 预计年内实现流片[2][6] * 大模型方面更新了推理模型和音乐模型（音乐模型处于全球领先地位） 持续投入基座模型研发[2][6] * AI音乐产品美罗卡7.5版本发布后 七八月份产品流水相比二季度增长三倍以上[2][8] * Skyrails模型升级预计显著提升视频AI产品商业化进程 9月份将发布新品[2][8] * Skywork Agent主打办公场景应用（包括PPT/Word/Excel/播客/网页生成） 将在下半年推广起量[8] * 自研游戏"猫森学园"主打校园生活模拟和开放世界玩法 研发测试正在推进[8] * AI社交产品Linky已上线一到两年 去年最高时单月流水达100万美元[6] **发展前景与预期** * 预计随着短剧平台规模化发展将降低销售费用率[2][7] * AI投入逐渐进入回报期 预计2025-2026年实现收入回收并伴随费用率下降[4][12] * 预计2025年底实现1.5亿美元ARR（对应每月1250万美元流水）[4][9] * 短剧业务长期市场空间保守估计两三百亿美元 乐观情况下可达千亿美元[10] * 公司正处于从产品到商业化的重要拐点 国内人工智能政策利好有助于估值及基本面改善[12]

投资评级 - 维持"增持"评级 [8][9] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入37.33亿元，同比增长49.23%，但归母净利润亏损8.56亿元，同比减少119.86% [3] - 海外业务收入34.41亿元，同比增长56.02%，占收入比重提升至92.17% [4] - Opera浏览器实现收入2.86亿美元，同比增长35%，短剧平台DramaWave年化流水突破2.4亿美元 [4] - 公司持续推进AI全产业链布局，包括算力基础设施、大模型算法和AI应用，并加快AI芯片研发 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为71/80/89亿元，归母净利润预计从2025年亏损4.40亿元改善至2027年盈利2.78亿元 [9] 财务表现 - 2025年上半年毛利率69.88%，同比下降8.32个百分点 [5] - 期间费用率86.95%，同比上升0.69个百分点，其中销售费用率48.95%，同比上升11.60个百分点 [5] - 预计2025年市盈率为-119.64倍，2026年改善至3234.97倍，2027年进一步降至189.41倍 [9][11] - 公司资产负债率17.9%，流动比率1.61 [2][12] 业务亮点 - 全球月活用户接近4亿，业务覆盖100多个国家和地区 [4] - 短剧业务收入5.83亿元，社交网络业务收入5.20亿元，同比增长10.20% [4] - 推出智能体Deep Research Agent v2，在多项评测中刷新行业SOTA纪录 [6] - AI应用覆盖音乐、视频、游戏、短剧与社交等多个垂直场景，音乐模型Mureka V7和视频模型SkyReels持续优化 [6] - 自研AI游戏《猫森学园》聚焦个性化与沉浸感 [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为26.14%/12.14%/10.94% [11] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为72.43%/103.70%/1607.89% [11] - 预计2025-2027年每股收益分别为-0.35/0.01/0.22元 [9][11] - 预计2027年净利率提升至3.1%，ROE提升至1.9% [12]

财务表现 - 2025年上半年营业收入37.33亿元 同比增长49.23% [1] - 归母净利润亏损8.56亿元 同比下降119.86% 主要因业务扩张成本增加及投资项目公允价值下降 [1] - 第二季度环比亏损额显著收窄 [1] - 毛利率同比下降8.27个百分点 受社交网络产品结构影响 [1] 业务板块增长 - 广告业务收入同比增长61.05% [1] - Opera搜索业务收入同比增长10.89% [1] - 海外社交网络业务收入同比增长10.20% [1] - 海外市场收入34.41亿元 同比增长56.02% 占总收入比重92.17% [1] AI与技术创新 - 发布天工超级智能体(Skywork Super Agents) GAIA评测82.42分全球榜首 [2] - 短剧平台DramaWave年化流水收入(ARR)突破2.4亿美元 单月流水超2000万美元 [2] - Opera上半年营业收入2.86亿美元 同比增长35% [2] - Opera全球月活用户达2.89亿 年化ARPU升至1.97美元 同比增长35% [2] 战略发展 - AI产品矩阵加速商业化进程 [2] - 推进AI全产业链协同发展 [2] - 持续投入AI前沿技术构筑产品护城河 [2]

