报告核心观点 - 报告提出2026年大化工行业“稳健配置+涨价品种”的投资策略，并聚焦四大投资方向：红利策略、资金配置化工低估值龙头、下游需求驱动涨价、国内反内卷驱动涨价 [1][2] 投资方向一：红利策略 - 推荐中国海油、中国石油、中国石化，预计2026年布伦特油价中枢为60-70美元/桶 [2] - 中国海油继续增储上产和降本增效，并承诺2025-2027年分红率不低于45% [2] - 中国石油继续受益于国内天然气市场化改革，进口气成本下降，天然气售价上升 [36][43] - 中国石化需关注国内炼油化工反内卷的进展 [2] 投资方向二：资金配置化工低估值龙头 - 推荐万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升，认为市场增量资金（包括量化资金）将优先配置化工ETF权重股 [2] - 化工龙头公司受益于成本、技术、市场等行业壁垒，业绩基本见底 [2] 投资方向三：下游需求驱动涨价 传统需求 - **食品添加剂**：维生素、蛋氨酸等需求稳健增长，关注新和成、安迪苏 [2] - **农药**：下游海外农药制剂企业补库，国内农药供给新增受限，海外市场开拓带动品种涨价，关注扬农化工、江山股份、国光股份 [2] - **化肥**：钾肥供需紧平衡支撑价格中枢上移，关注亚钾国际、东方铁塔 [2] 新兴需求 - **磷化工**：下游新能源动力电池和储能需求拉动磷酸铁和六氟磷酸锂需求，带动产业链景气度提升，关注川恒股份、兴发集团、川发龙蟒、云图控股、云天化 [2] - **氟化工**：下游AI需求提升带动液冷需求，关注巨化股份、三美股份、永和股份、多氟多 [2] 投资方向四：国内反内卷驱动涨价 - **大炼化**：国内PTA、长丝反内卷，关注恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣 [2] - **有机硅**：扩产周期步入尾声，国外产能计划退出，国内主要企业召开会议下调行业开工率，关注新安股份、东岳硅材 [2] - **纯碱**：行业现有和新增产能均受到调控，老旧产能面临评估与淘汰压力，关注博源化工 [2] 石油化工行业分析 原油市场 - 预计2026年布伦特油价中枢在60-70美元/桶区间震荡，OPEC+在2026年第一季度暂停增产，市场形成60美元/桶的底部新预期 [8][11] - OPEC+剩余产能处于近五年低位，截至2025年10月合计为412万桶/日，主要集中在沙特、阿联酋、伊朗、伊拉克、科威特和俄罗斯 [14] - 俄罗斯原油产能接近上限，后续增产能力有限，但出口总量未明显下降，贸易流向从欧洲转向中国和印度 [18][22] - 委内瑞拉原油储量全球第一，达3000亿桶，截至2025年10月产量为101万桶/日，其产量和出口可能受美国政策影响 [25] 三桶油核心观点 - **中国海油**：业绩受国际油价、公司成本下降和油气产量提升驱动，承诺2025-2027年分红率不低于45% [36][51] - **中国石油**：受益于国内天然气顺价改革推进，进口气成本下降，天然气售价上升 [36][43] - **中国石化**：需关注国内炼油化工反内卷的进展 [36] 大炼化 - 大炼化涉及从炼油到化纤的全产业链，主要包括恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份和新凤鸣六家民营企业 [81] - 国内PTA有效产能为9250万吨/年，近期多家装置停车检修或降负运行，行业供给端出现收缩 [85] - **恒力石化**：具备2000万吨原油和500万吨原煤加工能力，致力于打造世界级全产业链一体化协同平台 [90] - **荣盛石化**：主导的浙石化项目具备年加工4000万吨原油、880万吨PX及420万吨乙烯的能力，炼化一体化率全球领先 [94] - **东方盛虹**：拥有1600万吨/年炼化产能，核心产品覆盖乙烯、EVA等，持续巩固“1+N”产业布局 [99] - **恒逸石化**：核心依托文莱炼化项目一期，形成“炼油-化工-化纤”垂直整合链条，是国内民营大炼化中唯一海外炼厂规模化运营企业 [103] - **桐昆股份**：现有PTA产能1020万吨，已实现PTA原材料自给自足，并通过参股浙石化及推进印尼项目形成海内外协同炼化布局 [108] - **新凤鸣**：拥有845万吨/年涤纶长丝、770万吨/年PTA产能，预计到2025年底PTA产能将突破1000万吨/年 [113] 基础化工行业分析 聚氨酯 - 全球MDI行业呈寡头垄断格局，2024年CR5为90%，未来2-3年新增产能主要来自万华化学，其全球市占率已从2020年的22%提升至2024年的32% [116] - 全球TDI产能中，中国占比58%，海外产能陆续关停，新增产能主要来自国内，如万华福建和华鲁恒升 [119][121] - 2025年TDI价格受海外科思创装置不可抗力影响中枢抬升，预计2026年随着美国地产回暖，聚氨酯海外销售情况有望改善，支撑价格 [121][130] - 2025年底，巴斯夫、陶氏、亨斯迈、万华化学等海外巨头相继宣布对MDI、TDI产品提价，涨幅在200-350美元/吨或300-350欧元/吨 [132][133] - **万华化学**：全球聚氨酯龙头企业，截至2025年第四季度拥有MDI产能380万吨/年，TDI产能144万吨/年，福建基地预计2026年第二季度扩建70万吨/年MDI产能 [137] 聚烯烃 - 乙烯生产主要包含油、煤、气三种路线，其中油制路线占2023年总产能的73%，煤制与乙烷裂解路线成本优势突出 [139][144] - **宝丰能源**：截至2025年底聚烯烃产能达520万吨/年，规模居国内煤制烯烃行业首位，积极推进宁东四期、新疆和内蒙二期项目 [147] - **卫星化学**：拥有C2与C3轻烃一体化布局，已形成182万吨/年乙二醇等产能，并聚焦高性能催化新材料项目 [149][150] 食品添加剂 维生素 - 维生素分为水溶性和脂溶性两大类，全球公认共13种，新和成能够生产其中8种 [152][154] - 全球VA产能约6万吨，CR5为77%，新增产能有限，天新药业计划新增1000吨/年产能 [157][158] - 全球VE产能约26万吨，呈现寡头垄断格局，CR5为92%，花园生物和万华化学分别规划新增2万吨/年产能 [157][158] - 2025年VA、VE价格触底，预计VA价格基本见底，VE价格短期将维持当前水平，长期需关注新增产能情况 [164] 蛋氨酸 - 蛋氨酸是动物必需氨基酸，豆粕减量替代政策推动其需求增长 [165]

财务业绩 - 前三季度实现归母净利润8.12亿元，同比下降23.89% [1] - 第三季度实现归母净利润4.13亿元，同比增长16.23%，环比增长13.10% [1] 战略转型与项目进展 - 磷氟等项目有序推进，持续提升核心产品产能集中度 [1] - 通过磷铵项目投资建设、完善氟化工方面布局，推动产业转型 [1] - 实现良好成本控制 [1] 资产优化与主业聚焦 - 公司于8月21日调整子公司股权架构，直接持有核心资产以优化资源配置 [1] - 全资子公司内蒙宜化于8月14日完成转让联海煤业1.718%股权的交易，获得价款22,160万元，成功剥离低关联度资产以聚焦主业 [1]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 在“反内卷”政策推动下，化工行业供需格局持续向好，行业企业盈利向好修复，同时行业估值有望抬升，化工行业有望迎来业绩、估值双重提升 [6] - 2025年前三季度，基础化工行业实现增收增利，而石油石化行业呈现减收减利态势 [4][5] - 成本端油、煤、气价格下跌为行业盈利改善提供支撑 [5][27] 行业总览 - 2025年1-9月，基础化工行业指数上涨25.4%，跑赢沪深300指数7.46个百分点，在31个二级子行业中涨幅排名第10位 [5][14][26] - 2025年1-9月，石油石化行业指数下跌3.1%，跑输沪深300指数21.06个百分点，涨幅排名第29位 [5][14][26] - 截至2025年10月30日，基础化工行业市盈率为29.28倍，处于2010年以来68.13%的历史分位；市净率为2.1倍，处于29.64%的历史分位 [15] - 截至2025年10月30日，石油石化行业市盈率为19.23倍，处于61.76%的历史分位；市净率为1.27倍，处于13.37%的历史分位 [15] - 