投资要点 - 报告日期为2025年11月18日，涵盖公用环保、海外科技、建筑装饰、传媒互联网等多个行业的研究观点 [1][2] 公用环保行业 - 垃圾焚烧发电企业2025年三季度盈利大幅增长，军信股份归母净利润同比增长47.6%，瀚蓝环境增长28.1%，永兴股份增长25.6%，绿色动力增长24.2%，三峰环境增长23.9%，旺能环境增长13.4% [7] - 盈利增长主要源于产能扩张、项目投产及资产收购，企业通过掺烧陈腐垃圾和提质增效提升产能利用率，拓展供热业务使单吨垃圾供热利润增量约80元 [7] - 经营活动现金流量净额改善，主因产能增长、产能利用率提升及国家补贴回款增加，例如绿色动力Q3国补回款理想，信用减值冲回0.13亿元 [8] - 水务企业盈利分化，创业环保和首创环保Q3归母净利润分别下滑10.4%和78.4%，而洪城环境增长2.1%，重庆水务增长2.7%，兴蓉环境增长13.1% [9] - 生物燃料企业量价齐升，UCO出口价格达1050-1100美元/吨，较去年同期上涨150-200美元/吨，涨幅16.7%-22.2%，山高环能Q3扣非归母净利润转盈至0.1亿元，朗坤科技增至1亿元 [10] - 生物柴油企业卓越新能因新生产线投产及成本控制，前三季度归母净利润同比增长81%，Q3实现0.5亿元；SAF端嘉澳环保Q3销售量增加，欧盟SAF价格从1850美元/吨涨至2630美元/吨，涨幅42.16%，归母净利润转盈至0.5亿元 [10][11] - 推荐方向包括高股息和成长性的垃圾焚烧发电企业（如光大环境、瀚蓝环境）、受益海外降碳政策的生物燃料企业（如山高环能、嘉澳环保），以及水务板块高股息资产（如北控水务集团、兴蓉环境） [12] 海外科技行业 - 美国政府关门43天后重新开门，但经济数据中断对四季度GDP造成负面影响，市场风险偏好下降 [2] - AI景气度和降息预期可能被过度定价，后续市场泡沫化依赖联储实质性"放水"动作，地缘局势动荡支撑黄金价格 [2] - 美国能源部贷款项目办公室将资金重点投向核电厂建设，以应对AI与超大规模数据中心的电力需求增长，核电地位提升 [13] - 科技股本周先涨后跌，恒生科技指数下跌0.4%，费城半导体指数下跌2.0%；涨幅居前公司包括小鹏汽车（+12%）、思科（+10%），跌幅较大公司涉及NUSCALEPOWER（-26%）等 [14] - 加密资产现货ETF本周净流出11.12亿美元，政府开门后市场恐慌情绪加剧，加密核心资产价格跌至9.5万美元以下，全球加密货币总市值达3.35万亿美元 [15][16] - 加密相关标的多数下跌，仅OSL集团上涨1%，跌幅较大公司包括BitDeerTechnologiesGroup等 [17] 建筑装饰行业 - 2025年1-10月狭义基建（不含电力）累计完成14.91万亿元，同比下降0.10%，广义基建累计达20.38万亿元，同比增长1.51%；10月单月狭义基建同比下降8.91%，广义基建同比下降12.11% [19] - 细分领域中，交运、仓储和邮政累计同比增长0.10%，铁路投资累计增长3.00%；电、热、气、水投资累计增长12.50%；水利、环境和公共设施投资累计下降4.10% [19] - "十五五"规划期内重大项目（如雅江电站、新藏铁路）有望支撑投资韧性，广义基建增速处于过去五年次低水平，期待政策刺激企稳回升 [19] - 本周申万建筑装饰指数上涨0.35%，园林工程、装修装饰及钢结构涨幅居前，分别为+5.21%、+5.18%、+2.39%；个股中国晟科技上涨60.98% [20] - 投资主线围绕"红利"组合（高股息、低估值个股如四川路桥）和"建筑+"转型（新能源、智能制造等方向如上海港湾、宏润建设） [21][22] 传媒互联网行业 - 苹果与微信达成小程序合作计划，抽成比例降至15%，打破AppStore 30%支付壁垒，小程序生态有望加速发展，推动游戏/短剧/生活服务迁移至微信端 [24] - 腾讯25Q3总收入1929亿元，同比增长15%，NonGAAP归母净利润706亿元，同比增长18%；细分业务中海外游戏收入208亿元（+43%），国内游戏收入428亿元（+15%），网络广告收入362亿元（+21%），金融科技及企业服务收入582亿元（+10%） [25] - 电影市场供给驱动，《鬼灭之刃》累计票房突破2.83亿元，进口影片表现亮眼；电视剧行业受政策支持，长视频平台和剧集制作方受益 [26] - 游戏行业大DAU产品（如《王者荣耀》）通过内容更新强化优势，AI+游戏化范式探索可能推动价值重估 [27] - AI漫剧重构内容生产，效能提升且成本降低，关注IP版权和生产方（如中文在线、阅文集团）及技术平台（如快手、哔哩哔哩） [28] - 团播模式推动行业升级，相关公司包括直接布局者（如网龙）、平台公司（如快手）及服务商（如奥拓电子） [29] - 