核心观点 - 公司于2025年10月17日与多家投资机构进行线上交流，核心议题聚焦于业务发展规划、项目运营、应收账款、价格调整及分红政策 [1] - 公司采取内生增长与外延拓展并重的策略，立足水务环保主业，积极延伸产业链并探索新兴市场以寻求第二增长曲线 [1] - 当前多个项目处于建设期，资本开支较大，待项目投运后现金流改善，公司将着力提升分红水平 [3] 业务发展规划 - 公司发展战略为“内生增长和外延拓展”并重，持续推进供排净治一体化整合，并拓展成都市及周边区域、四川省内及省外市场 [1] - 积极推动产业链延伸与多元化，探索水务环保新兴市场，具体方向包括大力拓展再生水利用、切入直饮水与瓶装饮用水领域、涉足餐厨垃圾处置、废弃油脂资源化及垃圾焚烧炉渣资源化利用等产业 [1] - 未来公司将紧扣国家和省市“十五五”规划，服务成都市相关行动部署，深化战略布局 [1] 项目运营与建设情况 - 供水项目总规模约430万吨/日，其中在建规模约40万吨/日 [2] - 污水处理项目总规模逾480万吨/日，其中在建规模约30万吨/日 [2] - 垃圾焚烧发电项目总规模为12,000吨/日，其中在建规模为5,100吨/日 [2] 财务与分红政策 - 随着业务规模扩大，公司应收账款相应增加，目前正结合各地回款政策积极催收 [3] - 因多个项目建设资本开支大，公司当前分红水平受限 [3] - 待未来1-2年项目投运，资本开支下降、自由现金流充裕后，公司将综合考虑经营发展资金需求、盈利及现金流状况，着力提升分红水平，构建科学、稳定、可持续的利润分配机制 [3] 价格调整机制 - 供水业务价格调整需根据国家政策和特许权协议，满足调价原则后可向政府价格主管部门申请，并经过成本监审、听证会等程序后执行 [3] - 污水处理价格在遇到成本发生重大变化时，可申请临时性调整 [3]

投资者关系活动 - 公司于2025年10月17日接受了华宝基金等投资者的调研 [1] - 公司董事、董事会秘书胡涵等人参与接待并回答了投资者提问 [1]

业务发展规划 - 公司秉持内生增长和外延拓展并重的发展思路，推进供排净治一体化整合 [2] - 大力拓展再生水利用，切入直饮水、瓶装饮用水等领域，并进入餐厨垃圾处置、废弃油脂资源化、垃圾焚烧炉渣资源化利用等细分市场 [2] - 发展委托运营、专业技术支持/咨询、给排水管网探测等轻资产业务 [2] - 紧扣国家和省市十五五规划，服务成都市工业强市等行动部署，探索打造第二增长曲线 [3] 项目运营规模 - 运营及在建供水项目规模约430万吨/日，其中在建规模约40万吨/日 [3] - 运营及在建污水处理项目规模逾480万吨/日，其中在建规模约30万吨/日 [3] - 运营及在建垃圾焚烧发电项目规模为12,000吨/日，其中在建规模为5,100吨/日 [3] 财务与价格机制 - 随着市场拓展和业务规模扩大，公司应收账款相应增加，并积极结合回款政策进行催收 [3] - 供水价格调整需经成本监审、听证会等程序，并可随上游水价调整实行同步同幅联动 [3] - 污水处理服务费单价按特许经营协议约定，一般每2年或3年进行一次定期调价，成本发生重大变化时可申请临时调整 [4] - 因实施多个供排水、固废项目建设，资本开支较大，待1-2年内项目投运后资本开支将下降，自由现金流更为充裕 [4] - 公司正研究构建科学、稳定、可持续的利润分配机制，以提升分红水平 [4]