2025年前三季度，中国化学原料及化学制品制造业营业收入67,246.8亿元，累计同比增长1.0%；利润总额2,802.6亿元，累计同比下降4.4% [5][27] - 成本端方面，2025年1-9月OPEC一揽子原油均价71.5美元/桶，同比下跌12.89%；国内天然气均价4,406.18元/吨，同比下跌3.93%；国内无烟煤均价893.27元/吨，同比下跌15.84% [27] 基础化工板块分析 - 经营情况：2025年前三季度实现营收17,645.8亿元，同比增长3.0%；实现归母净利润1,097.5亿元，同比增长6.3% [4][32] - 单季度看，2025年第三季度实现营收6,051.5亿元，同比增长2.1%，环比微降0.04%；实现归母净利润366.4亿元，同比增长16.8%，环比下降2.2% [4][32] - 盈利能力：2025年前三季度销售毛利率为16.9%，同比提升0.41个百分点；归母净利率为6.2%，同比提升1.02个百分点 [33] - 资本开支与现金流：2025年前三季度资本性支出1,653.7亿元，同比下降8.3%；经营性现金流净额1,805.2亿元，同比增长20.3% [4][33] - 资产状况：截至2025年第三季度末，在建工程3,529.8亿元，同比下降16.4%；固定资产14,786.9亿元，同比增长15.8% [4][33] 基础化工子行业表现 - 营收增长：2025年前三季度，非金属材料（+19.8%）、胶黏剂及胶带、氟化工、民爆制品、改性塑料、钾肥（+14.5%）等子行业营收同比增速居前 [37] - 盈利增长：2025年前三季度，农药（归母净利润同比+174%）、氟化工、胶黏剂及胶带、钾肥（+62.2%）、煤化工（+40.3%）等子行业归母净利润同比增速显著 [37][38] - 盈利能力提升：2025年前三季度，氟化工（销售毛利率25.9%，同比+7.82个百分点）、钾肥（55.7%，同比+6.73个百分点）、食品及饲料添加剂、复合肥等子行业销售毛利率和归母净利率均实现同比提升 [39][40] - 资本开支收缩：2025年前三季度，有机硅、粘胶、煤化工、氯碱等子行业资本性支出同比降幅居前 [4][41] 石油石化板块分析 - 经营情况（含两桶油）：2025年前三季度实现营收56,181.1亿元，同比下降7.1%；实现归母净利润2,746.5亿元，同比下降11.1% [44][46] - 经营情况（剔除两桶油）：2025年前三季度实现营收13,354.1亿元，同比下降6.4%；实现归母净利润1,183.9亿元，同比下降10.5% [5][48] - 单季度改善：2025年第三季度营收环比增长2.6%，归母净利润环比增长1.0% [5][48] - 资本开支与现金流（剔除两桶油）：2025年前三季度资本性支出1,450.2亿元，同比下降12.6%；经营性现金流净额2,402.1亿元，同比下降4.0% [5][50] - 资产状况（剔除两桶油）：截至2025年第三季度末，在建工程3,139.8亿元，同比大幅增长76.3%；固定资产7,949.3亿元，同比增长4.5% [5][49] 石油石化子行业表现 - 营收增长：2025年前三季度，油气及炼化工程（营收同比+4.2%）、油田服务（+1.4%）子行业营收同比增长 [53] - 盈利增长：2025年前三季度，炼油化工（归母净利润同比+51.5%）、油田服务（+10.6%）子行业归母净利润同比增长 [53] 投资建议 - 推荐标的包括万华化学、盐湖股份、恒力石化、荣盛石化、巨化股份、新和成等 [6] - 受益标的包括云天化、金发科技、君正集团、梅花生物等 [6]

