公司与大众汽车集团的战略合作 - 2025年11月20日，国轩高科在合肥完成全球首个“标准电芯”量产交付，标志着与大众汽车集团及旗下PowerCo历时5年的战略合作全面进入规模化量产阶段[3] - 根据协议，国轩高科将在2026年至2032年间向大众汽车集团交付高性能磷酸铁锂和其他标准电芯[3] - 大众汽车集团于2020年5月投资约11亿欧元持有国轩高科26.47%股份，成为其第一大股东，并于2021年7月确立国轩高科为标准电芯的定点开发商[5] - 大众集团规划其“标准电芯”将于2026年装到平价电动车上，到2030年覆盖大众80%的电动车型，并支持多种化学体系[6] - 大众集团计划通过PowerCo生产足够满足自身一半需求的电池，并将剩余电池销售给第三方客户，例如将首先向福特汽车交付电池，用于其在欧洲生产的120万辆基于大众MEB平台的电动汽车[6] 公司经营与财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入295.08亿元，同比增长17.21%；实现归母净利润25.33亿元，同比增长514.35%；实现扣非归母净利润8537.77万元，同比增长49.33%[10] - 2025年第三季度，公司实现营业收入101.14亿元，同比增长20.68%；实现归母净利润21.67亿元，同比增长1434.42%；实现扣非归母净利润1250.70万元，同比增长54.19%[10] - 前三季度净利润大幅增长主要受奇瑞汽车港股上市影响，公司在第三季度确认了24.38亿元的投资收益，若剔除该一次性收益，前三季度扣非净利润不足1亿元[11] - 2025年前三季度，公司动力及储能电池总出货量约63GWh，同比增长51%，其中动力电池占比约70%，储能电池占比约30%[12] - 2025年上半年，公司动力锂电池产品毛利率为15.5%，同比下滑0.86个百分点[13] - 2024年全年，公司海外收入达110.05亿元，首次突破百亿大关，同比增速71.21%[8] - 2025年上半年，公司海外地区实现销售收入64.00亿元，同比增长15.79%，收入占比提升至33.00%[9] 市场地位与产能扩张 - 2025年前三季度，国轩高科全球动力电池装车量达29.7GWh，全球市占率为3.7%，较去年同期提升0.7个百分点[7] - 在除中国外的国际市场，公司前三季度装车量为6.9GWh，位列行业第八，同比增长61%，全球市占率达2%，同比提升0.4个百分点[7] - 2025年1-9月，公司国内动力电池装车量为26.27GWh，国内市占率为5.33%，较上年同期占比提升1.20个百分点[8] - 截至2025年9月末，公司在产有效产能约为130GWh，规划到2027年产能将达到300GWh[13] - 公司持续进行产能扩张，2024年末固定资产达300.18亿元，较2021年末（87.62亿元）增长3倍有余；同期在建工程达148.00亿元，两者合计448亿元[13] - 2024年12月，公司计划在摩洛哥和斯洛伐克合计建设40GWh锂电池项目，总投资额约25.14亿欧元（约191亿元人民币）[14] - 2025年8月，公司拟在江苏南京、安徽芜湖分别投资40亿元，建设新型锂离子电池智造基地和新能源电池基地[17] 固态电池技术布局 - 公司在固态电池技术研发上采取“两条腿走路”战略，即同时攻关全固态电池技术和推进半（准）固态电池的商业化落地[21] - 2025年上半年，公司推出金石全固态电池，能量密度达350Wh/kg，良品率达90%，已实现中试线落地和内部装车路测[20] - 2025年5月，公司发布全新一代准固态电池产品“G垣”电池，采用“氧化物+聚合物”复合电解质路线，能量密度300Wh/kg，续航里程可达1000公里，目前已基本具备量产能力[22] - 公司选择硫化物电解质作为全固态电池的主要研发方向[20] - 