核心观点 - 2025年上半年全部A股归母净利润同比增速为2.44%，较一季度下降1.22个百分点，盈利增速放缓但后续有望温和回升 [2][9] - 全A营收同比增速转正至0.03%，毛利率小幅回升至17.84%，费用增速下降且ROE持平一季度 [2][15][22][33] - 行业表现分化：TMT、金融、部分中游行业（如机械设备、电力设备）业绩亮眼，而上游原材料、房地产及部分消费板块承压 [2][41][44][45][46][48][49] - 政策加码预期增强，下半年经济企稳动力有望推动A股盈利温和回升 [2][58] 整体盈利表现 - 全部A股2025年上半年归母净利润同比上升2.44%，增速较一季度减少1.22个百分点 [2][9] - 非金融企业归母净利润同比上涨1.03%，增幅较一季度减少3.48个百分点 [9] - 创业板、科创板、北证A股归母净利润同比增速分别为8.96%、-14.32%、-11.44%，主板增速为2.35% [2][10] 营收与毛利率 - 全部A股营业收入同比增长0.03%，结束一年负增，非金融企业营收降幅收窄至-0.18% [2][15] - 全A毛利率为17.84%，环比扩大0.02个百分点，科创板毛利率保持28.98%高位 [2][22][24] - 电子、计算机、农林牧渔营收增速领先（19.10%、11.40%、9.05%），石油石化、煤炭营收降幅较大（-8.37%、-19.45%） [19] 费用与盈利能力 - 销售费用、管理费用、财务费用同比增速分别为-2.29%、1.37%、-15.38%，费用率环比下降 [2][30] - 全A净资产收益率ROE(TTM)为7.73%，持平一季度；销售净利率微升至7.87%，总资产周转率提高至0.08次 [2][33][34] 行业分析：上游 - 有色金属营收与净利润同比增速分别为6.59%、35.94%，工业金属与金银价格上涨形成支撑 [41][58] - 石油石化、煤炭净利润同比降幅扩大至-14.50%、-32.29%，受油价与煤价下行影响 [41][58] - 农林牧渔营收增长8.95%，净利润达273.51亿元，需求回暖 [42][58] 行业分析：中游 - 机械设备营收与净利润同比增速分别为7.26%、18.08%，工程机械与高端制造表现突出 [44][58] - 电力设备营收与净利润增速分别为4.69%、5.47%，出海与电网投资支撑景气度 [45][58] - 轻工制造营收增速转正但净利润下降23.14%，基础化工业绩承压（净利润增速3.81%） [43][44][58] 行业分析：下游与消费 - 家用电器营收与净利润增速分别为8.32%、12.81%，展现韧性 [46][58] - 汽车营收增长7.28%但净利润增速降至0.68%，价格竞争影响盈利 [47][58] - 房地产营收降幅扩大至-11.92%，净利润同比改善但仍承压 [46][58] - 食品饮料、美容护理等消费板块业绩普遍放缓 [47][58] 行业分析：TMT与金融 - 电子营收与净利润增速分别为19.11%、28.44%，AI创新与国产替代驱动高景气 [48][58] - 计算机净利润增速高位回落至42.55%，通信板块稳健增长（净利润增速7.69%） [48][58] - 银行净利润增速由负转正至0.77%，非银金融净利润增长18.36% [49][58] 其他板块与展望 - 交通运输、国防军工业绩改善，环保与公用事业承压 [50][58] - TMT与金融板块对全A利润贡献提升，政策加码预期下内需有望复苏 [55][57][58] - 全年GDP增速5%目标支撑企业盈利温和回升，关注有色、机械、TMT及金融等业绩改善行业 [2][58]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1][3] 