集成授权改革政策核心 - 雅安经济技术开发区通过集成授权改革，将原需市级审批的61项权限下放至管委会层级，实现审批服务前置和效率提升[7][13] 环评审批效率 - 王老吉饮料三期项目环评审批从材料提交到办结仅用26天，于10月10日获批，预计下个月开工[1] - 环保团队在项目招商阶段即提前介入选址评估，帮助企业优化污染治理方案并申请专项资金[7] 企业注册与市场准入 - 改革后启用审批专用章并实行并联审批，企业营业执照最快2小时即可拿到手[10] 土地供应效率 - 四川中氟能新材料科技有限公司256.56亩工业用地从准备到供地仅用45天，比常规时限缩短45天，时限压缩50%[11] - 创新“土地供应前置”机制，迪维洛普公司从首次意向接触到筹备开工仅用4个月，实现招商与供地环节无缝衔接[11] 数字化管理平台成效 - “重大项目全生命周期管理平台”试运行以来，项目要件办理时间平均缩短30%，问题解决率提升25%[12] - 平台实现项目从洽谈、签约到开工、投产的全流程线上闭环管理，并能自动预警滞后项目[12] 经济发展指标 - 2025年1-7月，经开区规上工业增加值增速达10.1%，签约项目总投资67.5亿元，外贸进出口总额14.62亿元，三项核心指标位居全市前列[13] - 集成授权改革预计带动氟化工产业链新增产值30亿元，王老吉三期投产后将进一步扩大食品饮料产业规模[13]

核心观点 - 资源安全、企业出海和科技竞争是当前最重要的结构性行情线索，对应资源+出海+新质生产力的行业配置框架 [2] - 市场短期波动不改向好趋势，10月随着重要会议召开和三季报披露，市场风险偏好有望回暖，新一轮上行动能正在蓄势 [4][5][10] - 科技成长板块趋势性占优，TMT、AI产业链等是中期主线，行业配置需兼顾景气修复与产业趋势 [3][6][7][8][10][11] 市场趋势与展望 - 国庆节前后市场或呈现强势震荡，节后随着流动性回暖和市场热度提升，出现“开门红”是大概率事件，持股过节性价比较高 [4][6][7][10] - 市场中期仍延续慢牛格局，微观流动性宽裕和政策支持构成基础，但需关注基本面接力与风格切换的关键阶段 [6][8][9][11] - 上证指数若继续调整，悲观情形下回调低点或在3600点附近，这将使本轮震荡上行阶段的涨幅收窄至6%-7% [7] 行业配置与投资机会 - 资源板块行情驱动力源于全球高利率环境下传统资源行业投资不足导致的供给受限，地缘因素加剧供给波动 [2] - 企业出海是核心基本面线索，贸易环境稳定和中国反内卷是维系行情的重要条件，中企全球市场布局有助于抬升市值天花板 [2][12] - 科技竞争白热化，中企从战略隐忍转向战略进取，AI竞争从云端蔓延至端侧，AI Agent普及可能重构移动互联应用生态，带来巨大商业机会 [2] - 三季度业绩有望改善或持续高增的领域包括：景气修复的中高端制造业（蓄电池、锂电设备、军工电子等）、高景气AI产业链（通信设备、消费电子、游戏等）、供需改善的资源品（铜、黄金、氟化工等） [3] - 四季度配置机会集中在新质生产力、反内卷、大消费和“两重”领域，重点关注半导体、新能源、人形机器人、创新药、有色等催化事件集中的板块 [5][6][10] - 成长投资可能从科技驱动逐步转向出口出海，同时关注受益于反内卷和海外制造业修复的实物资产（上游资源、资本品、原材料）以及盈利修复后的内需领域 [12]

投资评级 - 买入（首次）评级 [1][10] 核心观点 - 公司业绩实现高增长 2025年上半年营业总收入77.60亿元同比增长19.45% 归母净利润6.45亿元同比增长20.85% 第二季度单季度营业总收入46.03亿元同比增长26.07%环比增长45.82% 归母净利润4.60亿元同比增长25.56%环比增长148.88% [1] - 通过"3+1"业务板块多元化布局与产业链垂直整合 打造兼具增长确定性与抗周期韧性的业务模式 [2] - 氟化工业务受益于行业高景气度和产量配额 营收同比增长24.99% 毛利同比增长40.73% 毛利率同比提升2.22个百分点 [2] - 电子化学品板块"以量补价"策略 营收与毛利增速均超17% [2] - 碳减排及工程技术服务板块成为新增长极 营收同比大增29.58% 主要驱动来自高附加值催化剂产品涨价 铜系/镍系催化剂均价同比分别上涨9.9%和7.6% [2] - 公司一体化优势显著 上游关键中间体实现自产配套 构筑深厚成本壁垒 [2] - 期间费用率整体下行 财务费用1271万元同比减少64.71% [3][8] - 经营活动产生的现金流量净额2.6亿元同比增长234.01% [8] - 展现出卓越的"技术创新-工程化-产业化"闭环落地能力 在电子特气、高端材料及低碳技术等领域实现多项突破 [9] - 产能逐步扩张 新项目有序产业化落地 