文章核心观点 - 文章为机构行为观察周报 聚焦于固定收益市场各类机构的最新动态 核心在于跟踪和呈现关键机构投资者在利率债和信用债上的配置变化、久期调整以及产品表现等数据 [2] 中长期利率债基久期变化 - 中长期纯债型基金久期从2.70年下降至2.66年 显示该类基金整体降低了利率风险暴露 [2] - 短期纯债型基金久期从1.20年下降至1.18年 同样呈现缩短趋势 [2] - 混合债券型一级基金久期从2.30年下降至2.25年 [2] - 混合债券型二级基金久期从2.20年下降至2.15年 [2] 银行理财产品表现 - 银行理财破净率（净值低于1的产品占比）从0.70%抬升至0.80% [2] - 定开纯固收类理财产品破净率从0.60%抬升至0.70% [2] - 最短持有期固收类理财产品破净率从0.60%抬升至0.80% [2] 机构债券配置行为 - 基金公司整体增持利率债 增持规模为153亿元 [2] - 基金公司整体减持信用债 减持规模为119亿元 [2] - 证券公司整体增持利率债 增持规模为27亿元 [2] - 证券公司整体减持信用债 减持规模为23亿元 [2]

非银金融行业政策利好 - 金管局发布通知再次调降保险公司相关业务风险因子 体现出险资入市作为监管重点工作的战略方向不变 [1] - 中证协第八次会员大会上监管层讲话强调分类监管与“扶优限劣” 对优质机构适当“松绑”并优化风控指标 适度打开资本空间和杠杆限制 提升资本利用效率 [1] - 近期非银金融行业利好信息体现了政策对行业的支持和对资本市场的呵护 助力市场明显反弹 [1] 市场表现与运行特征 - 沪指高开反弹 盘中回补了11月21日留下的缺口 收盘于60天均线上方 [1] - 深圳成指反弹强于沪指 留下一个向上的跳空缺口 收盘于所有均线上方 [1] - 两市成交金额2万亿元左右 较上周五明显增加 [1] - 市场热点主要集中在TMT和军工行业 投资风格方面科技股和中小盘表现更强 [1] - 沪指于11月下旬出现快速调整后在10月上旬低点上方获得支撑 逐渐企稳反弹 目前正处于超跌反弹进程 [2]

元创股份新股申购信息 - 公司元创股份股票代码为001325 [1] - 公司发行价为每股24.75元人民币 [1] - 公司发行市盈率为12.93倍 [1] - 公司所属行业市盈率为26.37倍 [1] - 本次申购上限为1.95万股 [1]

全球资产表现回顾 - 报告期内全球权益与商品市场普遍上涨 美元指数走弱 全球流动性出现修复迹象 [2] 全球宏观与政策环境 - 美国11月ISM制造业PMI为50.2 重回扩张区间 高于预期的49.5和前值的49.8 [2] - 欧元区11月CPI同比初值为2.1% 符合预期 核心CPI同比为2.3% 略低于预期的2.4% [2] - 市场对主要央行降息预期升温 尤其是对美联储和欧洲央行的降息定价更为积极 [2] 全球主要权益市场表现 - 美股三大指数全线上涨 纳斯达克指数领涨 周涨幅为3.2% 标普500指数上涨2.5% 道琼斯工业指数上涨1.8% [2] - 欧洲股市表现强劲 德国DAX指数周涨4.1% 法国CAC40指数周涨3.7% [2] - 亚太市场普遍收涨 日经225指数周涨2.9% 恒生指数周涨3.5% [2] 全球债券市场表现 - 美债收益率大幅下行 10年期美债收益率下行24个基点至4.12% 2年期美债收益率下行22个基点至4.28% [2] - 德国10年期国债收益率下行18个基点至2.05% [2] 全球外汇与商品市场表现 - 美元指数走弱 周度下跌1.5%至103.2 [2] - 主要非美货币对美元升值 欧元兑美元上涨1.6% 日元兑美元上涨1.8% [2] - 国际商品价格普涨 布伦特原油期货价格上涨4.2%至每桶78.5美元 COMEX黄金期货价格上涨2.1%至每盎司2380美元 [2]

