文章核心观点 - 藏格矿业2024年年度业绩报告显示营收和净利润同比下降 但核心业务协同效应凸显 且拥有丰富资源储备和创新研发体系 [2][3][4] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入32.51亿元 同比下降37.79%；归属于上市公司股东的净利润25.8亿元 同比下降24.56% [2] - 2024年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润25.47亿元 同比下降28.76%；经营活动产生的现金流量净额9.19亿元 同比下降69.20% [3] - 2024年基本每股收益和稀释每股收益均为1.64元/股 同比下降24.77%；加权平均净资产收益率19.40% 同比下降8.22% [3] - 2024年末总资产150.83亿元 较上年末增长7.04%；归属于上市公司股东的净资产138.65亿元 较上年末增长6.18% [3] 核心业务表现 - 氯化钾板块生产107.3万吨 超目标2.19% 销售104.49万吨 平均销售成本稳定在1167元/吨 毛利率保持44.83% [3] - 碳酸锂板块产量1.16万吨、销量1.36万吨 平均成本4.1万元/吨 毛利率45.44% 并通过吸附工艺优化巩固成本优势 [3] - 参股公司巨龙铜业贡献投资收益19.28亿元 占净利润比重达74.72% 成为业绩重要支撑 [3] 资源储备情况 - 钾矿资源储备源自察尔汗盐湖以及老挝钾盐项目 察尔汗盐湖是我国已发现的最大可溶性钾盐矿床；老挝钾盐矿氯化钾资源量约为9.84亿吨 [4] - 锂矿资源以青海察尔汗盐湖为基向西藏进军 麻米错盐湖已探明氯化锂资源量约250.11万吨 折合当量碳酸锂约217.74万吨；龙木错和结则茶卡两个盐湖合计碳酸锂储量约390万吨 [4] 研发创新情况 - 公司经过二十余年技术沉淀 打造了“三位一体”的创新生态系统 [4] - 公司建立了“总裁—总工程师—技术研发专职部门”的研发管理架构 依托研发实验室引进专业技术人才 规范管理程序激发创新活力并提高创新经济效益 [4]

文章核心观点 藏格矿业在机构调研中透露多项业务进展及对行业看法，包括巨龙铜矿工程推进、铜价走势判断、资源开发情况、锂盐板块展望及资产减值原因说明等 [2][3][4] 铜矿业务 - 参股公司西藏巨龙铜矿二期改扩建工程正全面推进，计划2025年底建成投产，达产后年采选矿石量超1亿吨、年产铜30 - 35万吨，将成国内采选规模最大、全球本世纪投产的最大单体铜矿山 [2] - 巨龙铜矿三期工程规划已启动，获批后最终年产能或达60万吨，巩固全球顶级铜矿地位 [2] - 公司认为铜价短期受美国贸易政策及降息预期扰动波动加大，长期受益于矿端供应刚性及能源转型、AI用铜需求增长 [2] 资源开发与钾肥业务 - 察尔汗盐湖采矿证续期工作进展顺利，已完成《储量核实报告》等关键审批，力争权证到期前完成续期 [2] - 国家保供政策下国储拍卖成交价维持在2800 - 2900元/吨区间，区域价格受物流成本波动影响 [2] - 2024年钾肥成本上升源于绿色矿山建设投入，该费用不具持续性，剔除后成本仍稳定在合理水平，业务“压舱石”地位显著 [2] 锂盐板块业务 - 2025年需关注高成本产能出清进度，需求端受益于电动汽车、储能市场及固态电池等技术革新，长期看好供需格局 [3] - 碳酸锂销售采取“满产满销”策略，价格参考期现市场动态调整 [3] - 西藏麻米错盐湖项目正积极推进采矿证核准流程，已完成施工准备及工艺优化，配套能源站建设拟与龙净环保合作，确保获批后快速开工 [3] 资产减值情况 - 2024年第四季度计提4000多万元资产减值系钾肥生产单元关停导致的设备减值，影响不具备持续性 [4]

会议基本信息 - 活动类别为电话会议 [1] - 参与人员为 121 位分析师和投资者 [1] - 时间是 2025 年 3 月 31 日 [1] - 地点是“藏格矿业投资者关系”微信小程序 [1] - 接待人员为财务总监田太垠、董事会秘书李瑞雪、投资者关系主管陈牧迪 [2] 钾肥业务相关 - 察尔汗盐湖采矿证续期工作推进顺利，《储量核实报告》等审批已完成，力争在权证到期前完成 [2] - 钾肥国储通过定向拍卖投放在东北市场，成交价格 2800 - 2900 元/吨，部分区域价格受物流成本等因素影响有波动 [2] - 2024 年钾肥成本同比提升因绿色矿山建设投入，剔除该部分费用，过去三年钾肥平均成本稳定，业务地位显著 [2] - 2024 年第四季度 4000 多万元资产减值因钾肥部分生产单元停产计提设备减值，不具持续性，小产能车间关停完成，生产流程优化措施在落实 [6] 锂盐业务相关 - 2025 年需关注供应端高成本产能出清进程，需求端电动汽车智能化、储能市场、技术革新有望带来新增长，长期对锂盐供需格局乐观 [2] - 碳酸锂销售方针是满产满销、随产随销，价格偏低时放慢节奏，折扣结合市场供需、期货市场价格及上海有色金属交易中心报价考量 [3] 麻米错项目相关 - 遵循西藏政策落实麻米错盐湖采矿证办理前序流程，争取尽快取得项目核准，核准后加速开工建设，争取尽早投产试运行 [3] - 2024 年完成土建钢结构总承包合同签订前置条件及基础工作，确保核准后全面开工 [3] - 项目团队聚焦提锂工艺优化，完善除杂纳滤技术路线并多次现场验证，降低投资成本 [3] - 为配套能源站建设开展多项前期筹备工作，不排除和龙净环保合作 [3] - 二期项目启动需综合考虑市场环境等因素，申请采矿证流程可参考一期，有望优化节约时间资源 [4] 铜业务相关 - 宏观面不确定性来自美国大选后贸易政策和降息预期，铜价波动率将显著抬升，中长期因矿端供应刚性和下游需求，看好铜价 [4] - 巨龙铜业二期计划 2025 年底建成投产，达产后年采选矿石量超 1 亿吨、年矿产铜 30 - 35 万吨，加快推进三期工程规划，获批后最终年采选矿石量约 2 亿吨、年矿产铜 60 万吨 [4] - 巨龙二期产能规模将倍增，生产成本未来有优化可能，具体盈利以官方披露为准 [5][6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收利润同比下滑，巨龙铜业投资收益占比高且二期预计2025年底投产，钾盐产量略超目标，老挝项目推进，锂板块推进盐湖投产，预测25 - 27年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年4月至12月藏格矿业与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为9.78%、16.42%、28.35%，相对涨幅分别为11.11%、13.85%、30.45%[3][4] 投资要点 - 2024年公司营业收入32.51亿元，同比-37.79%；归母净利润25.80亿元，同比-24.56%；扣非归母净利润25.47亿元，同比-28.76%[5] - 2024年巨龙铜业投资收益在利润中占比达74.72%，公司持有其30.78%股权，全年确认投资收益19.28亿元，同比增加6.31亿元，同比+48.72%，巨龙二期预计2025年底投产，达产后年矿产铜30 - 35万吨[5] - 2024年公司氯化钾生产计划上调至105万吨，实际生产107.30万吨，完成率102.19%；实际销售104.49万吨，完成率100.28%，已取得老挝钾盐矿储量证，推进相关项目建设[5] - 2024年公司推进西藏麻米错项目，通过收购实现对国能矿业21%穿透持股，国能矿业拥有两大盐湖采矿权，碳酸锂储量390万吨，结则茶卡和龙木错盐湖采矿证续证完成，部分产能规划及建设推进中[5] - 预测公司25 - 27年营收分别为30.36/42.48/42.81亿元，归母净利润分别为30.52/54.15/66.81亿元，2025 - 2027年PE分别为18.42/10.38/8.42倍[5] 股票数据 - 总股本1570.23百万股，流通A股1570.21百万股，52周内股价区间21.69 - 37.31元，总市值56229.78百万元，总资产15083.28百万元，每股净资产8.83元[6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5226|3251|3036|4248|4281| |(+/-)YOY(%)|-36.2%|-37.8%|-6.6%|39.9%|0.8%| |净利润(百万元)|3420|2580|3052|5415|6681| |(+/-)YOY(%)|-39.5%|-24.6%|18.3%|77.4%|23.4%| |全面摊薄EPS(元)|2.18|1.64|1.94|3.45|4.26| |毛利率(%)|65.2%|44.9%|49.6%|49.0%|48.9%| |净资产收益率(%)|26.2%|18.6%|18.6%|25.3%|24.2%|[6] 财务报表分析和预测 