市场指数表现 - 三大指数早盘冲高回落 沪指跌0.10%至3856.45点 深成指跌0.26%至12971.80点 创业板指跌0.32%至3056.30点 [1][2] - 科创20指数逆势上涨1.52%至1360.78点 中证500微涨0.07%至7142.40点 [3] - 沪深两市半日成交额1.50万亿元 较上个交易日缩量251亿元 超2800只个股上涨 [3] 算力与机器人板块 - 算力股逆势爆发 中科曙光、胜宏科技和海光信息盘中创历史新高 [5] - 机器人概念股震荡走强 万向钱潮两连板 均胜电子、大洋电机等多股涨停 [5] - 统一大市场概念股表现活跃 新宁物流20cm涨停 [5] 模拟芯片反倾销影响 - 中国商务部对原产于美国的40nm及以上工艺模拟芯片发起反倾销调查 涉及通用接口芯片和栅极驱动芯片 [8][9] - 美国模拟芯片产能占全球一半以上 德州仪器/ADI/博通/安森美对华倾销幅度高达300% 占中国市场份额年均41% [9] - 2022-2024年调查产品进口量持续上升 分别为11.59亿颗/12.99亿颗/15.90亿颗 [10] - 普冉股份20CM涨停至105.60元 月涨幅20% 聚辰股份涨6.47%至93.11元 灿瑞科技涨4.43%至36.55元 [7] - 反倾销有望使中国通用接口芯片市场扩张3.3倍（中性）至13.4倍（乐观） 栅极驱动芯片扩张1.6倍（中性）至8.8倍（乐观） [11] 黄金板块与价格波动 - 黄金珠宝指数盘中跌逾2% 周大生跌0.92%至13.99元 山东黄金跌1.00%至37.61元 赤峰黄金跌1.26%至28.93元 [13][14][15] - COMEX黄金期货创历史新高至3728.4美元/盎司 现货黄金涨0.11%至3682.82美元 [15][17] - 国内品牌金饰价格突破1090元/克 周生生足金报1091元/克 单日上涨17元/克 [17]

核心观点 - 公司正通过结构性变革和业务模式转型应对消费市场变化 实现营收增长和现金流改善 并依托文化自信推动各业务板块复苏与创新 [1][2] 财务表现 - 2025年上半年营收191.12亿元 归母净利润6300万元 [1] - 经营性净现金流22.8亿元 同比增长71% [1] - 货币现金117.9亿元 较上年末增长10% [1] - 资产负债率68.18% 管理费用同比下降18% [1] 文化战略 - 拥有19个中华老字号 通过IP跨界融合吸引年轻消费者 如宁波汤团店与《天官赐福》合作 松鹤楼推出《时光代理人》主题套餐 [3] - 豫园灯会全球巡展在泰国吸引超400万人次观灯 全球传播声量达12亿 [4] - 以"东方生活美学"理念构建品牌价值体系 推动从制造向创造的转变 [4][5] 珠宝业务转型 - 珠宝时尚板块2025年上半年营收128亿元 其中二季度76亿元 环比增长47% [6] - 从按克销售转向按件销售 将黄金首饰重新定义为艺术品和情感载体 [7] - 老庙与《天官赐福》联名合作首发日销售破百万 新会员注册超2.5万人 [7] 商业地产复苏 - 豫园商场上半年客流近2000万人次 商圈GMV同比上升55% [8] - 物业开发与销售板块营收32.87亿元 同比增长4.84% 毛利率增加5.24个百分点 [8] - 启动大豫园片区建设 打造超级文化商业综合体 [8][9] 政策支持 - 上海市政府支持建设以上海国际珠宝时尚功能区 以大豫园片区为核心 打造黄金珠宝交易集聚地和创新中心 [9]

