公司概况 - 九牧王是国内男装龙头上市公司，深耕男裤赛道，旗下拥有"男裤专家"九牧王、韩国品质时尚男装ZIOZIA及源自潮流文化的时尚裤装品牌FUN等品牌 [5] - 公司2024年营业收入为31.81亿元，同比增长4.13%，但低于34亿元的业绩指引；归母净利润为1.76亿元，同比下降7.86% [6] - 自2019年起公司扣非净利润持续低迷，2024年及2025年一季度同比下滑 [6] 监管问询 - 上交所问询函聚焦三大核心议题：资金使用与债务结构合理性、金融投资与股权投资的合规性及风险、主营业务经营与财务数据异常 [3] - 公司金融资产及股权投资规模显著，2022-2024年末账面价值分别为24.79亿元、22.8亿元和22.7亿元，占总资产比例达44%、39%和40% [8] - 2022-2024年公司公允价值变动净损失分别为1.69亿元、1.16亿元、0.59亿元，三年累计净亏损3.44亿元 [8] 跨界投资 - 公司解释跨界投资是为应对服装行业转型的主动战略选择，试图通过"实业+投资"探索第二增长曲线 [8] - 已完全退出的10个项目无一与服装主业相关，未完全退出的18个项目中仅部分涉及服装相关领域 [8] - 2015年公司斥资3亿元入股北京锐藤宜鸿投资管理有限公司间接持有阳光保险股权，2024年阳光保险股价暴跌37.24%，导致该项投资产生超1亿元公允价值损失 [8] 财务数据 - 2022-2024年公司有息负债余额从6.12亿元递减至2.24亿元，占总资产比重降至3.92%，利息保障倍数达21.27倍 [11] - 2014-2024年公司一级股权投资累计投资额达18.6亿元，已退出项目实现盈利4.9亿元，未退出项目已确认亏损2.1亿元 [12] - 2024年公司经营活动产生的现金流减少3.16亿元，同比下滑过半 [16] 主营业务 - 公司致力于打造"男裤专家"形象，推出"五裤矩阵"覆盖男性不同场景穿着需求 [14] - 2024年公司广告及业务宣传费达2.32亿元，比前一年新增约4600万元 [14] - 2022-2024年公司销售费用分别为9.74亿元、11.18亿元、13.88亿元，销售费用率攀升至43.6% [16] 渠道布局 - 公司持续开出直营为主、毛利率更高的购物中心店，截至2024年底购物中心及奥莱门店数量占比提升至30% [16] - 直营门店数量占比从29%提升至34% [16]

公司投资策略对比 - 雅戈尔跨界投资房地产和金融累计收益达470亿元（2001-2022年），远超其服装主业30年利润，当前市值337亿元 [5] - 九牧王2014年启动"实业+投资"战略，但70%以上项目与服装无关，2024年投资账面价值22.7亿元（占总资产40%），连续三年净亏损累计达3.44亿元（2022年1.69亿/2023年1.16亿/2024年0.59亿） [2][7][9] - 雅戈尔精准把握房地产周期（2001年进入/2019年退出），而九牧王2014-2020年投资周期恰逢行业冲刺阶段，退出时机滞后 [5][7] 九牧王投资组合分析 - 一级股权投资总额18.6亿元（28个项目），其中10个退出项目回报率80%（成本6.1亿/盈利4.9亿），但18个未退出项目回款仅1.5亿元（成本12.5亿），账面损失2.1亿元 [10][12] - 典型失败案例：2018年投资Acton Inc项目650万元已进入破产清算，阳光保险股权投资浮亏1.08亿元（2024年末账面价值9.5亿元） [12] - 金融资产配置：2024年末股权投资9.47亿元/公募基金等4.93亿元/私募基金2.98亿元，部分项目公允价值变动损失显著（如北京锐藤宜鸿项目损失1081万元） [7][8] 主业经营状况 - 主品牌营收占比高达92.9%（2024年），收购的ZIOZIA和FUN品牌贡献不足8%，其中ZIOZIA营收下滑15%（关店20家），FUN营收暴跌28%（关店近半） [14][15] - 公司战略转向聚焦服装主业，目标成为"全球领先的多品牌时尚商务服饰集团"，但年轻化转型效果未达预期 [15] 行业参考案例 - 雅戈尔"三驾马车"模式（服装/地产/金融）验证成功，但2019年已主动收缩投资回归主业 [3][5] - 服装行业跨界投资普遍面临挑战，九牧王投资损失持续三年，反映非相关多元化风险 [2][9]