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多指标呈现不同变化趋势，如营业收入增长率2024年-37.8%，2025E - 6.6%，2026E 39.9%，2027E 0.8%等[7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收利润同比下滑，巨龙铜业投资收益占比高且二期预计2025年底投产，钾盐产量略超目标，老挝项目推进，锂板块推进盐湖投产，预测25 - 27年营收和归母净利润情况，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年4月 - 12月藏格矿业与沪深300对比，藏格矿业有一定涨幅 [3] - 1M、2M、3M绝对涨幅分别为9.78%、16.42%、28.35%，相对涨幅分别为11.11%、13.85%、30.45% [4] 投资要点 - 2024年公司营业收入32.51亿元，同比 - 37.79%；归母净利润25.80亿元，同比 - 24.56%；扣非归母净利润25.47亿元，同比 - 28.76% [5] - 2024年巨龙铜业投资收益在利润中占比达74.72%，公司持有其30.78%股权，全年确认投资收益19.28亿元，同比增加6.31亿元，同比 + 48.72%，巨龙二期预计2025年底投产，达产后年矿产铜达30 - 35万吨 [5] - 2024年公司钾盐产量略超目标，实际生产氯化钾107.30万吨，完成率达102.19%；实际销售104.49万吨，完成率为100.28%，老挝项目持续推进 [5] - 2024年公司推进锂板块麻米措盐湖及国能矿业相关盐湖投产，收购国能矿业股权实现21%穿透持股，国能矿业核心资产优势显著，部分盐湖采矿证续证完成且有产能规划 [5] - 预测公司25 - 27年营收分别为30.36/42.48/42.81亿元，归母净利润分别为30.52/54.15/66.81亿元，2025 - 2027年PE分别为18.42/10.38/8.42倍 [5] 股票数据 - 总股本1570.23百万股，流通A股1570.21百万股，52周内股价区间21.69 - 37.31元，总市值56229.78百万元，总资产15083.28百万元，每股净资产8.83元 [6] 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|5226|3251|3036|4248|4281| |(+/-)YOY(%)|-36.2%|-37.8%|-6.6%|39.9%|0.8%| |净利润(百万元)|3420|2580|3052|5415|6681| |(+/-)YOY(%)|-39.5%|-24.6%|18.3%|77.4%|23.4%| |全面摊薄EPS(元)|2.18|1.64|1.94|3.45|4.26| |毛利率(%)|65.2%|44.9%|49.6%|49.0%|48.9%| |净资产收益率(%)|26.2%|18.6%|18.6%|25.3%|24.2%|[6] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测 [7] - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目数据及预测 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收因钾锂价格下跌下滑，但投资收益因铜价上涨和巨龙铜矿产量增加显著增加，整体业绩符合预期 [3] - 控股股东拟变更为紫金国际，可借鉴紫金矿业全球化运营经验，释放钾、锂资源潜力 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营收32.51亿元，同比减少37.79%；归母净利润25.80亿元，同比减少24.56%；扣非后归母净利润25.47亿元，同比减少28.76% [1] - 2024Q4单季度营收9.27亿元，同比减少10.55%，环比增长64.98%；归母净利润7.12亿元，同比增长57.76%，环比增长24.71% [1] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为30.28/43.69/51.75亿元 [3] 业务情况 - 2024年氯化钾及碳酸锂销售均价分别约为2115元/吨和7.52万元/吨，同比分别下跌14.9%和60.8% [2] - 