以下是对东吴证券晨会纪要的详细研读总结，涵盖核心观点及各目录下的关键要点分析： 核心观点 - 特朗普可能通过提名美联储主席、调整理事会人事、干预地方联储主席任命三种途径干预美联储独立性，预计2026年降息幅度超过市场当前定价的3次，政策利率或低于3%的中性水平，推动美国经济从软着陆转向温和扩张，并导致美元利率预期走弱与信用风险走阔 [1][32] - 国内8月经济呈现供给强于需求的分化格局，工业增加值同比5.2%，服务业生产指数同比5.6%，但投资连续两个月负增长，社零增速持续下行至3.4%，出口同比回落至4.4%，预计Q3 GDP增速接近5%，四季度经济压力可能增大 [2][33][35] - 市场对央行重启"国债买卖"操作预期升温，9月货币政策通过买断式逆回购超额投放3000亿元流动性，若重启国债买卖将补充流动性并稳定债券利率 [3][36] - 美联储9月降息已成定局，点阵图可能显示更鸽派指引，2025年降息次数预计在2-3次之间，特朗普提名的新理事米兰将加剧市场对美联储独立性的担忧 [5][37] 宏观策略 - 特朗普干预美联储独立性的具体途径包括：11月提名新主席、调整理事会结构排除"异己"、干预明年2月底到期的12名地方联储主席任命 [1][32] - 美联储理事会7名理事中将有4名"忠臣"，特朗普对货币政策的控制力增强，2026年降息幅度可能超过3次，政策利率或低于3% [1][32] - 政治压力下的超量降息将导致2年美债利率与美元指数走低，但10年美债利率因期限溢价走阔可能下行受阻 [1][32] 宏观经济数据 - 8月工业增加值同比5.2%（前值5.7%），服务业生产指数同比5.6%（前值5.8%），高技术制造业增加值同比9.3%维持高位 [33] - 需求端全面走弱：社零同比3.4%（预期3.8%），固投累计同比0.5%（前值1.6%），出口同比4.4%（前值7.2%） [33] - 投资分项中：广义基建当月同比-6.4%（前值-1.9%），地产投资当月同比-19.4%（前值-17.2%），制造业投资当月同比-1.3%（前值-0.3%） [33][34] - 商品房销售面积累计同比-4.7%（前值-4.1%），销售额累计同比-7.3%，以价换量仍是主线 [34] 货币政策与流动性 - 8月金融数据显示社融增速见顶回落，M2增速面临拐点风险，实体经济融资需求偏弱 [3][6][36] - 9月上旬央行开展1万亿3个月期买断式逆回购，9月15日进行6000亿元6个月期操作，本月超额投放3000亿元 [3][36] - 财政部与央行联合工作组研讨国债买卖操作，市场对年底前重启预期升温，将补充流动性并稳定债券利率 [3][36] 海外市场与美联储 - 美国8月CPI同比2.9%（符合预期），核心环比0.3%（符合预期），PPI环比-0.1%（预期0.3%） [37] - 非农就业年度下修91.1万人（预期68.2万），首申失业金人数26.3万人（预期23.5万），劳动力市场走弱 [37] - 市场充分定价9月降息25bps，全年降息预期2.81次/70.3bp，点阵图指引将成为焦点 [5][37] - 特朗普提名的新理事米兰将参与9月FOMC会议，可能推动更鸽派的点阵图指引 [5][37] 行业与资产配置 固收与债券市场 - 转债市场估值高位徘徊，科技题材引领结构化行情，建议降低高波标的并增配周期板块如有色、锂电、化工 [7][8] - 10年期国债收益率上行2.2bp至1.7895%，绿色债券周发行规模200.52亿元（环比增112.85亿元），二级资本债周成交量1615亿元（环比增146亿元） [8][9] 新能源与环保 - 新能源就近消纳价格机制落地，免除未接入电网项目的稳定供应保障费用，接入电网项目按容量收费，利好垃圾发电+IDC等绿电直连项目 [10] - 欧洲SAF价格创19个月新高，带动中国SAF和HVO价格上涨，推荐山高环能、朗坤科技、嘉澳环保、卓越新能等标的 [10] 建筑材料与基建 - 8月PPI环比持平，反内卷政策推动价格回升，推荐海螺水泥、华新水泥等大宗建材，以及箭牌卫浴、东鹏控股等消费建材 [11][12] - 财政部称2026年化债额度靠前使用，基建投资短期承压但政策有望加力，推荐中国交建、中国电建等央企 [17] 电力设备与新能源 - 储能需求超预期，全球储能装机2025-2028年CAGR预计30-50%，推荐宁德时代、亿纬锂能、南网储能等 [13][19] - 固态电池中试线2025H2密集落地，人形机器人Tesla Gen3将于2025Q4量产，推荐硫化物固态电解质及核心设备标的 [19] 汽车与机器人 - 8月新能源汽车销量环比增长，2025年全球销量预计1600万辆（同比增25%），推荐小鹏汽车、理想汽车等智能化标的 [15][16] - 马斯克称Optimus Gen3成本降至2万美元，智平方计划部署1000台具身智能机器人，推荐拓普集团、精锻科技等供应链标的 [15][16] 有色金属 - 伦铜周涨1.72%至10068美元/吨，沪铜周涨1.15%至81060元/吨，冶炼厂检修导致供给紧缺 [14] - COMEX黄金周涨1.12%至3680.7美元/盎司，SHFE黄金周涨2.28%至834.22元/克，通胀上行与劳动力走弱支撑金价 [14] 其他行业 - 保险行业受益于利率上行，推荐中国平安、新华保险；券商估值提升空间大，推荐中信证券、同花顺 [20] - 煤炭进入淡季，港口煤价震荡，关注昊华能源、广汇能源等动力煤弹性标的 [21] - 炼化板块价差环比增4-6%，但长丝价格承压，POY行业利润108元/吨（环比-5元） [22] - 折叠自行车厂商大行科工港股上市，市场份额36.5% [23] - 模拟芯片反倾销调查启动，国产替代机会显现 [29]

