报告行业投资评级 - 看好/维持 [6] 报告的核心观点 - 国内航线供给端今年会经历“挤水分”过程且持续较长时间，随着国际线需求恢复，国内过剩运力向国际线回转，国内航线有望缓解供给过剩问题，带动客座率和票价回升，民航业基本面逐步改善，今年利润表现有望显著优于去年，几大航司股价安全边际凸显，值得重点关注 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业总览 - 3月上市公司国内航线运力投放同比下降约3.2%，1 - 2月合计同比下降约1.1%，3月国内运力投放缓慢收缩，夏秋航季时刻表落实后供给管控有望延续，海航与东航3月运力投放同比降幅较低，吉祥降幅较大，春秋与国航接近5%，大航与中型航司缩减国内运力投放态度一致，利于改善供需关系 [10] - 国内线上市公司整体客座率环比2月下降2.6pct，因3月进入淡季，但较去年同期提升约2.8pct，三大航客座率提升幅度超3pct，供给端收缩对客座率提振明显 [10] - 航司疫情后供给过剩、需求不足，票价低迷，民航局提出增强供需适配度等监管措施，预计今年国内航线运力投放增速低增长或小幅收缩，有助于缓解经营压力 [11] - 3月是国际线传统淡季，上市航司国际航线运力投放略超低于19年同期，同比去年提升约28.9%，环比2月提升3.2%，客座率环比2月下降0.1pct，较去年同期下降0.8pct，国际航线淡旺季差异更明显，淡季依旧承压 [14] - 25年年初至今，民航累计保障航班数较去年同期提升约6.6%，增长主要来自国际线，预计今年上半年国际航线运力投放维持较高增速，会对冲自然恢复，导致客座率小幅下降，今年民航大概率国内市场改善，国际市场承压 [14] 国内航线运力投放 - 3月上市公司国内航线运力投放同比下降约3.2%，1 - 2月合计同比下降约1.1%，3月国内运力投放缓慢收缩，夏秋航季时刻表落实后供给管控有望延续，环比2月下降约3.3%，因3月进入传统淡季 [15] - 海航与东航3月运力投放同比降幅较低，吉祥降幅较大，春秋与国航接近5%，大航与中型航司缩减国内运力投放态度一致，利于改善供需关系 [17] - 航司疫情后供给过剩、需求不足，票价低迷，民航局提出增强供需适配度等监管措施，预计今年国内航线运力投放增速低增长或小幅收缩，有助于缓解经营压力 [19] 国内航线客座率 - 3月上市公司整体客座率环比2月下降2.6pct，因3月进入淡季，但较去年同期提升约2.8pct，三大航客座率提升幅度超3pct，供给端收缩对客座率提振明显 [35] - 三大航客座率提升明显，吉祥、春秋客座率本身较高，提升有限，若供给端持续收紧，中型航司会先于三大航展现盈利弹性 [40] - 行业参与者在保证客座率和票价上有分歧，导致客座率表现差异，东航、南航和海航客座率表现趋同且维持较高水平，国航客座率低于其他三家且季节性波动大，各大航坚持既有策略 [49] 国际航线 - 3月是国际线传统淡季，上市航司国际航线运力投放略超低于19年同期，同比去年提升约28.9%，环比2月提升3.2%，客座率环比2月下降0.1pct，较去年同期下降0.8pct，国际航线淡旺季差异更明显，淡季依旧承压 [55] - 预计今年国际航线承受供给端压力，国内航线供给管控使运力向国际线转移，运力投放增长会对冲自然恢复，导致客座率小幅下降 [57] 机场吞吐量 - 3月各主要机场国际旅客吞吐量较去年同期皆有提升，上海、首都、白云和深圳机场3月同比增长分别达24%、16%、22%和34%，对比19年，国际线吞吐量分别达到19年同期的99%、58%、83%和114% [65]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 涡轮增压行业短期有下行风险，但公司主要产品全球市占率有较大提升空间，且行业竞争格局将日渐清晰 [4] - 公司自2023年大规模资本开支结束后，通过提升运营效率使经营现金流回升，经营质量大幅改善 [4] - 公司在涡轮壳、中间壳等核心工艺、研发上具备竞争力，持续提升市占率可能性大，预计2025 - 2027年归母净利润1.2/1.5/1.8亿元，对应EPS 0.64/0.77/0.93元，按当前股价对应PE 17x/14x/12x [4] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 科华控股主营业务是涡轮增压器零部件的研发、制造与销售，主要产品有中间壳及装配件、涡轮壳及装配件、其他机械零部件 [6] 财务数据 2024年财报数据 - 实现营业收入237,224.53万元，同比下降9.28%；归母净利润10,507.63万元，同比下降14.71% [1] - 主要产品中间壳及装配件、涡轮壳及装配件销量分别为766.85万件、444.86万件，同比增长9.78%和2.34%；单价分别为87.98元、331.56元，较2023年下降3.9%和16.3% [1] - 