全球半导体制造竞争格局 - 美国成为全球半导体制造竞争最激烈的国家，三家能量产3nm工艺的晶圆厂（台积电、英特尔、三星）均在美国设厂，但境遇差异显著：台积电市值或逼近3万亿，英特尔18个月内裁员超30%，三星芯片制造部门营业利润同比骤降94%[2] - 三星美国德州泰勒工厂因缺乏客户曾面临开工困境，但近期获马斯克165亿美元代工订单（2026-2033年），年订单额超20亿美元（占三星晶圆代工年营收25%），推动工厂加速建设[2][5] - 台积电亚利桑那工厂虽规模宏大，但产能已被英伟达、AMD、苹果等瓜分，难以满足特斯拉需求[13] 三星晶圆代工业务转折 - 三星泰勒工厂获美国政府47.5亿美元《芯片法案》支持，但此前因建设缓慢、客户稀缺被视为"反面典型"[4] - 马斯克选择三星而非台积电的关键原因：工厂邻近其住所便于亲自参与效率优化，且三星同意特斯拉介入制造流程[5] - 订单覆盖特斯拉A16芯片，可能包含机器人及AI计划需求，远超当前电动车用量（按70%良率测算可支持超2.475亿芯片，对应1237万辆电动车）[7] 行业技术竞争动态 - 三星在HBM芯片领域面临SK海力士和美光挤压：SK海力士HBM3E凭借1b DRAM技术性能领先，美光利用美国制造优势逼近，三星HBM4量产推迟至2026年[10][12] - 三星计划通过代工与内存部门垂直整合定制HBM4（带宽2.0 TB/s），但需解决良率问题（当前1c DRAM良率30-40%）[12][13] - 英特尔代工业务受冲击：18A工艺退出代工市场，14A前景不明，潜在年订单损失近20亿美元，高通与三星2nm合作更紧密[14][15] 特斯拉供应链战略 - 特斯拉通过三星实现供应链多元化：美国本土产能可规避关税，且获得专属生产线（台积电曾拒绝苹果类似要求）[8] - 合作模式创新：马斯克可能亲自参与设备谈判和工厂设计，引入超级工厂理念，或改变传统晶圆代工运营模式[6][15] - 现有合作基础：三星已为特斯拉生产AI4自动驾驶芯片，台积电则负责AI5芯片[7]

特斯拉战略转型与人工智能布局 - 公司正从电动汽车制造商向人工智能和机器人巨头转型，核心项目包括Dojo超级计算机和Cortex计算集群 [1][5] - Dojo超级计算机旨在处理特斯拉汽车捕获的海量视频数据，用于训练AI模型并推动自动驾驶技术发展 [1][5] - 公司计划在2024年大规模运行最新版Dojo，规模相当于10万台Nvidia H-100芯片 [1] 高管变动与团队调整 - 硬件设计工程副总裁Pete Bannon离职，其领导的Dojo团队被解散，工程师调往其他项目 [1][4] - 2023年多名高管离职，包括Optimus机器人工程主管Milan Kovac、软件工程副总裁David Lau等 [3] - 约20名前Dojo团队成员创立AI初创公司DensityAI，专注于机器人及汽车应用的AI芯片与硬件开发 [4] 技术合作与供应链调整 - 公司与三星达成165亿美元协议，生产自研A16推理芯片，覆盖FSD系统至数据中心AI训练 [2][6] - 放弃自主芯片开发计划，转向依赖Nvidia GPU、AMD计算技术及三星芯片制造 [6] - 下一代D2芯片研发原计划解决D1芯片的信息流瓶颈问题，但项目现被搁置 [6] 自动驾驶与AI业务进展 - 在奥斯汀测试配备人类监督员的自动驾驶出租车服务，旧金山推出人工驾驶的叫车服务 [2] - 公司区分特斯拉与xAI的AI战略：特斯拉专注"现实世界AI"（汽车/机器人），xAI开发TB级AGI模型 [2] - Cortex超级集群取代Dojo成为新重点，用于解决现实世界AI问题 [5] 市场影响与资本动态 - 摩根士丹利曾预测Dojo将为特斯拉市值增加5000亿美元（基于自动驾驶出租车等新收入） [5] - 董事会批准290亿美元薪酬方案以留住马斯克，确保其专注特斯拉AI业务而非xAI [6] - 2023年6月推出的限量版自动驾驶出租车因驾驶问题引发事故报告 [5]

