行业投资评级 - 维持免税行业“强于大市”评级 [1] 核心观点 - 免税行业步入外部环境优化、利好政策加码、行业景气度改善的新纪元，建议重视板块投资机遇 [1] - 短期来看，封关启动、免税新政落地及海南旅游旺季叠加，海南离岛免税销售有望持续走高 [3] - 中长期来看，扩大内需战略及海南封关后的贸易自由度和税率优化，将吸引高附加值产业和资金布局，反哺旅游和免税业态 [3] - 龙头企业凭借规模采购优势，价格优势显著，且物业布局逐步完善，有望承接政策红利 [3] - 口岸免税格局重塑，机场方与免税商深化利益绑定，共同做大经营规模 [3] - 市内免税渠道仍处培育期，后续关注品类扩张及入境客流带来的增量 [3] - 推荐布局中国中免，同时建议关注王府井、珠免集团 [3] 高端消费市场环境 - **奢侈品消费回暖**：爱马仕25Q3营收同比增长9.6%，LVMH集团25Q3营收同比有机增长1%止跌回升，PRADA集团25Q3零售额同比增长7.6%，开云集团25Q3营收同比下降10%但环比跌幅收窄 [11] - 在亚太及中国市场，爱马仕（不含日本）营收增速由25Q2的5.2%提升至25Q3的6.2%，LVMH（不含日本）同比有机增长由25Q2的-6%改善至25Q3的2% [11] - 高端地产销售回暖，以太古地产为代表，其内地所有高端商场25Q1-3销售额全部实现正增长，上海兴业太古汇增速达41.9% [11] - **香化集团表现平淡**：25Q3欧莱雅销售额103.3亿欧元同比微增0.5%，资生堂销售额2239.9亿日元同比增长4.0%，雅诗兰黛销售额34.8亿美元同比增长4.0% [12] - **中日关系趋紧促消费回流**：24年日本免税销售额达6487亿日元（约305亿元），其中中国游客贡献靠前 [5] - 25年前10个月赴日中国游客约820万人次，占日本外国游客总量的23% [15] - 24年中国游客在日旅行消费额1.7万亿日元，占海外游客总消费额的21.2% [15] - 25年前三季度中国游客在日消费额1.6万亿日元，占比进一步提升至23.7% [15] - 中国游客在日免税购物集中于香化类（购买率33.4%）、服饰类（30.1%）和鞋包皮具（22.7%） [17] 离岛免税市场分析 - **销售显著回升**：海南离岛免税销售额自9月起同比增速转正，11月在新政催化下同比增速扩大至27% [5][22] - 25年1-11月海南省接待过夜游客6479.12万人次，同比增长7.2% [22] - **新政效果显现**：25年11月新政实行首月，离岛免税购物金额23.8亿元，同比增长27.1%，客单价7234元，同比增长41.1% [30] - 新政新增离境旅客和岛内居民“即购即提”客群，11月离境旅客购物金额906.3万元，岛内居民即购即提购物金额1080.8万元 [30][33] - 新政新增宠物用品、乐器、小家电、电子消费产品等品类，11月相关新增品类销售额达1300万元 [33] - **封关启动销售火热**：海南全岛于12月18日封关，封关首日离岛免税购物金额达1.61亿元，同比增长61% [35][37] - 封关前五日，三亚市免税销售额连续破亿元，12月18-22日销售额分别为1.18亿元、1.05亿元、1.08亿元、1.02亿元、1.02亿元 [37] - 中国中免封关首日表现亮眼，cdf三亚国际免税城进店客流超3.6万人次同比增超60%，销售额同比增长85%，中免海南旗下所有门店销售额超2.5亿元同比增长90% [37] - **离境客群潜力**：截至11月底海南入境过夜游客超126.4万人次同比增长31.4%，截至12月17日免签入境外国旅客超56.6万人次同比增长59.5% [31] - 