主营业务毛利率为16.06%，较2023年下降1.03pct，主要因涡轮壳价格下降（同比下降4.01pct）；管理费率因股份支付提升0.82pct，财务费用因有息负债减少及汇兑收益减少1.41pct；净利润率为4.36%（前值4.69%） [2] - 经营净现金流为5.72亿元，好于净利润；固定资产折旧金额为1.98亿元；2023 - 2024年应收、存货等资产减少，释放营运资金；有息负债合计8.41亿元，较2023年减少5.41亿元，利息费用减少2,225.65万元 [3] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,614.82|2,372.25|2,534.05|2,726.62|2,932.70| |增长率（%）|15.58%|-9.28%|6.82%|7.60%|7.56%| |归母净利润（百万元）|123.20|105.08|123.51|150.00|179.94| |增长率（%）|530.94%|-14.71%|17.54%|21.44%|19.96%| |净资产收益率（%）|8.85%|7.23%|8.03%|9.12%|10.17%| |每股收益（元）|0.64|0.54|0.64|0.77|0.93| |PE|16.92|19.84|16.88|13.90|11.59| |PB|1.50|1.44|1.35|1.27|1.18|[11] 行业情况 - 据盖瑞特2024年报，2024年全球涡轮增压器销量从2023年约5000万台降至4900万，行业下滑约2% [1] 未来重大事项提示 - 2025年4月30日发布2025年一季报 [7] 交易数据 |项目|数据| |----|----| |52周股价区间（元）|13.15 - 8.14| |总市值（亿元）|20.15| |流通市值（亿元）|19.66| |总股本/流通A股（万股）|19,358/19,358| |流通B股/H股（万股）|-/-| |52周日均换手率|5.25|[7] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|智驾行业点评报告系列：华为发布全年业绩，智能汽车解决业务首次盈利|2025 - 04 - 08| |行业普通报告|汽车行业：新关税落地，关注具备竞争力环节|2025 - 04 - 07| |行业普通报告|汽车行业2月数据点评：销量持续增长，自主品牌市占率超七成|2025 - 03 - 26| |行业普通报告|汽车行业1月数据点评：新能源出口高增，智驾驱动结构性机会|2025 - 02 - 21| |行业普通报告|汽车行业：特斯拉发布全年业绩，智驾/机器人商业化进程提速|2025 - 02 - 13| |行业普通报告|汽车行业：以旧换新范围扩大，混动趋势延续—汽车2024年销量数据点评|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|汽车行业2025年投资展望：混动化趋势持续，智能化有望加速落地|2024 - 12 - 20| |行业深度报告|汽车行业：特斯拉FSD进化之路—智能驾驶行业深度报告系列之一|2024 - 09 - 30| |公司深度报告|科华控股（603161.SH）：全球涡轮增压器壳体核心供应商，经营拐点显现|2024 - 09 - 06|[14]

报告行业投资评级 - 看好/维持有色金属行业 [3] 报告的核心观点 - 全球原镁供给有较大单一市场风险，中国原镁产量占全球 92%，产能占 85%，但产能利用率偏低 [29][32] - 中国镁行业集中度提升，宝武镁业原镁产能市占率从 23 年 7.4%增至 24 年 20.5%，2025 年底或达 32% [8][33] - 环保及产业政策影响中国镁资源供应，限制全球镁供给，镁价因环保政策有上行弹性 [9][35] - 全球原镁供给刚性化，2019 - 2024 年全球和中国镁锭产量收缩，CAGR 分别为 -2.2%和 -0.4% [42] - 中国形成镁新型现代产业集群，规模效应优化企业盈利，全球原镁产能利用率有望提升，行业规模或良性扩张，2024 - 2027 年全球原镁产量或从 112 万吨增至 200 万吨，中国从 102.6 万吨增至 175 万吨，2025 - 2027 年供需缺口或为 0.1/0.9/-0.1 吨 [10][46][47] 根据相关目录分别进行总结 镁综述 - 镁是ⅡA 族碱土金属，银白色有延展性，质量轻、密度小，化学性质活泼，还原性强 [5][19] - 镁元素在地壳中分布广，占地壳质量 2.1%，排名第八，自然界以化合物存在，工业矿物主要是菱镁矿、白云石和光卤石，海水中也有大量镁，工业上用电解或还原法制取原镁，镁用于制造合金等 [5][19] 镁行业供给：原镁产能利用率或持续增长 中国镁资源储量丰富 - 中国镁资源储量占全球 70%，分布于菱镁矿、白云石矿与盐湖资源 [6][25] - 2024 年全球菱镁矿储量 77 亿吨，CR3 达 54%，俄罗斯、斯洛伐克和中国是前三大储量国，中国菱镁矿 6.8 亿吨，91.2%集中在辽宁 [25] - 全球白云石储量主要在中国等国，中国超 200 亿吨，占全球 80%以上，产地多，矿石杂质低，工业应用广 [26] - 中国盐湖镁卤水中镁盐储量 48 亿吨，硫酸镁 16 亿吨、氯化镁 32 亿吨，主产区在西藏北部和青海柴达木盆地 [26] 全球原镁供给具有较大单一市场风险 - 2024 年全球菱镁矿产量 2200 万吨，中国 1300 万吨，占 59%；全球原镁产量 112 万吨，同比增 12%，中国 102.48 万吨，增 24.73%，占比从 82%升至 92%；2019 - 2024 年中国镁锭产量占全球年均 89%，2024 年升至 95% [7][29][30] - 2024 年全球原镁产能 175 万吨，中国 148.75 万吨，占 85%，但全球产能利用率 64%，中国 69%，受环保等因素压制 [32] 中国镁行业集中度持续提升 - 2021 年我国原镁行业集中度低，CR3 约 14%，CR10 约 32%，产量 3 万吨以上企业 13 家，占 35.9%，近年环保政策收紧，落后产能淘汰，集中度提升 [8][33] - 宝武镁业原镁产能市占率从 23 年 7.4%增至 24 年 20.5%，2025 年底或达 32%，其与青阳建设集团合作，或在安徽青阳建 30 万吨产能基地 [8][33] 环保及产业政策影响中国镁行业供给状态 - 镁矿行业政策监管体现在资源开采许可、出口控制和环保方面，提高了企业准入条件，限制了全球镁供给 [9][35] - 2021 年能耗双控政策使镁供应缩减，镁价月度最高涨幅 134%，原镁生产全维持成本较年初+119% [36] 全球原镁供给显现趋势性刚性化特征 - 2019 - 2024 年全球镁锭产量从 112 万吨降至 100 万吨，CAGR 为 -2.2%，中国从 97 万吨降至 95 万吨，CAGR 为 -0.4%，供给偏刚性 [42] - 中国形成镁新型现代产业集群，宝武镁业成本低，产能扩张，规模效应强化成本优势 [46] - 镁行业与新能源产业共振，下游需求扩张，产能利用率有望提升，2024 - 2027 年全球原镁产量或从 112 万吨增至 200 万吨，中国从 102.6 万吨增至 175 万吨，2025 - 2027 年供需缺口或为 0.1/0.9/-0.1 吨 [10][47] 相关公司 宝武镁业 - 公司是中国镁行业一体化龙头，有完整镁产业链，布局铝合金业务，产品应用于多领域 [51] - 公司白云石储量约 19.7 亿吨，占中国已查明储量近 10%，2025 年 3 月合计年产能达 5300 万吨，除原镁生产外可用于多领域，中国白云石行业市场规模预计年均复合增长率 12% [52] - 公司原镁产能从 23 年 10 万吨增至 24 年底 30 万吨，市占率从 7.4%增至 20.2%，24 年新建产能投产后业务规模或增 107% [53] - 公司镁合金业务国内市占率超 50%，2023 年产能 20 万吨，产量约 20 万吨，市占率 58%，2024 年产能增至 50 万吨，2025 年底将达 60 万吨，若达产市占率将提至 81%，产量成长弹性或与行业共振 [54][55] 星源卓镁 - 公司是镁合金压铸领域龙头，有技术研发优势，产品应用于汽车行业，涵盖多项核心技术，有成本控制经验 [57] - 2024 年公司汽车类产品营收同比增 18.92%至 3.66 亿元，占比从 87.30%提至 89.49%，毛利率从 32.15%提至 33.42%，毛利润同比增 23.65%至 1.22 亿元，占比从 78.65%提至 83.2% [58] - 2024 年公司汽车类产品产量基本稳定，非汽车类产品产量同比增 31.41%至 52.72 万件，销量同比增 28.39%至 42.19 万件，模具类产品产量同比增 11.11%至 70 万件，销量同比增 54.84%至 48 万件，产销率提 20 个百分点至 69% [59]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [4] 报告的核心观点 - 3月新房销售与新开工面积降幅均显著收窄 短期关注政策宽松带来的估值修复机会 中长期聚焦具备核心城市资源和不动产运营能力的龙头企业 推荐保利发展 华润置地、招商蛇口、绿城中国、越秀地产等也有望受益 龙湖集团、新城控股等具备市场化经营能力的优质房企也有望受益 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 