台积电2纳米制程技术外泄事件 - 台积电发现多名员工涉嫌在职期间试图取得2纳米制程关键专有资讯并已对涉案人员采取法律行动[2] - 涉案人员包括1名前工程师和2名现任工程师，其中3人已被声押禁见[3] - 案件由台积电内部监控机制发现档案接触异常后主动调查并移送司法[3][4] - 2纳米制程预计2024年下半年量产，将应用于智能手机和AI加速器等芯片[2] 2纳米制程技术细节 - N2节点采用环栅(GAA)纳米片晶体管，性能较N3E提升10%-15%，功耗降低25%-30%，晶体管密度提升15%[5] - 256Mb SRAM模块平均良率超过90%，显示制程已趋成熟[5] - 采用SHPMIM电容器使电容密度提升1倍以上，薄层电阻和过孔电阻均降低50%[6] - 客户采用速度显著加快，第一年新流片数量达N5同期的2倍，第二年达4倍[6] 2纳米技术路线图 - N2将于2024年下半年量产，A16和N2P将于2025年上市[4] - N2P为性能增强版，较N2性能提升5%-10%，功耗降低5%-10%[7] - A16支持背面供电网络(SPR)，制造成本更高但效率更优[7] - N2X作为终极版本将于2027年量产，适用于需要最高时钟速度的应用[8] 行业竞争格局 - 全球仅台积电、三星、英特尔和日本Rapidus等少数企业持续研发先进制程[2] - 台积电和三星每年资本支出均超过300亿美元[2] - 移动产品仍是N2主要应用，但HPC和AI客户加速采用该节点[7]

台积电2纳米制程进展 - 台积电高雄2纳米P2厂开始设备装机，预计年底前试产，P1厂近期已进入量产阶段，月产能达1万片[4] - P1和P2厂规划2023年合计月产能达3.5万片[5] - 2纳米采用纳米片架构，试产良率达65%，高于英特尔18A和三星SF2，预计5年内驱动全球2.5万亿美元终端产品价值[7] - 供应商升阳半导体增加资本支出至79.04亿元，2026年月产能从95万片上修至120万片，反映2纳米订单超预期[7] 2纳米制程竞争格局 - 英特尔14A制程进展取决于客户承诺和盈利能力，需确保性能和产量满足要求[9] - 特斯拉与三星签署165亿美元合约，由三星代工AI6芯片，原计划与台积电合作但因产能不足转单[9][10] - 日本Rapidus通过IBM技术授权实现2纳米试产突破，计划2027年量产，可能打破台积电和三星垄断[11][13] - Rapidus差异化定位为"一站式小芯片平台"，对标台积电高端封装方案[13] 台积电技术优势与增长前景 - 2纳米N2节点能效提升显著，相同速度下能耗比3纳米降低25%-30%，预发布需求超3/5纳米同期表现[16] - 计划2026年推出A16芯片(1.6纳米)，能耗比N2再提升15%-20%，2028年推出A14[16] - 公司预计2025年起五年收入复合增长率近20%，市值有望从1.25万亿美元增长至3万亿美元[15][16][17] - 台积电商业模式专注于为苹果、英伟达、特斯拉等客户提供一流芯片生产技术[15] 行业动态与政策 - 韩国将于6月公布新芯片法案细节，加强本土半导体产业支持[14] - 中芯国际与三星市场份额差距从2022年Q2的5.8个百分点缩小至Q3的3.3个百分点[13] - 日本Rapidus的成功依赖IBM技术授权，存在技术断供风险[11][12]