核心观点 - 九牧王逾20亿规模的投资业务与实控人及其女儿体外公司存在交织，可能涉及利益输送风险 [1] - 公司存在"清仓式"分红现象，股利支付率最高达163.94%，2016-2020年均超100%，2023-2024年超90% [7][8] - 公司一边持有大额账面资金（2024年末7.66亿元），一边举债（2024年末有息负债2.24亿元） [9][10] - 公司营收增速放缓，2024年营收31.81亿元（+4.13%），但归母净利润1.76亿元（-7.86%），呈现增收不增利现象 [13] - 投资业务持续浮亏，2022-2024年公允价值变动损益分别为-1.69亿元、-1.16亿元、-5856万元 [17] 主营业务分析 - 男裤是核心产品，2024年收入15.2亿元（+4.69%），占比约50%，连续25年市场占有率第一 [1][2] - 2024年整体毛利率65.74%（+1.54个百分点），其中男裤毛利率69.27%（+2.02个百分点） [2] - T恤收入增速最快达13.91%，衬衫毛利率下降2.62个百分点至65.58% [2] - 2025年一季度营收8.95亿元（-4.8%），扣非净利润1.51亿元（-24.4%） [15] 投资业务情况 - 2024年末投资组合规模22.7亿元，占总资产40%，包括债券1.27亿元、私募基金2.98亿元、信托1.36亿元等 [3][15] - 投资涉及多家关联方：杭州慕华基金（董事之子控制）、宁波君度景弘（实控人间接控制）、Lapam基金（实控人女儿控制） [4][6] - 已退出10个项目均与服装主业无关，未退出的18个项目中仅2.6亿元投资的景林九盛基金涉及服装相关项目 [17] - 投资阳光保险2024年浮亏1亿元，因其股价下跌37.24% [17] 公司治理与分红 - 实控人林聪颖通过九牧王国际投资控股53.73%股份，一致行动人合计持股72.23% [8][9] - 上市以来累计净利润53.28亿元，累计分红50.9亿元，大部分流向实控人家族 [8] - 2024年分红1.72亿元（股利支付率97.84%），2023年分红1.72亿元（股利支付率90.14%） [8] 监管关注重点 - 要求说明大额有息负债与金融资产并存的合理性，资金是否流向关联方 [10] - 要求披露近3年投资业务详情，包括关联关系、底层资产状况等 [6] - 要求解释跨界投资的合理性及对业绩的影响 [15]

资金情况 - 2022年至2024年货币资金期末余额分别为6.72亿元、10.66亿元、7.66亿元，短期借款及长期借款合计金额分别为6.12亿元、4.07亿元、2.24亿元 [1] - 金融资产及股权投资规模较大，2022年至2024年占总资产比例分别为44%、39%、40% [1] - 2024年货币资金主要存放于工商银行(14,241.71万元)、民生银行(7,433.56万元)等银行，利率水平为协定利率或活期利率 [2] - 2024年有息借款总额2.24亿元，主要用于支付货款等生产经营业务，融资成本年利率1.2%-2.6% [5] 金融投资及股权投资 - 截至2024年末，对外股权投资账面价值9.47亿元，证券投资4.93亿元，私募基金2.98亿元，委托理财5.04亿元 [6] - 2014-2024年一级股权投资累计投资18.6亿元，已退出项目实现盈利4.9亿元，未退出项目账面价值9.5亿元 [6] - 2024年金融资产公允价值变动损失5,855.50万元，主要来自一级股权投资(损失1.15亿元)和二级市场投资(收益3,992.32万元) [9] - 同行业比较显示金融资产及股权投资占总资产比例：雅戈尔52%、九牧王28%、七匹狼22%、爱慕15%、比音勒芬2% [7] 投资风险及管理 - 债券、存款证等固定收益产品信用等级较高，不存在赎回风险 [10] - 二级市场投资主要为流动性强的股票、基金，已减少投资规模从2022年4.81亿元降至2024年2.21亿元 [10] - 私募基金底层资产为可交易证券，流动性强，持有1只基金成本1亿元市值1.49亿元 [10] - 现金类理财产品5.01亿元主要为低风险银行理财(2.79亿元)、信托理财(1.36亿元)等 [12] 战略调整 - 已停止新增一级股权投资项目，存量项目加快清理退出 [7] - 部分二级市场证券投资已置换为风险更低的存款证、理财产品 [7] - 2011-2024年累计现金分红51.37亿元，分红比例达99% [6]