销售情况 - 2025年1 - 3月商品房累计销售面积同比增速为 - 3%、前值为 - 5.1% 累计销售金额同比增速为 - 2.1%、前值为 - 2.6% [1] - 3月商品房销售面积同比增速为 - 0.9%、前值为 - 5.1% 销售金额同比增速为 - 1.6%、前值为 - 2.6% 销售均价单月同比增速为 - 0.7%、单月环比增速为 - 0.8% [1] 开发投资情况 - 2025年1 - 3月房屋累计新开工面积同比增速为 - 24.4%、前值为 - 29.6% 房屋累计竣工面积同比增速为 - 14.3%、前值为 - 15.6% 开发投资累计金额同比增速为 - 9.9% 前值为 - 9.8% [2] - 3月单月新开工面积同比增速为 - 18.1% 前值为 - 29.6% 竣工面积同比增速为 - 11.5% 前值为 - 15.6% 开发投资金额同比增速为 - 10% 前值为 - 9.8% [2] 到位资金情况 - 2025年1 - 3月房地产开发企业累计到位资金同比增速为 - 3.7% 前值为 - 3.6% 3月单月到位资金同比增速为 - 3.9% 前值为 - 3.6% [3] - 3月国内贷款同比增速为6.2% 前值为 - 6.1% 自筹资金同比增速 - 11.7% 前值为 - 2.1% 定金及预收款同比增速为 - 1.4% 前值为 - 0.9% 个人按揭贷款同比增速为0.3% 前值为 - 11.7% [3] 未来行业大事 - 2025年5月中旬 统计局公布1 - 4月房地产数据 [5] 行业基本资料 - 股票家数113 占比2.5% [5] - 行业市值11946.27亿元 占比1.28% [5] - 流通市值11135.79亿元 占比1.48% [5] - 行业平均市盈率 - 11.56 [5]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [4] 报告的核心观点 - 3月新房销售与新开工面积降幅均显著收窄 短期关注政策宽松带来的估值修复机会 中长期聚焦具备核心城市资源和不动产运营能力的龙头企业 推荐保利发展 华润置地、招商蛇口、绿城中国、越秀地产等也有望受益 龙湖集团、新城控股等具备市场化经营能力的优质房企也有望受益 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 销售情况 - 3月新房销售面积同比降幅显著收窄 销售均价同比继续下降 2025年1 - 3月商品房累计销售面积同比增速为 - 3%、前值为 - 5.1% 累计销售金额同比增速为 - 2.1%、前值为 - 2.6% 3月商品房销售面积同比增速为 - 0.9%、前值为 - 5.1% 销售金额同比增速为 - 1.6%、前值为 - 2.6% 销售均价单月同比增速为 - 0.7%、单月环比增速为 - 0.8% [1] 开发投资情况 - 3月新开工面积与竣工面积同比降幅收窄 开发投资维持弱势 2025年1 - 3月房屋累计新开工面积同比增速为 - 24.4%、前值为 - 29.6% 房屋累计竣工面积同比增速为 - 14.3%、前值为 - 15.6% 开发投资累计金额同比增速为 - 9.9% 前值为 - 9.8% 3月单月新开工面积同比增速为 - 18.1% 前值为 - 29.6% 竣工面积同比增速为 - 11.5% 前值为 - 15.6% 开发投资金额同比增速为 - 10% 前值为 - 9.8% [2] 到位资金情况 - 3月房企到位资金同比降幅扩大 主要因自筹资金同比降幅较大 2025年1 - 3月房地产开发企业累计到位资金同比增速为 - 3.7% 前值为 - 3.6% 3月单月到位资金同比增速为 - 3.9% 前值为 - 3.6% 其中 国内贷款同比增速为 6.2% 前值为 - 6.1% 自筹资金同比增速 - 11.7% 前值为 - 2.1% 定金及预收款同比增速为 - 1.4% 前值为 - 0.9% 个人按揭贷款同比增速为 0.3% 前值为 - 11.7% [3] 未来行业大事 - 2025年5月中旬 统计局公布1 - 4月房地产数据 [5] 行业基本资料 - 股票家数113 占比2.5% 行业市值11946.27亿元 占比1.28% 流通市值11135.79亿元 占比1.48% 行业平均市盈率 - 11.56 [5]