截至2025年12月22日，公司股价报收于38.62元，总市值站上700亿元，2025年至今累计涨幅达80%[22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当天碳酸锂盘面宽幅震荡，库存持续去化，消费有一定支撑；矿端复产正在推进，预计后续逐步复产；对于一季度消费存在较大分歧，预计动力电池端减少，储能维持高位，需关注消费与库存拐点；短期建议单边观望为主，跨期、跨品种、期现、期权暂无策略 [1][4] 市场分析 - 2025年12月8日，碳酸锂主力合约2605开于92460元/吨，收于94840元/吨，收盘价较昨日结算价变化1.76%；成交量为599367手，持仓量为593129手，前一交易日持仓量560676手；基差为 -610元/吨；当日碳酸锂仓单13120手，较上个交易日变化2198手 [1] 碳酸锂现货 - 电池级碳酸锂报价91100 - 94400元/吨，较前一交易日变化 -500元/吨；工业级碳酸锂报价89900 - 90800元/吨，较前一交易日变化 -450元/吨；6%锂精矿价格1173美元/吨，较前一日变化15美元/吨 [2] - 下游材料厂逢低采购，期货价格上移后采购意愿回归谨慎观望；上下游企业年度长协谈判持续，博弈焦点为明年价格系数与采购量级 [2] - 供应端预计12月国内碳酸锂产量仍将增长，环比增幅约3%；需求方面，12月新能源汽车销量预计亮眼，储能市场供需两旺、供应偏紧，电芯及正极材料排产预计仍处高位但环比略有下滑 [2] - 12月碳酸锂预计仍将去库，但幅度较11月放缓 [2] 企业动态 - 2025年12月4日，国轩高科表示G垣准固态电池已完成相关测试、开展验证工作；金石全固态电池上半年中试线落地和内部装车路测，正推进2GWh量产线设计工作；国轩首条全固态0.2GWh实验线贯通，良品率达90% [3]

文章核心观点 - 国轩高科在新能源时代面临“盛世危局”，一方面营收规模扩张并推进全球化与技术迭代，另一方面其海外战略遭遇重大挫折、核心主业盈利能力虚弱且严重依赖政府补贴 [1] 海外战略与全球化布局 - 公司在美国密歇根州的重大投资项目遭遇失败，该电池工厂原计划投资24亿美元，建设年产超40GWh的一体化基地并创造2350个岗位，但最终因环保抗议及被政治化的“国家安全”议题（工厂距国民警卫队基地160公里）而被终止 [1] - 密歇根州经济发展局于2025年10月终止合作，取消了剩余的1.75亿美元税收激励和补助金承诺，并要求公司退还已拨付的2360万美元（约合人民币1.7亿元）土地补贴 [2] - 受此挫折，公司被迫调整全球布局，将扩张重心转向欧洲和北非，加速在摩洛哥（总投资约469.96亿元人民币，规划产能20GWh）和斯洛伐克（投资约190亿元人民币）建设生产基地以辐射欧洲市场 [2] 财务表现与盈利能力 - 公司2025年前三季度归母净利润为25.33亿元，同比暴增514.35%，其中第三季度归母净利润达21.67亿元，同比增长1434.42% [3] - 然而，巨额利润主要来源于对奇瑞汽车股权投资的股价收益，公司核心主业盈利能力脆弱：前三季度扣非净利润仅为0.85亿元，第三季度扣非净利润低至1250.70万元 [3] - 公司对政府补助依赖严重：2025年前三季度累计获得政府补助5.37亿元，2019年至2022年扣非净利润累计亏损超14亿元，同期获得的政府补助总额高达23.8亿元 [4] - 2019年至2025年上半年，公司累计获得政府补助超48.8亿元，但同期扣非净利润合计仍为亏损，凸显其盈利模式对政策红利的高度依赖 [4] 技术研发与固态电池布局 - 公司推出“金石”全固态电池，宣称能量密度高达350Wh/kg，已处于中试量产阶段，良品率达90%，并已启动2GWh量产线设计，预计最快2027年配套保时捷等高端车企 [4] - 全固态电池面临巨大的商业化成本障碍，其成本是传统液态锂电池的4倍至10倍（实验室报价高达4.8元/Wh，而液态电池包成本仅约0.65元/Wh） [5] - 硫化物电解质产线建设成本是传统产线的3倍，且原料成本极高，同时大规模制备仍面临工程难题，行业普遍预计全固态电池具有商业竞争力需等到2030年之后 [5] - 公司在主业依赖补贴的情况下，获得了工信部15亿元的固态电池专项资金定向补助，引发市场对其利用技术叙事争取资源以缓解财务压力的担忧 [5] - 公司未来命运取决于能否将固态电池技术转化为可兑现的产能和商业利润，而非持续依赖政策支持 [6]