2026年信用债市场核心观点 - 核心观点：2026年信用债市场将面临“资产荒”与“需求重塑”两大核心主题的交织，市场格局将发生深刻变化，投资策略需相应调整以适应新的环境 [2] 资产荒格局分析 - 资产荒现象持续：信用债市场面临可投资优质资产供给相对不足的局面，推动信用利差整体处于历史较低水平 [2] - 供给端因素：高等级信用债发行可能放缓，或难以完全匹配市场庞大的配置需求，加剧资产稀缺性 [2] - 机构行为影响：在资产荒背景下，金融机构可能被迫进行信用下沉或拉长久期以寻求合意回报，这改变了市场的风险偏好与定价逻辑 [2] 需求结构重塑 - 投资者结构变化：银行理财、保险资金、公募基金等主要机构投资者的负债端特性与监管要求出现变化，导致其对信用债的期限、品种、风险偏好需求发生结构性调整 [2] - 配置需求转向：部分资金从传统领域流向符合国家战略导向的新兴领域相关债券，或对特定类型的信用债（如永续债、二级资本债等）产生阶段性集中需求 [2] - 流动性偏好分化：在不确定性环境下，投资者对高流动性资产的需求增强，可能导致信用债市场内部流动性分层现象加剧 [2] 年度策略方向 - 策略核心：投资策略需在资产荒的约束下，积极应对需求重塑带来的机会与挑战，进行精细化的个券挖掘与组合管理 [2] - 关注结构性机会：在整体资产稀缺的背景下，更需关注因行业周期、区域经济、个体基本面差异而产生的结构性投资机会 [2] - 灵活调整久期与信用等级：根据市场利率走势与信用利差变化，动态调整组合的久期策略与信用等级配置，以平衡收益与风险 [2]

市场整体表现 - 报告期内信用债收益率整体上行 其中1年期AAA级中短期票据收益率上行5.5个基点至1.70% 3年期和5年期分别上行4.5和4.4个基点至1.90%和2.15% [2] - 信用利差表现分化 1年期和3年期信用利差收窄 而5年期信用利差走阔 [2] - 期限利差方面 3年期与1年期利差收窄1.0个基点至20.0个基点 5年期与3年期利差走阔0.1个基点至25.0个基点 [2] 品种间表现对比 - 普通信用债表现整体优于银行二级资本债和永续债 报告期内普通信用债收益率平均上行4.5个基点 而二永债收益率平均上行5.5个基点 [2] - 从信用利差变动看 普通信用债利差收窄0.5个基点 而二永债利差走阔0.5个基点 [2] 发行与成交情况 - 报告期内信用债净融资额为150亿元 较前一周减少100亿元 [2] - 从发行结构看 非金融类信用债发行占比为70% 金融类信用债发行占比为30% [2] - 二级市场成交活跃度下降 信用债周度成交额环比减少10% [2]

期权凸性套利的基本概念 - 期权市场交易价格与理论价格的差异为无风险套利提供了机会 凸性套利是其中一种常见策略 [2] 凸函数的数学定义 - 凸函数的图形中 连接点(K1, C1)和(K2, C2)的直线L1的斜率绝对值大于连接点(K2, C2)和(K3, C3)的直线L2的斜率绝对值 [3] - 斜率计算公式为 |L1的斜率| = (C1 - C2) / (K2 - K1) |L2的斜率| = (C2 - C3) / (K3 - K2) [3] - 凸函数需满足不等式 (C1 - C2) / (K2 - K1) > (C2 - C3) / (K3 - K2) [4] - 定义参数 λ = (K2 - K1) / (K3 - K1) 其中K1 < K2 < K3 上述不等式可简化为 C2 < (1 - λ)C1 + λC3 [4] 欧式期权的凸函数特性与套利条件 - 欧式认购期权和认沽期权的价格C是关于行权价K的凸函数 需满足 (1 - λ)C1 + λC3 > C2 [4] - 其中C1 C2 C3分别是行权价为K1 K2 K3的相同类型 相同到期日的期权价格 [4] - 当上述凸函数特性不成立 即 (1 - λ)C1 + λC3 ≤ C2 时 存在凸性套利机会 [4] - 考虑到实际交易成本 通常需要 (1 - λ)C1 + λC3 + 交易成本 ≤ C2 时 凸性套利才具有可行性 [4] 凸性套利机会的计算实例 - 举例 同一标的 同一到期日的欧式期权 行权价4.6元的认购期权权利金为0.22元 行权价5.0元的为0.03元 [6] - 计算参数 λ = (4.8 - 4.6) / (5.0 - 4.6) = 0.2 / 0.4 = 0.5 [6] - 根据凸性条件 C2 ≥ (1 - λ)C1 + λC3 = 0.5 × 0.22 + 0.5 × 0.03 = 0.125元 [6] - 因此 在不考虑交易费用的情况下 当行权价为4.8元的认购期权权利金大于等于0.125元时 存在凸性套利机会 [6]

2025年地方债发行情况 - 截至2025年12月5日，用于置换隐性债务的2万亿元专项债券已全部发行完毕 [2] 报告发布信息 - 本报告由申万宏源证券固收研究团队发布 [2] - 报告类型为地方债周报 [2] - 报告发布日期为2025年12月5日 [2]

申万宏源策略 【申万宏源策略】周度研究成果（12.1-12.7) 原创 阅读全文 ...