报告核心观点 - 国内政策储备充分，消费价格和经济景气度改善，但通缩压力或持续，出口总体承压，不再趋势性看空人民币汇率，国内或出台对冲关税的宏观政策；全球经济衰退风险上升，对美股态度偏空 [3][16][17] - 关税冲击弱化，市场信心恢复，修复行情延续，市场走势将常态化，自主可控产业链成短期核心逻辑，指数大概率在3200 - 3400区间波动 [4][5][18] - 债市提前定价货币宽松，短期行情或过热超涨，中期看好收益率震荡下行，建议10Y国债在1.60 - 1.65区间波段交易 [7][8][23] - 部分银行一季度业绩好于预期，关注板块高股息配置价值，看好经济预期改善带来的估值修复 [9][26][28] - 新房销售增速回落，二手房成交保持增长，短期关注政策宽松带来的估值修复机会，中长期聚焦龙头企业 [10][29][30] - 持续关注头部券商、头部险企和行业ETF的投资价值，证券行业有望受益于内需增长和科技创新，险企投资端有望改善 [11][31][33] 各部分总结 宏观 - 国内消费价格和经济景气度改善，3月CPI环比降幅收窄、同比回升，制造业和非制造业PMI进一步扩张，但全球大宗商品价格下跌，3月PPI同比继续下降，通缩压力或持续 [3][16] - 受美国关税政策影响，部分商品抢出口或延续至二季度，出口总体承压，未来两周关注中美关税冲突进程，预计双方关税税率不会进一步提高，不再趋势性看空人民币汇率，国内或出台对冲关税的宏观政策 [3][16] - 海外全球经济衰退风险显著上升，对美股态度转为偏空，标普500仍处于泡沫（17%），国际资本市场局部撤出美国迹象未停 [3][17] A股策略 - 关税冲击弱化，市场超预期恶化可能性降低，谈判预期升温，信心增强，贸易战进入反复拉扯阶段，市场逐步免疫，市场关注点回归经济基本面，自主可控产业链成短期核心逻辑 [4][18] - 修复行情延续，3月经济数据显示经济弱复苏，政策应对有效，外部因素冲击弱化，指数大概率在3200 - 3400区间波动 [5][19] - 投资建议适当增加持仓比例，关注母婴类消费、新消费、进口替代、大科技、避险资产等方向 [6][20][21] 债券 - 债市交易主线转变，过去两周十年期和一年期国债收益率大幅下行，交易逻辑转向基本面现实和货币宽松预期，短期行情有过热超涨可能，能否突破前低取决于基本面 [7][8][23] - 中期看好债券收益率震荡下行，银行体系资负矛盾缓解，货币政策易松难紧，长期来看，结构性问题和出口不确定性使信用难走强，机构资产配置需求推动收益率下行 [8][24] - 利率策略建议10Y国债在1.60 - 1.65区间波段交易，回到1.65以上逐步补仓，选择高流动性的10Y活跃券 [8][24] 银行 - 近两周银行指数相对跑赢，部分银行一季度业绩好于预期，营收和利润实现正增长，利息净收入回正，中收降幅收窄，投资收入压力或被对冲 [9][26][27] - 展望2025年，银行资产规模增长有望平稳，净息差压力可控，风险预期改善，盈利有望平稳，看好估值修复，中期关注高股息配置价值 [9][28] - 投资建议关注中长期资金入市和逆周期调节政策带来的投资机会，关注优质区域行 [9][28] 地产 - 新房销售增速回落，二手房成交保持增长，45城新房、23城二手房、22城新房及二手房年内累计销售面积同比增速有不同变化 [10][29] - 海南省调整优化住房公积金贷款政策，短期关注政策宽松带来的估值修复机会，中长期聚焦龙头企业 [10][29][30] 非银 - 证券近两周权益市场交易活跃度企稳回升，但两融余额持续回落，美国加征关税影响上市公司盈利，内需增长和科技创新有望缓解证券行业业绩压力，多家券商接入AI模型，关注头部券商和行业ETF投资价值 [11][31][32] - 保险2025年保险公司业绩和价值增速大概率收窄，负债端受宏观经济和居民资产配置影响，投资端催化更直接，监管调整保险资金权益类资产监管比例，关注上市头部险企投资价值 [12][33] 相关报告汇总 - 包含《A股策略周报：冲击逐步弱化 修复行情延续》《总量双周报：业绩为王，关注低估值蓝筹股》等多篇策略报告 [35]

伦敦现货价白银美 元_20250113_173521.xlsx 镁行业深度（I）：供需或进入持续性紧平 衡状态--全球供给显现单一市场风险 2025 年 4 月 16 日 看好/维持 有色金属 行业报告 | 分析师 | 张天丰 电话：021-25102914 邮箱：zhang_tf@dxzq.net.cn | 执业证书编号：S1480520100001 | | --- | --- | --- | | 研究助理 | 闵泓朴 电话：021-65462553 邮箱：minhp-yjs@dxzq.net.cn | 执业证书编号：S1480124060003 | 投资摘要： 镁，元素周期表中ⅡA 族的碱土金属，呈银白色且具有延展性。镁质量轻、密度小，其相对原子质量为 24.305，相对密度为 1.74g/cm3，熔点 648.8℃，沸点 1107℃。镁属于活泼金属，在干燥空气中较为稳定，但受热可与水作用，且能与大多数的 非金属，如卤素、氮、硫等作用，溶于酸会放出氢气，还原性较强。镁元素在地壳中分布较广，占地壳质量的 2.1%，在地 壳中各元素里排名第八。镁化学性质活泼，在自然界中仅以化合物状态存在，在已知的 1500 ...

