9月1日讯，国债市场早盘小幅上行。截至上午10:00，30年国债ETF(511090)涨0.05%。债市方面，30年期国债期货合约(TL2512)最新价为116.65 元，涨0.09%，成交量为31412手，总持仓量为123317手。其余国债期货合约10年期国债(T2512)涨0.03%；5年期国债(TF2512)涨0.02%；2年期国债 (TS2509)持平0.00%。(数据来源：中国金融期货交易所) 1.资金面 央行今日开展1827亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.40%，与此前持平。银行间主要利率债收益率普遍下行，截至上周五下午16:30，10年期国 债活跃券250011收益率下行1bp报1.78%，30年期国债活跃券2500002收益率下行1.15bp报2.021%，10年期国开活跃券250215收益率下行1.25bp报 1.875%。 8月债市表现相对逆风，数据显示，截至8月29日收盘，沪指累计上涨7.97%，与此同时10年期国债市场收益率涨幅为7.35bp。不过随着近期股债出 现一定的同步上涨，有分析人士认为，原因可能是央行呵护力度加大，月末资金面转松，逐渐利好债市。 此外，从更长的时间段来看， ...

市场行情回顾 - 上周10年期国债活跃券250011收益率微跌0.5BP至1.78% [1] - 中债国债到期收益率多数期限下行 其中2年期下降2.99BP至1.4042% 3年期下降2.88BP至1.4776% 10年期上升5.61BP至1.8379% 30年期上升6BP至2.1375% [2][3] - 国债期货全线上涨 30年期主力合约涨幅0.56% 10年期和5年期主力合约均上涨0.14% 2年期上涨0.10% [5] - 中证转债指数放量下跌2.58% 收报476.11点 [5] 资金面与公开市场操作 - 央行开展22731亿元7天期逆回购操作 单日操作量最高达7829亿元 [10] - 央行开展6000亿元1年期MLF操作 [10] - 当周有20770亿元逆回购到期 3000亿元MLF到期 及9000亿元买断式逆回购到期 [11] - 本周有22731亿元逆回购到期 [12] 利率债发行情况 - 上周利率债发行101只共计5025.97亿元 其中政策性银行债1510亿元 地方债3515.97亿元 [6] - 本周计划发行利率债28只共计4343.91亿元 其中国债2990亿元 政策性银行债420亿元 地方债933.91亿元 [6] 海外市场动态 - 10年期美债收益率上涨2BP至4.23% 全周累计下跌2BP [7] - 美国7月核心PCE同比上涨2.9% 较6月上升0.1个百分点 [9] - 10年期与2年期美债利差扩大20BP 收益率曲线趋陡 [7] 政策与要闻 - 上海优化购房政策 房贷利率不再区分首套和二套 [3][14] - 8月制造业PMI为49.4% 非制造业商务活动指数为50.3% 综合PMI产出指数为50.5% 均较上月回升 [13] - 7月规模以上工业企业利润同比下降1.5% 降幅较6月收窄2.8个百分点 [13] - 7月全国发行地方政府债券12135亿元 其中新增债券7032亿元 再融资债券5103亿元 [13] 机构观点 - 西部证券建议关注含税券和新老券利差压缩机会 认为新发行国债2500006和250016对资管产品有吸引力 [15] - 光大证券指出10年期国债收益率上升源于中债曲线参考券更换 预计DR007保持平稳 未来三个月可能再度降息或降准 [15] - 财通证券认为9月权益市场对债市压制将减弱 建议10年国债收益率在1.75%以上持积极态度 [16]