2024年氯化钾业务营收22.10亿元，同比减少31.3%，毛利率同比减少11.4pct至44.8%；碳酸锂业务营收10.22亿元，同比减少48.4%，毛利率同比减少35.1pct至45.4% [2] - 2024年参股公司巨龙铜业生产铜精矿16.63万吨，投资收益19.28亿元，同比增长48.7% [2] - 巨龙铜矿二期改扩建工程项目有望2025年底建成投产，达产后一二期合计年矿产铜将达30 - 35万吨，归属公司权益的矿产铜产量将达9.2 - 10.8万吨/年 [2] 股权变动 - 2025年1月公司公告控股股东藏格创投及其一致行动人、第二大股东新沙鸿运投资与紫金国际签署《控制权转让协议》 [3] - 紫金国际将以35元/股收购上述主体合计持有的公司24.82%股份，交易完成后将持有公司25%股份，控股股东将变更为紫金国际，实际控制人将变为上杭县财政局 [3] 市场数据 - 总股本15.70亿股，总市值562.30亿元，一年最低/最高为21.17/37.89元，近3月换手率41.06% [5] 收益表现 - 1M相对收益11.44%，绝对收益12.08%；3M相对收益30.45%，绝对收益28.35%；1Y相对收益8.42%，绝对收益17.30% [7] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,226|3,251|3,576|3,878|4,055| |营业收入增长率|-36.22%|-37.79%|10.00%|8.45%|4.57%| |归母净利润（百万元）|3,420|2,580|3,028|4,369|5,175| |归母净利润增长率|-39.52%|-24.56%|17.37%|44.29%|18.44%| |EPS（元）|2.16|1.63|1.93|2.78|3.30| |ROE（归属母公司)（摊薄）|26.19%|18.61%|17.88%|21.42%|21.33%| |P/E|17|22|19|13|11| |P/B|4.3|4.1|3.3|2.8|2.3| [4] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了列示 [9][10] 盈利能力与偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|65.2%|44.9%|52.1%|52.1%|51.5%| |EBITDA率|61.3%|39.9%|46.2%|45.3%|44.1%| |EBIT率|53.2%|26.5%|32.0%|32.1%|31.4%| |税前净利润率|74.0%|83.3%|95.9%|127.7%|144.7%| |归母净利润率|65.4%|79.4%|84.7%|112.7%|127.6%| |ROA|24.2%|17.0%|17.2%|20.7%|20.7%| |ROE（摊薄）|26.2%|18.6%|17.9%|21.4%|21.3%| |经营性ROIC|29.8%|10.7%|13.3%|15.2%|16.3%| |资产负债率|7%|8%|4%|3%|3%| |流动比率|3.36|2.54|8.00|13.21|18.67| |速动比率|2.83|2.02|7.29|12.53|17.97| |归母权益/有息债务|1574.90|488.74|2023.17|2437.05|2899.11| |有形资产/有息债务|1646.32|502.77|2002.42|2424.21|2891.98| [11] 费用率、每股指标与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.95%|1.58%|1.58%|1.58%|1.58%| |管理费用率|5.38%|7.60%|7.60%|7.60%|7.60%| |财务费用率|-0.36%|0.09%|-0.80%|-2.05%|-3.47%| |研发费用率|0.45%|0.21%|0.21%|0.21%|0.21%| |所得税率|12%|5%|12%|12%|12%| |每股红利|0.80|0.00|0.58|0.83|0.99| |每股经营现金流|1.89|0.58|0.37|0.78|0.67| |每股净资产|8.26|8.77|10.78|12.99|15.45| |每股销售收入|3.31|2.06|2.28|2.47|2.58| |PE|17|22|19|13|11| |PB|4.3|4.1|3.3|2.8|2.3| |EV/EBITDA|16.2|38.9|28.4|24.6|21.8| |股息率|2.2%|0.0%|1.6%|2.3%|2.8%| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年藏格矿业营收32.5亿元，同比降38%，归母净利润25.8亿元，同比降25%，业绩符合市场预期；锂Q4销量超预期但受季节影响成本提升，钾Q4产销量恢复且成本回落明显，铜Q4产量环比提升、盈利维持高位；公司发布第二期员工持股计划彰显经营信心；因锂价底部震荡下调2025 - 2026年盈利预测，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|5226|3251|3113|4749|7987| |同比（%）|(36.22)|(37.79)|(4.25)|52.58|68.17| |归母净利润（百万元）|3420|2580|2725|3499|5425| |同比（%）|(39.52)|(24.56)|5.64|28.40|55.04| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.18|1.64|1.74|2.23|3.46| |P/E（现价&最新摊薄）|16.44|21.79|20.63|16.07|10.36| [1] 市场数据 - 收盘价35.81元，一年最低/最高价21.40/37.89元，市净率4.08倍，流通A股市值56229.19百万元，总市值56229.78百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产8.77元，资产负债率8.20%，总股本1570.23百万股，流通A股1570.21百万股 [7] 业绩情况 - 2024年营收32.5亿元，同比降38%，归母净利润25.8亿元，同比降25%，毛利率45%，同比降20pct，归母净利率79%，同比增14pct；2024Q4营收9.3亿元，同比环比-11％/+65％，归母净利润7.1亿元，同比环比+58%/+25％，扣非归母净利7亿元，同比环比+12%/+23% [8] 锂业务情况 - 2024年碳酸锂产量1.16万吨，同比减4%，销量1.36万吨，同比增32%，库存量降至237吨，同比减89%；Q4产量2289吨，环比减34%，销量3372吨，环比增31%；预计2025年产销量1.1 - 1.2万吨，麻米错盐湖项目2025年底有望建成，预计2026年贡献2 - 3万吨产量；2024年含税均价8.5万元/吨，同比减61%，平均销售成本4.1万元/吨，同比增10%；Q4含税均价7.2万元/吨，环比减4%，平均销售成本4.5万元/吨，环比增27% [8] 钾业务情况 - 2024年氯化钾产量107.3万吨，同比减2%，销量104.5万吨，同比减19%；Q4产量31.7万吨，环比增36%，销量33万吨，环比增89%；预计2025年保持100万吨以上产销量；2024年含税均价2306元/吨，同比减15%，平均销售成本1167元/吨，同比增7%；Q4含税均价2314元/吨，环比减4%，销售成本1072元/吨，环比减34% [8] 铜业务情况 - 参股公司巨龙铜业2024年生产铜精矿16.6万吨，权益产量5.1万吨，同比增8%，投资收益19.3亿元，同比增49%；Q4产铜4.4万吨，权益产量1.4万吨，环比增8%，贡献投资收益5.7亿元，环比增11%；巨龙二期改扩建项目2025年底投产，达产后年矿产铜将达30 - 35万吨，公司权益产量将达9.2 - 10.8万吨/年 [8] 员工持股计划情况 - 参与人数不超过210人，总股数不超过992万股，占比0.63%，受让价格21.57元/股，总额不超过2.14亿元；存续期60个月，分别在过户之日起满12、24、36个月解锁40%、30%、30%；业绩考核目标为2025 - 2027年净利润增长及项目进展相关要求 [8] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|2087|3829|6432|10609| |非流动资产（百万元）|12997|13381|13735|14073| |资产总计（百万元）|15083|17210|20167|24682| |流动负债（百万元）|823|1046|1677|2642| |非流动负债（百万元）|414|514|614|714| |负债合计（百万元）|1236|1559|2291|3356| |归属母公司股东权益（百万元）|13865|15679|17919|21391| |所有者权益合计（百万元）|13847|15650|17876|21326| |负债和股东权益（百万元）|15083|17210|20167|24682| |营业总收入（百万元）|3251|3113|4749|7987| |营业成本(含金融类)（百万元）|1791|1590|2728|4391| |净利润（百万元）|2569|2715|3485|5404| |归属母公司净利润（百万元）|2580|2725|3499|5425| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.64|1.74|2.23|3.46| |毛利率(%)|44.91|48.92|42.55|45.01| |归母净利率(%)|79.36|87.56|73.68|67.93| |收入增长率(%)|(37.79)|(4.25)|52.58|68.17| |归母净利润增长率(%)|(24.56)|5.64|28.40|55.04| |经营活动现金流（百万元）|919|1314|1530|2482| |投资活动现金流（百万元）|(31)|1143|1744|2755| |筹资活动现金流（百万元）|(1621)|(743)|(1167)|(1866)| |现金净增加额（百万元）|(733)|1714|2107|3371| |每股净资产(元)|8.77|9.92|11.34|13.53| |ROIC(%)|5.86|6.15|6.50|10.26| |ROE - 摊薄(%)|18.61|17.38|19.53|25.36| |资产负债率(%)|8.20|9.06|11.36|13.60| |P/E（现价&最新股本摊薄）|21.79|20.63|16.07|10.36| |P/B（现价）|4.08|3.61|3.16|2.65| [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 钾锂价格下滑叠加成本抬升，拖累公司业绩；巨龙铜矿持续增厚公司业绩，未来赋予公司成长强大动能；当前麻米措和老挝项目稳步推进，未来钾锂增量空间大 [5] - 长期看公司钾锂成本或低位平稳，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为32.4亿元、51.19亿元、54.98亿元，分别同比增长25.6%、58%、7.4%，给予公司2025年19倍估值，对应目标价39.2元 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本157,022.57万股，已上市流通股157,020.92万股，总市值562.30亿元，流通市值562.29亿元，资产负债率8.20%，每股净资产8.77元，12个月内最高/最低价为37.31/21.93元 [2] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|3,251|3,258|3,391|3,391| |同比增速(%)|-37.8%|0.2%|4.1%|0.0%| |归母净利润(百万)|2,580|3,240|5,119|5,498| |同比增速(%)|-24.6%|25.6%|58.0%|7.4%| |每股盈利(元)|1.64|2.06|3.26|3.50| |市盈率(倍)|22|17|11|10| |市净率(倍)|4.1|3.4|2.7|2.3|[1] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入32.51亿元，同比下降37.79%；归母净利润25.80亿元，同比下降24.56%；扣非归母净利润为25.47亿元，同比下降28.76% [1] - 第四季度实现营业总收入9.27亿元，同比下降10.55%，环比增长64.98%；归母净利润7.12亿元，同比增长57.76%，环比增长24.71%；扣非净利润7.00亿元，同比增长11.84%，环比增长23.1% [1] 业务情况 - 2024年氯化钾销量104.49万吨，平均销售价格（含税）2,305.66元/吨，同比-15%，平均成本1167元/吨，同比+7%，实现收入22.10亿元，同比-31% [5] - 2024年碳酸锂销量13,582吨，平均售价（含税）为8.50万元/吨，同比-61%，平均成本4.1万元/吨，同比+10%，实现收入10.22亿元，同比-48% [5] - 2024年来自巨龙铜矿贡献的投资收益19.28亿元，占公司归母净利润比重达74.72% [5] 