报告行业投资评级 - 看好/维持 [3] 报告的核心观点 - 分析2018年贸易战后宏观经济环境和食品饮料行业变化，为本轮贸易战后该行业资产定价提供借鉴 [1][7] - 2018年后食品饮料板块资产定价变化与宏观经济复苏、流动性充裕有关，受产业结构变化影响小 [1][7] - 当前与2018年经济环境有异同，相同处为国内刺激内需政策加码、关税冲击美国经济使资金回流、食品饮料行业受关税冲击小；不同处为消费驱动力改变、本轮贸易战冲击大且或带来原材料波动、本轮财政政策更积极 [2][7][8] - 2025年宏观经济在恢复，财政政策发力，刺激内需政策可期，消费比重提高，需求复苏带动企业收入提升，流动性环境利好食品饮料资产定价，板块估值有望重估，重点推荐白酒和休闲食品板块及相关企业 [2][8][48] 根据相关目录分别进行总结 我们的观点 - 2018年贸易战后食品饮料行业业绩恢复，资产定价行情好，其资产定价变化受宏观经济和流动性影响大，受产业结构影响小 [1][7] - 当前与2018年经济环境相同点为国内刺激内需政策加码、关税冲击美国经济使资金回流、食品饮料行业受关税冲击小；不同点为消费驱动力改变、本轮贸易战冲击大且或带来原材料波动、本轮财政政策更积极 [2][7][8] 2018年之后食品饮料行业上涨的几个逻辑 复盘2018年贸易战 - 2017年美国对华贸易逆差大，2018年3月美国对进口钢铁和铝加征关税，中国反制，此后双方多次加征关税，最终对约5500亿美元中国商品和1850亿美元美国商品征税 [9] - 2018年后中国对美出口贸易额下降，占总出口额比重下降，美国市场在中国出口市场地位下降 [11] - 贸易战后中国政府加大促进经济增长、扩大内需政策，财政政策上2018 - 2020年财政赤字率从2.6%提至3.6%，扩大地方政府专项债规模；货币政策上2018 - 2020年央行累计降准十几次，释放长期资金超4万亿元，多次下调LPR [12] - 经济复苏中消费稳定性作用突出，2023年中国最终消费支出对经济增长贡献率达98.4%，成为经济增长“压舱石” [15] - 对比2017年和2020年，食品饮料行业工业增加值占比从1.08%降至0.98%，在经济结构中比重未明显提升 [19] 食品饮料板块上涨的主要逻辑 - 2018 - 2021年食品饮料板块加权平均收盘价涨幅超221.6%，远超同期上证指数涨幅38.9% [22] - 上涨因素包括扩内需政策加码，内需支撑宏观经济，带动食品饮料行业业绩恢复；外资对A股配置力度加大；国内流动性宽松，为板块估值重塑提供环境 [26][31][33] 本轮贸易战后，对食品饮料资产定价预期 - 当前与2018年相同点为国内刺激内需政策加码、关税冲击美国经济使资金回流、食品饮料行业受关税冲击小；不同点为消费驱动力改变、本轮贸易战冲击大且或带来原材料波动、本轮财政政策更积极 [37][46][48] 结论 - 2018 - 2020年贸易战，食品饮料板块行情受宏观经济和流动性影响大，受产业结构影响小 [46] - 当前与2018年经济环境有异同，2025年宏观经济恢复，财政政策发力，刺激内需政策可期，消费比重提高，需求复苏带动企业收入提升，流动性利好资产定价，板块估值有望重估，推荐白酒和休闲食品板块及相关企业 [2][8][48]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][12] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度报告，业绩稳定扩张，矿山产能持续增长，冶炼系统全面优化，提质增效重回报行动有效执行 [3] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入分别为564.7亿元、605.8亿元、630.2亿元；归母净利润分别为46.24亿元、51.18亿元和55.47亿元；EPS分别为1.94元、2.15元和2.33元，对应PE分别为7.81x、7.05x和6.51x [12] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 公司在全国范围内形成稳定矿山运营布局，实现产业链纵向一体化布局，业务涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易、盐湖化工等领域，在有色金属和黑色金属开采上有显著优势，主要涉及铜、铅、锌、铁等资源类产品 [6] 事件 - 公司2024年实现营业收入500.26亿元，同比增长17%；归母净利润29.32亿元，同比增长5%；基本每股收益+5%至1.23元；经营性现金流量净额+32%至82.46亿元；计划分红23.83亿元，股利支付率达81.3%，股息率为6.22% [3] 业务情况 