印度商品出口压力 - 印度央行行长指出不确定性对商品出口造成压力 [1]

中国宏观经济形势分析 - 未来一两个月中国经济预计保持良好运行，主要因出口积压订单和贸易谈判不确定性引发的"抢出口"现象，五六月出口增速或维持8%水平[2][3] - 以旧换新政策对零售业有积极影响，预计二季度GDP增速维持在4.8%[3][5] - 下半年经济面临挑战：美国对中国产品关税上升35个百分点，对美小包裹出口关税从0升至54%，将导致对美出口实质性萎缩[5] 行业影响与挑战 - 耐用品消费刺激政策效应消退，下半年可能出现负面效应，因需求增速不可长期维持高位[6] - 房地产行业进入第五年萎缩期，年化下行幅度10%，新房开工同比降幅22%，影响地方政府财政、基建及居民消费[6] - "新三样"领域产能过剩可能影响制造业投资，叠加贸易谈判不确定性，下半年经济增速或较上半年放缓超1个百分点[6] 政策应对措施 - 央行通过再贷款干预股市稳定预期，人民币汇率维持稳定避免对楼市、股市和直接投资产生冲击[9] - 财政政策需加快支出执行力度，提前谋划宽松刺激政策以稳定内需[9][10] - 房地产市场稳定需债务出清，允许部分开发商破产，中央财政主导大规模市场清理[10] 结构性改革建议 - 社保体系改革核心是提升农村老人养老金（当前月均243元）至400-500元，改善1.7亿老年人消费能力[11] - 财政改革需解决地方财源问题，地方政府卖地收入2025年前四个月同比下降11%，需建立独立于房地产的财源体系[12]

市场环境 - 五月沪深两市呈现震荡徘徊态势 政策利好余音未散但市场陷入短暂失语 [1] - 共识模糊时期往往存在被忽视的确定性投资机会 [3] 人工智能算力基建 - 算力基础设施需求确定性显现 成为AI浪潮下的硬通货 [4] - 重点关注核心芯片自主替代 高速通信设备 先进散热技术等硬核环节 [4] 消费电子复苏 - 高端手机出货数据悄然回暖 Vision Pro点燃XR新火种 AI终端落地预期升温 [5] - 产业链出现春江水暖迹象 重点关注光学镜头 精密结构件 射频芯片等关键环节龙头 [5] 地产链突围 - 地产政策暖风频吹但行业深度出清 幸存者将收割更大市场份额 [6] - 聚焦优质央国企地产商 市占率提升的防水/涂料龙头 受益保交楼的家居龙头 [6] 央国企价值重估 - 高分红 低估值 经营稳健的央国企资源龙头成为资金避风港 [7] - 石油 煤炭 有色等板块在利率下行周期中展现稳定现金流与慷慨分红优势 [7] 出口链韧性 - 外需韧性超预期 细分领域存在全球竞争力的出海尖兵 [8] - 受益海外结构性需求增长 包括新能源车配套 跨境电商物流 特定机械设备等领域 [8]

GDP高频 - GDP周度高频景气指数截至5月31日为5.7%，与上周修订值持平，表征经济增长景气相对平稳[11] 生产高频 - 服务业高频指标总体平稳，11城地铁客运量回升、金融市场成交金额回落、商品房成交面积回升[13] - 工业高频指标总体平稳，汽车全钢胎开工率持平、费城半导体指数持平[13] 需求高频 - 消费高频延续回暖，预计5月第四周社零同比增速为5.2%，多项消费指标回暖[23] - 基建高频实物工作量和资金面走弱，5月下旬工地资金到位率58.87%，弱于去年同期[37] - 地产高频销售、土地成交环比下行，30城商品房成交环比降7%，同比降20%[48] - 出口高频集装箱吞吐显示当周出口边际上行，预计后续明显回暖[54] 物价高频 - 本周物价边际承压，农产品批发价格200指数环比持平，生产资料价格环比降0.6%[61] 风险提示 - 经济结构转型，传统指标对经济的拟合度下降[2] - 地缘政治博弈强度超预期[2]