11月离境客群客单价为7471.6元，高于海南总体水平，假设26年购买渗透率增至3%、入境游客增速40%，预计可贡献5亿元增量销售额 [31] - **岛内居民市场空间**：24年海南常住人口1048万人，居民消费性支出中食品烟酒和生活用品人均消费11176元，假设初期转化率10%，岛内免税有约百亿增量空间 [32] - **物业建设完善**：三亚国际免税城三期总投资70亿元，总建筑面积41.27万㎡，预计26年底A区试运营 [36] - 三亚凤凰机场三期T3航站楼竣工，商业面积1.18万㎡，机场吞吐能力提升至3000万人次 [36] 口岸与市内免税市场分析 - **国际客流恢复**：截至10月末，我国境外航线和国际航线旅客吞吐量已分别恢复至19年同期的115.3%和115.7% [5][39] - 截至10月末全国国际航班执飞量恢复至19年的90.0% [39] - Q3全国查验出入境人员1.78亿人次同比增长12.9%，免签入境外国人724.6万人次占入境外国人72.2%同比增长48.3% [39] - **重点机场恢复情况**：截至11月末，上海浦东、北京首都、广州白云机场境外航线吞吐量分别恢复至19年同期的98.27%、62.15%、92.07% [51] - **口岸店格局重塑**：上海机场和首都机场新一轮免税招标结束，打破此前中免系独家经营格局 [5][53] - 上海机场三个标段由杜福睿（Avolta控股）和中免集团竞得，采用“固定费用+浮动提成”模式，并成立合资公司（免税商持股51%，机场持股49%）经营 [55][56] - 中免获得上海区域58%的经营面积，并拿下核心标段浦东T2 [56] - 首都机场标段由中免集团和王府井竞得，中免获得75%的经营面积 [57] - 新协议下，机场扣点比例有所下降，有利于免税商做大销售规模摊薄固定成本 [55][57] - **市内店稳步推进**：新增8个城市的市内免税门店已全部陆续启幕 [5][45] - 我国免税市场主力购买人群仍为国人，市内渠道消费习惯仍需培育，未来入境游客有望成为重要增量客群 [5][45] - **政策持续加码**：25年10月政策进一步优化国产品免退税政策，放宽免税店审批权限，并扩大经营品类至手机、微型无人机、运动用品等 [40][44] 线上渠道与公司分析 - **线上渠道占比变化**：疫情后线下恢复，中国中免免税商品销售占比从22年超过一半提升至25H1的72.3% [59] - 线上竞争激烈，未来或将更多定位为线下门店引流和补购 [59] - **中国中免**： - 离岛免税销售转暖，11月三亚市内店和凤凰机场店销售额同比分别增长28%和21% [63] - 全渠道先发布局，在海南拥有6家离岛免税店，坐拥三亚国际免税城和海口国际免税城 [64] - 供应链实力强劲，与全球约1600个知名品牌建立合作 [64] - **王府井**： - 25Q1-3营收77.09亿元同比下滑9.30%，归母净利润1.24亿元同比下滑71.02% [65] - 中标首都机场T2进出境免税店标段，深化免税全渠道布局 [66] - 已在海南、哈尔滨机场及武汉、长沙市内店布局 [66] - **珠免集团**： - 24年底完成资产重组，注入珠海免税集团51%股权，置出地产业务，聚焦免税 [68] - 25H1免税板块营收11.31亿元，净利润3.91亿元，净利率达34.6% [68] - 旗下拱北口岸店为全国最大陆路口岸门店，25年预计通关客流量达1.23亿人次 [68]