行业与公司 * 行业涉及债券市场、转债市场、地方债市场[1][3][4] * 公司涉及银行、保险公司、对冲机构等债市参与机构[5][6] 核心观点与论据 * 当前债市利率在1.85%-2.0%区间波动，受市场情绪影响显著，短期内难以回到1.6%的下沿[1][2] * 银行、保险公司和对冲机构是债市逆势买入者，但面临挑战：银行资金成本高（中期资金利率约1.66%），政策支持不足；保险公司因权益市场表现良好，对超长期债券要求更高（地方债利率需2.3%以上，国债2.15%左右交投一般）[5][6] * 长期债券利率下行需广普利率与自然利率匹配，但财政政策独立性增强，货币政策主动性减弱[7][8] * 国内债市震荡上行，定价通胀逻辑取代定价降息逻辑，短期内仍有交易机会[9] * 地方债发行期限拉长，集中在三季度（如8月下旬两周发行规模分别为3500亿和3600亿），以缓解地方财政压力，四季度供给预计减少[11][12] * 15年期与10年期地方债利差扩大（如四川省15年期利率2.29%，10年期2.02%，利差27BP），存在交易性机会，隐含增值税率已达6%以上甚至8%-10%[13] * 转债市场情绪脆弱，估值处于历史高位，依赖权益市场表现，若权益市场震荡可能出现估值回调[3][14][15] * 未来权益市场仍有空间，资金面稳定，监管积极推动资金流入，不必纠结于大盘小盘，关键在于资金流入导致估值抬升[16][17][18] * 转债强赎风险低，未来供给将增加，因融资需求增加、监管审核加快、大股东发转债收益确定性增加[19][20] 其他重要内容 * 转债市场近期回调后随权益市场企稳，高价位转债走势依赖权益市场和经济状况[1][5] * 地方债需求取决于发行利率能否吸引基石投资者，收益率需足够高以稳定债市[1][4] * 对冲机构通过购买30年ETF或TL合约对冲权益投资，但难以传导至现券市场[6] * 明年债市波动较大，常态化30个BP左右波动较正常，定价通胀逻辑波动周期可能持续3至5个月[10] * 转债估值向上弹性受限，大资金更愿加仓相对收益基金，险资在满足收益后可能赎回[14]

央行公开市场操作 - 本周央行公开市场逆回购到期总额22731亿元 其中周一至周五分别到期2884亿元 4058亿元 3799亿元 4161亿元 7829亿元 [1] - 央行开展1827亿元7天期逆回购操作 利率持平于1.40% [1] 上市公司业绩表现 - 2025年上半年全A股（不含金融石油石化）归母净利润增速仅2.4% 较一季度下降3个百分点 营收增速仅0.5% [3] - 2024年上半年全A股归母净利润增速-6.6% 营收增速-0.6% [3] 银行业负债成本与债券配置 - A股上市银行2025年第二季度单季度计息负债成本率降至1.72% 预计第三季度降至1.67% 年底低于1.65% [3] - 1.8%收益率的10年期国债对多数银行具有配置价值 10年期地方债更具优势 [3] 社融与货币供应数据 - 预计8月新增贷款8500亿元 社融规模2.5万亿元 社融同比明显少增 [3] - 社融增速预计从7月末的9.0%降至年末8.1%左右 [3] - 7月末M1增速5.6% 但余额较年初下降 增速回升主要受基数走低影响 [3] 债券市场表现与预期 - 机构看多债市 预计下半年10年期国债收益率区间1.6%-1.8% 当前接近1.8%明确看多 [4] - 中证5-10年期国债活跃券指数（净价）8月29日上涨0.03% [4] - 国债ETF5至10年（511020）8月29日报116.74元 近1年累计上涨3.68% [4] 债券ETF市场数据 - 国债ETF5至10年最新规模达14.73亿元 近22个交易日合计资金流入2466.03万元 [4] - 该ETF近5年净值上涨21.10% 成立以来年盈利百分比100% 月盈利概率71.24% [5] - 近半年最大回撤1.26% 管理费率0.15% 托管费率0.05% [5] 市场结构变化 - 股市从全面牛市转向结构牛市 转债已先行调整 [4] - 债券投资者对股市更乐观 部分股票经理开始配置30年期国债 [4]