报告核心观点 - 绍兴市推出超1亿元消费提振政策，聚焦餐饮宴席、夜间经济和超市等场景，通过分档补贴和一次性奖励刺激消费，其中宴席消费满1万元最高可获5000元补助，延时营业店铺达一定规模的运营主体可获得20万元奖励，新开设24小时便利店或社区超市单店补贴2万元 [3] - 国务院部署体育产业发展，目标到2030年体育产业总规模超过7万亿元，2025年上半年7地举办511场重点赛事带动消费超160亿元，场均带动消费超3000万元 [3] - 大消费板块表现分化，纺织服饰周涨跌幅+1.37%，社会服务+0.02%，家用电器-0.55%，商贸零售-0.59%，美容护理-0.80%，食品饮料-0.98% [3] - 个股表现显著分化，安正时尚周涨幅+48.00%，鸿智科技+38.13%，欧亚集团+28.97%，岭南控股+22.89%，拉芳家化+21.25%，而华升股份周跌幅-15.36%，友阿股份-16.67%，安邦护卫-12.57%，豪悦护理-14.71% [3][12][13] 市场周度回顾 - 申万一级行业中，电力设备周涨幅居前，国防军工、计算机、非银金融、电子等表现较弱 [9] - 消费二级子行业中，旅游及景区、饰品、服装家纺表现相对较好，黑色家电、专业连锁、互联网电商等表现较弱 [11] - 细分行业领涨个股包括安正时尚（纺织服饰，+48.00%）、鸿智科技（家电，+38.13%）、美邦服饰（纺织服饰，+36.50%）、欧亚集团（商贸零售，+28.97%）、曼卡龙（纺织服饰，+27.14%） [12] - 细分行业领跌个股包括华升股份（纺织服饰，-15.36%）、友阿股份（商贸零售，-16.67%）、万里马（纺织服饰，-14.38%）、豪悦护理（美容护理，-14.71%）、天银机电（家电，-12.90%） [13] 行业要闻及重点公司公告 - 国务院办公厅印发体育产业发展意见，提出6项20条举措，包括扩大体育产品供给、激发体育消费需求、壮大体育经营主体等 [14][15] - 国内足金首饰价格突破1060元/克，周大福、周大生价格为1060元/克，周生生为1062元/克 [15] - 世界黄金协会寻求推出数字黄金，以改变伦敦9000亿美元的黄金实物市场 [15] - 奥克斯电气在港交所上市，发行价17.42港元，募集资金约41.5亿港元，2022-2024年营业收入从195.28亿元增长至297.59亿元，复合增速23.4%，净利润从14.42亿元增长至29.10亿元，复合增长率42% [15] - 2025年暑运期间，成都边检查验出入境人员120万余人次、航班8300余架次，成都铁路发送旅客9380.2万人次，成都国际航空枢纽起降航班11.2万架次，旅客吞吐量1676.5万人次，货邮19.5万吨 [15] - 一批重要国家标准于9月1日起实施，涉及人工智能生成内容标识、网络攻击事件判定、智能家电语音交互等 [15] - 追觅科技计划推出扫地机Matrix10 Ultra、洗地机T60 Ultra与H60 Ultra等新品 [15] - 朗姿股份子公司需补缴所得税1653.14万元、增值税及附加税573.95万元，合计2227.09万元，预计减少2025年归母净利润约3082.14万元 [17] - 罗曼股份拟以1.96亿元收购武桐高新39.23%股权，拓展AIDC算力基础设施集成服务业务 [17] - 爱仕达子公司钱江机器人与鸿路钢构签署协议，将采购焊接机器人本体特定机型1888台 [17] - 学大教育已回购股份217.13万股，支付金额111.16万元 [17] - 海底捞控股股东进行股份实物分派，不再持有公司股份 [17] - 天润乳业子公司收到政府补助968.08万元，占2024年归母净利润22.17%，预计增加2025年归母净利润896.54万元 [17]