泡泡玛特25Q3整体收益同比增长245%-250%，海外收益增长365%-370%，维持高增长趋势 [30] - 国有出版公司强化分红和并购整合，建议关注皖新传媒、南方传媒等 [31] - 市场方面，传媒(申万)指数本周下跌1.36%，行业要闻包括小程序支持虚拟支付、Steam游戏定档等 [32] - 公司动态涉及世纪华通摘帽、腾讯音乐收入增长20.6%、哔哩哔哩净利润同比增长233%等 [33] 个股研究：环球新材国际 - 公司通过收购韩国CQV和德国默克表面解决方案业务（SUSONITY），成为全球珠光颜料行业龙头，2017-2024年营业收入CAGR达36.58%，毛利率提升至53.34% [35][36] - 珠光颜料行业具备高成长性（2016-2023年CAGR 13.99%）、低价格敏感性和深品牌护城河，高端市场由国际巨头把控 [36] - 成长驱动力包括跨国收购突破高端市场、产能规划扩至4.87万吨，以及合成云母产能从1.2万吨再扩产10万吨，巩固供应链安全 [37] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.91/5.29/10.05亿元，同比增速-21.11%/+176.78%/+89.97%，当前PE分别为41/15/8倍，首次覆盖给予"买入"评级 [38] 个股研究：瑞幸咖啡 - 2025Q2门店数达26206家，环比净新增2109家，自营门店同店增长13.4%，月均交易客户数同比增长32% [40] - 公司通过数字化能力提升消费频次，25Q2新增交易客户2870万人次，出海和联名活动可能成为未来催化剂 [41] - 预计2025-2027年归母净利润分别为40/50/62亿元，同比增速36%/25%/23%，当前PE分别为19/15/12倍，首次覆盖给予"买入"评级 [42]

核心观点 - 小鹏汽车发布的人形机器人IRON以接近真人的步态引发市场关注，人形机器人作为具身智能的典型载体，代表了智能机器人的下一代形态 [6] - 从现在到2028年，我国人形机器人整机市场规模预计在20至50亿元，行业将经历从Lv1到Lv5的能力等级演进，市场空间有望在2045年后达到约10万亿元级别 [15][40] - 北交所涵盖13家人形机器人产业链企业，随着商业化推进，前瞻布局相关产品的公司有望获得新的业务成长点 [2][41] 人形机器人行业动态与前景 - 小鹏汽车近日发布的人形机器人IRON以接近真人的步态引发大量关注，国家地方共建人形机器人创新中心首席科学家指出，人形机器人最缺的是“有内容的大脑”而非人形结构 [6] - 特斯拉计划在2025年生产数千台人形机器人Optimus，并目标在2026年将产量提高至5万到10万台，2027年进一步提高至50万台起 [15] - 人形机器人具有拟人智能、类人形态和广泛适用三个核心特点，使其能快速融入人类环境并执行复杂任务 [15] - 机器人各场景应用成熟度存在差异：工商农业等生产场景渗透率较高，而医疗、教育、陪护、危险作业等场景受技术与伦理影响渗透率较低 [2][31] - 在汽车行业，人形机器人已覆盖生产操作、物流配送、质量管理三大场景，与智能机械臂等设备协同完成高灵活性和精确性要求的工作 [2][33] 北交所人形机器人产业链标的 - 北交所中涵盖13家人形机器人产业链企业，重点公司包括开特股份（研发EMB力传感器等，已与上海图灵智造达成合作并完成送样）、鼎智科技（布局空心杯电机、伺服电机、精密减速箱等）、丰光精密（谐波减速器全系列齿形设计完成） [2][41] - 其他布局企业包括：奥迪威（隐藏式超声波避障传感器、触觉传感器）、华密新材与富恒新材（PEEK材料可实现减重）、万达轴承、三协电机、长虹能源、骏创科技、同惠电子、星辰科技、泰德股份 [2][41] - 部分重点公司2024年财务数据：开特股份营收8.26亿元，归母净利润1.38亿元；长虹能源营收36.71亿元，归母净利润1.97亿元；鼎智科技营收2.24亿元，归母净利润0.39亿元 [42] 北交所市场总量表现 - 截至2025年11月14日，北交所科技成长产业核心标的池锁定153家企业，在2025年11月10日至14日期间，区间涨跌幅中值为-1.36%，其中上涨公司40家，占比26% [2][45] - 周度涨幅前五的公司为：荣亿精密（+20.52%）、灵鸽科技（+17.46%）、天宏锂电（+12.51%）、路桥信息（+9.70%）、纳科诺尔（+7.31%） [2][45] - 同期主要市场指数表现：北证50（-0.56%）、沪深300（-1.08%）、科创50（-3.85%）、创业板指（-3.01%） [2][45] 北交所各细分行业估值与市值 - **电子设备产业（46家）**：市盈率TTM中值由60.5X降至60.1X，总市值由1461.4亿元降至1440.0亿元，市值中值由25.2亿元降至25.1亿元，驰诚股份（+5.84%）、基康技术（+2.33%）、纬达光电（+2.01%）涨幅居前 [49] - **机械设备产业（41家）**：市盈率TTM中值由48.9X降至47.5X，总市值由1230.1亿元降至1216.5亿元，市值中值由24.2亿元降至23.5亿元，荣亿精密（+20.52%）、灵鸽科技（+17.46%）、七丰精工（+6.09%）涨幅居前 [52][54] - **信息技术产业（25家）**：市盈率TTM中值由74.8X降至70.4X，总市值由854.3亿元降至840.5亿元，市值中值由23.7亿元降至23.2亿元，路桥信息（+9.70%）、美登科技（+3.20%）、数字人（+2.49%）涨幅居前 [56][59] - **汽车产业（22家）**：市盈率TTM中值由35.2X降至34.3X，总市值由613.6亿元降至599.7亿元，市值中值由21.6亿元降至21.0亿元，安徽凤凰（+4.66%）、德众汽车（+2.57%）、邦德股份（-0.50%）表现居前 [61][63] - **新能源产业（19家）**：市盈率TTM中值由40.3X降至38.9X，总市值由608.1亿元升至613.4亿元，市值中值由28.2亿元降至27.8亿元，天宏锂电（+12.51%）、纳科诺尔（+7.31%）、海泰新能（+5.34%）涨幅居前 [65][68] 重要公司公告 - 海能技术拟投资安益谱（苏州）医疗科技有限公司，以现金700万元受让原股东1.6393%股权，并以1400万元认缴新增注册资本，交易完成后预计持有安益谱3.85%股权，旨在布局质谱产品 [72]

核心观点 - 北交所开市四周年以来，并购市场在政策引导和市场参与下，已从初期探索阶段进入“提质增效”的新阶段，一个以科技创新和产业链整合为核心的新生态正在加速形成 [3][6][21] - 2024年“并购六条”及后续政策优化是重要分水岭，显著改善了市场环境，推动重大资产重组成功率提升，扭转了早期大额并购面临挑战的局面 [3][6][12] - 并购活动呈现稳中有升趋势，4年间并购事件总数量达到219起（不含失败案例），2023年、2024年事件数量分别为69起和75起，较2022年的30起显著增长 [3][6] - 展望未来，随着公司体量增大和新上市公司质量提升，北交所并购交易热度有望进一步走高，后续高质量的大规模并购值得期待 [3][21] 北交所四周年并购市场回顾 - 并购交易事件数量在开市后呈现稳中有升趋势，2025年截至11月14日达到43起，虽数量较2024年（75起）有所减少，但整体质量较高，对外收购维持活跃 [6] - 并购交易金额在2024-2025年较开市初期显著增长 [9][10] - 行业分布上，2025年并购事件数量下降主要因电力设备领域热度大幅下降（从2024年18例降至2025年3例），而机械设备、生物医药等领域维持热度 [6] - 代表性公司如鼎智科技通过并购实现驱动、控制、传感等技术布局完善，2023-2025年并购交易达到9起，多为产业链横向与纵向整合 [13][14][15] - 海能技术作为科学仪器行业国产化先锋，上市以来并购交易达6起，多为行业内横向拓展，如近期投资安益谱进军质谱领域 [16][17] - 上市公司对外收购呈现“垂直化扩张＋业务升级＋市场拓展”三大趋势，以产业链整合式并购为主，旨在优化布局、提升竞争力 [17][18] “双创”+北证并购总览 - 本统计周期（2025年10月1日至11月14日），“双创”（科创板、创业板）与北交所共新披露30起1亿元以上并购交易事件，交易总额为181亿元 [22][23] - 规模较大项目包括：晶合集成子公司皖芯集成拟实施增资扩股（30亿元）、天华新能控股股东拟向宁德时代转让12.95%股份（26亿元）、康龙化成拟收购佰翱得82.54%股权（13亿元）等 [22][23] - 收购标的业务领域聚焦在新能源、生物医药、半导体等新兴产业 [22] 北交所近期并购与投资动态 - 本周期新增4起收购事件：海能技术拟受让安益谱1.6393%股权并增资1400万元、江苏鼎智智能拟收购一和起(常州)精工13%股权、易实集团拟收购PTS的100%股权、鼎智科技拟购买江苏斯特斯19%股权 [25][26] - 本周期新增17起投资和增资事件，总体以横向业务拓展、国际化布局和转型升级为主 [25][27][28] - 重点案例包括：开发科技拟增资计量香港2亿元并由其增资开发巴西子公司、天宏锂电拟合资设立储能公司、新芝生物拟投资500万元设立全资子公司新芝智能、汉鑫科技拟出资15%参设烟台汉华灵动具身智能科技等 [25][27][28] 并购数据与行业特征 - 2025年第四季度（截至11月14日）新发起股权收购事件4起，当前季度暂无新增亿元级股权收购事件 [29] - 回顾历史，北交所并购交易数据波动中涌现亮点：股权出售金额在2025年Q2因海光信息换股并购中科曙光（带动曙光数创母公司）单笔38.5亿元交易而大幅增长；对外收购股权金额于2024年Q4因五新隧装发起26.5亿元并购（北交所最大对外收购案）大增 [29] - 行业分布方面（基于2023年至2025年11月14日数据），计算机、机械设备两大行业交易金额合计达77.5亿元，占据主导地位（占总额近7成）；交易活跃度TOP7行业（机械设备、电力设备、基础化工、汽车、电子、计算机、医药生物）聚焦科技或先进制造，凸显产业结构升级趋势 [32]