公司技术进展 - 国轩高科G垣准固态电池已完成相关测试工作，正根据客户特定需求开展验证工作[1] - 多家车企的适配车型测试正稳步开展，车企对电池性能及测试数据均给予高度认可[1] - 具体装车信息需关注工信部《新能源汽车推广应用推荐车型目录》和各车企新车配套信息[1] 公司产品规划 - 关于金石全固态电池，今年上半年已实现中试线落地和内部装车路测[1] - 公司目前正在推进金石全固态电池2GWh量产线的设计工作[1]

财务表现 - 2025年第三季度归母净利润为21.67亿元，同比大幅增长1,434.42%，环比大幅增长714.52% [1] - 公允价值变动对盈利有显著增厚作用 [1] 技术产品进展 - 首次推出能量密度达300Wh/kg的G垣准固态电池 [1] - 全固态电池“金石”首条实验线贯通，实现技术突破 [1] - 发布全球首款磷酸锰铁锂超充电芯“启晨二代”，能量密度达240Wh/kg并采用5C快充技术 [1] - 商用车领域发布“G行超级重卡标准箱”，单包电量达116kWh，实现3,000次循环容量零衰减 [1] - 储能领域发布“乾元智储20MWh储能电池系统” [1] 市场与业务展望 - 国内动力市场实现产品与客户结构升级，通过配套B级车客户提升市场份额并改善盈利 [1] - 海外市场积极布局产能，美国、捷克、摩洛哥生产基地的后续增量值得期待 [1] - 看好固态电池商业化落地前景 [1]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持该评级 [6] 核心财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入101.14亿元，同比增长20.68%，环比下滑2.17% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为21.67亿元，同比大幅增长1,434.42%，环比增长714.52% [2][4] - 2025年第三季度扣除非经常性损益的净利润为0.13亿元，同比增长54.19%，环比下滑78.54% [2][4] - 2025年第三季度报表毛利率为17.6%，环比提升2.8个百分点 [9] - 2025年第三季度财务费用达到4.2亿元，其中预计汇兑损失占比较大 [9] - 2025年第三季度公允价值变动损益为24.17亿元，主要源于公司早期持有的奇瑞汽车港股上市 [9] 业务进展与产品创新 - 固态电池技术取得突破，首次推出G垣准固态电池，能量密度达300Wh/kg；"金石"全固态电池首条实验线已贯通 [9] - 发布全球首款磷酸锰铁锂（LMFP）超充电芯"启晨二代电芯"，能量密度达240Wh/kg，并采用5C快充技术 [9] - 商用车领域发布"G行超级重卡标准箱"，单包电量达116kWh，并实现3,000次循环容量"零衰减" [9] - 储能业务发布"乾元智储20MWh储能电池系统" [9] 未来展望 - 公司在国内动力电池市场通过产品与客户结构升级，特别是配套B级车客户，有望实现份额提升和盈利改善 [9] - 海外市场产能布局积极推进，美国、捷克、摩洛哥的生产基地后续增量值得期待 [9]