核心观点 - 消费复苏背景下关注契合情绪消费主题、品牌势能和边际提升的龙头公司 [1] - 重点布局黄金珠宝、线下零售、化妆品及医美四条投资主线 [1] 黄金珠宝行业 - 关注具备差异化产品力且能深度洞察消费者的黄金珠宝品牌 [1] 线下零售行业 - 关注顺应趋势并积极变革探索的零售企业 [1] - 包括超市、百货及连锁企业等细分领域 [1] 化妆品行业 - 关注深耕高景气细分赛道的优质国货美妆品牌 [1] - 企业需具备持续迭代能力 [1] 医美行业 - 关注拥有差异化管线的医美产品厂商 [1]

核心观点 - 消费复苏背景下关注契合情绪消费主题且品牌势能和边际提升的龙头公司 [1] - 重点关注黄金珠宝、线下零售、化妆品及医美四条投资主线 [1] 黄金珠宝领域 - 关注具备差异化产品力的黄金珠宝品牌 [1] - 关注对消费者有深度洞察力的黄金珠宝品牌 [1] 线下零售领域 - 关注顺应趋势的零售企业 [1] - 关注积极变革探索的零售企业 [1] 化妆品领域 - 关注深耕高景气细分赛道的优质国货美妆品牌 [1] - 关注能力持续迭代的优质国货美妆品牌 [1] 医美领域 - 关注具备差异化管线的医美产品厂商 [1]

核心观点 - 消费复苏背景下关注契合情绪消费主题且品牌势能和竞争力边际提升的龙头公司 [1] 投资主线 - 黄金珠宝行业关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的品牌 [1] - 线下零售行业关注顺应趋势积极变革探索的零售企业包括超市百货连锁 [1] - 化妆品行业关注深耕高景气细分赛道且能力持续迭代的优质国货美妆品牌 [1] - 医美行业关注具备差异化管线的医美产品厂商 [1]