投资评级与核心观点 - 报告未对行业给出明确的投资评级 [4] - 报告核心观点认为，AI景气度和美联储降息预期可能已被权益市场过度定价，后续市场进一步上涨需依赖美联储实质性的宽松政策 [4] - 报告指出，尽管美国政府结束停摆，但因停摆导致的经济数据中断加剧了市场不确定性，投资者风险偏好下降 [4] 海外AI板块行情回顾 - 本周（2025/11/10-2025/11/14）科技股整体先涨后跌，恒生科技指数收于5812.8点，下跌0.4%，跑输恒生指数1.7个百分点；费城半导体指数收于6811.2点，下跌2.0% [7][8] - 标普500指数本周微涨0.1%，纳斯达克100指数下跌0.2% [8] - 个股方面，涨幅前五为：小鹏汽车（+12%）、思科（+10%）、超威半导体（+6%）、携程集团-S（+5%）、同程旅行（+5%）；跌幅前五为：NUSCALE POWER（-26%）、NANO NUCLEAR ENERGY（-16%）、CENTRUS ENERGY（-15%）、OKLO（-13%）、蓝博士半导体（-12%） [9] 海外AI重要事件与趋势 - 美国能源部部长表示，其贷款项目办公室（LPO）未来资金投放的"绝大部分"将面向核电厂建设，标志着核电战略地位提升 [4][16] - 此政策转向的核心驱动力是AI与超大规模数据中心带来的电力需求大幅增长，传统可再生能源难以短期匹配，核电因其稳定性成为底层选项 [4][16] - 政府拟以低成本债务为大型核电项目融资，此举有望改善项目可融资性，启动新一轮核电建设周期，利好核燃料、反应堆设备及EPC产业链 [4][16] Web3与加密市场行情回顾 - 截至2025年11月14日，全球加密货币总市值为3.35万亿美元，较上周五的3.37万亿美元有所下降 [18] - 同日，全球加密货币总交易额为2197.9亿美元，占总市值比重为6.56% [18] - 市场情绪处于恐慌区间，CMC加密货币恐惧贪婪指数为22 [22][23] - 加密市场相关标的普遍下跌，仅OSL集团上涨1%，跌幅前五的公司包括BitDeer Technologies Group、Mawson Infrastructure Group等 [25][26] Web3与加密市场重要事件 - 本周加密核心资产现货ETF除周一和周二外均为净流出，累计净流出达11.12亿美元，其中IBIT净流出5.32亿美元，GBTC净流出1.13亿美元 [4][27] - 美国政府结束长达43天的停摆后，因经济数据发布延迟，市场宏观透明度下降，风险偏好骤降，加密核心资产价格最低跌至9.5万美元以下 [4][34] 近期重要事件预告 - AI领域：英伟达、阿里巴巴-SW、戴尔科技等公司将于2025年11月中下旬披露业绩报告 [17] - 加密货币领域：博雅互动、Canaan、CleanSpark等公司将于2025年11月下旬至12月初披露业绩报告 [37]

投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [1][5] 核心观点 - 公司通过"自主生产+协同制造"模式，在多领域产品具备放量潜力，募投项目投产将为航空领域业务提供产能支撑 [5] - 公司通过"技术复用+客户定制"模式，在油气、液压、航空航天等多领域构建了差异化竞争力，各板块协同增长有望驱动整体业绩稳步提升 [7] - 公司通过产能扩张与技术升级双轮驱动，叠加全球化布局深化，长期成长空间广阔，有望成长为多领域精密制造龙头企业 [7] 基本数据 - 截至2025年11月14日，公司收盘价为24.03元，一年内股价最高为32.61元，最低为13.75元 [3] - 公司总市值为2,439.56百万元，流通市值为1,244.94百万元，总股本为101.52百万股 [3] - 公司资产负债率为51.65%，每股净资产为6.27元/股 [3] 业绩表现与预测 - 2025年第一季度至第三季度，公司实现营收6.72亿元，同比增长7%，归母净利润4990万元，同比增长8%，扣非归母净利润4814万元，同比增长15% [7] - 