日本计划调整跨境电商税收规则 - 日本政府计划取消对课税价格在1万日元以下进口商品的消费税豁免 新规则预计将使商品购买价格上涨约10% [1][3] - 年销售额超过50亿日元的跨境电商平台将被要求代表卖家缴纳税款 政府目标是将此项改革纳入2026财年税制改革方案 [3] - 当前小额进口商品中 中国商品占进口总额的77% 2024年日本课税价格在1万日元以下的小额货物进口数量达到约1.7亿件 [2] 政策调整的背景与动因 - 日本国内有意见认为 现行免税制度导致缴纳消费税的国内运营商与未纳税的海外运营商之间存在不公平的价格竞争 [3] - 以Temu和希音为代表的中国跨境电商平台在日人气高涨 其大量包裹进入给日本本土零售业带来巨大压力 [2][4] - 在通胀压力下 日本消费者转向有价格优势的中国跨境电商 进一步加剧了日本零售业的竞争压力 [4] 对中国跨境电商行业的影响与挑战 - 新税收规则将直接影响中国Temu、希音以及美国eBay旗下的Qoo10等在日跨境电商平台 [1] - 依赖“小包直邮”模式的平台将面临挑战 可能造成价格敏感型客户流失 并倒逼行业向海外仓布局、品牌溢价等高阶竞争方式调整 [5] - 全球小额包裹免税政策正在全面收紧 美国已于2024年8月29日废除“小额豁免” 欧盟计划自2026年7月1日起对进口小包裹征收关税 这将对以低价直邮为主的跨境交易带来显著影响 [5][6] 中国跨境电商的现状与应对 - 日本是中国跨境电商全球第三大市场 仅次于美国和欧洲 [4] - 2024年中国跨境电商的进出口结构中 出口占比达到77.6% [7] - 行业专家认为 税收政策的调整并不意味着中国跨境电商竞争优势的终结 而是标志着行业发展进入新阶段 企业需快速适应变化、调整战略并提升产品竞争力与合规能力 [1][5][8] - 海外仓模式的优势在此背景下将更加凸显 [7]

文章核心观点 - 日本政府计划调整跨境电商税收规则，拟对课税价格1万日元以下的进口商品征收消费税，此举将影响Temu、希音、Qoo10等平台，预计推高商品价格约10% [1][3] - 政策调整背后是中美等国电商平台带来的竞争压力，日本旨在谋求更大产业链话语权，但这不意味着中国跨境电商竞争优势的终结，行业需快速适应变化 [1][8] - 全球范围内，美国、欧盟、巴西等国家和地区也正在收紧或计划取消小额包裹免税政策，标志着跨境小额包裹“免税时代”迎来关键转折点，将深远影响中国跨境电商行业 [5][6][7] 日本市场现状与政策调整 - 2024年日本课税价格在1万日元以下的小额货物进口数量达到约1.7亿件，其中中国商品占进口总额的77% [2] - 现行制度下，1万日元以下小额货物可免除消费税，日本国内认为这造成了国内外运营商的不公平竞争 [3] - 日本执政党自民党提出的改革方案计划取消消费税豁免，年销售额超过50亿日元的平台将被要求代表卖家缴纳税款，目标纳入2026财年税制改革方案 [3] - 日本是中国跨境电商全球第三大市场，仅次于美国和欧洲，通过跨境电商进入日本的多为日常消费品 [4] 政策影响与行业应对 - 取消免税预计将使商品购买价格上涨约10%，可能影响消费者选择 [3] - 依赖“小包直邮”模式的平台将面临价格敏感型客户流失的挑战，将倒逼行业向海外仓布局、品牌溢价等高阶竞争方式调整 [5] - 尽管存在技术难题，且最终价格波动可能不大，但中国跨境电商需在提升产品竞争力及拓展客户渠道上下功夫 [5] - 日本消费者反馈显示，除价格外，品控和服务是竞争力的关键，中国商品在用料等方面有优势 [3] 全球政策趋势与行业影响 - 美国已于2024年8月29日正式废除“小额豁免”，欧盟各国于2024年12月12日达成一致，自2026年7月1日起对进口小包裹征收3欧元关税 [5][6] - 2024年，约有价值46亿欧元的单个价值低于150欧元的包裹抵达欧盟，其中91%来自中国 [6] - 海通国际分析师报告指出，欧盟政策将使每个包裹额外增加约8元人民币成本，显著影响以小包直邮为主的跨境交易 [6] - 2024年中国跨境电商进出口结构中，出口占比达77.6%，全球政策收紧将削弱原有“低价直邮”模式的价格竞争力，增加市场多元化与合规难度 [7] - 全球政策调整的目标并非杜绝中国商品进口，而是降低竞争劣势并谋求更大产业链话语权，行业正进入新发展阶段 [7][8]