台积电美国工厂布局与工艺升级 - 台积电将2nm及1 6nm工艺（A16）从本土转移至美国生产 标志着核心技术外流[2][3] - 美国亚利桑那州第一座晶圆厂已投产4nm工艺 AMD等客户确认采用 成本较本土高5%-20%[2] - 第二座晶圆厂原计划2026年量产3nm 现推迟至2028年[2] - 第三座晶圆厂F21 P3将于2028年建成 配套SoIC CoPos先进封装技术 实现生产封装一体化[2][3] - 第四座晶圆厂初期工艺与P3一致 预留升级至A14（1 4nm）的空间[3] - A14工艺较N2制程同功耗下速度提升15% 同速度下功耗降30% 逻辑密度增20%[3] - A16工艺较N2P制程同电压下速度增8-10% 同速度下功耗降15-20% 芯片密度提升1 10倍[3] 台积电营收与市场动态 - 公司第4季美元营收预计季减高个位数至中双位数百分比 为近十年首次旺季环比下滑[5][6] - 消费电子终端需求受关税冲击 PC 智能手机等产品圣诞旺季销量或低于预期[5] - 消费类应用占营收近四成 HPC（含AI）占比六成仍保持强劲[5] - 2025年美元营收预期增长30% 主要依赖3nm 5nm需求及HPC增长[5] - 2025上半年美元营收已同比增长40% 第3季美元营收指引中值324亿美元（季增8%）[6]

半导体行业竞争格局 - 英特尔CEO陈立武表示Intel 14A制程节点的开发取决于客户承诺和盈利能力，强调需在性能和产量上满足要求以提供可靠服务[3] - 特斯拉与三星签署165亿美元合约，由三星代工下世代FSD芯片"AI6"，并暗示未来可能增加订单[3] - 特斯拉最初与台积电商谈AI6芯片生产，因台积电产能满载而转投三星[3] - 日本Rapidus宣布成功试产2纳米芯片，预计2027年量产，可能打破台积电和三星的垄断[4] - Rapidus通过与IBM合作获得2纳米制程技术授权，派遣百余名工程师将实验室技术转化为可量产方案[5] 技术发展动态 - IBM在2021年成功研发全球首个2纳米芯片，在150平方毫米面积集成500亿个电晶体，性能较7纳米提升45%[5] - 台积电N2芯片节点预计今年推出，预发布需求超过3纳米和5纳米产品，能效较3纳米提升25%-30%[11][12] - 台积电计划2026年推出A16芯片(1.6纳米)，能效较N2再提升15%-20%，A14芯片预计2028年投产[12] - Rapidus差异化定位为"一站式小芯片平台"，对标台积电SoIC和CoWoS封装方案，提供更具成本效益的替代选择[8][9] 市场表现与预测 - 台积电当前市值约1.25万亿美元，管理层预计未来五年收入复合年增长率近20%，有望推动市值达到3万亿美元[11][12] - 中芯国际与三星的市场占有率差距从2023年Q2的5.8个百分点缩小至Q3的3.3个百分点[7] - 韩国将于6月公布新一轮芯片法案细节，加强对本土半导体产业支持力度[9] 自主创新案例 - 中芯国际14纳米制程工艺日趋成熟，华为海思芯片设计能力持续领先[6] - 中国香港TimeShop开发"倍他强"男尊严补剂，采用自主Power Matrix缓释技术专利，价格显著低于辉瑞产品[6] - TimeShop产品已进驻243家线下店及多个线上平台，对辉瑞形成冲击[7]

核心观点 - 台积电第二季业绩创历史新高，税后纯益达3982.7亿新台币，年增60.7%，每股纯益15.36元，日均赚逾44亿新台币 [2] - AI芯片需求强劲推动公司上修全年营收增幅至30%，HPC贡献营收达60% [3][5][11] - 2纳米制程将于下半年量产，预计带来更高单价与利润率，A16技术进一步优化能源效率 [15][16][17] - 美国亚利桑那州第三厂加速建设，未来30%先进制程产能将来自美国基地 [18][19] - 全球扩张计划同步推进，日本熊本厂已量产，德国厂按计划建设中 [19][20] 财务表现 - 第二季合并营收9337.9亿新台币（约30.07亿美元），年增38.6%，美元计价营收年增44.4% [2][5] - 