2025年第三季度单季，公司实现营收2.29亿元，归母净利润1560万元，扣非归母净利润1518万元，整体业绩略显承压 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.94亿元、1.10亿元、1.28亿元，对应市盈率分别为26倍、22倍、19倍 [5][6] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为10.96亿元、12.47亿元、14.19亿元，同比增长率分别为13.20%、13.71%、13.81% [6] 业务板块分析 - 油气化工流体控制设备及零部件业务受益于国家海洋油气开发投资加大，2025年上半年收入同比增长18.84%，与中海油及其承包商合作稳定，订单储备充足 [7] - 液压系统零部件板块中，优机泰国2025年上半年营收2878.71万元，预计2026年达产后设计产值目标为1亿元，规模效应释放有望推动毛利率提升 [7] - 航空航天板块表现突出，2025年上半年收入同比增长47.51%，产品涵盖液压系统、起落架、发动机零部件等，毛利率达30% [7] - 真空设备镀膜机在印度市场实现突破，其他设备及零部件收入2025年上半年同比增长117.66% [7] 产能扩张与项目进展 - 公司发行1.2亿元可转债，重点推进"阀门智能柔性生产线"和"高端铸造及加工改扩建"项目，建设期均为2年，旨在拓展深海工程及海外市场，并布局特种材料领域 [4][7] - 阀门智能产线拟提升柔性生产能力，高端铸造项目覆盖耐高温、耐腐蚀等特种材料领域 [7] - 公司研发投入2025年上半年同比增长26.25%，依托300余家协同制造商构建的供应链体系，为产能释放提供保障 [7]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩延续高增长，营业收入同比增长23.36%至11.86亿元，归母净利润同比增长25.61%至2.84亿元，符合预期[7] - 业绩增长主要源于陈腐垃圾掺烧和供热持续提升，2025年上半年垃圾进厂量达535.83万吨，同比增加118万吨，增长28.3%，供热8.83万吨[7] - 公司自由现金流进一步提升，2025年前三季度经营活动现金流净额14.8亿元，同比增加1亿元，投资活动现金流净额-0.16亿元，自由现金流同比增加4.8亿元[7] - 供热改造持续推进，母公司达成蒸汽保障协议，预计下半年供热规模将提高，测算单吨垃圾供热带来的利润增量约80元[7] - 公司作为广州地区唯一垃圾焚烧发电企业，有望受益于数据中心绿色低碳发展产业趋势，广州规划到2025年数据中心机柜达60万个，2027年达80万个[7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.2亿元、10.2亿元、11.3亿元，同比增长率分别为11.7%、11.4%、10.6%[7] - 当前股价对应市盈率分别为16倍、15倍、13倍，预计2025-2027年股息率分别为4.0%、4.5%、5.0%[7] 基本数据 - 截至2025年11月14日，公司收盘价16.65元，一年内股价区间为13.35元至17.23元[3] - 总市值149.85亿元，流通市值39.96亿元，总股本9亿股[3] - 资产负债率57.27%，每股净资产11.90元[3] 盈利预测与估值 - 预计2025年营业收入41.26亿元，同比增长9.58%，2026年收入43.78亿元，增长6.12%，2027年收入45.40亿元，增长3.70%[6] - 预计2025年归母净利润9.17亿元，同比增长11.74%，2026年净利润10.22亿元，增长11.43%，2027年净利润11.30亿元，增长10.64%[6] - 预计2025年每股收益1.02元，2026年1.14元，2027年1.26元[6] - 预计2025年净资产收益率8.49%，2026年9.16%，2027年9.80%[6] - 预计2025年市盈率16.34倍，2026年14.67倍，2027年13.26倍[6] 财务预测摘要 - 预计公司毛利率持续提升，从2024年的41.87%升至2027年的44.09%，净利率从22.15%升至25.30%[8] - 预计货币资金从2024年的11.32亿元增长至2027年的32.56亿元[8] - 预计经营现金流从2024年的19.08亿元增长至2027年的23.15亿元[8] - 预计2025年市销率3.63倍，市净率1.39倍，股息率4.03%[8]