北证50指数表现 - 北证50指数收于1618.18点创历史新高 单日上涨5.15% 成交金额440.59亿元 [1] - 全周指数上涨2.79% 流动性充裕和赚钱效应持续吸引增量资金 [1] - 技术面存在获利回吐压力 交易量快速提升可能加大波动 [1] 市场情绪与资金动向 - 市场人气高涨 5家北交所公司单日收获30%涨停 [2] - 公募基金对北交所重仓持仓占比达0.32%创历史新高 连续三个季度大幅上升 [2] - 2025年已有5只北证指数产品成立 3-5只储备中 专精特新指数基金值得期待 [2] 行业表现与业绩增长 - 汽车制造行业归母净利润增长23.63% 开特股份营收增44.86%至5.03亿元 净利润增39.96%至8525.19万元 [4] - 美容护理行业净利润增26.12% 纺织服饰行业增42.91% [4] - 高端装备制造产业净利润同比增长15.95% 万通液压净利润增40.33%至6732.19万元 [5] 研发投入与技术创新 - 北交所上市公司研发费用41.39亿元 同比增长2.59% [6] - 信息技术和生物医药行业研发强度居前 8家公司研发投入占比超30% [6] - 辰光医疗等4家公司研发投入超1亿元 企业在钛合金、6G测试、芳纶纸领域突破国外垄断 [6] 政策与市场催化因素 - 指数样本调整、代码切换及专精特新主题基金落地有望成为增量催化 [3] - "高质量"扩容和专精特新指数基金发行持续推进 [2]

投资评级 - 买进(Buy)评级 目标价70港元[2][5] 核心业绩表现 - 2025H1实现营收31.1亿元 同比增长22.5%[8] - 2025H1归母净利润11.8亿元 同比增长20.2%[8] - 经调整利润12.1亿元 同比增长17.4%[8] - 综合毛利率81.7% 同比下降0.7个百分点[8] - 直销渠道收入23.3亿元 同比增长26.5% 占比提升2.3个百分点[8] - 经销渠道收入7.9亿元 同比增长12%[8] 品牌表现分析 - 可复美品牌营收25.4亿元 同比增长22.7%[8] - 可丽金品牌营收5.0亿元 同比增长26.9%[8] - 功效性护肤品占比78.6%[3] - 医用敷料占比23.3%[3] - 保健品及其他占比0.3%[3] 财务指标预测 - 预计2025年净利润26.5亿元 同比增长28.3%[8] - 预计2026年净利润32.9亿元 同比增长24.2%[8] - 预计2027年净利润40.2亿元 同比增长22.3%[8] - 2025年EPS预测2.57元 2026年3.20元 2027年3.91元[8] - 当前股价对应PE 2025年21倍 2026年17倍 2027年14倍[8] 费用管控情况 - 销售费用率34.0% 同比下降1.1个百分点[8] - 管理费用率2.7% 同比持平[8] - 研发费用率1.3% 同比下降0.6个百分点[8] 公司基本面 - H股股价55.50港元(2025/09/04)[2] - 总发行股数1,070.90百万股[2] - H股市值630.87亿港元[2] - 主要股东范代娣持股57.32%[2] - 每股净值8.57元 股价/账面净值6.48倍[2] - 12个月股价区间82.99-34.9港元[2]