北冰洋业务创新与跨界合作 - 公司在服贸会设置醒目展区 推出"一口爽到北冰洋"主题互动区 包括公交站牌打卡点、橘色长凳和特色体验区 [1] - 推出限定联名套餐并赠送北极熊IP周边 吸引大量年轻消费者购买 [1] - 与红星品牌合作推出"红星特调橘"饮品 采用新品搭配特制橘汁汽水调制 [1] - 义利展售四大类产品包括休闲食品、熟食、烘焙及冰品 并举办投沙包、上上签互动活动 [1] - 与北京银行合作推出联名矿泉水作为官方会议用水 与工商银行开展数字人民币消费立减活动 [1] - 室内展区展示"橘的一生"全产业链 涵盖从田间到餐桌的绿色生产全链路 包括清洗榨汁、橘油分离和饮料生产环节 [2] - 展示橘油、香皂等副产品 实现"全橘利用"产业链 [2] 菜百股份数字化转型与创新 - 公司采用"馆店结合＋数字直播"模式 将传统黄金珠宝零售转变为融合文化、体验与技术的现代消费服务 [2] - 与颐和园、天坛、北海公园等文化机构联名设计研发"京承百韵"系列产品 [2] - 子品牌菜百传世推出古法黄金系列产品 吸引年轻消费者 [2] - 2014年率先成立电商公司布局线上业务 2016年以文化科普形式在天猫开展直播 开创珠宝类直播先河 [3] - 2020年获北京市网络直播大赛总冠军 2023年获评首批"北京市特色直播基地" [3] - 建立30多个直播间和近百人专业主播团队 2024年直播场次近2500场 时长超1万小时 [3] 菜百直播特色模式 - 馆店结合打造直播新场景 总店于2020年备案成为北京菜百黄金珠宝博物馆 主播带粉丝云参观博物馆 [3] - 采用移动探店直播形式 2024年打造祥云小镇博物馆2.0升级版和大吉巷菜百传世2.0升级版店铺 [3] - 在直播间讲述传统文化知识 邀请设计师讲解IP产品设计理念和故事 如北京动物园熊猫造型产品 [4] - 邀请专家讲解黄金珠宝专业知识 包括红蓝宝石鉴赏方法和黄金投资走势分析 [5] - 2022年引入数字人主播 通过7×24小时不间断直播实现销售额增长 2024年数字人主播引导销售额在全团队排名第二 [5]

这已是水贝市场两年内第三次重大跑路事件。 2024年4月"千百万珠宝"事件涉及400公斤黄金，2025年4月又有珠宝商因黄金投资亏损1亿元。中国有色金属工业协会金银分会副秘书长梁永慧指出，当国际 金价在2000-2400美元/盎司区间波动时，国内金价一度突破700元/克，高价令消费者观望，却让投机者陷入疯狂。 目前警方已对涉事商铺实施查封，受损商户正在派出所登记备案。专家建议未来需建立信用评估体系，采用银行保函等安全支付方式，并运用区块链技术实 现交易全流程溯源。 这场风波再次警示：在每年流动7000亿元、日均交易5-10吨黄金的"珠宝心脏地带"，随着金价的不断走高，波动会日益增大，这种不受监管的熟人交易模式 风险巨大，投资者或下游商家应保持谨慎。 深圳水贝黄金市场正在经历一场前所未有的地震！ 9月13日，粤宝鑫黄金经营场所突然贴出停业公告，随后包括君豪、华贵、盛凯在内的近二十家黄金原料供应商集体"蒸发"，卷走超过260公斤黄金原料，涉 案金额高达2亿元人民币。 这场被称为"水贝史上最大跑路事件"的风波，让无数投资者手握转账凭证和微信聊天记录，站在紧闭的卷帘门前欲哭无泪。 这场危机的根源竟是商家对金价的致命误 ...