投资评级与核心观点 - 报告对国轩高科的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] - 报告给予公司目标价为55.49元 [1] - 核心观点认为公司净利实现高增长，并持续投入固态电池领域 [1] - 投资建议基于公司全产业链全球化布局的先发优势以及储能业务需求爆发，预期收入端将保持高增长 [6] - 盈利预测上调，25-27年归母净利润预测分别调整为29.2亿元、29.6亿元、33.5亿元 [6] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收295.1亿元，同比增长17.21% [6] - 2025年前三季度归母净利润为25.33亿元，同比大幅增长514.35% [6] - 2025年前三季度扣非后净利润为0.85亿元，同比增长49.33% [6] - 2025年第三季度单季实现营收101.14亿元，环比下降2.17% [6] - 2025年第三季度单季归母净利润为21.67亿元，环比大幅增长714.52% [6] - 2025年第三季度单季扣非后净利润为0.13亿元，环比下降78.54% [6] 业务运营与出货量 - 前三季度动力及储能电池总出货量约63GWh，其中动力电池占比约70%，储能电池占比约30% [6] - 动力电池出货量增长动力来源于新客户成功导入、产品结构优化（中高端乘用车占比提升，商用车特别是重卡出货量大增）以及新能源汽车单车带电量提升 [6] - 公司当前在产有效产能约130GWh，规划至2027年产能达到300GWh [6] - 新增产能聚焦于以快充和大尺寸储能电芯为代表的第三代、第四代等新一代电池 [6] - 储能产能正加速推进唐山、金寨等基地的扩建 [6] 研发进展与技术突破 - 公司持续加大全固态电池研发投入，金石全固态电池已实现中试线落地和内部装车路测，并启动2GWh量产线设计工作，力争2025年底前完成设计定型 [6] - G垣准固态电池已基本具备量产能力，正根据客户需求开展验证工作 [6] - G垣准固态电池"001"号测试车行驶里程近2万公里，多家车企适配车型测试稳步开展，大客户夏标测试过关，即将开展冬标测试 [6] - 公司已为大众安徽旗下"与众07"车型配套动力电池，即将开启对大众的正式量产装车 [6] 财务指标与预测 - 2024年营业总收入为353.92亿元，预计2025年、2026年、2027年将分别增长至447.45亿元、556.40亿元、675.43亿元，同比增速分别为26.4%、24.3%、21.4% [2] - 2024年归母净利润为12.07亿元，预计2025年将大幅增长142.0%至29.20亿元，2026年、2027年预计分别为29.60亿元和33.50亿元，增速分别为1.4%和13.2% [2] - 预计每股盈利2025年为1.61元，2026年为1.63元，2027年为1.85元 [2] - 预计市盈率将从2024年的57倍下降至2025年的23倍，并进一步降至2027年的20倍 [2] - 预计市净率从2024年的2.6倍逐步下降至2027年的2.0倍 [2] - 公司总市值为685.05亿元，资产负债率为71.72% [3]

安徽合肥：科创产业 - 城市定位为崛起的科创名城，以高水平科技自立自强引领新质生产力发展 [1] - 中国科学院合肥物质科学研究院拥有30多个国家及省部级重点实验室和研究中心，以及10多个大型实验平台 [3] - 国轩高科研发的金石全固态电池进入中试量产阶段，为动力电池产业技术升级提供新动力 [5] - 科大硅谷服务平台公司创新政企合作机制，汇聚中国科大校友资源，专注于成果转化、企业孵化和产业催化 [5] 湖北武汉：人形机器人 - 湖北人形机器人创新中心依托技术人才和智能制造产业基础，致力于建设全国领先的公共服务平台 [6] - 中心建设“三场一基地”，实现技术攻关、场景验证、标准制定等5大功能，打造科技创新与产业创新深度融合样板 [10] 江西：现代农业 - 