财务表现 - 2025年上半年营收37.33亿元，同比增长49.23% [2][3][4] - 归母净利润亏损8.59亿元，同比下滑110.90%，创近10年同期最差表现 [2][3][7] - 营业成本同比提升106.21%至11.25亿元，销售费用同比提升95.57%至18.28亿元，增幅均高于营收增速 [3][4] - 经营活动现金流净额同比下滑396.40%至-5.60亿元，投资活动现金流净额同比下滑126.14%至-0.43亿元 [4] 业务结构 - 广告业务营收同比增长61.05%，但成本增长90.16%，毛利率下滑8.48% [5] - 海外社交网络业务营收同比增长10.20%，成本增长124.54%，毛利率下滑12.95% [5] - AI业务收入占比极低，2024年仅0.39亿元（占总收入0.68%） [7] - 游戏业务持续萎缩，2024年底营收占比仅7.85% [11] AI战略与产品表现 - 天工AI产品战略从AI搜索转向Office办公领域，首页功能大幅简化 [8][10] - 天工AI日下载量跌至约770人次，较巅峰时期单日近4万人次下滑显著 [8] - 两家AI相关子公司Skywork AI和北京天工智力分别亏损4.53亿元和2.86亿元 [5][6] - AI音乐年化流水收入ARR约1200万美元，短剧平台Dramawave年化流水ARR约1.2亿美元 [7] 投资与资本运作 - 2024年公允价值变动收益-8.73亿元，2025年上半年投资业务亏损3.23亿元 [12] - 实控人周亚辉前妻李琼曾减持3500万股套现超13亿元，后以2.5%低利率借款回流资金 [11] - 股价较2023年峰值70.61元/股下跌40.66%，市值缩水超四成，股东户数从16万降至14.85万 [12] 市场竞争与挑战 - 天工AI在新闻时效性、准确性及溯源能力上表现下滑，落后于豆包、DeepSeek、通义等竞品 [8][10] - AI Office领域面临WPS AI、夸克等成熟玩家的激烈竞争 [10] - 公司被指战略定力不足，AI业务探索存在盲目性与不确定性 [10]

财务表现与市场反应 - 8月22日公司股价单日大涨20.01%，成交额达90.47亿元，领涨AI板块 [2] - 2025年上半年营业总收入37.33亿元，同比增长49.23%，其中海外收入34.41亿元（占比92.17%），同比增长56.02% [2] - 研发投入4.3亿元，同比增长23.4%，主要用于多模态大模型与AI智能助手迭代 [2] 技术研发与开源成果 - 以"算力基础设施—大模型算法—AI应用"为核心战略，入选Hugging Face"中国AI开源16强" [3][4] - 多模态领域推出Skywork-R1V系列模型（1.0至3.0版本）及Skywork UniPic开源模型（含2.0升级版） [4][5][6] - 强化学习领域发布Skywork-Reward-V2奖励模型，软件工程领域开源Skywork-SWE-32B模型 [5][6] - 空间智能领域发布Matrix-Zero世界模型（含3D场景生成）并开源Matrix-3D与Matrix-Game 2.0子模型 [5][6] - 数学与代码推理领域推出Skywork-OR1系列模型 [5][6] - AI芯片研发取得进展，关键模块完成设计与验证 [7] 产品商业化与应用落地 - 天工超级智能体以82.42分登顶GAIA评测全球榜首，集成AI Agent与Deep Research技术 [9] - AI视频平台SkyReels支持30秒视频生成与40秒数字人稳定表现，付费体系优化提升营收 [11] - AI音乐平台Mureka开放API接口，新增注册用户近300万，支持音乐生成与语音合成 [11] - 自研AI游戏《猫森学园》推进个性化与社交功能迭代，AI社交平台Linky持续优化体验 [12] - 短剧平台DramaWave年化流水收入（ARR）突破2.4亿美元，单月流水超2000万美元 [16] - 对控股子公司Skywork增资2亿元推进AGI与AIGC业务 [6] 海外市场与生态建设 - Opera浏览器贡献营收20.7亿元（同比增长35%），月活用户达2.89亿，ARPU升至1.97美元 [14] - StarMaker上线AI歌曲创作功能与AI数字人直播解决方案，提升用户创作交互体验 [18] - 韩国市场短剧充值额破百万美元，AI配音技术缩短50%本土化周期 [16] - 公司92.17%收入来自海外，体现全球化运营与技术标准国际竞争力 [2][19]