市场表现与波动 - 9月4日上证指数下跌1.25% 沪深300指数下跌2.12% 偏成长风格的创业板指和科创50分别下跌4.25%和6.08% [2] - 当日近3000家上市公司下跌 成交额2.58万亿元 与前一交易日基本持平 [2] - 行业层面商贸零售 美容护理和银行表现较好 通信 电子和有色金属表现偏弱 [2] 成交与换手率分析 - 8月25日A股成交额迅速放大至3.17万亿元 随后多个交易日保持在3万亿元左右 [3] - 周度日均换手率提升至5%以上 历史显示换手率超5%后指数往往出现1-3个月调整 如2019年4月 2020年7月和2024年10月 [3] - 成交较快上涨反映风险偏好提升 但短期易显现脆弱性 阶段获利了结压力增加 [3] 估值水平与全球比较 - 当前沪深300指数PE(TTM)不足14倍 处于过去20年历史分位数63%左右 [4] - 横向比较标普500PE为28.4倍 日经225为19.2倍 印度SENSEX30为22.8倍 富时100为19.8倍 A股估值在全球主要市场中处于中等偏低位置 [4] - 年初至今上证指数上涨12% 在全球主要市场中处于中游水平 低于同期港股恒生国企指数23%的涨幅 [4] 盈利增长预期 - 上半年A股盈利增长3%左右 与一季度基本持平 [4] - 下半年盈利增速有望在基数效应及成本端影响下高于上半年 [4] - 对2025年A股全年盈利预期为3.5% 其中非金融盈利增长预计超8% [4] 政策环境与市场趋势 - 政策红利凸显 监管强调"持续巩固资本市场回稳向好势头" [4] - 稳增长政策及资本市场建设方向将继续助力维稳投资者信心 [4] - 去年924以来的上涨趋势仍有望延续 成交较快上涨带来的调整一般不改变中期趋势 [1][4] 配置建议 - 关注成长风格的扩散与轮动 由科技成长扩散至创新药 高端制造 军工和新能源等领域 [5] - 红利风格注重阶段性 结构性机会 高股息领域在今年或仍为阶段性表现 [5] - 前期强势的科技成长领域如半导体 芯片回调较多 但新能源光伏等相对抗跌 [5]

市场表现与波动 - 9月4日上证指数下跌1.25%，沪深300指数下跌2.12%，创业板指和科创50分别下跌4.25%和6.08%，近3000家上市公司下跌 [2] - 当日成交额2.58万亿元，与前一交易日基本持平，行业层面商贸零售、美容护理和银行表现较好，通信、电子和有色金属表现较弱 [2] - 8月25日A股成交额迅速放大至3.17万亿元，随后多个交易日保持在3万亿元左右，周度日均换手率提升至5%以上 [3] 成交与换手率分析 - 换手率升至5%以上时，指数后期往往出现调整，历史案例如2019年4月、2020年7月和2024年10月，调整期持续1-3个月 [3] - 成交较快上涨往往意味着投资者风险偏好快速提升，行情短期显现脆弱性，阶段获利了结压力增加 [3] - 因成交较快上涨带来的调整一般不改变中期趋势，调整后指数多呈现震荡上行走势且超越前期高点 [4] 估值与全球比较 - 调整后沪深300指数PE（TTM）不足14倍，处于过去20年历史分位数63%左右 [4] - 当前标普500指数PE为28.4倍，日经225指数为19.2倍，印度SENSEX30指数为22.8倍，英国富时100指数为19.8倍，A股估值在全球主要市场中处于中等偏低位置 [4] - 年初至今上证指数上涨12%，在全球主要市场中处于中游水平，低于同期港股表现（恒生国企指数上涨23%） [4] 盈利增长预期 - 上半年A股盈利增长3%左右，与一季度基本持平，下半年盈利增速有望在基数效应及成本端影响下高于上半年 [5] - 2025年A股全年盈利预期为3.5%，其中非金融盈利增长预计超8% [5] 政策环境与市场信心 - 稳增长政策及资本市场建设方向继续助力维稳投资者信心，后续关注海外美国降息节奏及国内重要政策时点 [5] - 结合当前内外部环境及市场位置，此次指数调整时间及幅度有望弱于历史典型阶段，下行风险有限 [5] 配置建议与风格特征 - 成长风格显现扩散（由科技成长扩散至创新药、高端制造、军工、新能源等领域）及轮动特征（强势板块交替），后市这种特征有望延续 [6] - 红利风格在市场调整期间有相对表现，但高股息领域在今年或仍为阶段性、结构性表现 [6]

