报告行业投资评级 - 维持房地产及物管行业“看好”评级 [3] 报告核心观点 - 看好“好房子”新赛道以及购物中心价值重估 [3] - “好房子”政策将推动核心城市五重利好共振，并开辟“新产品、新定价、新模式”的新发展赛道，促使房企经营模式由金融业转向制造业 [3] - 在货币宽松周期中，商业地产作为大类资产优势明显，优质商业地产价值重估已开始显现 [3] 行业数据总结 新房成交量 - 上周（11月1日-11月7日）34个重点城市新房合计成交158.6万平米，环比下降45% [3][4] - 其中，一二线城市成交146.8万平米，环比下降46%；三四线城市成交11.8万平米，环比下降34% [3][4] - 11月（截至11月7日）34城一手房成交同比-47%，较10月下降20个百分点 [3][5] - 年初至今累计成交1.03亿平米，同比下降14% [5] 二手房成交量 - 上周（11月1日-11月7日）13个重点城市二手房合计成交98.8万平米，环比下降15% [3][12] - 11月（截至11月7日）累计成交同比-30%，较10月下降8个百分点 [3][12] - 年初至今累计成交5011.9万平米，同比上升1.4% [12] 新房库存与去化 - 上周15个重点城市合计推盘82万平米，成交64万平米，成交推盘比为0.78倍 [3][20] - 最近三个月（2025年8月-10月）成交推盘比分别为0.98倍、0.75倍和1.47倍 [3][20] - 截至上周末（2025年11月7日）15城合计住宅可售面积为8950.3万平米，环比上升0.2% [3][20] - 3个月移动平均去化月数为23.7个月，环比上升0.01个月 [3][20] 行业政策和新闻跟踪 地产行业政策 - 宏观层面：国家发改委等五部门发布全域数字化转型行动计划，推动智慧城市建设与物业数字化转型 [3][29] - 因城施策：福州将房企信用等级与预售资金监管比例挂钩；苏州工业园区推出最高100%的契税补贴政策；厦门全面放宽落户门槛；深圳放宽非居住房屋改建保障性租赁住房条件 [3][29] - 公积金政策：湖北推出代际互助公积金政策，购买“好房子”项目公积金贷款额度上浮20% [3][29] - 土地市场：南京23.5亿元出让2宗宅地；杭州滨江区宅地17.3亿元成交 [3][29] 物管行业政策 - 宏观层面：中纪委等多部门联合整治物业侵占公共收益，要求物业费预收不超6个月、公共收益单独公示 [3][33] - 因城施策：山西推进智慧物业与城市更新融合；武汉修订物业管理条例，简化业委会流程 [3][33] 重点公司动态 地产公司经营数据 - 10月单月销售：保利发展211.2亿元（-50.1%）；招商蛇口153.7亿元（-31%）；龙湖集团50.0亿元（-55%）；中国海外发展186.6亿元（-55.1%）；越秀地产122.9亿元（-8%） [3][36] - 1-10月累计销售：保利发展2228.5亿元（-21.5%）；招商蛇口1560.7亿元（-7%）；龙湖集团557.5亿元（-34%）；中国海外发展1891.7亿元（-21.3%）；越秀地产921.0亿元（+1.2%） [3][36] 物管公司股份回购 - 贝壳-W于11月3日-5日共耗资约2400万美元回购股份约442万股 [40] - 绿城服务于11月3日-7日共耗资约454万港币回购股份约101万股 [40] 板块行情回顾 地产板块表现 - 上周SW房地产指数下跌0.22%，沪深300指数上涨0.82%，相对收益为-1.05%，在31个板块中排名第24位 [3][43] - 当前主流AH房企2025/2026年PE均值分别为22.6/19.8倍 [3] 物管板块表现 - 上周物业管理板块个股平均上涨0.31%，相对收益为-0.51%，表现弱于大市 [3][47] - 当前物管板块2025/2026年PE均值分别为13.5/12.2倍 [3] 投资分析意见 - 推荐好房子房企：建发国际、滨江集团、华润置地、绿城中国、中国金茂、建发股份 [3] - 推荐商业地产重估及低估值修复房企：新城控股、越秀地产、招商蛇口、龙湖集团、中海外发展、保利发展、华发股份 [3] - 推荐二手房中介：贝壳-W；物业管理：绿城服务、华润万象、招商积余、保利物业、中海物业 [3]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][54] 报告核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮政策力度将超过2008年和2014年，且目前尚在途中 [4][54] - 地产作为早周期指标具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [4][54] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来格局中更加受益 [4][54] - 城市选择上“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”的观点依然奏效，该城市组合在销售反弹时表现更好 [4][54] - 供给侧政策如收储、处置闲置土地等有新变化，一二线城市将更受益 [4][54] - 2025年下半年板块仍以政策为核心主导力量，建议主做政策beta，节奏和仓位控制更重要 [4][54] 从央行调查报告看当前居民对房价预期 - 2025年三季度城镇储户对下季度房价预期“上涨”的居民占比为9.1%，连续2个季度低于10% [1][11] - 预期房价“基本不变”的居民占比为55.6%，预期“下降”的居民占比为23.5%，接近历史最高点 [1][11] - 本季度收入感受指数为46.5%，环比上升1.5个百分点，已连续10个季度低于50% [1][11] - “924”新政曾带动居民房价信心边际改善，但新政满一年后市场悲观占比又回到2024年三季度相似水平 [1][11] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为-0.2%，落后沪深300指数1.05个百分点，在31个申万一级行业中排名第24名 [2][17] - 本周房地产板块上涨个股共65支，较上周增长24支，下跌股数为49支 [17] - 个股涨幅前五为万泽股份(30.3%)、绵石投资(27.6%)、新华联(27.4%)、渝开发(22.2%)、财信发展(18.6%) [17][22] - 重点48家A/H房企中上涨14支，涨幅前五为绿景中国地产(38.2%)、金地商置(5.1%)、龙湖集团(3.9%)、融信中国(3.8%)、世联行(3.4%) [17][25] 重点城市新房二手房成交跟踪 新房成交 - 本周30个城市新房成交面积为134.6万平方米，环比下降41.6%，同比下降47.2% [2][26] - 样本一线城市新房成交面积38.4万方，环比下降30.6%，同比下降45.8% [2][26] - 样本二线城市新房成交面积70.0万方，环比下降45.1%，同比下降45.3% [2][26] - 样本三线城市新房成交面积26.2万方，环比下降44.8%，同比下降53.1% [2][26] - 今年累计45周样本30城新房成交面积8259.9万方，同比下降8.2% [30] 二手房成交 - 本周14个样本城市二手房成交面积合计190.2万方，环比下降8.3%，同比下降28.0% [2][34] - 样本一线城市二手房成交面积78.8万方，环比下降14.3% [2][34] - 样本二线城市二手房成交面积85.1万方，环比上升0.6% [2][34] - 样本三线城市二手房成交面积26.3万方，环比下降14.5% [2][34] - 年初至今累计二手房成交面积8851.7万方，同比增长11.4% [34] 重点公司境内信用债情况 - 本周共发行房企信用债12只，环比增加4只，发行规模共计102.50亿元，环比增加52亿元 [3][46] - 总偿还量64.7亿元，环比减少89.87亿元，净融资额为37.8亿元，环比增加141.87亿元 [3][46] - 债券发行主体评级以AAA级为主，占比52.7%，债券类型以一般公司债为主，占比50.2% [46] - 债券期限以3-5年期为主，占比42.0%，本周发行利率有所下降 [46][50] 投资建议配置方向 - 基本面alpha公司：H股推荐绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；A股推荐滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份 [4][54] - 地方国企/城投/化债：推荐城投控股、城建发展 [4][54] - 中介：推荐贝壳 [4][54] - 物业跟涨品种：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等 [4][54]