行业投资评级 - 传媒互联网行业评级为"优于大市" [1][4] 核心观点 - 行业基本面底部改善 建议关注游戏、广告媒体、影视等板块的个股机会 [3] - 中长期持续看好高景气的IP潮玩以及从0到1阶段的AI应用 [3] - AI应用的安卓时刻有望到来 重点把握豆包产业链及垂直应用领域机会 [38] 板块表现 - 本周传媒行业上涨6.47% 跑赢沪深300指数(4.90%)但跑输创业板指(8.62%) [1][11][12] - 传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第5位 [1][12][13] - 涨幅靠前个股包括顺网科技(28%)、果麦文化(28%)、昆仑万维(25%)和智度股份(23%) [11][12] 重点关注事件 - 深度求索发布DeepSeek-V3.1-Base模型 在HuggingFace热门模型榜上升至第四位 [1][14] - 智谱发布AutoGLM2.0升级版本 支持操作数十个高频应用 [1][16] - 国家广播电视总局发布"广电21条"改革措施 包括取消40集上限、不严格限制古装剧数量等21条举措 [1][17] - 游戏科学发布《黑神话:钟馗》预告片 为黑神话系列第二部作品 [1][17] 行业数据表现 电影票房 - 本周(8月17日-8月24日)电影票房9.74亿元 [2][17] - 票房前三名:《浪浪山小妖怪》2.90亿元(占比30.9%)、《南京照相馆》2.30亿元(占比24.5%)、《捕风追影》1.67亿元(占比17.8%) [2][17][19] 综艺节目 - 排名前五的综艺节目为《花儿与少年同心季》、《披荆斩棘2025》、《喜剧之王单口季第2季》、《地球超新鲜》和《新说唱2025》 [2][23][24] 游戏 - 2025年7月中国手游收入前三名:点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor: Merge&Story》 [2][27] - iOS游戏畅销榜排名前列的包括《王者荣耀》、《和平精英》、《地下城与勇士:起源》 [30] 网络剧 - 本周网络剧排名前五为《生万物》、《子夜归》、《献鱼》、《凡人修仙传》和《锦月如歌》 [22][26] 上市公司动态 - 昆仑万维2025年上半年收入37.3亿元 同比下滑49.23% 归母净利润-8.6亿元 [35] - 中文在线2025年上半年收入5.56亿元 同比增长20.4% 归母净利润-2.3亿元 [36] - 芒果超媒2025年上半年收入59.6亿元 同比下滑14.3% 归母净利润7.6亿元 同比下滑28.3% [37] 投资建议标的 游戏板块 - 推荐恺英网络(总市值421亿元 2025E PE 20倍)、巨人网络、姚记科技、心动公司 [3][4] 媒体广告板块 - 推荐分众传媒(总市值1,158亿元 2025E PE 21倍)、哔哩哔哩 [3][4] 影视内容板块 - 推荐万达电影、光线传媒、华策影视 [3] IP潮玩板块 - 推荐泡泡玛特(总市值4,303亿元 2025E PE 43倍)、浙数文化、姚记科技 [3][40] 国有出版板块 - 建议从高分红、低估值及市值管理提升角度关注 [3]