铜业务 - 铜板块（采选 + 冶炼）为业务支柱，2024年营收382.49亿元，营收占比76.46%，毛利66.72亿元，毛利占比67.01% [4] - 2024年公司矿产铜产量同比增长35%至17.75万吨，矿产伴生钼产量同比增长18%至4009吨 [4] - 子公司玉龙铜业为核心铜矿山，2024年矿产铜产量同比增长39%至15.91万吨，占公司矿产铜产量90% [4] - 2024年玉龙铜业选矿一车间铜、钼回收率较技改前分别提升5.92%和1.08%，新疆瑞伦铜镍矿铜、镍回收率分别提升5.55个百分点及1.32个百分点 [4] - 玉龙铜矿三期改扩建项目前期手续办理中，建成后玉龙铜矿铜金属年产能将达18 - 20万吨，公司合计铜产能将达23万吨左右，较当前产能增长约20% [4] 其他金属业务 - 2024年公司铅锌精矿受技改项目影响，铅精矿产量同比减少11%至5.4万吨，锌精矿产量同比减少11%至10.71万吨，但后期铅锌精矿产出有望增长 [5] - 2024年铁精粉产量同比增长15%至137.69万吨，银精矿产量同比增长6%至130.83吨，金精矿产量同比减少9%至189吨 [5] - 铁精矿改扩建项目持续推进，双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程按计划进行，格尔木西矿资源旗下两矿区探转采手续正在办理 [5] - 2024年，会东大梁铅锌矿铅回收率提升4.21个百分点，锌回收率提升1.7个百分点；四川呷村银多金属矿金回收率提高2.73个百分点，银回收率提高4.19个百分点 [5] 冶炼情况 产能与产量 - 报告期末已形成冶炼产能：冶炼铜35万吨/年（同比增长67%）、冶炼锌20万吨/年（同比增长100%）及冶炼铅20万吨/年（同比增长100%） [6] - 2024年公司冶炼铜产量同比增长44%至26.34万吨，冶炼锌产量同比减少3%至11.47万吨，冶炼铅产量同比减少61%至3.58万吨 [6] 项目改造 - 青海铜业实施选矿尾渣铜铁综合技术提升再利用改造项目，冶炼铜产能同比+33%至20万吨/年，直收率同比增长4.33个百分点 [6] - 西部铜材实施节能环保升级改造项目，采用不锈钢永久阴极铜电解工艺，冶炼铜产能同比+200%至15万吨/年 [6] - 西豫金属完成多金属资源综合循环利用及环保升级改造项目，形成铜、铅、锌多金属资源一体化冶炼系统，铅综合回收率同比增加0.46个百分点，形成冶炼铅产能20万吨/年、黄金6吨/年、白银430吨/年，同时高效回收多种有价元素 [10] - 湘和有色锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目建成投产，冶炼锌产能提升至20万吨/年，新增铟产量24吨/年 [10] 副产品收益 - 西豫金属每万吨冶炼锌产出黄金0.3吨、白银21.5吨，合计贡献收入约4亿元/万吨；湘和有色每万吨冶炼锌产出铟金属1.2吨，贡献收入约307万元/万吨 [10] - 西豫金属现已处于满产状态，副产品收益增长及规模效益加强有望修复冶炼端利润水平 [10] 财务指标 现金流量 - 经营活动产生的现金流量净额同比增长32%至82.46亿元；筹资活动产生的现金流量同比减少61%至 - 58.99亿元；投资活动产生的现金流量净额同比减少20%至 - 36.8亿元 [11] 盈利能力与成本控制 - 公司销售毛利率由23年的18.04%增至24年的19.90%，销售净利率由23年的9.90%增至24年的10.58% [11] - 公司销售费用率维持0.07%，管理费用率由23年的2.13%降至24年的2.05%，财务费用率由23年的1.92%降至24年的1.53%，资产负债率由23年的60.93%降至24年的58.57% [11] - 公司ROE由23年的17.76%升至24年的18.12%，ROA由23年的10.28%升至24年的12.57% [11] 未来重大事项提示 - 公司预计将于2025 - 4 - 26披露2025年一季报 [7] 交易数据 - 52周股价区间为21.46 - 14.26元，总市值361.02亿元，流通市值361.02亿元，总股本/流通A股为238,300/238,300万股，52周日均换手率2.13 [7]