一级市场发行概况 - 本周共发行26笔中资离岸债券，包括9笔离岸人民币债券，规模为103.996亿元人民币，以及17笔美元债券，规模为105.8亿美元 [1] - 离岸人民币债券单笔最大发行规模为30亿元人民币，由中国铁建股份有限公司发行，最高票息为6.6%，由山东高创控股集团有限公司发行 [1] - 中资美元债券单笔最大发行规模为5亿美元，由中国信达（香港）控股有限公司发行，最高票息为5.15%，由亚洲开发银行发行 [1] 二级市场指数表现 - 中资美元债综合指数周度下跌0.02%至251.02，投资级美元债指数上涨0.05%至243.65，高收益美元债指数下跌0.53%至244.48 [2] - 地产美元债指数周度下跌1.16%至184.4，城投美元债指数上涨0.06%至153，金融美元债指数下跌0.05%至290.48 [2] 基准利差变动 - 中美10年期基准国债利差缩小至228.72bp，较前一周缩小1.52bp [3] 信用评级调整 - 中诚信亚太撤销重庆市涪陵临港经济区建设发展集团"BBBg-"长期信用评级 [5] - 惠誉撤销江西省铁路航空投资集团有限公司"A-"评级，因公司选择不再参与评级流程 [5] 国内政策与市场要闻 - 央行10月份通过公开市场国债买卖净投放流动性200亿元，恢复自2025年1月以来暂停的操作 [5][6] - 财政部在香港成功发行40亿美元主权债券，其中3年期20亿美元利率3.646%，5年期20亿美元利率3.787%，总认购金额达1182亿美元，认购倍数30倍 [7] - 央行副行长陆磊表示已在香港发行7期人民币央行票据，累计规模2550亿元，截至9月末余额为1700亿元，较上年末增加300亿元 [8] 海外央行动态 - 英国央行维持4%的基准利率不变，货币政策委员会9名成员中5名同意维持利率，4名支持降息25个基点 [9] 重点公司动态 - 融创中国境外债务重组计划获高等法院批准，于2025年11月5日正式生效 [10] - 越秀地产获一家银行授出6亿港元定期贷款融资，贷款期为12个月 [11] - 碧桂园境外债务重组方案获债权人会议通过，两个债务组别赞成票债权金额占比分别为83.71%和96.03% [12] - 世茂建设新增标的金额约112.91亿元重大诉讼，涉及债券违约本息约20亿元，单笔逾期超1000万元的有息债务达434.4亿元 [13]