樟树市以道地药材为核心，建成多个万亩、千亩基地，全市中药材种植面积超50万亩 [12] - 高安市通过新农人拓宽销路和科技特派员引入现代技术，推动辣椒产品升级并带动农户增收 [13] - 南丰县通过繁育柑桔良种和推广标准化种植擦亮蜜桔品牌，并联动高校研发加速农业现代化进程 [16] 湖南大通湖：生态产业 - 大通湖因过度投肥和污染导致水质下降，总磷、总氮超标 [15] - 湖区围绕“退养、截污、疏浚、增绿、活水”方针，建立“水草+生态”体系，引进培育20多个水草品种以吸收氮磷并促进生物多样性恢复 [17] - 发展“水草+螃蟹”生态种养模式，依托良好水体资源为农民提供更多就业和创收机会 [19]

中国锂电产业发展历程与现状 - 产业规模实现跨越式增长，从不足2GWh壮大至超2000GWh [1] - 淬炼出全球第一梯队的行业巨头，推动“中国新三样”站上世界舞台 [2] - 锂电是全球历史上发展最快、最大的行业，动力电池出货2025年首破TWh，未来10年仍有近3倍增长 [10] 行业未来趋势与竞争焦点 - 行业迈向新赛道，需直面固态电池等新一轮技术竞争，并构建技术标准输出与商业模式创新的全球产业新生态 [3] - 固态电池是未来15年全球竞争焦点，中国固态电池未来将超全球份额的80%以上 [11] - 2025年将迎来“第三轮”扩产，2026年新增有效产能超700GWh [10] 产业链各环节发展态势 - 材料环节供不应求，涨价是大势所趋 [10] - 国产锂电设备从过去受海外企业牵制的小步快走，发展到如今大步引领，未来将称雄世界 [10] - 产业发展逻辑从规模成本驱动，转向高质量内生增长与全球化外延扩张双轮驱动 [14] 海目星激光战略布局 - 采取战略性风险对冲，是业内首家同时布局“氧化物电解质+锂金属负极”和“硫化物电解质+硅碳负极”两条技术路线的企业 [14] - 构建覆盖研发到量产的全栈装备矩阵，拥有100%自主知识产权，2025年订单保持快速增长 [14] - 全球赋能方面，围绕客户需求布局11个境外子公司，形成本地化支撑体系 [15] 大族锂电技术革新与产业链协同 - 激光技术贯穿极片切割、电芯封装等锂电生产全流程，装备精度达微米级，生产效率提升30%以上 [25] - 秉持“开放共生、协同共赢”理念，与上下游建立联合研发机制，已与全球头部电池企业建立长期战略合作 [25] - 已启动全球化布局，在海外核心市场设立研发中心与服务站点，推动中国锂电产业链从规模领先向技术引领跨越 [25] 亿纬锂能长期主义战略 - 不赌技术路线但要锚定长远方向，早年同步布局18650、软包、方形铁锂、方形三元四条技术路线，2022年明确大圆柱、大方形电池为核心方向 [29] - 将“全球制造、全球交付、全球服务”列为第三增长曲线，已在马来西亚、美国、匈牙利布局海外工厂 [30] - 将锂电池定位为“人类可持续发展的基础设备”，使命是以全场景锂电池方案加速万物互联 [30][31] 欣旺达技术创新与生态战略 - 得益于HEV高倍率电池技术平台化创新，具备超充电池先发优势，是全球首家实现4C闪充电池量产的企业，已完成4C到12C全系列产品矩阵布局 [34] - 提出“电池+”生态战略，聚焦硬件集成化和能源服务化两大方向，致力于构建为用户创造价值的新能源生态 [34] - 未来将通过稳定可靠的新能源产品和服务，赋能“人、车、家”产业大循环生态 [35] 楚能新能源产能与市场进展 - 用最快速度形成一总部、两个研发中心、四个生产基地，目前已形成110GWh满产产能，未来三年将形成500GWh产能规模 [38] - 动力市场已实现30多款电芯搭载，并带来6C珠峰电池；储能项目遍布全球，10月份首次实现单月出货量突破十几GWh [38] 卡洛维德焊接技术突破 - 研发压熔焊工艺替代传统超声波+激光焊接，实现百层集流体焊接破局，适配铜箔、铝箔200层内焊接需求 [20][43] - 