业务拓展规划 - 公司秉持内生增长和外延拓展并重的发展思路，推进供排净治一体化整合，拓展成都市及周边区域水务环保资源，加强川内合作，深挖省外市场 [2] - 公司积极推动产业链延伸与多元化，探索战略性新兴市场，包括大力拓展再生水利用，切入直饮水、瓶装饮用水领域，以及进入餐厨垃圾处置、废弃油脂资源化、垃圾焚烧炉渣资源化利用等细分市场 [2] - 公司发展轻资产业务，探索委托运营、专业技术支持/咨询、给排水管网探测等，并在评估项目盈利能力、收益质量、前景及风险控制基础上筛选投资标的 [2][3] 项目投产节奏 - 主要在建供水项目成都市自来水七厂（三期）工程剩余40万吨/日产能预计2025年内投运 [3] - 主要在建污水处理项目（如成都市第六再生水厂二期、第八再生水厂二期等）预计在未来1-2年内投运 [3] - 在建垃圾焚烧发电项目成都万兴环保发电厂（三期）预计在2026年投运 [3] 分红政策与现金流 - 公司因实施多个供排水、固废项目建设，资本开支较大，相关项目预计在未来1-2年内逐步投运 [3] - 待项目投运后，公司资本开支下降，自由现金流将更为充裕 [3] - 公司正系统研究，探索构建科学、稳定、可持续的利润分配机制，以提升分红水平，增强投资者获得感 [3] 营业收入构成 - 2025年半年度报告中营业收入构成“其它行业”主要指除自来水供应、污水处理服务、环保行业以外的业务，例如探测收入、设计收入、设备销售收入等 [3]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业的投资评级，但对多个细分领域和具体公司给出了“推荐”或“建议关注”的投资建议 [3] 报告核心观点 - 环保行业2025年第三季度业绩整体呈现稳健态势，但不同子板块和公司之间存在分化 [1][3] - 市政环保运营板块盈利稳定，现金流改善，并受益于分红提升、水价调整及AIDC（人工智能数据中心）等催化因素，红利资产机会凸显 [3] - 无人环卫、生物航煤（SAF）、绿色甲醇及反渗透膜进口替代等领域被视为潜在的增长机会 [3] 市政水务板块业绩总结 - 市政水务板块整体运营平稳，工程业务有所下滑，预计2025年前三季度归母净利润同比整体平稳 [3] - 武汉天源预计归母净利润同比增长18%至220百万元 [3][4] - 兴蓉环境预计归母净利润同比增长5%至1,700百万元 [3][4] - 洪城环境预计归母净利润同比增长3%至950百万元 [3][4] - 中山公用预计归母净利润同比增长32%至1,350百万元 [3][4] 垃圾焚烧板块业绩总结 - 垃圾焚烧板块整体平稳，但因历史电费收入确认、折旧增加、收并购等因素导致公司表现分化 [3] - 瀚蓝环境预计归母净利润同比增长16%至1,600百万元 [3][4] - 绿色动力预计归母净利润同比增长15%至580百万元 [3][4] - 军信股份预计归母净利润同比增长47%至600百万元 [3][4] - 城发环境预计归母净利润同比增长13%至980百万元 [3][4] - 永兴股份预计归母净利润同比增长8%至700百万元 [3][4] 环卫板块业绩总结 - 环卫市场运营相对稳定，无人化订单逐步释放 [3] - 盈峰环境预计归母净利润同比增长3%至620百万元 [3][4] - 玉禾田预计归母净利润同比增长5%至520百万元 [3][4] 产品设备板块业绩总结 - 产品设备板块受不同下游影响，分化持续扩大 [3] - 常规装备如景津装备预计归母净利润同比下滑25%至500百万元 [3][4] - 电力环保设备如青达环保受益于火电需求释放，预计归母净利润同比大幅增长255%至120百万元 [3][4] - 龙净环保预计归母净利润同比增长5%至680百万元 [3][4] - 水处理设备如沃顿科技受益于进口替代，预计归母净利润同比增长22%至185百万元 [3][4] 投资分析意见总结 - 推荐市政环保领域的公司包括中山公用、军信股份、瀚蓝环境、兴蓉环境、绿色动力、洪城环境、永兴股份、粤海投资、光大环境、海螺创业 [3] - 推荐积极布局无人环卫的盈峰环境、玉禾田，并建议关注宇通重工、福龙马、侨银股份等 [3] - 建议关注生物航煤（SAF）及绿色甲醇领域的供应商，如海新能科、鹏鹞环保、山高环能、朗坤环境、中国天楹、复洁环保等 [3] - 推荐受益于反渗透膜进口替代的沃顿科技 [3] 重点公司估值数据 - 中山公用2025年预测EPS为0.97元，对应PE为14倍 [5] - 兴蓉环境2025年预测EPS为0.74元，对应PE为9倍 [5] - 瀚蓝环境2025年预测EPS为2.35元，对应PE为12倍 [5] - 绿色动力2025年预测EPS为0.53元，对应PE为13倍 [5] - 军信股份2025年预测EPS为1.02元，对应PE为14倍 [5] - 沃顿科技2025年预测EPS为0.45元，对应PE为29倍 [5] - 青达环保2025年预测EPS为1.65元，对应PE为18倍 [5]

行业投资评级 - 看好申万环保行业 [2] 核心观点 - 市政运营表现稳健，设备表现分化 [1] - 市政环保盈利稳定，现金流持续改善，叠加化债修复、分红提升、水价调整及AIDC催化，环保红利资产机会凸显 [3] - 无人环卫放量可期，主要公司加速布局环卫机器人领域，推动城市服务数字化转型 [3] - 欧盟SAF政策逐步落地推动SAF量价齐升，IMO净零框架政策有望落地，绿色甲醇供应商有望受益 [3] - 反渗透膜进口替代持续演绎，在半导体、芯片等方向逐步落地 [3] 市政水务 - 整体运营平稳，工程业务有所下滑 [3] - 市政供水及污水整体运营稳定，部分公司受益战略扩张及污水处理价格调整 [3] - 污水工程整体需求下降，工程业务预计有所下滑 [3] - 预计2025年Q1-3归母净利同比整体平稳：天源环保同比+18%至220百万元，兴蓉环境+5%至1700百万元，洪城环境+3%至950百万元，中山公用+32%至1350百万元 [3][4] 垃圾焚烧 - 整体平稳，历史电费收入确认、折旧增加、收并购等带来分化 [3] - 垃圾焚烧项目新建及招标整体进一步放缓，行业运营整体稳步提升，叠加蒸汽销售大力拓展 [3] - 预计2025年Q1-3归母净利增速分化：瀚蓝环境+16%至1600百万元，绿色动力+15%至580百万元，军信股份+47%至600百万元，城发环境+13%至980百万元，永兴股份+8%至700百万元 [3][4] 环卫 - 运营相对稳定，环卫无人化订单逐步释放 [3] - 环卫市场整体稳定，预计2025年Q1-3归母净利增速平稳：盈峰环境同比+3%至620百万元，玉禾田+5%至520百万元 [3][4] 产品设备 - 受不同下游影响，分化持续扩大 [3] - 常规装备：重点公司凭借品牌溢价及细分市场拓展，但竞争激烈导致毛利率承压，预计景津装备2025年Q1-3归母净利-25%至500百万元 [3][4] - 电力环保设备：受益火电下游需求释放及部分收入集中确认，预计青达环保同比+255%至120百万元，龙净环保+5%至680百万元 [3][4] - 水处理设备：受益进口替代持续推进，预计沃顿科技同比+22%至185百万元 [3][4] 投资分析意见 - 市政环保推荐：中山公用、军信股份、瀚蓝环境、兴蓉环境、绿色动力、洪城环境、永兴股份、粤海投资、光大环境、海螺创业 [3] - 无人环卫推荐：盈峰环境、玉禾田，建议关注宇通重工、福龙马、侨银股份 [3] - 生物航煤SAF及绿色甲醇建议关注：SAF供应商海新能科、鹏鹞环保，UCO供应企业山高环能、朗坤环境，绿色甲醇供应商中国天楹、复洁环保 [3] - 反渗透膜进口替代推荐：沃顿科技 [3] 重点公司业绩与估值 - 