毛利率58.6%，同比提升5.4个百分点；营业利润率49.6%，同比提升7.1个百分点 [5] - 每股现金股息政策维持增长，2025年至少18元，2026年至少20元，自由现金流70%用于派息 [4] - 资本支出维持380-420亿美元，重点投入2纳米及更先进制程 [13] 技术进展 - 2纳米制程较3纳米效能提升10-15%，同效能下节能20-30%，芯片密度提升超15% [16] - A16技术在同功耗下速度提升8-10%，同速度下功耗降15-20%，专为AI数据中心设计 [16][17] - 3纳米/5纳米/2纳米产能全线紧张，先进制程生产周期达四个月 [17] - 埃米级制程A14预计2028年量产，采用第二代纳米片电晶体结构 [17] 市场动态 - AI需求来自主权AI和模型采用率提升，推动运算能力需求增长 [3][11] - 消费电子受关税政策影响存在不确定性，但客户行为暂未改变 [3][11] - 美国对NVIDIA H20芯片解禁被视为正面消息 [14] - 人形机器人市场尚处早期，医疗照护领域或成首波应用场景 [13] 全球布局 - 美国亚利桑那州将建6座晶圆厂+2座封装厂+1座研发中心，总投资1650亿美元 [18][19] - 日本熊本第一厂已量产，第二厂建设取决于基础设施进度 [19] - 德国德勒斯登特殊制程厂按计划推进 [20] - 台湾本土规划11座晶圆厂+4座封装设施，强化2纳米产能 [20] 行业展望 - 华尔街普遍看好AI产业链前景，Needham给予270美元目标价 [21] - 彭博产业研究指出全年营收预测仍低于市场共识值1249亿美元 [22] - 摩根大通预计第四季营收可能季减10%，反映关税谨慎态度 [22][23] - 新台币升值与海外新厂投产可能持续压缩毛利率 [21][22]

台积电产能扩张计划 - 公司计划在2025年投资380亿至420亿美元用于产能扩张，目标是建成8座半导体制造工厂和1座先进封装工厂 [1] - 2017-2020年平均每年新建3座晶圆厂，2021-2024年增至每年5座，2025年计划新建9座（含8座晶圆厂+1座封装厂）[1] - 目前统计显示有7座新晶圆厂和1座先进封装设施正在建设或即将建设 [2] 全球工厂布局与技术节点 - 台湾Fab 20和Fab 22将在2025年下半年量产N2（2纳米级）工艺，2026年底开始生产N2P和A16（1.6纳米级）工艺 [2] - 亚利桑那州Fab 21分三期建设：一期N4/N5已量产，二期N3正在设备安装，三期A16/N2于2025年4月开建 [1][4] - 日本Fab 23二期（10nm以下工艺）和德国Fab 24一期（N12-N28工艺）正在建设中 [1][2] - 台湾Fab 25计划2025年底开建，可能用于A14（1.4纳米级）及更先进工艺 [2] 美国产能战略 - 计划将30%的N2及以上工艺产能放在美国亚利桑那州，形成独立半导体制造集群 [3] - Fab 21未来将发展为GigaFab集群，目标月产能10万片晶圆 [4] - 3号和4号模块（N2/A16）预计2025年开建，至少一个模块可能在2029年初投产 [4] 技术路线图 - 确认A16（1.6纳米级）工艺将与N2节点并行发展 [1] - 亚利桑那州工厂将覆盖N3/N2/A16全系列先进节点 [3] - 台湾工厂保持先进芯片主要产能，同时美国产能占比显著提升 [3]