纪要涉及的行业和公司 涉及全球宏观经济、中国经济、美国经济等领域，行业包括制造业、房地产、基建、出口、消费等 纪要提到的核心观点和论据 1. **全球经济格局** - 2025年下半年全球经济面临债务与通胀关系深刻变化，部分国家高债务与低通胀并存，部分国家高债务与高通胀并存，各国需依据自身经济结构采取差异化政策[2][3] - 美国呈现“美元弱化 + 美债利率飙升”恶性组合，财政压力加剧；中国经济增长预计“前高后低”，需修复私人部门杠杆[1] 2. **中国经济情况** - **GDP**：2025年GDP增长目标预计为5.0%，名义增速有望回升至4.3%，但仍低于实际增长预期，凸显结构性挑战[2] - **制造业**：外需疲软致新出口订单指数降至近年最低，国内消费回升，1 - 4月社消总额同比增长4.7%；制造业投资增速预计全年保持在8.4%左右，政策推动高端化、智能化和绿色化发展[4] - **房地产**：按揭贷款利率下行助房价和销量回升，但仍以去库存为主，相关指标或负增长但降幅收窄；2025年一季度房屋新开工面积同比下降24.4%，地产投资同比下降9.9%[3][5] - **基建投资**：12个重点化债省份增速下滑后2024年初回升至10.9%，预计2025年全年增速维持在10.3%左右，受益于财政政策支持[5] - **出口**：2025年1 - 4月同比增长5.8%，预计全年增速约2.5%，汽车、家电、半导体等产业链商品表现强劲，劳动密集型商品承压，东盟及“一带一路”沿线国家出口占比提升，美国占比降至12%[5] - **通胀**：CPI全年均值预计为0.03%，PPI受大宗商品和出口价格压制，全年均值或为 - 2.9%[5] 3. **美国经济情况** - 面临高通胀与高债务并存的结构性矛盾，主要风险集中在财政状况与投资活动方面；就业市场仍具韧性，消费市场预计个人消费支出保持正增长，私人投资二季度表现强劲[6] - 美联储货币政策谨慎，最早可能2025年7月出现降息预期，具体节奏取决于经济边际变化；财政赤字问题严峻，政府债务占GDP比重接近130%[6] 4. **财政与货币政策** - **中国**：2025年下半年债务化解工作持续推进，全年化债资金规模预计稳定在2万亿元左右；广义财政政策力度增强，占GDP的10%；预计基建投资增速高于去年；货币政策流动性适度宽松，预计年内政策利率下调1 - 2次，每次20 - 30BP，并有一次全面降准50BP[8] - **美国**：财政赤字占GDP的6.6%，利息支出成主要财政压力来源，未来十年净利息支出预计达13.8万亿美元；2025年下半年美债市场供需失衡[7] 5. **资产配置建议**：关注股债性价比回归中性后的结构性机会，人民币汇率预计在7.15 - 7.35区间波动；股债性价比指标显示，当前股市估值已回归中性水平，股债配置价值趋于平衡[1][8] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 铜价与PMI出现背离，黄金受美元信用削弱推动中枢上移但高位震荡风险加大[1] - 美国对华加征30%关税预计在2024年对我国出口造成4 - 5个百分点的拖累，进而影响GDP增长0.5 - 1个百分点[7] - 问答环节中提到中国需通过高端化、智能化和绿色化转型提高制造业竞争力；降低实际按揭贷款利率推动房地产市场复苏；美国高通胀和高债务问题使美联储降息节奏犹豫；中国对美出口占比下降，对东盟和“一带一路”国家出口比例上升；黄金价格上涨核心逻辑是美国经济失衡及美元/美债信用下降但高位震荡风险大[9][10]