武汉天源：2025年Q1-3归母净利预计220百万元（同比+18%），市值90亿元，25年预测PE 20倍 [4][5] - 兴蓉环境：2025年Q1-3归母净利预计1700百万元（同比+5%），市值204亿元，25年预测PE 9倍 [4][5] - 瀚蓝环境：2025年Q1-3归母净利预计1600百万元（同比+16%），市值230亿元，25年预测PE 12倍 [4][5] - 军信股份：2025年Q1-3归母净利预计600百万元（同比+47%），市值115亿元，25年预测PE 14倍 [4][5] - 青达环保：2025年Q1-3归母净利预计120百万元（同比+255%），市值36亿元，25年预测PE 18倍 [4][5] - 沃顿科技：2025年Q1-3归母净利预计185百万元（同比+22%），市值62亿元，25年预测PE 29倍 [4][5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 在政策及市场双重驱动下，绿色甲醇或迎来发展机遇期 [3] - “十四五”期间国家对环境质量和工业绿色低碳发展提出更多要求，节能环保以及资源循环利用有望维持高景气度 [3] - 在化债背景下，水务及垃圾焚烧板块作为运营类资产，盈利稳健上行，现金流持续向好，叠加公用事业市场化改革，优质运营类资产有望迎戴维斯双击 [3] 本周市场表现 - 截至10月10日收盘，本周环保板块上涨1.49%，表现优于大盘（上证综指上涨0.37%）[3][10] - 涨跌幅前三的行业为有色金属（4.4%）、煤炭（4.4%）、钢铁（4.2%），后三的行业为传媒（-3.8%）、电子（-2.6%）、电力设备（-2.5%）[3] - 环保细分子板块中，资源化板块上涨7.03%，垃圾焚烧板块上涨4.47%，水务板块上涨3.93%，环境修复板块上涨2.82%，固废其他板块下跌6.45% [3][11] 专题研究：绿色甲醇发展机遇 - 全球脱碳政策为绿色甲醇创造发展机遇，欧盟碳强度法规《FuelEU Maritime》于2025年1月1日生效，对超标排放罚款2400欧元/吨，旨在到2050年将航运温室气体强度较2020年水平降低80% [3][24] - 国际海事组织（IMO）净零排放框架草案预计于2025年10月中旬最终投票，通过后将于2027年生效，对超标排放收取罚款，预期将超过欧盟罚款水平 [3][23] - 绿色甲醇凭借不含硫、氮氧化物排放少、易于储运、发动机技术成熟等优点，成为极具前景的船用替代燃料 [3][26] - 目前全球甲醇产能中只有不到1%来自可再生资源，据国际可再生能源机构预计，2028年全球甲醇产能将达到2亿吨/年，其中绿色甲醇占比或将达到10% [3][17] - 绿色甲醇产能预计从2023年的50万吨增长至2028年的1950万吨，占比从0.30%提升至9.80%，其中电制甲醇路线预计从10万吨增长至1310万吨，成为主流生产方式 [21] 行业动态 - 钢铁、水泥、铝冶炼三个行业纳入全国碳排放权交易市场管理，生态环境部就相关配额分配方案公开征求意见 [3][32] - 生态环境部组织修订国家生态环境标准《集中式饮用水水源地规范化建设环境保护技术要求（征求意见稿）》 [3][33] - 湖北省生态环境厅印发《全面实施美丽湖北暨美丽中国先行区建设规划纲要（2025—2035年）》 [34] - 云南省工业和信息化厅发布通知，对2025年制造业企业技术改造项目给予财政资金支持，单个项目补助最高不超过1000万元 [35] 投资建议 - 重点推荐瀚蓝环境、兴蓉环境、洪城环境 [3][47] - 建议关注旺能环境、军信股份、武汉控股、英科再生、高能环境、青达环保 [3][47]