资金情况 - 2022-2024年货币资金期末余额分别为6.72亿元、10.66亿元、7.66亿元，短期借款及长期借款合计金额分别为6.12亿元、4.07亿元、2.24亿元 [1] - 金融资产及股权投资规模较大，2022-2024年期末账面价值分别为24.79亿元、22.8亿元、22.7亿元，占总资产比例分别为44%、39%、40% [1] - 2022-2024年公允价值变动净损失分别为1.69亿元、1.16亿元、0.59亿元 [1] - 2024年货币资金存放情况：银行活期存款31.36亿元，银行定期存款5.45亿元，其他货币资金5.88亿元 [1] 金融投资及股权投资 - 2022-2024年以公允价值计量的金融资产期末账面价值分别为22.28亿元、19.15亿元、20.19亿元，对应年度公允价值变动损益分别为-1.69亿元、-1.16亿元、-5856万元 [18] - 截至2024年末，持有债券1.27亿元、存款证1.45亿元、股票3602万元、私募证券投资基金2.98亿元、信托产品1.36亿元 [18] - 一级股权投资累计投资额18.6亿元，已退出项目实现盈利4.9亿元，尚未退出项目账面价值9.5亿元 [4] - 同行业可比公司金融资产及股权投资占总资产比例：雅戈尔52%、九牧王28%、七匹狼22%、爱慕股份15%、比音勒芬2% [6] 投资策略与影响 - 采取"实业+投资"战略，通过上下游相关产业投资助推服装主业发展 [4] - 2024年已将部分股票、基金等二级市场证券投资置换为风险更低的存款证、理财产品 [7] - 2022-2024年投资收益分别为4696.95万元、2220.09万元、-13.09万元，公允价值变动损益分别为-5855.50万元、-11582.59万元、-16895.06万元 [7] - 2024年一级股权投资的公允价值变动损失为1.15亿元，主要来源于间接持有的阳光保险 [7] 投资风险与管理 - 二级市场投资及私募证券投资基金2022-2023年公允价值变动损失分别为1.68亿元、0.92亿元 [8] - 持有的Acton Inc计划破产清算，已全额确认公允价值变动损失650万元 [12] - 除Acton Inc外，其他一级股权投资目前不存在退出的实质性障碍 [12] - 已停止增加一级股权投资项目，存量项目正通过IPO、股权转让、回购等方式加快择机清理退出 [12]