报告行业投资评级 看好 [2] 报告的核心观点 关注宠物用品板块、AI眼镜新品及潮玩52TOYS招股书，看好造纸轻工行业，推荐多类标的并分析各行业发展趋势与机会 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 新消费赛道更新 - 资产重组政策优化催化宠物用品板块收并购预期，建议关注天元宠物、依依股份、源飞宠物、朝云集团 [4][6] - 谷歌与XREAL合作智能眼镜，下半年AI眼镜产品预计密集发布，建议关注康耐特光学、明月镜片、博士眼镜、英派斯 [4][6] - 个护赛道必选消费具韧性，国货崛起，618大促催化，推荐百亚股份、豪悦护理、登康口腔 [4][14] - IP赋能传统消费，推荐潮宏基、晨光股份、布鲁可 [4][16] - 两轮车新国标过渡期延长叠加以旧换新补贴力度加大，行业β提速，推荐雅迪控股、爱玛科技、九号公司 [4][20] - 公牛集团4.0旗舰店落地，装饰渠道改革力度提升，新业务快速放量 [21][22] 稳健高股息标的 国际环境动荡，市场波动加剧，稳健高股息标的配置价值凸显，推荐裕同科技、永新股份、紫江企业、索菲亚、欧派家居、华旺科技、豪悦护理、美盈森 [23] 造纸行业 Arauco宣布5 - 6月阔叶浆明星无量供应，文化纸、白卡纸发布200元/吨涨价函，短期纸价有望企稳，中长期供需格局有望优化，推荐太阳纸业 [25] 家居行业 政府表态支持楼市健康发展，地产有望企稳，提振板块估值，各省出台以旧换新补贴方案，2025年基本面和估值有望修复，推荐索菲亚、欧派家居等多家企业 [4][27] 出口行业 受特朗普关税影响，4月轻工出口数据同比下滑3%，关注生物降解材料及制品等韧性较强赛道，推荐嘉益股份等标的 [4][35] 本周专题：52TOYS提交招股书 - 52TOYS为国内领先IP玩具公司，秉持“IP中枢”战略，2024年收入增长提速，规模效应带动盈利好转 [4][38] - 授权IP为主要收入贡献，占比保持提升趋势，公司IP矩阵持续扩充，运营能力强 [4][44] - 公司渠道以经销模式为主，直营销售为辅，销售收入主要来自国内，海外占比快速提升 [50][51] - 公司整体盈利能力提升，规模效应带动费用率下降，创始人夫妇等一致行动人集团为实际控制方 [55][56] 分行业观点 家居行业 - 政策推动下地产预期有望改善，带动行业估值修复，短期消费力恢复形成需求增量，长期商品房销售趋稳+存量房翻新构筑稳定需求，看好优质企业集中度提升 [62] - 定制家居积极布局新渠道，拓品类提客单，看好索菲亚、志邦家居等企业 [63] - 软体家居集中度更易提升，消费属性将超越周期属性，看好顾家家居、慕思股份等企业 [63] - 欧派家居布局多元流量入口，组织架构调整，推进营销体系大家居转型 [64]

GDP高频 - GDP周度高频景气指数截至5月24日为5.6%，与上周修订值持平，经济增长景气相对平稳[1][8] 生产高频 - 服务业、工业高频指标较上周总体平稳，11城地铁客运量、金融市场成交金额高于去年同期，商品房成交面积接近去年同期[13] - 工业景气总体平稳，汽车全钢胎开工率、费城半导体指数、生铁重点企业日均产量较前期有所回落[13] 需求高频 - 消费高频整体回暖，预计5月第四周社零同比增速为4.8%，多项消费相关指标有所回暖[23] - 基建高频实物工作量和资金面继续走弱，本周工地综合资金到位率约为58.89%，弱于去年同期的63.06%[35] - 地产高频市场本周边际改善，新房成交环比升8%，同比降1%，土地成交环比上行，2025年土地成交面积累计同比增速-6.4%较上周上行[48] - 出口高频数据较上周边际上行，截至5月18日当周集装箱吞吐量633.4万标准箱，2025年开年以来累计同比增速3.8%较上周上行[55] 物价高频 - 本周物价边际承压，截至5月24日当周，“农产品批发价格200指数”环比上周下降0.92个百分点[64] - 消费品价格总体回落，2025年第20周必选品价格呈现牛羊肉和鸡蛋价格略有下跌、蔬菜均价继续下跌、多种水产品价格上涨、水果均价小幅上涨的特征[65] 风险提示 - 经济结构转型，传统指标对经济的拟合度下降[2][82] - 地缘政治博弈强度超预期，特朗普政策不确定性大，外部冲击影响无法全面反映在高频数据中[2][82]

通胀预计快速降温、欧央行6月降息几成定局 在出口面临压力的同时，通货膨胀预计将迅速降温。由于能源价格下跌和欧元走强，欧盟委员会预计 2026年欧元区的通货膨胀率将平均为1.7%，低于欧洲央行2%的通胀目标。这将促使欧洲央行在6月初发 布新预测，并可能进一步降低借贷成本以实现通胀目标。 虽然欧元自征收关税以来意外上涨，降低了进口价格并有助于抑制通胀，但欧元走强也强化了高关税对 出口的影响。Dombrovskis表示: 在半年一度的经济前景报告中，欧盟由于美国提高关税打击出口，大幅下调今明两年经济增长预期，且 同时预计通胀将更快降温。 周二，欧盟委员会在最新报告中预计，欧元区20个国家的GDP今年将增长0.9%，2026年增长1.4%，低 于此前预测的1.3%和1.6%。 欧盟委员会还下调了今年出口的增长预测，从上次预估的2.2%大幅降至0.7%。而且这一预测假设美国 对欧盟大部分进口商品的关税维持在10%的水平，而不是特朗普4月2日宣布的更高水平。 负责经济事务的欧盟高级官员Valdis Dombrovskis表示： 美国关税声明背后不可预测且看似武断的理由，使经济不确定性达到了疫情最黑暗时刻以来 的最高水平。 ...