投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [5][8] 核心观点 - 报告认为曙光数创是数据中心液冷领域的国家级“小巨人”，凭借技术优势推动国产液冷技术从实验室走向生产线，并积极拓展东南亚等海外市场，未来成长可期 [5][8] 公司基本数据 - 截至2025年11月17日，公司收盘价为83.37元，52周最高价/最低价为111.50元/43.61元 [3] - 公司总市值为16,674.00百万元，流通市值为16,221.48百万元，总股本为200.00百万股 [3] - 公司资产负债率为56.97%，每股净资产为3.25元/股 [3] 公司业务与竞争优势 - 公司是专注于高效冷却技术的数据中心基础设施产品和全生命周期服务供应商，为国家级专精特新“小巨人”企业 [5] - 主营业务包括浸没相变液冷、冷板液冷及模块化数据中心基础设施产品，客户涵盖政府、金融、互联网、运营商等领域 [5] - 2024年公司实现营业收入5.06亿元，归母净利润6,142.44万元；2025年1-9月实现营业收入2.79亿元，同比增长61% [5] - 公司在2023年度液冷基础设施市场份额高达61.30%，连续三年蝉联行业榜首 [8] 技术与产品进展 - 液冷产品分为浸没式（C8000系列）和冷板式（C7000系列） [5] - 2025年6月发布C7000-F相变冷板液冷数据中心整体解决方案，推动国产液冷技术产业化 [5] - 研发新一代AI高效供电系统，预计2025年完成首个合同额超亿元的项目部署 [5] 行业趋势与政策驱动 - 数据中心IT和空调制冷设备能耗占总能耗85%以上，传统风冷制冷设备能耗占比达45% [5] - 液冷技术能显著降低能耗，冷板液冷PUE最低可降至1.15，浸没相变液冷PUE最低可降至1.04，远低于传统风冷的1.5 [5] - 国家政策要求到2025年底，新建及改扩建大型数据中心PUE降至1.25以内，枢纽节点PUE不高于1.2 [6] - 北京市规定自2026年起对PUE值高于1.35的数据中心征收差别电价 [6] 市场拓展与订单情况 - 公司积极推动行业标准化，参与编制《绿色数据中心评价》国家标准及《液冷数据中心快速接头通用规范》行业标准 [5] - 截至2025年上半年末，公司冷板液冷在手订单同比增长2.4倍 [5] - 截至2024年末，公司已累计建设超过400MW液冷数据中心 [8] 海外市场拓展 - 2024年中标马来西亚61MW数据中心项目，并于同年7月在新加坡设立全资子公司，以东南亚为起点探索海外市场 [8] - 已与日本、韩国、印尼、马来西亚、中东等地客户接触，2025年3月以SLiquid品牌亮相泰国展会 [8] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为7.94亿元、11.93亿元、15.21亿元，同比增长率分别为56.90%、50.25%、27.47% [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.67亿元、1.51亿元、2.01亿元，同比增长率分别为9.31%、124.23%、33.57% [7][8] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.34元、0.75元、1.01元 [7] - 对应当前股价的市盈率（P/E）分别为248倍、111倍、83倍 [7][8]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 前10月广义基建投资累计同比增长1.51%，达20.38万亿元，但10月单月同比下降12.11%，月度波动加大[4][9] - “十五五”规划期内雅江电站、新藏铁路、浙赣粤运河等重大项目有望推动投资保持韧性[4][9] - 行业投资策略围绕“红利”和“建筑+”两条主线布局，推荐高分红、低估值及转型方向清晰的优质标的[6] 行业数据与市场回顾 - 2025年1-10月狭义基建（不含电力）累计完成14.91万亿元，同比小幅下降0.10%[4][9] - 细分领域表现分化：电、热、气、水投资累计同比增长12.50%；水利、环境和公共设施投资累计同比下降4.10%[4][9] - 本周申万建筑装饰指数上涨0.35%，园林工程、装修装饰及钢结构涨幅居前，分别为+5.21%、+5.18%、+2.39%[6][21] - 专项债累计发行量71,135.36亿元，同比+28.33%；城投债累计净融资额-5,536.54亿元[25] 行业要闻与政策动态 - 住建部部署老城区、老街区专项调查，要求明年2月前完成地市级成果审核[11] - 1—10月全国完成水利建设投资10094.7亿元，实施水利项目4.6万个，新开工项目2.8万个[11] - 国务院办公厅印发《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》，明确铁路、核电等重点领域项目民间资本持股比例可在10%以上[13] 