预测2025-2027年归母净利润分别为14.20亿元、17.81亿元、22.48亿元 对应PE分别为28.1倍、22.4倍、17.7倍 [10][12] 业务板块表现 - 氟化工板块营收同比增长24.99% 毛利同比增长40.73% 毛利率同比提升2.22个百分点 [2] - 电子化学品板块营收与毛利增速均超17% [2] - 碳减排及工程技术服务板块营收同比大增29.58% [2] - 高端制造化工材料板块通过"以量补价"策略实现营收正增长 [2] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入77.60亿元同比增长19.45% [1] - 归母净利润6.45亿元同比增长20.85% [1] - 第二季度单季度营业总收入46.03亿元同比增长26.07%环比增长45.82% [1] - 第二季度单季度归母净利润4.60亿元同比增长25.56%环比增长148.88% [1] - 销售费用率+0.40pct 管理费用率-1.07pct 财务费用率-0.12pct 研发费用率-2.44pct [3] - 财务费用1271万元同比减少64.71% [3] - 经营活动产生的现金流量净额2.6亿元同比增长234.01% [8] - 筹资活动产生的现金净流出1.6亿元 [8] 技术创新与产业化 - 六氟丁二烯千吨级装置提前投产 电子级样品研制成功 [9] - 建成同位素富集气体BF3纯化吨级工程化装置 产出电子级产品并获制造商认证 [9] - 大飞机子午线轮胎获CTSOA适航证书 密封件配套AG600 极地涂料在"雪龙2号"涂装验证工作中表现优异 [9] - 中昊晨光2.6万吨/年高性能有机氟材料PTFE主项目投产 [9] - 黎明院4.66万吨/年专用新材料聚氨酯及催化剂装置投产 [9] - 明确"上游做特、中游做强、下游做专"的发展路径 通过三级推进机制落实高端聚氨酯产业链规划 [9] 盈利预测 - 预测2025年归母净利润14.20亿元同比增长34.7% [10][12] - 预测2026年归母净利润17.81亿元同比增长25.5% [10][12] - 预测2027年归母净利润22.48亿元同比增长26.2% [10][12] - 预测2025年摊薄每股收益1.10元 2026年1.38元 2027年1.74元 [12] - 预测2025年ROE 7.7% 2026年9.2% 2027年10.9% [12] - 预测2025年毛利率23.2% 2026年24.7% 2027年26.3% [12]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 2025年半年报业绩符合市场预期，氟化工业务稳中有升[1] - 电解液业务25Q2出货量同比增长45%，预计全年出货量增长30%至28-30万吨，海外客户占比预计达15-20%[8] - 氟化工业务25H1收入7亿元，毛利率62%，海斯福贡献净利润3.82亿元（同比+2%），预计全年利润贡献超8亿元[8] - 公司调整2025-2027年归母净利润预测至11.9/16.3/20.3亿元（原预期13.1/16.2/20.0亿元），同比增长27%/37%/24%[8] - 基于氟化工及含氟冷却液增长潜力，给予2026年30倍PE，目标价65.4元[8] 财务表现 - 2025H1收入42.5亿元（同比+19%），归母净利润4.8亿元（同比+16%），毛利率25.1%（同比-2.8pct）[8] - 2025Q2收入22.5亿元（同比+9%，环比+12%），归母净利润2.5亿元（同比+1%，环比+10%），毛利率25.5%（同比-2.9pct，环比+0.9pct）[8] - 2025Q2经营性净现金流8.6亿元，环比增加流入11.4亿元；存货10.4亿元，较Q1末下降7.5%[8] - 2025-2027年预测营业总收入109.63/139.28/177.79亿元，同比增长39.71%/27.05%/27.64%[1][9] - 2025-2027年预测归母净利润11.94/16.32/20.25亿元，同比增长26.75%/36.69%/24.10%[1][9] 业务分项 - **电解液业务**：25Q2出货6.6-6.7万吨（同比+45%），国内盈利承压预计微亏，海外订单起量及六氟自供比例提升将改善盈利[8] - **氟化工业务**：25Q2利润环比增长10%+，海德福亏损缩窄至0.15亿元（Q2），全年预计亏损收窄至0.6亿元[8] - **电容器与半导体业务**：25H1收入3.7亿元（同比+20%）及1.8亿元（同比+16%），Q2合计贡献利润0.5亿元+，全年预计利润贡献2亿元[8] - **石磊股权收购**：25H1贡献投资收益0.07亿元，对应石磊盈利近0.2亿元；产能1.5万吨，预计26Q1扩至3.5万吨[8] 估值与预测 - 当前股价47.38元，对应2025-2027年PE为29.67/21.71/17.49倍[1][9] - 目标价65.4元（基于2026年30倍PE）[8] - 2025-2027年预测EPS为1.60/2.18/2.71元/股[1][9] - 2025Q2期间费用率12.7%（同比-0.7pct，环比+1.2pct），费用控制稳定[8]

股价及交易情况 - 截至2025年8月7日15时多氟多股价报12 49元较前一交易日下跌1 42% [1] - 当日成交额2 77亿元振幅2 13% [1] 主营业务结构 - 公司主营业务涵盖工业及其他行业其中工业占比76 31% [1] - 主要从事氟化工产品的研发生产和销售产品广泛应用于新能源电子材料等领域 [1] 公司动态 - 8月7日召开董事会会议审议通过使用节余募集资金871 39万元永久补充流动资金的议案 [1] - 讨论了闲置募集资金临时补流及开立专项账户等事项 [1] 资金流向 - 8月7日主力资金净流出3106 51万元 [1] - 近五日累计净流出1500 40万元 [1]

经济表现 - 包头2024年上半年地区生产总值2322 8亿元 同比增长7 0% 高于全国(5 3%)和全区(5 4%)增速 [1] - 分产业看 第一产业增加值22 0亿元(增长4 9%) 第二产业1090 0亿元(增长9 6%) 第三产业1210 8亿元(增长4 9%) 三次产业比为1 0 46 9 52 1 [1] - 2024年包头GDP达4575 1亿元 同比增长8 1% 增速持续领跑全国百强城市 [1] - 规上工业增加值上半年同比增长12 3% 连续58个月保持两位数增长 高于全国(6 4%)和全区(7 1%)水平 [1] 产业结构 - 包头拥有稀土 晶硅光伏 钢铁 铝四个千亿级产业 [2] - 上半年稀土 晶硅光伏和陆上风电装备三大产业增加值分别增长16 7% 14 1%和32 6% 合计拉动规上工业增长6 5个百分点 [2] - 铝业增加值增长4 0% 电力行业增加值增长6 7% [2] - 五大战新产业(氟化工 碳纤维及高分子新材料 新能源重卡及配套 氢能储能)增加值增长12 5% 高于规上工业增速 [2] 投资布局 - 上半年风电产业投资同比增长3 0倍 拉动全部投资增长12 0个百分点 [3] - 稀土产业投资增长93 4% 拉动全部投资增长2 9个百分点 [3] 发展目标 - 包头提出全年经济总量达到5000亿元左右的目标 [2] - 2021-2023年包头GDP总量在全国百强城市中年均前进10位 [1]

报告核心观点 全球燃气轮机和航空发动机需求大增，高温合金等核心零部件需求上行，供应链向中国转移，国内高温合金出口链迎来机遇，维持高温合金行业“推荐”评级；5月规上工业火电同比增速转正、煤炭进口缩量，动力煤基本面改善，维持煤炭开采行业“推荐”评级；土地市场后续表现取决于融资环境、新房市场成交量、市场库存、销售模式变革和供地规则调整；小商品城不断转型，进口业务有望成新增长点，首次覆盖给予“买入”评级；华谊集团拟收购三爱富强化业务布局，看好成长性，首次覆盖给予“买入”评级；九华旅游景区资源稀缺，项目储备落地将驱动成长，首次覆盖给予“增持”评级 [13][23][39][43][48] 各报告总结 全球燃气轮机和航空发动机需求大增，关注铬盐和高温合金行业 - 燃气轮机方面，GE Vernova预计2025年底在手订单60GW，2027年实现20GW交付能力；2024年新增订单20.2GW，同比增长112.6%，2025Q1新增7.1GW，同比增长44.9%；2024年交付11.9GW，同比减少13.8%，2025Q1交付3.0GW，同比增长30.4%；2024年能源设备营收57.08亿美元，同比增长2.0%，2025Q1营收14.91亿美元，同比增长24.1%；截至2025年一季度末，累计在手订单139.2亿美元，较2024年底增长11.7% [3] - 