生产与出口 - 4月工业和服务业加权同比增长6.1%，较3月6.8%放缓，但高于1 - 2月的5.7%，若5 - 6月维持5.5 - 6.0%，二季度GDP同比或达5%+[1] - 4月出口交货值同比仅增0.9%，较3月7.7%明显放缓，对工业营收直接同比拉动降至约0.1%，低于3月的0.8%，可解释工业增加值同比放缓1.6个百分点的44%[2] 供需情况 - 4月需求端零售、固定资产投资、出口交货值三者加权同比3.8%，较3月5.6%明显放缓，生产端放缓0.7个百分点，需求端放缓1.8个百分点，4月工业产销率较去年同期低0.2个百分点[3] 内需消费 - 4月零售同比增速5.1%，较3月放缓0.8个百分点，限额以上零售增速6.3%，以旧换新是重要拉动项，汽车是限额以上零售增速放缓重要拖累项[4] - 4月零售基数延续修订，去年4月零售额约下修329亿元、0.9个百分点，限额以上零售上修约463亿元、3.3个百分点[5] 投资情况 - 1 - 4月固定资产投资累计同比4.0%，较1 - 3月放慢0.2个百分点，设备工器具购置投资同比增长18.2%，对全部投资增长贡献率达64.5%[6] 地产情况 - 4月地产销售面积、销售额当月同比分别为 - 2.1%、 - 6.7%，1 - 3月分别为 - 3.0%、 - 2.1%，4月新房销售均价下滑，70城二手住宅环比 - 0.4%，较3月降幅翻倍[7] - 1 - 4月房地产开发资金来源同比 - 4.1%，较1 - 3月下滑0.3个百分点，定金及预收款、个人按揭贷款增速分别下降1.9、1.5个百分点[7] 外贸与政策 - 5 - 6月可能形成新一轮抢出口，抢出口叠加基数错位，可能推升5月下半月和6月对美出口约18个百分点，对出口直接拉动效应约为2.6个百分点，出口增速或保持在5%以上[8] - 国内增量政策窗口可能后移至8 - 9月，8月12日24%关税推迟90天到期，前期抢出口或带来透支效应，8 - 9月出口面临下行风险[9]

报告行业投资评级 看好 [2] 报告的核心观点 - 关注出口链修复及内需消费优质个股，重视各行业结构性亮点及稳健高股息标的配置价值，看好家居、轻工消费等行业相关企业发展 [4][6] - 中美关税下调利好出口企业，个护赛道国货崛起，新消费领域如 IP 赋能、AI 眼镜、两轮车等有亮点，家居行业在政策推动下有望估值修复和需求改善 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 出口 - 中美日内瓦经贸会谈后税率大幅下调，中国对美出口敞口大的企业如保温杯企业【嘉益股份】【哈尔斯】、【裕同科技】等边际利好明显 [4][6][7] - 关注东南亚布局领先且 Q2 以来份额扩张的企业，如【匠心家居】【永艺股份】等 [7] 个护赛道 - 重视内需个护赛道必选消费韧性，国货崛起趋势显著，推荐【百亚股份】【豪悦护理】【登康口腔】 [4][6][8] 新消费结构性亮点 - IP 赋能传统消费推荐【晨光股份】【布鲁可】【潮宏基】，AI 眼镜关注【康耐特光学】【明月镜片】等，两轮车换新周期推荐【雅迪控股】【爱玛科技】【九号公司】，稳健增长关注【公牛集团】 [4][6][10] 家居 - 政府表态支持楼市健康发展，地产有望企稳，提振家居板块估值，各省以旧换新补贴方案推动行业基本面和估值修复，推荐【索菲亚】【欧派家居】等企业 [4][6][18] 稳健高股息标的 - 国际环境动荡下，稳健高股息标的配置价值凸显，关注【裕同科技】【永新股份】等企业 [4][6][28] 个股点评 - 思摩尔国际：Hilo 日本上市在即，HNB 业务提供新增长曲线，传统电子雾化监管转向利好公司 [31][32] - 敏华控股：FY2025 业绩符合预期，内销推进渠道调整，外销非美市场超预期 [33][35] 分行业观点 家居 - 政策推动地产预期改善，带动家居行业估值修复，短期消费力恢复和竣工形成需求增量，长期商品房销售趋稳和存量房翻新构筑稳定需求，看好优质企业集中度提升 [37] - 定制家居关注【索菲亚】【志邦家居】等，软体家居看好【顾家家居】【慕思股份】等 [38] 轻工消费 - 长期护城河优势仍在，产品结构升级和渠道优化提供增长曲线，后期成本压力缓解体现利润弹性，推荐【百亚股份】【登康口腔】 [60][61][62]