财务数据 - 2022 - 2024年年末公司货币资金期末余额分别为6.72亿元、10.66亿元、7.66亿元[3] - 2022 - 2024年公司短期借款及长期借款合计金额分别为6.12亿元、4.07亿元、2.24亿元[3] - 2022 - 2024年公司金融资产及股权投资期末账面价值分别为24.79亿元、22.8亿元、22.7亿元，占总资产的44%、39%、40%[3] - 2022 - 2024年公司公允价值变动净损失分别为1.69亿元、1.16亿元、0.59亿元[3] - 2024 - 2022年公司投资收益分别为4696.95万、2220.09万和 - 13.09万，公允价值变动损益分别为 - 5855.50万、 - 11582.59万和 - 16895.06万[21] 投资情况 - 2014 - 2024年末公司一级股权投资累计投资额18.6亿元，已退出项目盈利4.9亿元，未退出项目确认损失2.1亿元，账面价值9.5亿元[17] - 公司已停止增加一级股权投资项目，存量项目加快择机清理退出[32][34] - 公司二级市场投资规模自2022年末4.81亿减少至2024年末2.21亿[25] - 截至2024年末，公司私募股权投资所涉北京锐藤宜鸿、厦门中金启通、杭州慕华投资金额分别为3亿元、1.85亿元、8708万元[40] 理财产品 - 截至2024年12月31日，公司现金类理财产品账面价值5.01亿，其中银行理财产品2.79亿、券商理财产品0.86亿，信托理财产品1.36亿[27] - 2024年末公司持有8只信托理财产品，2023年末持有1只，2022年未持有[66] 服装业务 - 2022 - 2024年服装服饰主营业务收入分别为25.86亿元、30.28亿元、31.54亿元，同比变动分别为 - 13.38%、17.1%、4.19%[101] - 2022 - 2024年直营渠道毛利率分别为71.27%、70.92%、70.6%，加盟渠道毛利率分别为52.78%、59.65%、62.14%[102] - 2022 - 2024年公司总体门店数量维持2400家左右，直营门店从745家增至896家，加盟门店从1699家降至1475家[110] 客户与供应商 - 2022 - 2024年公司前十名客户销售额占年度销售总额比重分别为13.07%、9.51%、9.01%[102] - 2022 - 2024年公司前十名供应商采购额占年度采购总额比重分别为16.17%、26.93%、19.42%[106] 审计相关 - 会计师对公司货币资金、筹资与投资等进行多项核查程序[37][38] - 会计师对与收入确认、存货采购等相关的关键内部控制进行有效性设计了解和运行测试[122]

财务状况 - 2022 - 2024年末货币资金期末余额分别为6.72亿元、10.66亿元、7.66亿元[1][2] - 2022 - 2024年短期借款及长期借款合计金额分别为6.12亿元、4.07亿元、2.24亿元[1] - 2022 - 2024年金融资产及股权投资期末账面价值分别为24.79亿元、22.8亿元、22.7亿元，占总资产的44%、39%、40%[1] - 2022 - 2024年公允价值变动净损失分别为1.69亿元、1.16亿元、0.59亿元[1] 投资情况 - 2014 - 2024年末一级股权投资累计投资额18.6亿元，已退出项目盈利4.9亿元，未退出项目确认损失2.1亿元，账面价值9.5亿元[13] - 二级市场投资规模从2022年末4.81亿元减至2024年末2.21亿元[20] - 截至2024年12月31日，对外股权投资账面价值9.47亿元，证券投资账面价值4.93亿元，私募证券投资基金账面价值2.98亿元，委托理财账面价值5.04亿元，大额存单及国债逆回购账面价值1.03亿元[11] 分红情况 - 2011 - 2024年公司连续14年现金分红，累计现金分红51.37亿元（税前），分红比例达99%[12] - 阳光保险2023年度分红比例达55%，2024年度拟分红比例约为40%，公司累计收到现金分红3655万元[14] 服装业务 - 2022 - 2024年服装服饰主营业务收入分别为25.86亿元、30.28亿元、31.54亿元，同比变动分别为 - 13.38%、17.1%、4.19%[84] - 2022 - 2024年服装服饰主营业务成本分别为10.24亿元、10.84亿元、10.81亿元，同比变动分别为 - 11.28%、5.84%、 - 0.3%[84] - 2022 - 2024年直营渠道毛利率分别为71.27%、70.92%、70.6%，加盟渠道毛利率分别为52.78%、59.65%、62.14%[84] 客户与供应商 - 2022 - 2024年公司前十名客户销售额占年度销售总额比重分别为13.07%、9.51%、9.01%[85] - 2022 - 2024年公司前十名供应商采购额占年度采购总额比重分别为16.17%、26.93%及19.42%[87] 其他 - 公司已停止增加一级股权投资项目，存量项目加快择机清理退出[28][31] - 近三年九牧王品牌对主营业务收入贡献率分别为88.72%、90.91%、93.69%[99] - 公司为加盟商制定差异化订货政策[99]