活动概况与核心目标 - 江苏省于12月5日启动“苏新消费·暖冬购物季”暨“双12”购物嘉年华，旨在通过消费补贴与特色展销打造暖心惠民消费季 [1] - 活动覆盖家电、家居、3C等全品类，并同步开展政企团购会，活动持续至12月14日 [1] - 活动核心模式为线上线下双线联动，旨在激活消费，点燃全省暖冬消费烟火气 [1][2] 线下展销与体验活动 - 在苏州国际博览中心的购物嘉年华上，设置了7大特色展区，覆盖家电、出行、美食、运动、老字号等主题 [1] - 展会汇聚了来自全省的300多家“苏品苏货”企业，包括制造精品、老字号与地道风物 [1] - 京东MALL苏州相城店在展会打造潮电生活快闪店，通过AI家电实景体验、咖啡烘焙互动等沉浸式玩法吸引客流 [1] - 结合展会直播实现线上预约引流，12月5日单日即收获超500人预约预存 [1] 消费补贴与促销政策 - 京东电器在南京启动岁末焕新活动，释放超千万元家电消费补贴，覆盖39类大小家电 [2] - 指定型号可叠加江苏国补，符合要求的苏新商品先享5%补贴，再叠加15%-20%国补；其他商品直接立减10% [2] - 单件商品最高补贴额度为2000元 [2] - 在江苏全省，京东电器、京东MALL同步上线超级品牌日至高补贴50%、全屋采暖季专属服务、政企团购多重豪礼等福利 [2] 企业服务与消费趋势结合 - 活动结合了安全焕新公益服务，科普超龄服役家电的隐患，并提供便捷换新服务 [2] - 促销活动结合了近期取暖产品、年会礼品需求量增高的消费趋势，为消费者和企业打造全方位的年终购物解决方案 [2]

财务业绩 - 2025年前三季度实现营业收入约36.70亿元，归母净利润约2.98亿元 [2] - 养殖业板块前三季度实现营业收入约28.96亿元，归母净利润约3.08亿元 [2] - 2025年三季度末资产负债率为59.2%，较上年末下降1.05个百分点 [3] 主营业务运营 - 生猪养殖业务采用自繁自养重资产模式，抗风险能力强，现金流始终为正 [2] - 公司持续在成本控制和生产成绩提升上挖潜，效果逐渐向好 [3] - 生猪销售区域为广东和海南，售价在全国范围内更具竞争力 [3] IP业务发展 - IP业务以轻资产模式进行，涵盖艺术品、潮玩、家具及3C产品等 [3] - 2025年扩大引入富有经验的团队，预计完成IP审定、营销、供应链等核心产业链闭环搭建 [3] - 未来计划将IP业务打造成孵化和加速运营的平台 [3] 地产业务状况 - 截至2025年11月，地产存货约为4.3亿元，持续消化中 [3] - 存量在售产品仅剩山海公馆公寓项目及部分商铺 [3] - 深圳宝安沙井地块委托京基集团开发，公司将获得近11万平方米住宅补偿面积，一期有望2026年开始销售 [3] 股东与市值管理 - 控股股东持股比例较高（截至11月22日为52.82%），近期减持计划基于自身资金需求，不影响控制权稳定 [2] - 公司将适时推出有效的市值管理方案，维护股价稳定 [2] - 通过大宗交易减持的股份，受让方在六个月内不得减持 [3]