项目进展 - 巨龙铜矿正保质保量提速二期改扩建工程，预计2025年底建成投产，届时归属公司权益的矿产铜产量将达9.2 - 10.8万吨/年，三期投产后公司权益铜产能将升至18万吨/年 [5] - 钾盐方面，已向老挝能矿部矿管司提交可行性研究报告并同步开展环评报告的编制，完成200万吨/年氯化钾一期项目的设计招标工作，提前启动项目建设前期的水电路保障性工程 [5] - 锂盐方面，全面推进西藏麻米错项目施工准备与技术创新，完成土建钢结构总承包合同签订的前置条件，同步完成施工用水配电、土方平衡等基础工作，配套能源站建设分段推进地勘、可研及前置手续办理；投资的产业基金完成收购国能矿业39%股权，结则茶卡盐湖和龙木错盐湖的采矿证续证工作完成，结则茶卡盐湖6万吨锂盐项目中1万吨氢氧化锂产线正在建设，龙木错盐湖产能规划年产7万吨锂盐，已取得环评批复 [5] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，涵盖货币资金、应收票据、营业总收入、营业成本等多项指标 [6] - 主要财务比率涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [6] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等；估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等 [6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 藏格矿业2024年年报显示营收和归母净利同比下降，但Q4营收和归母净利环比增长 [1] - 公司锂业务完成全年产量目标，成本优势显著；钾业务Q4销量大幅恢复，成本恢复正常水平；铜业务巨龙Q4单吨净利约4.1万，投资收益亮眼 [2][3][4] - 公司规划推出第二期员工持股计划，调动管理层及员工积极性 [5] - 公司钾锂铜三轮驱动，成长空间大，盐湖提锂成本优势显著，巨龙二三期扩产项目稳步推进，铜板块业绩弹性显著，紫金入主或使项目进度超预期，预计2025 - 2027年归母净利29.3、49.7、67.1亿元，对应PE为19、11和8倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - 2024年公司实现营收32.5亿元，同比-37.8%，归母净利25.8亿元，同比-24.6%，扣非归母净利25.5亿元，同比-28.8%；24Q4实现营收9.3亿元，同比-10.6%，环比+65.0%，归母净利7.1亿元，同比+57.8%，环比+24.7%，扣非归母净利7.0亿元，同比+11.8%，环比+23.1% [1] 锂业务 - 量：24年碳酸锂产量1.16万吨，同比-4.1%，完成年度生产目标，销量1.36万吨，同比+31.7%，24Q4产量0.23万吨，环比-34.0%，销量0.34万吨，环比+30.7% [2] - 价：24年国内电池级碳酸锂市场均价9.0万元，同比-64.6%，24Q4均价7.6万元，环比-4.8%，24年公司碳酸锂不含税售价7.5万元，同比-60.8% [2] - 本：24年单吨生产成本4.1万元，同比+9.6%，成本优势显著 [2] - 利：24年碳酸锂贡献净利润4.9亿元，单吨净利3.6万 [2] 钾业务 - 量：24年氯化钾产销107、104万吨，完成年度产量目标，24Q4产量31.7万吨，环比+35.7%，销量33.0万吨，环比+88.7% [3] - 价：24年国内氯化钾市场价2519元，同比-14.8%，公司24年不含税销售均价2115元，同比-14.9% [3] - 本：24年单吨生产成本1167元，同比+7.1%，24Q4单吨生产成本1072元，环比-555元，预计因Q3盐田一次性绿色矿山投入较高，Q4成本恢复正常 [3] 铜业务 - 量：24年巨龙铜产量16.6万吨，24Q4产量4.4万吨，环比+8.0% [4] - 价&利：24年LME铜均价9271美元/吨，同比+8.8%，巨龙铜业实现净利润62.6亿元，单吨净利约3.8万元，24Q4净利润18.4亿元，单吨净利约4.1万元 [4] - 投资收益：公司持有巨龙30.78%股权，24年巨龙贡献投资收益19.3亿元，24Q4贡献投资收益5.6亿元，环比+11.2% [4] 员工持股计划 - 公司规划以回购股份推出第二期员工持股计划，首次受让股份考核年度为25 - 