股东股份解除质押 - 公司股东铂锐投资持有公司股份18,950,000股，占公司总股本的3.30% [2] - 本次解除质押股份13,000,000股，占铂锐投资持有公司股数的68.60% [2] - 铂锐投资及其一致行动人合计持有公司股份35,350,079股，占公司总股本的6.15% [2] - 本次解除质押后，铂锐投资及其一致行动人剩余被质押股份数量为0 [2] 解除质押详情 - 解除质押的股份原质押给国泰海通证券股份有限公司（合并前国泰君安证券股份有限公司） [2] - 解除质押手续于2025年6月18日在中国证券登记结算有限公司上海分公司办理完成 [2] - 本次解除质押为提前解除，不存在延期情形 [2] 后续计划 - 铂锐投资表示，解除质押后的股份后期将视经营需求进行质押 [2] - 公司将根据相关法律法规要求及时履行信息披露义务 [2]

股份解除质押 - 2025年6月18日铂锐投资解除质押公司股票1300万股[3] - 本次解除质押股份占铂锐投资所持股份比例为68.60%[3] - 本次解除质押股份占公司总股本比例为2.26%[3] 股份持有情况 - 铂锐投资持有公司股份1895万股，占公司总股本的3.30%[4] - 铂锐投资及其一致行动人合计持有公司股份35350079股，占公司总股本的6.15%[4] 后续情况 - 本次解除质押后，铂锐投资及其一致行动人剩余被质押股份数量为0[4] - 铂锐投资表示后期将视经营需求对解除质押后的股份进行质押[5]

福建晋江经济概况 - 晋江县拥有上千家产值过亿企业，26位超级富豪总财富达7500亿元 [5] - 陆域面积不足北京4%，但平均7人中有1位老板，21人拥有1家企业 [9][10] - 2024年GDP达3500亿元，位列全国百强县第三，打破江苏垄断前五格局 [27][28] 产业集群与品牌矩阵 - 形成1个两千亿级（鞋服）、1个千亿级（纺织）、4个三百亿级（建材/食品/智能装备/医疗健康）产业集群 [25] - 拥有15个"国字号"区域品牌、46个中国驰名商标，52家上市公司总市值近4000亿元 [26][27] - 全球每5双运动鞋有1双产自晋江，安踏/特步/361°/鸿星尔克等均发源于此 [12][13] 商业联姻网络 - 特步二公主与七匹狼二公子联姻涉及18亿礼金，两家上市公司总市值300亿 [33][34][35] - 安踏/七匹狼/八马茶业/九牧等通过二代联姻形成商业同盟，共同设立投资基金 [47][55][59] - 联姻要求闽南语能力及本地背景，超60%发生在海外留学期间 [43][44][45] 产业发展模式 - "一村一品"专业化分工：陈埭镇集中鞋业、英林镇服装、东石镇伞具（470家企业年产5.6亿把伞） [20][75][76] - 产业链高度本地化，仅运动鞋配套企业超5000家，实现原材料采购到销售全闭环 [79] - 从代工转向自主品牌，1990年代通过央视广告轰炸快速打开市场 [16][81] 全球化布局 - 安踏收购斐乐/始祖鸟等国际品牌，形成多品牌矩阵 [84][86] - 依托300万海外侨胞资源，获菲律宾首富施至成家族支持举办国际鞋博会 [89][90] - "世界晋江同乡总会"覆盖全球2000多名商人，建立民间金融互助机制 [93] 企业家特质 - 创始人多出身贫寒：安踏丁世忠17岁带600双鞋创业，恒安许连捷小学辍学 [71][72] - 通过"标会"等民间融资解决资金问题，强调宗族协作 [93][94] - 商业活动高度务实，联姻本质为产业协同与风险共担 [64][67]