AI与半导体市场 - 全球半导体市场规模预计2030年达到1万亿美元，主要驱动力为高性能计算(HPC)和人工智能(AI)应用的爆发式增长 [2] - HPC/AI将主导2030年半导体市场结构，占比45%，智能手机(25%)、汽车电子(15%)、物联网(10%)及其他(5%) [4] - AI个人电脑预计2029年出货量达2.8亿台，AI智能手机2025年出货量突破10亿部，AR/XR设备2028年出货量达5000万台 [6] - 机器人出租车和人形机器人等新兴应用至2030年每年各自需250万个高性能芯片，推动芯片在计算性能、能源效率及封装密度方面的突破 [6] 先进制程技术 N3系列 - N3系列包含已量产的N3和N3E，后续将推出N3P、N3X、N3A及N3C等版本 [7] - N3P计划2024年Q4量产，相同漏电流下性能提升5%，相同频率下功耗降低5%-10%，晶体管密度提升4% [9] - N3X支持1.2V电压，相同功率下最大性能提高5%或相同频率下功耗降低7%，漏电功率达250%，预计2024年下半年量产 [10] N2系列 - N2采用全环绕栅极(GAA)纳米片晶体管技术，相同功耗下速度提升10%-15%，相同速度下功耗降低20%-30%，晶体管密度增加15% [12][18] - N2P相比N3E性能提升18%，功耗降低36%，逻辑密度提升1.2倍，芯片密度提升≥1.15倍，计划2026年量产 [14][18] A16与A14 - A16采用超级电轨架构(背面供电技术)，相同电压下性能提升8%-10%，相同频率下功耗降低15%-20%，密度提升1.07-1.10倍，计划2026年下半年量产 [19][20] - A14基于第二代GAA晶体管技术，相同功耗下速度提升10%-15%，相同速度下功耗降低25%-30%，逻辑密度提升1.23倍，芯片密度提升1.2倍，计划2028年量产 [23] 先进封装与系统集成 - 3DFabric平台包含CoWoS、InFO和SoIC技术，支持2.5D/3D集成、高带宽内存集成及异构系统优化 [24] - SoIC-X技术实现几微米间距的无凸块集成，6微米工艺已量产，未来将进一步改进 [26] - CoWoS-L使用局部硅桥有机中介层，CoWoS-R提供纯有机中介层，InFO技术扩展至汽车应用 [28] - SoW(晶圆系统)封装技术实现比标准光罩尺寸大40倍的设计，应用于特斯拉Dojo超级计算机等尖端产品 [28][31] - HBM4通过2048位超宽接口与逻辑芯片紧密集成，解决AI/HPC对高带宽、低延迟内存的需求 [33] - 高密度电感器开发助力集成稳压器，单片PMIC可提供5倍功率传输密度(相对于PCB级) [36] 未来应用展望 - 增强现实眼镜需超低功耗处理器、高分辨率摄像头、eNVM、大型主处理器等组件，对封装复杂性和效率提出新标准 [37] - 人形机器人需大量先进硅片，依赖高密度、高能效封装技术实现集成 [40]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 227.98 美元 [5][8] 报告的核心观点 - 台积电 1Q25 业绩接近指引上限，符合市场预期，2Q25 指引超预期 [1] - 公司维持 2025 年收入及资本开支指引，美国扩产提速扩规模，AI 需求强劲，N2 计划 2025 年下半年量产 [2][3][4] - 建议关注关税政策对智能手机和 AI 芯片需求的影响 [1] 台积电 1Q25 业绩及 2Q25 指引 1Q25 业绩回顾 - 收入 255.3 亿美元，环比 -5.1%，AI 需求部分抵消消费电子淡季影响；毛利率 58.8%，环比 -0.2pct，接近指引上限，下滑因地震及海外晶圆厂稀释 [1][13] - 按应用平台收入拆分，智能手机占 28%，HPC 占 59%等；智能手机/IoT 营收环比 -22%/-9%，HPC/汽车/DCE 营收环比 +7%/+14%/+8% [13] - 按制程收入拆分，3nm 占 22%（环比 -4pct），5nm 占 36%（环比 +2pct）等；1Q25 资本开支为 100.6 亿美元 [13] 2Q25 与 2025 全年展望 - 预计 2Q25 收入 284 - 292 亿美元，中位数环比 +13%，高于彭博一致预期 6%；预计 2Q25 毛利率 57.0% - 59.0%，中位数环比 -0.8pct [14] - 预计 2025 年收入同比增长接近 25%，与彭博一致预期持平；维持 2025 年资本开支为 380 - 420 亿美元指引，中位数同比增长 34% [14] 亮点总结 亮点 1 - 公司维持全年收入及资本开支指引，虽投资人担忧关税影响，但目前未看到客户行为变化；若按 2Q25 收入指引中值计算，2H25E 收入环比或仅增长 7% [2] 亮点 2 - 公司在亚利桑那追加 1000 亿美元投资，总投资达 1650 亿美元；扩建完成后约 30%的 2nm 及更先进产能将位于亚利桑那，未来五年毛利率或被稀释 [3][36] - 明确表示未与任何公司就合资、技术许可或技术转移共享进行讨论 [3][36] 亮点 3 - 2025 年 AI 相关收入有望翻倍，Q2 继续看好 3nm/5nm 需求；N2 计划 2025 年下半年量产，N2P 预计 2026 年下半年量产，A16 计划 2026 年下半年量产 [4][33][37] 盈利预测及估值 - 维持 2025/2026/2027 年归母净利润预测 15,194/18,498/21,985 亿新台币 [5][26] - 给予 2025 年 25x PE 估值（可比公司均值 24.5x），基于 2025E EPS 58.60 新台币，维持目标价 227.98 美元，维持买入评级 [5][26] 业绩会要点 行业情况更新 - 2025 年 AI 相关收入有望翻倍，Q2 继续看好 3nm/5nm 需求，预计 2025 年 foundry2.0 行业 +10% [33] - 关税方面，目前未看到客户行为有任何变化，暂未影响 2025 年收入预期 [33] 海外产能布局及进展 - 亚利桑那追加投资，首座 Fab 已量产，二厂建成，三、四厂预计今年获批许可后开工，五、六厂采用更先进技术 [3][36] - 日本熊本首座特色技术晶圆厂已量产，二厂计划今年晚些时候开工；欧洲计划在德国德累斯顿建设特色技术晶圆厂进展顺利 [36] - 中国台湾计划未来数年内建设 11 座晶圆厂和 4 座先进封装厂，2 纳米量产预计 2025 年下半年启动 [36] 工艺节点 - N2 计划 2025 年下半年量产，爬坡曲线类似 N3，N2P 预计 2026 年下半年量产；A16 引入 SPR 技术，计划 2026 年下半年量产 [4][37] 先进封装 - CoWoS 需求超供给，需将产能增加一倍，到 2026 年供给和需求会更平衡 [38] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (新台币百万)|2,161,736|2,894,308|3,617,885|4,384,877|5,196,079| |+/-%|(4.51)|33.89|25.00|21.20|18.50| |归属母公司净利润 (新台币百万)|838,498|1,173,268|1,519,416|1,849,819|2,198,518| |+/-%|(17.51)|39.93|29.50|21.75|18.85| |EPS (新台币，最新摊薄)|32.34|45.25|58.60|71.34|84.79| |ROE (%)|26.18|30.29|31.18|30.05|28.64| |PE (倍)|30.03|21.46|16.57|13.61|0.00| |P/B (倍)|7.28|5.87|4.61|3.67|0.00| |EV/EBITDA (倍)|17.59|12.77|10.08|8.25|6.81|[7]