中国增持美国国债的信号意义 - 七月份中国增持美国国债约1亿美元 虽然金额不大 但在美联储与全球债市语境中具有微妙信号意义 显示货币政策抉择面临两难困境[1] - 增持行为既不愿放弃对美国债务市场的稳定关注 也不愿因外部资金流向变化让利率前景失控 体现对未来利率路径的微妙权衡[1] 美联储政策与中国美债持仓的博弈关系 - 美联储推迟降息被市场解读为博弈中国美债抛售可能性 若中国大规模抛售可能引发全球资金紧张 美国财政成本上升和国际资本结构再分配[1] - 降息时点与中国在美债市场的行为被视为未公开的博弈变量 双方存在相互制约关系[1] 美国对华遏制工具的有效性变化 - 美国遏制中国崛起工具箱中 核心技术封锁 供应链掌控和盟友体系依赖等手段在多维度竞争中不再稳妥单一[2] - 美国在多数领域的领先优势可能正经历从量级到影响力的逐步削弱 八年中美博弈出现结构性变化[2] 中国技术领域突破与依赖结构变化 - 中国在高端芯片 算力 操作系统和工业软件等领域逐步突破美国封锁 对美依赖结构发生变化[4] - 在关键材料 中微子物理研究 智能机器人 智能汽车和智能手机等未来制造领域 中国已显现领先态势甚至实现赶超[4] 美国对华合作需求与地缘格局变化 - 美国推迟中美关税谈判反映对中国在农产品市场 关键材料供给以及债务与财政安排等方面协作的迫切需求[5] - 中俄印关系走向实际协作使美国地缘遏制格局被多点突破 地缘影响力不再垄断[5] - 解决中东 俄乌等热点问题需要中国配合 中美相互制约合作关系更加复杂[5] 中美关系根本性逆转 - 中美关系呈现根本性逆转 未来关税协议实际意义不再像过去那样直接决定性 更多成为象征性或战略性表态[7] - 关税协议不再成为左右两国命运的关键杠杆 反映双方博弈格局的深刻变化[7]

机构债券配置策略 - 国债需规避6-7年期品种 [1] - 国开债需规避6-9年期品种 农发债可关注7年期位置 [1] - 口行债需规避6年期及8-9年期 二级资本债可关注6年期 [1] - 3-5年利率债推荐关注240014 240208 250203 [1] - 浮息债重点推荐25农发清发09和25国开科创01 [1] 国开债券ETF表现 - 最新报价106.31元 近1年累计上涨1.70% [1] - 近6月净值上涨0.81% 成立以来最长连涨15个月 [1] - 最长连涨涨幅3.90% 涨跌月数比29/5 [1] - 年盈利百分比100.00% 月盈利概率87.79% [1] - 持有2年盈利概率100.00% [1] 基金风险与成本 - 近半年最大回撤0.12% 相对基准回撤0.17% [2] - 管理费率0.15% 托管费率0.05% 均为可比基金最低 [2] - 近3月跟踪误差0.014% 跟踪精度为可比基金最高 [2] 产品特性与标的 - 紧密跟踪中债-0-3年国开行债券指数(总值)财富指数 [2] - 标的指数成分券为国家开发银行境内公开发行的3年内政策性银行债 [2] - 指数可作为投资该类债券的业绩基准和标的指数 [2] 市场交易数据 - 盘中换手率1.03% 成交额529.47万元 [1] - 近1年日均成交额5.05亿元 [1]

债券市场发展 - 财政部及广东省近期在澳门完成发债且市场反应良好 [1] - 澳门将鼓励更多大湾区企业利用澳门市场融资 [1] - 借助"港澳—CMU"互联优势吸引葡语国家与国际投资者 [1] 基金行业布局 - 澳门已完成《投资基金法》修订并于2024年1月1日生效 [1] - 推动国内外头部基金在澳门落户以做强长期资本管理与跨境资产配置 [1] - 联动粤港澳机构完善营商制度、法律架构、税务与人才配套 [1] 跨境金融基础设施 - 优化跨境支付结算与数据系统对接以夯实金融科技底座 [1] - 降低跨境投融资与支付的制度性成本 [1] - 提升市场化、法治化、国际化水平促进债券、基金、金融科技协同发展 [1]