27年，公司层面考核目标包括净利润增长率及项目进展要求 [5] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|3,251|2,977|4,123|6,814| |增长率（%）|-37.8|-8.4|38.5|65.3| |归属母公司股东净利润（百万元）|2,580|2,925|4,971|6,705| |增长率（%）|-24.6|13.4|69.9|34.9| |每股收益（元）|1.64|1.86|3.17|4.27| |PE|22|19|11|8| |P/B|4.1|3.7|3.0|2.4| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务指标预测，涵盖营收、成本、利润、资产、负债等项目及对应增长率、比率等指标 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 藏格矿业2024年年报显示营收和归母净利同比下降，但Q4业绩有改善 2025 - 2027年归母净利预计增长 公司钾锂铜三轮驱动成长空间大 盐湖提锂成本优势显著 巨龙二三期扩产项目稳步推进 铜板块业绩弹性显著 紫金入主项目进度或超预期 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - 2024年公司实现营收32.5亿元 同比-37.8% 归母净利25.8亿元 同比-24.6% 扣非归母净利25.5亿元 同比-28.8% [1] - 24Q4实现营收9.3亿元 同比-10.6% 环比+65.0% 归母净利7.1亿元 同比+57.8% 环比+24.7% 扣非归母净利7.0亿元 同比+11.8% 环比+23.1% [1] 锂业务 - 量：24年碳酸锂产量1.16万吨 同比-4.1% 完成年度生产目标 销量1.36万吨 同比+31.7% 24Q4产量0.23万吨 环比-34.0% 销量0.34万吨 环比+30.7% [2] - 价：24年国内电池级碳酸锂市场均价9.0万元 同比-64.6% 24Q4电池级碳酸锂均价7.6万元 环比-4.8% 24年公司碳酸锂不含税售价7.5万元 同比-60.8% 与市场价基本保持一致 [2] - 本：24年单吨生产成本4.1万元 同比+9.6% 成本优势仍然显著 [2] - 利：24年碳酸锂贡献净利润4.9亿元 单吨净利3.6万 [2] 钾业务 - 量：24年氯化钾产销107、104万吨 完成年度产量目标 24Q4产量31.7万吨 环比+35.7% 销量33.0万吨 环比+88.7% Q4销量大幅恢复 [3] - 价：24年国内氯化钾市场价2519元 同比-14.8% 公司24年氯化钾不含税销售均价2115元 同比-14.9% [3] - 本：24年单吨生产成本1167元 同比+7.1% 24Q4单吨生产成本1072元 环比-555元 预计主要由于Q3盐田一次性绿色矿山投入较高 Q4钾肥成本恢复正常 [3] 铜业务 - 量：24年巨龙铜产量16.6万吨 24Q4产量4.4万吨 环比+8.0% [4] - 价&利：24年LME铜均价9271美元/吨 同比+8.8% 巨龙铜业实现净利润62.6亿元 单吨净利约3.8万元 24Q4净利润18.4亿元 单吨净利约4.1万元 盈利能力保持高位 [4] - 投资收益：公司持有巨龙30.78%股权 24年巨龙贡献投资收益19.3亿元 24Q4贡献投资收益5.6亿元 环比+11.2% [4] 员工持股计划 - 公司规划以回购的股份推出第二期员工持股计划 首次受让股份的考核年度为25 - 27年 公司层面考核目标包括不同年份的净利润增长率或项目进展要求 [5] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,251|2,977|4,123|6,814| |增长率（%）|-37.8|-8.4|38.5|65.3| |归属母公司股东净利润（百万元）|2,580|2,925|4,971|6,705| |增长率（%）|-24.6|13.4|69.9|34.9| |每股收益（元）|1.64|1.86|3.17|4.27| |PE|22|19|11|8| |PB|4.1|3.7|3.0|2.4| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务指标给出2024A、2025E、2026E、2027E的预测数据 涵盖营收、成本、利润、资产、负债、现金流等内容 [9]