核心观点 - 高基数下市场增速全面承压，政策空窗期板块表现走弱 [1] - 行业估值处于历史低位，当前16家主流A+H房企25年10月PB水平为0.49倍，处于2017年以来的4.0%分位数 [5] - 报告维持对房地产行业的“买入”评级，认为“好房子+大地块”等因素将提升新房销售利润率的确定性，业绩将逐步筑底回升，建议坚定持有优质房地产开发企业 [5] 房地产市场成交表现 - 2025年10月，46城商品住宅成交面积同比下降33.3%，降幅较上月扩大27.7个百分点，主要受2024年“924”新政后高基数影响 [11] - 分线城市看，10月一线、二线、三四线城市商品住宅成交面积同比分别下降39.1%、26.8%、46.0% [17] - 2025年1-10月，46城商品住宅累计成交面积同比下降10.9% [11] - 2025年10月百强房企实现销售金额2766亿元，同比下降41%，前10月累计销售金额2.77万亿元，同比下降17% [29] - 分企业性质看，10月央国企、民企销售金额同比分别下降37%、52% [30] - 2025年10月，11城二手房成交面积同比下降21.3%，为年内最大降幅，1-10月累计同比上升8.3% [35] - 2025年10月，80城二手房成交套数同比下降24.3%，为2024年3月以来中介认购同比首次转负 [48] 市场景气度表现 - 2025年10月贝壳57城二手房价格环比下降1.7%，近5个月累计下跌8.7%，年初以来累计下跌13.0%，下行速度较2023年、2024年同期加快 [61] - 分线城市看，10月一线、二线、三四线城市二手房价格环比分别下降0.2%、2.2%、1.4%，过去5个月累计分别下滑6.9%、9.8%、7.5% [61] - 2025年10月，重点10城商品住宅短期库存环比下降2.1%，去化周期小幅回落至15.31个月 [84] - 2025年10月重点11城新盘去化率为58%，2025年累计去化率为56%，其中纯新盘为65%，老盘为51%，整体去化率优于2024年水平 [88] 政策动向 - “十五五”规划对房地产定调为“推动房地产高质量发展”，相较于“十四五”期间“房住不炒”的主线，新规划在保民生基础上，强调好房子、好服务，对商品房市场从抑制转为鼓励合理需求，限制性措施将逐步解除 [5][98] 土地市场表现 - 2025年10月，600城商住用地出让金2394亿元，同比下降27.8%，1-10月累计出让金1.82万亿元，同比微增0.6% [104] - 10月住宅用地出让金1943亿元，同比下降28.7%，成交建筑面积同比下降28.8%，成交楼面均价同比持平 [105] - 10月600城宅地流拍率为1.5%，为25年以来较低水平，平均溢价率为3.3%，创25年新低 [112] - 10月非城投（房企）拿地面积同比下降10%，城投拿地面积同比下降46% [113] 板块行情及估值 - 2025年10月，SW房地产指数下跌2.37%，跑输大盘2.4个百分点，主流开发、其他A股房企、物业管理、香港地产板块分别下跌9.0%、0.2%、4.2%、1.5% [5] - 重点覆盖的16家A+H房企估值处于历史低位，例如招商蛇口2025年预测PE为19.1倍，保利发展为43.2倍，华润置地为7.0倍 [6]