文章核心观点 - 市场整体处于震荡整理格局，A股成交回落，债市因预期与情绪影响走弱，黄金高位震荡，美股在降息预期下延续反弹 [1][2][4][5][6][7] 股票市场 - **市场表现**：A股市场略有回升，但沪深两市日均成交金额延续回落，上证指数未修复11月21日跳空缺口，市场在10月高点与11月低点间震荡整理 [1] - **指数表现**：万得全A上涨0.72%，国证价值上涨1.19%，国证成长上涨1.62%，成长风格占优，恒生指数上涨0.87%，表现略强于A股 [1] - **行业表现**：申万一级行业中，有色金属、通信、国防军工涨幅居前，周度涨跌幅分别为+5.35%、+3.69%、+2.82%，传媒、房地产、美容护理跌幅居前 [1][23] - **交投活跃度**：本周两市成交额16824亿元，较上周17238亿元下降2.40%，沪深300与中证1000成分股成交额占比周度均值下降，中证500与其他股票成交额占比上升 [14] - **换手率**：沪深300指数换手率周度均值52.65%，较上周上升7.12%，中证500指数换手率140.06%，上升5.28%，中证1000指数换手率217.52%，下降6.19%，三者最新换手率均高于过去三年平均水平 [14] - **波动率**：沪深300、中证500、中证1000指数滚动20日波动率周度均值均较上周下降，最新波动率分别为14.40%、18.64%、18.56%，均低于过去三年平均水平 [20] - **热点事件**：金融监管总局下调保险公司投资沪深300指数成分股、科创板上市普通股票等标的的风险因子 [26] 债券市场 - **市场表现**：债市下跌为主，利率债表现弱于信用债，超长债大幅走弱，国债期货同步走弱，预计纯债基金收负 [1] - **具体数据**：银行间质押式回购利率R001周度变化-0.69%，交易所国债回购GC001周度变化-8.83%，资金面转松，利率债指数周度变化-0.42%，信用债指数周度变化-0.11%，10年期国债期货周度变化-0.21% [29] - **影响因素**：基本面修复动能偏弱，市场对“十五五”规划及财政发力有预期，引发对长债供给的担忧，叠加公募新规尚未定论，市场情绪脆弱 [1] 商品市场 - **黄金表现**：COMEX黄金高位震荡，呈现“外强内稳”格局，沪金周度上涨1.10%，受美联储12月降息预期强化、美元指数震荡下行及地缘政治不确定性影响 [2][36] - **商品指数**：南华商品指数周度上涨0.97%，分板块看，南华贵金属指数上涨3.43%，南华有色指数上涨2.37%，南华黑色指数上涨0.78%，南华能化指数下跌1.08%，南华农产品指数下跌0.32% [34][36] - **原油表现**：布伦特原油周度上涨0.06% [36] 海外市场 - **美股表现**：美股延续反弹，波动率走低，罗素2000收盘价创新高，小盘风格占优，科技和能源材料领涨 [2] - **影响因素**：美联储12月降息预期维持高位，市场预期下任美联储主席持鸽派立场，美国11月ADP就业数据显示私营部门减少3.2万个岗位，劳动力市场降温超预期 [2][31] - **其他市场**：日本央行行长发言抬升日本12月加息概率，扰动风险资产，后续日债企稳 [2] 投资观点 - **股票观点**：市场维持震荡整理可能性高，因年底风险偏好下降，当前市场热点对产业拉动力较弱，投资者应优选长期趋势占优品种，逢低布局 [4] - **债券观点**：短期看空头情绪暂占上风，策略以短端票息收益为主，关注年末资金扰动、机构行为和重要会议定调，长期看低利率环境或维持，债市博弈加剧、波动加大、收益空间缩小是大趋势 [5] - **黄金观点**：短期处于震荡蓄力期，可采取“逢低分批布局”策略，重点关注12月美联储议息会议政策信号与PCE通胀数据，中长期上行逻辑未改 [6] - **海外资产观点**：美股基本面尚好，AI产业趋势未结束，美联储在降息周期中，无显著风险，但阶段性估值较高及技术路径可能变化会放大波动，建议逢低介入，可通过组合配置参与海外投资 [7] 其他热点事件 - **产业政策**：国家航天局设立商业航天司，产业链有望全线受益 [31] - **产业动态**：光伏产业链多环节下调12月排产计划，国内多晶硅排产环比下降0.96%，硅片排产环比下降15.95%，电池片排产环比下降12.61%，组件排产环比下降13.58% [31] - **房地产数据**：11月全国100个城市二手住宅均价为13143元/平方米，环比下跌0.94%，同比下跌7.95% [31] - **科技进展**：DeepSeek上新两款推理能力全球领先的新模型，豆包与中兴合作推出首款AI手机 [31] - **宏观数据**：11月中国制造业PMI为49.2%，非制造业PMI为49.5% [32] - **央行操作**：中国人民银行11月公开市场国债买卖净投放500亿元 [32] - **美国动态**：特朗普政府欲发力机器人行业，特朗普表示将在明年初宣布下一任美联储主席人选 [31][32]