行业投资评级 - 传媒行业投资评级为"推荐"并维持该评级 [5] 核心观点 - 看好AI应用和文化出海等主题方向 重点关注游戏、IP、短剧、出版等子板块 [4][47] - 可灵AI单季实现营收超2.5亿元 商业化进展超预期 [2][45] - 快手新推出的OneRec端到端推荐大模型有效提升用户时长和留存率 [2][45] - DeepSeek-V3.1发布 在代码修复测评SWE与命令行终端环境下的复杂任务测试中表现有明显提高 [45] 市场表现 - 传媒行业(申万)上涨5.17% 排名行业第6名 同期沪深300涨4.18% 上证指数涨3.49% 深证成指涨4.57% 创业板指涨5.85% 恒生科技指数涨1.89% [1][11] - 细分行业表现:游戏II板块涨6.09% 广告营销涨3.83% 影视院线涨4.76% 数字媒体涨5.87% 出版板块涨4.59% [11] - 个股涨幅前五:果麦文化(+24.79%)、顺网科技(+24.16%)、昆仑万维(+23.48%)、智度股份(+20.49%)、东方明珠(+17.13%) [19][20] AI应用数据 - Deepseek/豆包/夸克/腾讯元宝七麦数据预估ios端下载量分别为34.98/209.57/77.01/85.26万次 环比分别-8.88%/+0.76%/+18.89%/-32.76% [2][23] - 豆包周度下载量相对领先 夸克近一周下载量增幅明显 [2][23] 游戏市场数据 - 2025年7月中国游戏市场规模为290.84亿元 同比增长4.62% [3][25] - 移动游戏7月市场规模为213.6亿元 同比增长0.92% 环比增长6.36% [3][25] - 中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为16.93亿美元 环比增长8.2% 同比增长6.76% [28] 电影市场数据 - 本周(8.15-8.21)院线总票房12.52亿元 [3][41] - 《浪浪山小妖怪》周度票房3.63亿元 占比28.9% [41][43] - 《捕风追影》周度票房3.05亿元 占比24.3% [41][43] - 后续(8.25-29)将有16部影片上映 [3][42] 公司业绩表现 - 快手2025年上半年营业收入676.54亿元 同比增长12.0% 经调整利润净额101.98亿元 同比增长12.5% [45] - 美图公司2025年上半年总收入18亿元 同比增长12.3% 经调整后归属于母公司权益持有人净利润4.67亿元 同比增长71.3% [2][45] - 昆仑万维2025年上半年营收37.33亿元 同比增长49.23% [2][46] - 吉比特2025年上半年营业收入25.18亿元 同比增加28.49% 归母净利润6.45亿元 同比增加24.50% [3][45] - 芒果超媒2025年上半年营收59.64亿元 归母净利润7.63亿元 [3][46] - 中文在线2025年上半年营收5.56亿元 归母净亏损2.26亿元 [3][46] 重点产品表现 - 《杖剑传说》表现优秀 上半年流水实现4.24亿元 [3] - 《超自然行动组》在新活动带动下 ios游戏畅销榜排名跃居至第四并持续保持前十 [33] - 腾讯旗下《无畏契约:源能行动》手游上线后保持七麦ios游戏及应用免费榜第一 [33] - 后续新游方面 恺英网络《热血江湖:归来》将于8.27上线 网易《命运:群星》将于8.28上线 [34][35] 技术进展 - DeepSeek-V3.1正式发布 采用混合推理架构 支持思考模式与非思考模式 [45] - 智谱发布AutoGLM 2.0 作为全球首个手机Agent 开创Agent+云手机/云电脑的新技术范式 [45] - 经过思维链压缩训练后 V3.1-Think在输出token数减少20%-50%的情况下 各项任务的平均表现与R1-0528持平 [45]