航空发动机方面，海外新机订单需求旺盛，售后服务市场广阔；2025年5月波音净新增订单300架，截至5月底积压订单增至5943架，1 - 5月累计交付220架，同比增长68%；空客5月无新增订单，截至5月底积压订单增至8630架，1 - 5月累计交付243架，同比减少5%；GE Aerospace商用发动机设备和服务在手订单均增长，2025年一季度末设备在手订单较2022年底增长141.8%，服务在手订单增长22.6%；2024年交付1911台，同比减少7.9%，2025年一季度交付444台，同比减少9.2% [5][6] - 供应链受限下，振华股份、斯瑞新材、航亚科技、应流股份、航宇科技、隆达股份、派克新材等国内高温合金配套厂商海外收入增长，迎来发展机遇 [9] 5月规上工业火电同比增速由负转正、煤炭进口缩量显著，关注动力煤基本面持续改善 - 供给端，5月原煤日均产量保持年内低位，进口缩量明显；规上工业原煤产量4.0亿吨，同比增长4.2%，日均产量1301万吨；样本大型煤企煤炭生产同比分化；5月煤炭进口3604万吨，同比下降18%，降幅较4月扩大1pct [15][18] - 需求端，5月规上工业火电发电由降转增，水电降幅扩大，核、风、太阳能发电增速放缓；生铁、焦炭产量同比增速较4月下降；下游表现分化，钢材出口增速提速，基建、制造业投资略有放缓，地产低迷；水泥产量同比降幅扩大，甲醇产量同比增速提升；估算5月四大行业带动煤炭消费同比增长1.3% [19][20] - 库存方面，5月动力煤生产企业、北方港口库存去化，炼焦煤生产企业库存增长 [21] - 煤炭基本面好转，建议把握低位煤炭板块价值属性，关注稳健型、动力煤弹性较大、焦煤弹性较大标的 [23] 影响土地市场的五大因素 - 土地市场热度集中于35个一二线城市和20家房企，2025年1 - 5月，重点35城涉宅土地出让金占比全国的68%，TOP100房企拿地总额同比增长28.8%，占比全国土地出让金的53% [25] - 土地市场后续表现取决于融资环境、新房市场成交量、市场库存、销售模式变革和供地规则调整；融资环境改善但恢复分化，新房市场一季度回暖二季度动能减弱，市场库存总量高位但边际改善，现房销售是趋势，供地规则在总量、结构和规则上优化调整 [24][27][29] 小商品城(600415.SH)公司深度报告 - 公司立足义乌市场，主业积淀雄厚，股权国资控股为主，商品销售贡献主要营收，市场经营为核心主业，期间费用改善，利润提升 [36] - 依托政策和供应链打造竞争优势，“1039模式”有免增值税等特点，义乌产品有成本和质量优势 [37] - 公司进入业绩加速期，全球数贸中心开业、AI赋能平台、进口业务扩张等将带来业绩增量，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [38][39] 五大业务多元发展，拟收购三爱富股权打开成长空间——华谊集团 - 公司为上海华谊旗下上市平台，从事能源化工等五大核心业务，2024年营收446亿元，同比增长9.3%，归母净利润9.1亿元，同比增长5.8% [40] - 拟以40.91亿元现金收购三爱富60%股权，三爱富在氟化工领域竞争力强，本次并购将强化精细氟化学品业务，完善新材料产品矩阵 [41] - 2024年分红比例达41.96%，控股股东拟增持，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [42][43] 九华旅游(603199)深度报告 - 公司依托九华山资源形成全链条文旅服务体系，业务受益于政策红利和“寺庙游”热潮 [45] - 核心盈利来源索道业务毛利率高，酒店业务盈利能力有望提升 [46] - 狮子峰索道项目预计2026年运营，将成业绩增长核心驱动力；池黄高铁通车提升景区通达性和吸引力；预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，首次覆盖给予“增持”评级 [47][48]