报告行业投资评级 - 看好国内消费持续复苏 看好电商与即时零售协同 坚定投入AI的电商板块 金价驱动下产品力领先的优质黄金珠宝品牌 国庆出游需求下受益的出行产业链 推进调改经营效率改善的百货超市板块 海南封关背景下有望受益的免税板块 强化IP战略布局的消费品牌 AI+赋能效率提升的人力资源服务板块[5] 核心观点 - 2025年8月社会零售总额同比增长3.4% 略低于市场一致预期 实现4.0万亿元 除汽车外消费品零售额同比增长3.7%[5] - 线上零售额及渗透率持续大幅提升 1-8月全国网上零售额累计增速达9.6% 高于社零总体增速5.0个百分点 8月实物商品网上零售额为10174亿元 同比增长7.1% 线上渗透率25.6% 同比大幅增长0.9个百分点[5] - 商品零售额同比增长3.6% 餐饮零售增速边际改善 餐饮收入达4496亿元 同比增长2.1% 增速环比提升1.0个百分点[5] - 以旧换新政策细化调整 日用品类维持韧性 金价向上突破拉动金银强劲增长 家具同比增长18.6% 金银同比增长16.8% 家电同比增长14.3%[5] 行业重点公司估值 - 免税类：中国中免股价69.94元 市值1429亿元 王府井股价14.59元 市值164亿元[6] - 景区类：宋城演艺股价9.19元 市值241亿元 天目湖股价13.25元 市值36亿元[6] - 酒店类：首旅酒店股价15.26元 市值170亿元 华住股价37.16美元 市值117亿美元[6] - 电商：阿里巴巴股价155.06美元 市值3790亿美元 京东股价33.67美元 市值540亿美元 拼多多股价125.44美元 市值1781亿美元 美团股价97.35港元 市值5949亿港元[6] - 黄金珠宝：老凤祥股价55.18元 市值229亿元 周大生股价14.12元 市值153亿元 豫园股份股价6.18元 市值241亿元 菜百股份股价14.26元 市值111亿元[6] - 超市百货：天虹股份股价5.62元 市值65.7亿元 家家悦股价11.34元 市值72.4亿元 永辉超市股价5.35元 市值485.5亿元 重庆百货股价28.36元 市值124.9亿元[6]

投资评级 - 行业投资评级为看好 维持[1] 核心观点 - 2025年8月社零总额39668亿元 同比增长3.4% 社会消费维持稳健增长[3] - 消费复苏主旋律下 关注契合"情绪消费"主题且品牌势能和竞争力边际提升的龙头公司[6] - 重点关注四条投资主线：黄金珠宝 线下零售 化妆品 医美[6] 社零数据表现 - 2025年1-8月社零总额323906亿元 同比增长4.6%[3] - 8月社零总额39668亿元 同比增长3.4% 低于Wind一致预期的3.8%[3] - 分地域看 1-8月城镇社零同比增4.6% 乡村社零同比增4.7%[3] - 分消费类型 1-8月商品零售同比增4.8% 服务零售同比增5.1% 餐饮收入同比增3.6%[4] - 8月商品零售35172亿元 同比增长3.6%[4] 价格因素分析 - 8月整体CPI同比下降0.4% 食品类CPI同比下降4.3%[4] - 8月整体CPI环比持平 食品类CPI环比上升0.5%[4] 品类表现 - 必选消费：粮油食品8月同比增5.8% 饮料增2.8% 烟酒降2.3%[4] - 可选消费：化妆品8月同比增5.1% 金银珠宝增16.8% 服装鞋帽增3.1% 家电音像增14.3%[4] - 可选消费增速环比变化：化妆品增0.6个百分点 金银珠宝增8.6个百分点 服装鞋帽增1.3个百分点 家电音像降14.4个百分点[4] 渠道分析 - 线上渠道：1-8月全国网上零售额99828亿元 同比增9.6%[5] - 实物商品网上零售额80964亿元 同比增6.4% 占社零总额比重25.0% 同比下降0.6个百分点[5] - 吃类商品网上零售额同比增15.0% 穿类增2.4% 用类增5.7%[5] - 抖音电商七夕好礼季销售火热 抖音商城GMV同比增54% 搜索成交额同比增51%[5] - 线下渠道：1-8月超市零售额同比增4.9% 便利店增6.6% 百货店增1.2% 专业店增5.2% 品牌专卖店增1.7%[5] - 线下各业态增速较1-7月变化：超市降0.3个百分点 便利店降0.4个百分点 百货店增0.1个百分点 专业店降0.6个百分点 品牌专卖店降0.2个百分点[5] 投资主线 - 黄金珠宝：关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的品牌 重点推荐老铺黄金 潮宏基等 受益标的六福集团 周生生等[6] - 线下零售：关注顺应趋势积极变革探索的零售企业 重点推荐永辉超市 爱婴室等 受益标的重庆百货等[6] - 化妆品：关注深耕高景气细分赛道且能力持续迭代的优质国货美妆品牌 重点推荐毛戈平 珀莱雅 上美股份 巨子生物 润本股份 丸美生物等 受益标的若羽臣等[6] - 医美：关注具备差异化管线的医美产品厂商 重点推荐爱美客 科笛-B等 受益标的锦波生物等[6]