公司动态与订单情况 - 中国建筑1-10月新签合同额33194亿元，同比+2.0%；中国中冶新签合同额8450.7亿元，同比降低11.8%[16] - 四川路桥参股G5京昆高速成都至雅安段扩容工程，施工区段最高限价131.3亿元[16] - 浙江交科下属公司拟中标义龙庆高速公路义乌至龙泉段项目，拟中标价约18.36亿元[16] - 中国交建拟进行2025年度预分红，每股派现不低于0.11756元，约占上半年归母净利润的20%[19] 个股表现与资金面 - 本周申万建筑板块104只股票上涨，涨幅前五为国晟科技(+60.98%)、*ST东易(+21.54%)、园林股份(+17.23%)等[6][21] - 十年期国债到期收益率为1.8140%，较上周下滑0.02bp；一个月SHIBOR为1.5180%，较上周下滑0.80bp[30]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 核心观点 - 报告核心观点：环保行业2025年三季度业绩显示，以垃圾焚烧发电为代表的市政环保类企业和生物燃料类企业盈利均大幅增长，前者主要得益于产能扩张、产能利用率提升和供热业务拓展，后者主要受益于产业端的量价齐升，预计第四季度该产业趋势和盈利扩张或将持续[39] 市政环保板块总结 垃圾焚烧发电企业 - 主要垃圾焚烧发电企业2025年第三季度归母净利润实现显著增长，具体包括：军信股份（+47.6%）、瀚蓝环境（+28.1%）、永兴股份（+25.6%）、绿色动力（+24.2%）、三峰环境（+23.9%）、旺能环境（+13.4%），仅城发环境出现下滑[5][10] - 盈利增长主要原因包括：1）近两年在建项目陆续投产及积极外购资产带来产能扩张，例如军信股份2024年收购仁和环境63%股权并新增投产项目，瀚蓝环境2025年私有化粤丰环保完成[5][11]；2）通过掺烧陈腐垃圾、提质增效提升产能利用率，例如永兴股份2025年上半年垃圾进厂量达535.83万吨，同比增加118万吨，年化产能利用率提升至87.9%，较去年同期提升约17个百分点[12]；3）积极拓展供热业务，单吨垃圾供热带来的利润增量约80元，2025年前三季度绿色动力供热量增长112%，瀚蓝环境、三峰环境供热量分别增长40%、15.5%[13] - 经营活动现金流量净额普遍增长，原因包括经营情况改善及国家补贴回款增加，例如绿色动力第三季度因国补回款理想，信用减值冲回0.13亿元[6][16] 水务企业 - 水务公司第三季度盈利表现分化，创业环保和首创环保归母净利润分别下滑10.4%和78.4%，而洪城环境（+2.1%）、重庆水务（+2.7%）、兴蓉环境（+13.1%）则实现增长[7][24] - 首创环保净利润大幅下滑主因去年同期转让新加坡ECO公司获得投资收益17.9亿元，兴蓉环境增长得益于新项目投产及污水处理费提升，洪城环境增长主因折旧政策修改（供水管网折旧年限从15年调至35年，预计2025年减少折旧约3864万元）[7][24] 生物燃料板块总结 - 2025年第三季度生物燃料主要公司扣非归母净利润均大幅增长或扭亏为盈，主因UCO（废弃食用油脂）和SAF（可持续航空燃料）价格大幅上涨[8][28] - 原料端UCO：2025年7-9月出口价格维持在1050-1100美元/吨，较去年同期900美元/吨增长150-200美元/吨，涨幅16.7%-22.2%，带动山高环能25Q3扣非归母净利润达0.1亿元（去年同期为-0.2亿元），朗坤科技25Q3扣非归母净利润达1亿元（去年同期为0.7亿元）[8][35] - 生物柴油企业：卓越新能受欧盟反倾销税影响出口销售量下滑，但通过2025年4月投产年产5万吨天然脂肪醇项目及严控成本，前三季度实现归母净利润1.7亿元，同比增长81%，第三季度实现归母净利润0.5亿元（去年同期为-0.1亿元）[8][37] - SAF端：受益于欧盟强制添加政策推进，欧盟SAF销售价格从年初1850美元/吨涨至9月份2630美元/吨，涨幅42.16%，同时销售量增加，嘉澳环保第三季度实现归母净利润0.5亿元（去年同期为-0.6亿元），海新能科同样扭亏为盈[8][38] 投资分析意见 - 推荐三个方向：1）兼具高股息和业绩成长性的垃圾焚烧发电企业，推荐光大环境、瀚蓝环境、永兴股份、军信股份，建议关注绿色动力/绿色动力环保、三峰环境；2）受益于海外降碳政策的生物燃料企业，建议关注山高环能、嘉澳环保、海新能科、卓越新能、朗坤科技；3）水务板块中的高股息资产，建议关注北控水务集团、粤海投资、兴蓉环境、洪城环境[39]