行业投资评级 - 报告对电力行业给予积极投资评级 重点推荐水电、绿电、核电、火电等细分领域[3][14][15] - 天然气行业推荐城燃企业和一体化贸易商 看好成本回落带来的盈利改善[3][38][39] - 环保板块建议关注高股息标的和SAF产业链相关企业[3] 核心观点 - 8月全社会用电量达10154亿千瓦时 同比增长5% 连续两个月突破万亿 主要受高温天气和政策拉动影响[3][6] - 第二产业用电量5981亿千瓦时 同比增长5% 贡献总用电增量的59% 制造业用电增速创年内新高[3][7][8] - 高技术及装备制造业用电量同比增长9.1% 增速高于制造业平均水平4.6个百分点 汽车制造业多地保持两位数增长[3][7] - 全球天然气价格窄幅震荡 美国Henry Hub现货价格周涨0.17%至2.90美元/mmBtu 欧洲TTF现货周涨0.47%至32.15欧元/MWh[3][16][17] - 东北亚LNG现货价格周跌2.61%至11.20美元/mmBtu 中国LNG出厂价4016元/吨 周跌0.07%[3][16][36] 电力行业分析 - 1-8月全社会累计用电量68788亿千瓦时 同比增长4.6% 其中第二产业用电量43386亿千瓦时 同比增长3.1%[6][12] - 8月第一产业用电量164亿千瓦时 同比增长9.7% 第三产业用电量2046亿千瓦时 同比增长7.2%[6][8] - 江苏车载智能设备制造业前8个月用电量同比增速超87% 广东计算机通信设备制造业用电量同比增长8.3%[3][7] - 水电受益秋汛来水偏丰 推荐国投电力、川投能源、长江电力[3][14] - 绿电运营商环境价值释放 建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力等[3][14] - 核电2022-2024年核准31台机组 2025年已核准10台 建议关注中国核电、中国广核[3][15] - 火电受益煤价下跌和降息 推荐华电国际、建投能源[3][15] 天然气市场分析 - 美国天然气库存35080亿立方英尺 较五年均值高6.1% 温和天气导致需求偏弱[19][23] - 欧洲天然气库存936.27太瓦时 占库存容量82.17% 为五年均值的93%[24][31] - 挪威管道气供给回升但LNG进口下降 欧洲供暖需求增加[3][16] - 推荐昆仑能源、新奥能源等城燃企业以及新奥股份、九丰能源等一体化贸易商[3][38][39] 环保与装备领域 - 环保板块建议关注光大环境、洪城环境等高股息标的[3] - SAF产业链推荐嘉澳环保、海新能科等企业[3] - 电源装备受益雅下工程开工 推荐东方电气、哈尔滨电气[3][15] - 氢能制氢环节建议关注华光环能[3] 行情与动态 - 公用事业和环保板块相对沪深300跑输 电力设备板块跑赢[40][41] - 林洋能源中标国家电网14188.29万元计量设备项目[49][50] - 广西能源拟以国海证券3.23%股份置换国能北海30%股权[49] - 华能国际完成15亿元科技创新可续期公司债券发行[50]

行业投资评级 - 看好 [1] 核心观点 - 8月全社会用电量10154亿千瓦时 同比增长5% 连续两个月突破万亿 主要受夏季高温和政策拉动产能释放影响 [3][8] - 第二产业用电量5981亿千瓦时 同比增长5% 贡献总用电增量59% 制造业用电增速创年内新高 [3][9] - 高技术及装备制造业用电量同比增长9.1% 高于制造业平均水平4.6个百分点 江苏车载智能设备制造业前8个月用电量增速超87% [3][9] - 全球天然气价格窄幅震荡 美国Henry Hub现货价格2.90美元/mmBtu周涨0.17% 欧洲TTF现货32.15欧元/MWh周涨0.47% 