政策导向与行业趋势 - 广州市目标到2030年全市智能建造与工业化建筑产业总产值突破5000亿元 [1] - 2026年起全市出让居住用地100%实施装配式建筑 商业及工业用地应用尽用 [1] - 政策通过强制标准与激励措施双轮驱动 为建筑业高质量发展提供明确路径 [1] 新房市场供应动态 - 11月28个重点城市新房单月供应量环比微增5% 但同比下降46% [2] - 一线城市供应环比回升主要依托北京和广州拉动 同比下滑凸显整体压力 [2] - 三四线城市供应在低基数下环比大增 二线城市总量持平但内部分化加剧 [2] 房企融资与债务管理 - 碧桂园境外债务重组方案获债权人会议高票通过 美元债组别赞成票金额占比高达96.03% [3] - 债务重组完成后预计可削减有息债务约840亿元 并确认最高约700亿元重组收益 [3] - 越秀地产获得一家银行提供的6亿港元定期贷款融资 贷款期限为12个月 [4] - 招商蛇口40亿元公司债在深交所成功上市 期限3年 票面年利率为1.90% 信用评级AAA [5] 企业经营与战略调整 - 碧桂园债务重组下一步将于12月4日提交香港高等法院进行裁定聆讯 [3] - 招商蛇口成功发行公司债标志着其在低成本融资与债务优化战略上的持续突破 [5]

融资协议核心条款 - 公司与一家银行订立融资协议，获得6亿港元的定期贷款融资 [1] - 贷款期限为自首次提款日期起计12个月 [1] - 融资协议规定，若控股股东越秀企业持有公司已发行具投票权股份少于30%，或不再是单一最大实益股东，或不再行使有效管理控制权，即构成违约事件 [1] - 若发生违约事件，贷款人可宣布融资项下所有债项立即到期应付 [1] 控股股东股权结构 - 截至公告日期，控股股东越秀企业实益拥有公司已发行股份合共约44% [1]

融资协议核心条款 - 公司作为借款人与一家银行订立融资协议 [1] - 银行提供6亿港元的定期贷款融资 [1] - 贷款期自首次提款日期起计12个月 [1] 协议参与方与时间 - 融资协议于2025年11月6日订立 [1] - 协议双方为公司（借款人）与一家银行（贷款人） [1]

融资协议核心条款 - 公司与一家银行订立融资协议，获得6亿港元定期贷款融资 [1] - 贷款期限为自首次提款日期起计12个月 [1]

融资协议核心条款 - 公司与一家银行订立融资协议，获得6亿港元定期贷款融资 [1] - 贷款期限为自首次提款日期起计的12个月 [1] 融资协议参与方 - 公司作为融资协议的借款人 [1]

融资情况 - 公司2025年11月6日与银行订立6亿港元12个月定期贷款融资协议[3] 股权相关 - 越秀企业持股少于30%等情况构成违约事件[3] - 截至公告日，越秀企业实益拥有公司已发行股份约44%[3]