固定收益市场观点 - 10月主要经济指标走弱，支撑经济的“三驾马车”均面临压力，消费、投资、出口增长均承压[2] - 1-10月基建和房地产累计同比增速均负增长，房地产开发投资累计同比增速加速下滑[2] - 央行在《2025年第三季度中国货币政策执行报告》中提及逆周期和跨周期调节，未来半年降准降息可期，政策利率下调与增量工具落地或成支撑经济的关键手段[2] - 10月社会消费品零售总额4.6万亿元，同比+2.9%，较上月-0.1个百分点，已连续五个月回落；1-10月固定资产投资同比-1.7%，较前9个月-1.2个百分点[8] - 投资建议明确看多债市，预判年内10Y国债收益率重回1.65%左右，30Y国债看1.9%[10] 医药行业：小核酸药物 - 小核酸药物是继小分子药物、抗体药物之后的第三大类药物，具有靶向性强、作用长效等核心优势[11] - GalNAc递送技术已成功推动多款肝靶向小核酸药物商业化落地，从罕见病领域逐步向心血管等常见病领域延伸[11] - 新型递送技术（如AOC）正持续突破肝外递送瓶颈，未来有望在肌肉、中枢神经系统等肝外组织实现突破[11] - 全球小核酸药物市场增长势头强劲，2024年市场规模约62亿美元，预计2033年将达到467亿美元，期间复合年增长率达25%[12] - 全球在售小核酸药物共18款，进入临床阶段的小核酸药物超300个；2018年至2025年11月14日，siRNA领域累计交易额超450亿美元[12] - Alnylam稳居siRNA领域全球龙头，2025年前三季度总营收达26.17亿美元，同比增长58%；产品净收入达19.92亿美元，同比增长67%[13] 北交所消费服务产业 - 2025年“双十一”全网电商销售总额为16950亿元，同比增长14.2%；综合电商销售总额16191亿元，同比增长12.3%；即时零售销售额为670亿元，同比增长138.4%[14] - 家电品类是双十一销售额第一的品类，销售总额2668亿元，占比16.5%，同比增长38.2%[14] - 在AI技术普及与“以旧换新”政策推动下，家电行业展现出韧性增长与结构升级趋势[14] - 本周北交所消费服务股股价涨跌幅中值为+1.68%，其中上涨公司达32家（占比80%）[16] - 北交所家电行业相关公司包括海达尔、鑫汇科、合肥高科等，其中海达尔是江苏省专精特新“小巨人”企业，与海尔、美的等主流家电厂商保持长期合作[15] 交通运输行业 - 2025年“双11”旺季快递业务量再创新高，10月21日至11月11日全国邮政快递企业共揽收快递包裹139.38亿件，日均揽收量达6.34亿件，是日常业务量的117.8%[20] - 旺季单日业务量峰值达7.77亿件，刷新单日业务量纪录；国家邮政局预计10月快递业务量将同比增长7%左右[20][21] - 油运市场旺季启动，VLCC运价大涨，日均收益达到12.4万美元/日，达到2020年第二季度以来的新高，预计12月市场有望进一步走强[22] - 乌克兰袭击俄罗斯黑海港口新罗西斯克，导致220万桶/日原油出口受阻，占全球供应量的约2%[22] - 投资建议关注快递行业的圆通速递、申通快递、中通快递、顺丰控股；航运行业的招商轮船、中远海能；航空行业的华夏航空、中国国航等[30][31][32] 金属新材料：贵金属 - 近期金银价格反弹后回落，伦敦现货黄金上涨1.49%至4071.10美元/盎司，伦敦现货白银上涨6.23%至52.01美元/盎司[35] - 价格未突破前高的原因包括美国政府最长停摆结束、多位美联储官员鹰派发声打压降息预期、特朗普计划扩大食品关税豁免等[36][37] - 中期看，“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能；未来两周需重点关注9月非农就业报告、9月实际薪资数据、美国第三季度GDP修正值等关键事件[38] - 长期看，“降息交易”+“特朗普2.0”双主线将持续催化，央行增储将对金价形成强有力底部支撑；2024年全球黄金需求达到4974吨，创历史新高[39] - 中国央行连续12个月增持黄金，10月末黄金储备报7409万盎司（约2304.457吨），环比增加3万盎司（约0.93吨）[39] 公用环保：大能源行业 - 新能源在电力系统中重要性日益凸显，截至2025年9月底我国新能源装机超17亿千瓦，已跃升为第一大电源，占总装机的46%[41] - 2025年前三季度全国光伏新增装机240GW，其中集中式112GW，分布式128GW，分布式光伏新增装机超过集中式[42] - 储能招投标数据维持高景气，2025年10月储能EPC/PC、储能系统和储能电芯新增招标项目共计12.7GW/38.7GWh，容量规模同比增长85%[43] - 2025年10月磷酸铁锂电池储能系统（不含工商业储能柜）中标加权均价0.5248元/Wh，环比+10%[43] - 受储能行业景气影响，电池上游材料价格上涨，六氟磷酸锂11月14日价格达到13.5万元/吨，周环比上升13.45%，较年初上升116.0%[44][45]