压熔焊单台设备效率可达10PPM，产线良率高于99.95%，并攻克复合集流体焊接难题 [43][44] 赣锋锂业全产业链生态布局 - 形成“锂资源-锂化合物与金属-电池生产-回收利用”闭环，资源端覆盖矿石、盐湖、锂云母及回收提锂 [47] - 不局限于“全固态”概念，聚焦高比能、高安全特性，适配低空经济、机器人等多元场景，今年8月为载人飞行器定制的高比能电芯通过民航审查 [47] - 回收业务具备20万吨退役电池处理能力，坚持“原生锂开发+回收”双轨模式 [48] 国轩高科创新与全球化战略 - 以“全系技术创新、全面AI赋能、全场景零碳、全球化业务”为基础，G垣固液混合电池续航超1000km，已启动2GWh全固态电池量产产线设计 [51] - 依托AI数字孪生实验室等平台实现研发、制造与诊断深度协同，提升直通率与产品一致性 [52] - 坚定不移推进全球化，斯洛伐克工厂一期规划产能20GWh，计划2026年试生产 [52]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 公司扣非业绩稳健增长，固态电池技术进展顺畅 [1] 财务业绩 - 2025年前三季度实现收入295.08亿元，同比增长17.21% [4] - 2025年前三季度实现归母净利润25.33亿元，同比增长514.35%，主要受奇瑞汽车股份上市带来的公允价值变动收益影响 [4] - 扣除上述非经常性损益后，2025年前三季度扣非归母净利润为0.85亿元，同比增长49.33% [4] - 2025年第三季度实现营业收入101.14亿元，同比增长20.68%，实现归母净利润21.67亿元，同比增长1434.42% [4] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为16.91/25.33/33.76亿元，对应市盈率（PE）为47/32/24倍 [9] 业务运营与出货量 - 2025年前三季度动力及储能电池总出货量约63GWh，其中动力电池占比约70%，储能电池占比约30% [5] - 公司目前在产有效产能为130GWh，规划到2027年产能达到300GWh [5] 动力电池业务 - 动力电池出货增长强劲，核心竞争力在于个性化解决方案 [6] - 已为奇瑞星纪元、风云系列、吉利银河及零跑等多款高端车型实现量产交付 [6] - 已为大众旗下"与众07"配套动力电池，将开启对大众的正式量产装车 [6] - 商用车出货量大幅增长，重卡领域表现突出，并与亿航智能达成深度战略合作，布局低空经济领域 [6] 储能电池业务 - 受政策影响，国内大储市场持续增长，需求空间广阔，公司当前储能电池订单充足 [7] - 正加速推进唐山、金寨等基地的储能产能扩建 [7] - 2025年发布"乾元智储20MWh储能电池系统" [7] - To C市场的Gendome系列便携式移动储能设备在海外市场获得高度关注 [7] - 海外市场实现突破，5MWh液冷储能系统已在德国哥廷根基地实现本地化生产 [7] 技术研发与创新 - 固态电池取得突破，"金石全固态电池"能量密度达350Wh/kg，2025年上半年已实现中试线落地和内部装车路测，目前已启动2GWh量产型设计工作，力争2025年底前完成设计定型 [8] - "G垣准固态电池"能量密度达300Wh/kg，续航里程可达1,000公里，已具备量产能力 [8] 财务预测与估值 - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为404.82亿元、522.07亿元、685.37亿元，同比增长14.4%、29.0%、31.3% [12] - 预计毛利率分别为18.0%、18.5%、18.9% [12] - 预计净资产收益率（ROE）分别为6.1%、8.3%、10.0% [12] - 预计每股收益（EPS）分别为0.93元、1.40元、1.86元 [12]