通胀环境与投资策略 - 7月核心个人消费支出物价指数年率录得2.9% 符合市场预期但高于美联储2%的长期目标 [1] - 市场普遍预计美联储将在9月会议后下调基准利率 以应对就业市场放缓及政治压力 [1] - 降息本身存在推高通胀的风险 [1] 股票投资机会 - 能源股收入天然与能源价格挂钩 能源是通胀指数的重要组成部分 通常在通胀上升时期表现强劲 [2] - 股权类房地产投资信托基金可能缓解通胀冲击 能源与地产板块同时具备较高分红收益 [2] - 规模110亿美元的Alerian MLP ETF收益率达7.8% 规模640亿美元的Vanguard Real Estate ETF年化派息率为3.9% [2] - 广泛股市投资如指数基金通常具备较好抗通胀能力 企业可将成本压力转嫁至消费者 [1] - 根据Hartford Funds研究 能源和部分房地产投资信托基金在通胀周期中表现最佳 [1] 固定收益投资机会 - 10年期美债收益率目前约为4.2% 远高于2022年初的1.5% 意味着债券能提供更多收入 [2] - 美联储讨论降息而非加息 有助于推升债券价格 [2] - 美国国债通胀保值债券提供通胀保护 当前10年期TIPS实际收益率为1.8% [2] - 隐含市场预计未来10年平均通胀约为2.4% 若实际通胀更高TIPS投资者将受益 [2] - iShares iBoxx美元高收益公司债ETF收益率为5.8% 高于投资级债ETF的4.4% [3] 高收益债券风险 - 高收益债券对经济环境极为敏感 一旦通胀拖累整体经济投资者可能遭受损失 [3] - 目前垃圾债利差已降至2007-2008金融危机前的低位 意味着投资者承担的风险回报不理想 [3]

债券市场发行规模 - 7月债券市场总发行量77536.2亿元 其中国债发行12226.5亿元 地方政府债发行12134.9亿元 金融债券发行13905.5亿元 公司信用类债券发行13496.8亿元 信贷资产支持证券发行329.3亿元 同业存单发行24743.6亿元 [1] 债券市场托管结构 - 截至7月末债券市场托管余额190.4万亿元 银行间市场托管余额168.4万亿元 交易所市场托管余额22.0万亿元 [1] - 国债托管余额37.6万亿元 地方政府债托管余额52.5万亿元 金融债券托管余额43.4万亿元 公司信用类债券托管余额34.0万亿元 信贷资产支持证券托管余额1.0万亿元 同业存单托管余额20.7万亿元 商业银行柜台债券托管余额2092.8亿元 [1] 境外机构投资配置 - 境外机构债券托管余额4.0万亿元 占全市场托管余额比例2.1% 其中银行间市场托管余额3.9万亿元 [2] - 境外机构持有国债2.0万亿元占比51.4% 持有同业存单1.0万亿元占比24.9% 持有政策性银行债0.8万亿元占比19.3% [2]

债券市场总体发行与托管规模 - 7月债券市场总发行量77536.2亿元[1] - 截至7月末债券市场托管余额达190.4万亿元[1] 各类债券发行细分数据 - 国债发行12226.5亿元[1] - 地方政府债券发行12134.9亿元[1] - 金融债券发行13905.5亿元[1] - 公司信用类债券发行13496.8亿元[1] - 信贷资产支持证券发行329.3亿元[1] - 同业存单发行24743.6亿元[1] 境外机构参与情况 - 境外机构托管余额4万亿元 占市场总量2.1%[1] - 银行间债券市场境外机构托管余额3.9万亿元[1]