长三角经济总量与区域格局 - 2025年前三季度长三角地区生产总值合计达25.18万亿元，占全国GDP总量的24.81% [1] - 江苏以102811亿元GDP总量领跑，浙江（68495亿元）、上海（40721.17亿元）、安徽（39770亿元）紧随其后，四省市增速均高于全国5.2%的平均水平，其中浙江增速达5.7% [2] - 区域内41座城市中有31座经济增速跑赢全国，14座城市增速突破6%，7座城市生产总值超万亿元 [3] 城市梯队发展与增长动能 - 第一梯队9座万亿城市经济总量合计14.5万亿元，占长三角总量的57.6%，上海首次在前三季度突破4万亿元，南京突破1.4万亿元，合肥突破1万亿元 [3] - 第二梯队温州（7414.4亿元）和徐州（7298.12亿元）增速分别为6.1%和6.0%，正冲刺万亿目标，绍兴GDP首次突破6000亿元 [4][11] - 第三梯队6座城市GDP处于5000亿至6000亿元区间，金华、台州首次迈入5000亿元行列，使长三角GDP破5000亿城市增至18座 [4] - 舟山以6.8%增速位居长三角首位，绍兴（6.7%）、丽水（6.4%）紧随其后，13座城市增速超6% [4] 产业结构与制造业升级 - 上海第三产业占GDP比重达79.1%，信息传输、软件和信息技术服务业增加值同比增长15.5%，三大先导产业制造业产值增长8.5% [6] - 江苏高新技术产业产值占规上工业比重达51.8%，光纤光缆及锂离子电池制造等重点领域增加值实现两位数增长 [6] - 苏州规上高新技术产业产值达20096.5亿元同比增长6.3%，光电子器件、工业机器人和锂电池产量分别增长10.0%、20.6%和55.9% [7] - 浙江规上工业增速达7.1%，高技术制造业、数字经济核心产业和装备制造业增速分别为12.4%、11.6%和10.6% [7] - 安徽高技术制造业增加值跑出27.8%的高增速，对规上工业增加值增长贡献率达46.2% [8] 消费市场与服务业发展 - 江苏前三季度社零总额34788.3亿元排名全国第一，前8个月体育服务业营业收入同比增长13.0%，其中体育组织增速高达27.9% [9] - 浙江社零总额增速5.2%领跑长三角，通过"浙BA"、乌镇戏剧节等活动促进消费 [10] - 消费增长动力多元化，以旧换新政策拉动实物消费，体育赛事IP与展会经济创新消费场景 [9][10] 重点城市产业特色与发展路径 - 温州前三季度规上工业增加值增长10.2%，电气产业产值达2920亿元，汽车零部件产业产值突破1200亿元 [11] - 徐州深耕"343"创新产业集群总体规模达7800亿元，其中集成电路与ICT、新材料产业集群规模均突破500亿元 [12] - 两座城市发展路径各异，温州以民营经济为主导，徐州依托国家战略支持推进产业升级 [11][12]

公司活动与投资者关系 - 公司于2025年11月10日接受平安证券等投资者调研，由董事会秘书肖德银和证券事务助理何文杰参与接待并回答问题 [1] 公司财务与业务构成 - 截至发稿，公司市值为115亿元 [1] - 2024年1至12月营业收入构成中，其他行业占比最高，为29.01%，其次为汽车行业占比26.31%，3C产品占比17.89%，家用电器、日用品和包装分别占比6.97%、6.4%和5.78% [1]

长三角经济总体表现 - 前三季度长三角地区（江苏、浙江、上海、安徽）GDP总量达251,797.17亿元，约占全国GDP总量的25% [1] - 区域内41座城市中，30座城市经济增速跑赢全国平均水平（5.2%），其中13座城市增速突破6% [1] - 有6座城市前三季度GDP规模超过1万亿元，按规模排序为：上海、苏州、杭州、南京、宁波、合肥 [1] 各省市经济增速与规模 - 浙江以5.7%的GDP增速领跑长三角，上海、江苏、安徽增速分别为5.5%、5.4%、5.4%，均高于全国平均 [3] - 从经济规模看，江苏前三季度GDP总量为102,811亿元，位列第一；浙江为68,495亿元，位列第二；上海和安徽分别为40,721.17亿元和39,770亿元 [3] - 在13座经济增速超6%的城市中，前5名全部为浙江城市，浙江共有7座城市入榜，安徽有4座，江苏有徐州和淮安2座 [4] 产业结构与先进制造业发展 - 上海人工智能、集成电路两大集群产值均保持两位数增长 [1]；其三大先导产业制造业产值同比增长8.5%，其中人工智能制造业增长12.8%，集成电路制造业增长11.3% [8] - 江苏全省规模以上高技术制造业、数字核心产品制造业均保持两位数增长 [1]；其高新技术产业产值占规上工业比重达51.8% [8] - 浙江规上工业增速为7.1%，其中高技术制造业、数字经济核心产业和装备制造业增速分别为12.4%、11.6%和10.6% [8] - 安徽高技术制造业增加值增长27.8% [1][8] - 苏州规上高新技术产业产值达20,096.5亿元，同比增长6.3%，光电子器件、工业机器人和锂电池产量分别增长10.0%、20.6%和55.9% [6] 消费市场表现与新动力 - 前三季度长三角社零增速排名为浙江（5.2%）、安徽（4.4%）、上海（4.3%）、江苏（4.2%），江苏以34,788.3亿元的社零规模排名全国第一 [9] - 消费增长动力主要来自以旧换新政策对家电、汽车等销售的拉动，以及"苏超"、"浙BA"等体育赛事和展会经济的带动 [10] - 前8个月，江苏体育服务业营业收入同比增长13.0%，其中体育组织因赛事运营等业务增速高达27.9% [10] 区域发展模式与未来方向 - 浙江正借助创新推动传统产业进行"内生裂变"，主要方向包括链式裂变集群发展、创新裂变技术攻坚、转型裂变数智赋能、增值裂变拓展新域 [5] - 江苏扩内需形成"制造+服务"双向赋能优势，制造业提供绿色智能产品，服务业通过"苏超"等IP创新场景，实现"赛事引流+消费兑现" [10] - "十五五"时期建议提升展会经济能级促进"展消联动"，深化消费场景融合创新，优化消费环境，强化区域与国际联动以释放消费潜力 [11]

公司近期动态 - 公司第五届第十一次董事会会议于2025年10月27日召开，审议了关于召开2025年第三次临时股东大会的议案等文件 [1] - 截至新闻发稿时，公司市值为113亿元 [1] 公司业务构成 - 2024年1至12月份，公司营业收入构成中，其他行业占比最高，为29.01% [1] - 汽车行业是公司第二大收入来源，占比26.31% [1] - 3C产品收入占比为17.89% [1] - 家用电器、日用品和包装业务收入占比分别为6.97%、6.4%和5.78% [1]

“免抵退”税政策对制造业的影响 - 政策显著改善企业现金流 长三角某光伏组件企业2024年三季度通过政策节省现金流1.2亿元 相当于净利润的18% [1] - 动力电池等行业享受13%退税率 但其进口隔膜原料的进项税额占比高达73% [1] - 苏州某企业通过“保税研发”模式将退税周期从45天压缩至7个工作日 但需承担每年380万元的关务系统升级成本 [1] 跨境电商出口的税务挑战 - 深圳3C卖家通过“9810”模式出口 但因亚马逊FBA库存周转数据难以匹配 导致30%的退税申请被暂缓 [1] - 市场催生新型税务中介服务 提供跨境电商ERP与金税四期系统的数据桥接方案 单家企业年服务费达25万元 [1] 区域产业链与贸易模式变化 - 成渝地区笔电集群采用“委内加工”模式 将上海自贸区进口的芯片以保税状态运至重庆组装 使单台笔记本退税增加42元 [2] - 该模式导致华东地区2024年前8个月流失37亿美元加工贸易订单 [2] - 2024年上半年全国办理出口退税1.54万亿元 但稽查追回违规退税金额同比激增79% [2] 政策合规与技术发展的未来趋势 - 新能源车企因境外关联交易定价问题被追缴2.7亿元税款 暴露出RCEP原产地规则与退税政策存在衔接断层 [2] - 未来三年电子专票普及和海关“智慧退税”系统上线 合规红利将向拥有AEO认证的跨国制造龙头及采用区块链核销的海外仓企业集中 [2] - 仍使用EXCEL手工匹配报关单与发票的中小出口商 或将面临17%的退税款损失风险 [2]