财务表现 - 2025年上半年营收37.33亿元，同比增长49.23% [1][2] - 归属于上市公司股东的净亏损8.56亿元，同比扩大119.86% [2] - 扣除非经常性损益净亏损8.59亿元，同比扩大110.90% [2] - 经营活动现金流量净额-5.60亿元，同比下降396.40% [2] - 总资产203.28亿元，较上年度末下降1.68% [2] 股权结构变动 - 香港中央结算有限公司持股比例从1.47%升至1.73%，成为第四大股东 [3][5][7] - 新余盈瑞世纪软件研发中心（有限合伙）持股15.11%，为第一大股东 [3] - 实际控制人周亚辉持股11.56%，与盈瑞世纪构成一致行动人 [3] - 前十大股东中指数基金占比显著，包括易方达创业板ETF（1.69%）、华泰柏瑞沪深300ETF（1.24%）等 [3][4] 战略投资布局 - 子公司Kunlun Group联合映客向天工(Skywork AI)增资，获得增资后1.34%股权 [8] - 天工投后估值达149亿元，昆仑万维通过债转股及现金出资参与本轮融资 [8][13] - 投资旨在强化"All in AGI与AIGC"战略，聚焦大模型与多模态技术研发 [9] 子公司经营状况 - 天工2024年营收16.86亿元，净亏损12.84亿元 [11] - 2025年第一季度营收6.45亿元，净亏损4.63亿元 [11][12] - 资产总额30.30亿元，净资产11.63亿元，应收款项1.87亿元 [12] - 业务覆盖AI大模型、智能助手、视频、音乐、游戏及社交应用矩阵 [10][11] 市场表现 - 当日股价收报44.38元，单日涨幅20% [15] - 以收盘价计算总市值达557.13亿元 [15]

财务表现 - 营业总收入37.33亿元，同比增加12.32亿元，同比增长49.23% [1] - 归母净利润亏损8.56亿元 [1] - 经营活动现金净流出5.60亿元 [1] - 摊薄每股收益-0.69元 [3] 盈利能力指标 - 毛利率69.88%，环比提升0.87个百分点 [3] - ROE为-6.17% [3] 资产运营效率 - 总资产周转率0.18次，同比增加0.06次，增幅54.72% [3] - 存货周转率80.10次 [3] 资本结构 - 资产负债率18.71%，环比下降0.56个百分点 [3] 股权结构 - 股东户数14.90万户 [3] - 前十大股东持股比例41.80%，合计持股5.25亿股 [3] - 主要股东包括新余盈瑞世纪软件研发中心(持股15.1%)、周亚辉(持股11.5%)、李琼(持股7.67%) [3]

融资净买入排名 - 中芯国际以9.21亿元融资净买入额位列榜首 [1] - 中兴通讯以9.15亿元融资净买入额排名第二 [1] - 北方稀土以7.90亿元融资净买入额位居第三 [1] 半导体行业 - 寒武纪获7.71亿元融资净买入 反映市场关注AI芯片赛道 [1] - 兆易创新获4.40亿元融资净买入 涉及存储芯片领域 [1] - 豪威集团获4.25亿元融资净买入 专注图像传感器芯片 [1] - 长电科技获4.14亿元融资净买入 属半导体封测龙头企业 [1] 科技与制造业 - 昆仑万维获4.61亿元融资净买入 代表人工智能应用端标的 [1] - 江淮汽车获4.47亿元融资净买入 体现新能源汽车产业链关注度 [1] 金融产品与稀土 - 500ETF获5.94亿元融资净买入 显示宽基指数配置需求 [1] - 北方稀土7.90亿元融资净买入 反映稀土资源战略价值 [1]