东北亚LNG现货11.20美元/mmBtu周跌2.61% [3][18] - 美国天然气库存35080亿立方英尺 较五年均值高6.1% 欧洲库存936.27太瓦时 占库存容量82.17% [21][27] 电力行业分析 - 1-8月全社会累计用电量68788亿千瓦时 同比增长4.6% 其中第二产业用电43386亿千瓦时占63% [14][15] - 第一产业用电1012亿千瓦时同比增长10.6% 第三产业用电13297亿千瓦时同比增长7.7% 居民用电11094亿千瓦时同比增长6.6% [14][15] - 水电受益秋汛来水偏丰 推荐国投电力 川投能源 长江电力 [3][16] - 绿电受益新能源入市规则完善 建议关注新天绿色能源 福能股份 龙源电力 华润电力 三峡能源 [3][16] - 核电2022-2025年核准41台机组 建议关注中国核电 中国广核 [3][17] - 火电受益煤价下跌和降息 推荐华电国际 建投能源 [3][17] - 电源装备受益雅下工程开工 推荐东方电气 哈尔滨电气 [3][17] 天然气行业分析 - 美国温和天气导致供暖制冷需求双弱 天然气价格低位震荡 [3][18] - 欧洲挪威管道气供给回升但LNG供给回落 供暖需求增加导致气价震荡 [3][18] - 东北亚LNG需求较弱 库存充足供给稳定 价格小幅回落 [3][18] - 中国LNG全国出厂价4016元/吨周跌0.07% 综合进口价3414元/吨周跌4.98% [3][39] - 推荐昆仑能源 新奥能源 香港中华煤气 华润燃气 中国燃气等城燃企业 [3][41] - 推荐新奥股份 新天绿色能源 九丰能源 深圳燃气等天然气贸易商 [3][42] 环保及其他领域 - 环保受益化债和互换便利推进 推荐光大环境 洪城环境 海明创业 永兴股份等 [3] - SAF持续量价齐升 建议关注嘉澳环保 海新能科 鹏鹞环保 [3] - 推荐热电联产物产环能 可控核聚变中泰股份 冰轮环境 氢能制氢华光环能 [3]

业务概况 - 公司是以水务环保为主营业务的国有控股上市公司，控股股东为成都环境集团，实际控制人为成都市国资委 [2] - 业务覆盖全国九个省及自治区（四川、甘肃、宁夏、陕西、海南、江苏、河北、山东、西藏） [3] - 主营业务包括自来水业务、污水处理和中水利用、环保业务（含垃圾焚烧发电/渗滤液处理/污泥处置/餐厨垃圾处置）及工程业务 [3] 运营规模数据 - 供水项目总规模约430万吨/日（已投运390万吨/日，投运率90.7%） [6] - 污水处理项目总规模逾480万吨/日（已投运逾450万吨/日，投运率93.8%） [6] - 垃圾焚烧发电项目总规模12,000吨/日（已投运6,900吨/日，投运率57.5%） [6] 战略发展规划 - 发展思路聚焦"内生增长与外延拓展"并重，推进供排净治一体化整合 [4] - 拓展再生水利用、直饮水、瓶装饮用水等新兴市场，切入餐厨垃圾处置、废弃油脂资源化等细分领域 [4] - 发展轻资产业务（委托运营、管网探测、技术咨询）并通过数智赋能实现降本增效 [4] - 建设智慧云控中心及五大中心（生产调度/财务共享/采购监管/技术应用/资本运营） [4] 项目建设进展 - 主要在建项目包括成都自来水七厂三期（剩余40万吨/日）、多个再生水厂二期及垃圾处理项目 [6] - 多数项目预计在未来1-2年内投运，投运后资本开支将逐步下降 [6] - 洗瓦堰再生水厂2025年上半年投运后处于满负荷运行状态 [6] 财务与股东回报 - 应收账款总额随业务规模扩大增加，2025年回款情况保持稳定 [6] - 随着在建项目投运产能释放，自由现金流将更充裕 [7] - 未来将在兼顾经营需求基础上提升分红水平 [7]