核心观点 - 3月政府债持续发力、信贷投放边际转暖，社融增量超预期，后续信贷需求回暖有不确定性，二季度政府债或带动社融增速回升；保险资金监管比例调整利于改善资本市场流动性；A股市场冲击弱化、修复行情延续；证券发行承销制度修订提升国内IPO投资竞争优势；房地产新房销售增速回落、二手房成交保持增长；新和成业绩同比高增、项目建设有序推进；聚灿光电产销两旺、红黄光项目夯实增长动能 [2][10][19][25][28][33][37] 银行行业 - 3月社融新增5.89万亿，同比多增1.05万亿，存量社融同比+8.4%，环比提升0.2pct，政府债发行前置、信贷同比多增为主要贡献 [2] - 3月信贷总量较强、同比多增，新增3.64万亿，同比多增0.55万亿，企业短贷和票据融资多增贡献大，3月末贷款同比增速环比提高0.1pct至7.4% [3] - M1增速环比提升1.5pct至1.6%，M2同比增长7.0%，增速环比持平，M1 - M2剪刀差进一步收窄 [4][6] - 一季度银行信贷规模增长平稳但净息差承压，预计净利息收入延续负增长，中收降幅有望收窄，拨备释放反哺利润 [6] - 全年银行资产规模增长有望平稳，净息差降幅有望收窄，看好银行高股息配置价值，建议关注中长期资金入市和优质区域行两条投资主线 [7] 保险行业 - 国家金融监督管理总局印发通知，上调权益资产配置比例上限、提高投资创业投资基金集中度比例、放宽税延养老比例监管要求 [8][9] - 通知发布利于促进保险业发挥优势，若保险资金进场有望改善市场流动性、提振信心，还能为创业企业提供资金支持 [10] - 建议持续重点关注行业头部机构和保险ETF投资价值 [11] A股策略 - 关税冲击弱化，市场对贸易战逐步免疫，关注点回归经济基本面，以自主可控为代表的产业链成短期核心逻辑 [19] - 影响市场的三因素迎来修复，指数维持在3200 - 3400价值区间波动可能性较大 [20] - 建议适当增加持仓比例，关注母婴类消费、进口替代、大科技、避险资产等方向 [21] 证券行业 - 证监会修订证券发行与承销管理办法，增加优先配售对象、明确分类配售规定、禁止限售期出借、做适应性调整 [24][25] - 修订是对监管的有效补充，有利于改善投资者结构、规范IPO投资行为、提升潜在回报和竞争优势 [25] - 建议持续重点关注上市头部券商投资价值 [26] 房地产行业 - 45城本周新房销售面积284.4万平，年内累计销售面积同比增速7.7%；23城本周二手房销售面积279.4万平，年内累计销售面积同比增速32.4% [28][29] - 海南省调整优化住房公积金贷款政策 [32] - 短期关注政策宽松带来的估值修复机会，中长期聚焦龙头企业，推荐保利发展等，龙湖集团等有望受益 [32] 化工行业（新和成） - 2024年公司实现营业收入216.10亿元，YoY + 42.95%，归母净利润58.69亿元，YoY + 117.01%，各板块营收增长带动业绩高增 [33] - 公司新项目开发建设有序推进，有望丰富产品体系、延伸产业链、推动可持续发展 [34] - 预测2025 - 2027年净利润分别为61.97、70.06和77.96亿元，对应EPS分别为2.02、2.28和2.54元，维持“强烈推荐”评级 [35] 计算机行业（聚灿光电） - 2025年一季度公司实现营业收入7.31亿元，同比增长21.80%；归母净利润0.61亿元，同比增长27.72%，产销两旺、主营业务稳健增长 [37] - 公司优先布局后装市场及新兴场景，合作渗透前装市场，车载领域具备长期增长动能 [38][39] - “年产240万片红黄光外延片、芯片项目”进展显著，产能快速爬坡，有望夯实第二增长曲线 [40] - 预计2025 - 2027年公司EPS分别为0.41元，0.54元和0.65元，维持“推荐”评级 [40] 重要公司资讯 - 三角防务与客户签订8.75亿元产品订货合同，预计对业绩产生积极影响 [16] - 阿科力与保利新能源签订战略合作协议，预计对未来业绩产生积极影响 [16] - 弘信电子2025年一季度营收15.87亿元，同比下降4.97%；净利润680.07万元，同比下降75.80% [16] - 九强生物取得医疗器械注册证，丰富产品类别，对未来发展有正面影响 [16] - 东山精密表示外销客户关税基本由客户承担，公司生产经营正常 [16] 经济要闻 - 财政部将在香港发行125亿元2025年第二期人民币国债 [15][17] - 央行开展1645亿元7天逆回购操作，利率1.50% [17] - 长三角铁路春游运输32天发送旅客逾8500万人次，日均逾265万人次，同比增幅逾5% [17] - 商务部举办绿色消费暨再生资源回收行业发展主题活动，发布相关试点城市和企业名单 [17] - 美国财长希望与中国达成贸易协议，认为关税不可持续 [17] - 深圳落地专项债“自审自发”改革试点，首轮发债76.76亿元 [17] - 证券时报调查显示多数受访者看好一季度经济增速，建议加大宏观政策逆周期调节力度 [17] - 杭州公开征求人工智能产业发展实施方案意见，实施多项科研计划和攻关行动 [18] - 国家移民局将推进移民管理领域制度型开放，出台相关政策措施 [18] - 一季度全国法拍市场挂牌房源数量同比增加约1.4%，成交金额减少约15.9%，成交均价同比下降2.7% [18]