市场表现 - 上证指数收盘3765.88点，下跌1.25%或47.68点 [2] - 深证成指收盘12118.70点，下跌2.83%或353.29点 [2] - 创业板指收盘2776.25点，下跌4.25%或123.12点，领跌主要指数 [2] - 科创50指数收盘1226.98点，大幅下跌6.08%或79.49点 [2] - 沪深两市成交额2.54万亿元，较前一交易日放量1802亿元 [6] 行业板块表现 - 申万行业涨幅前五：商贸零售上涨1.63%、美容护理上涨1.19%、银行上涨0.79%、社会服务上涨0.67%、纺织服饰上涨0.62% [3] - 申万行业跌幅前五：通信下跌8.48%、电子下跌5.08%、综合下跌4.49%、有色金属下跌3.65%、国防军工下跌3.30% [3] - 概念板块涨幅前五：乳业上涨2.95%、免税店上涨2.57%、预制菜上涨2.36%、冰雪产业上涨1.93%、养鸡上涨1.89% [3] - 概念板块跌幅前五：国家大基金持股下跌5.84%、共封装光学(CPO)下跌5.74%、光刻机下跌5.37%、F5G概念下跌4.87%、存储芯片下跌4.61% [3] 盘面特征 - 大消费股逆势走强，银行股探底回升，光伏、储能概念股一度冲高 [4] - 算力硬件、芯片股集体大跌，全市场近3000只个股下跌 [4][6] - 市场热点较为杂乱，个股跌多涨少 [6] 政策动态 - 工业和信息化部、市场监督管理总局印发《电子信息制造业2025－2026年稳增长行动方案》，提出规模以上计算机、通信和其他电子设备制造业增加值平均增速7%左右，电子信息制造业年均营收增速5%以上 [5] - 方案鼓励推动人工智能终端创新应用，加强5G/6G关键器件、芯片、模块等技术攻关，强化CPU、高性能人工智能服务器、软硬件协同等攻关力度 [5] - 财政部与中国人民银行联合工作组召开会议，强调财政政策与货币政策协同发力，共同保障政策更好落地见效 [5] 盈利状况与市场展望 - A股上市公司中报已全部披露，受PPI同比跌幅走阔影响，上游业绩相对偏弱；中游行业局部回暖；消费需求仍待提振，下游盈利增速有所回落 [6] - 当前充裕流动性仍是行情主要基底，但短期受阶段性超买压力，技术面存在调整需求 [6] - 后市关注三个方向：板块轮动中涨幅和估值处于低位、景气低位改善的领域；下半年经济压力下的政策加码信号，关注PPI止跌回升；9月美联储降息预期对流动性敏感行业的催化，如有色金属 [6]

市场表现 - 上证指数下跌1.3%，沪深300下跌2.1%，科创50下跌6.1%，中证1000下跌2.3%，创业板指下跌4.3%，恒生指数上涨1.1% [1][3][4] - 表现最好的行业包括商贸零售（+1.6%）、美容护理（+1.2%）、银行（+0.8%）、社会服务（+0.7%）、纺织服饰（+0.6%），表现最差的行业包括通信（-8.5%）、电子（-5.1%）、综合（-4.5%）、有色金属（-3.7%）、国防军工（-3.3%） [3][4] - 沪深两市总成交额为25443亿元，南下资金净流入7.06亿港元 [3][4] 宏观研究观点 - 8月经济维持弱修复态势，经济增长动能高点或已过去，内生动能修复节奏相对平坦化，与市场关注需求侧不同，报告更强调供给侧的重要性 [5] - 居民存款搬家入股市过程中，“信息杠杆”通过智能手机和社交软件的快速传播强化个人投资者羊群行为，这一概念为首次提出 [6]

市场整体表现 - 沪指收跌1.25%报3765.88点，失守3800点 [1][2] - 创业板指跌4.25%报2776.25点，科创50跌逾6% [1][2] - 市场交易额放量至2.58万亿元，2990只个股收跌 [1][2] - 杠杆资金需注意回调风险，两融余额增至2.29万亿元 [2] 板块表现分化 - 商贸零售板块强势领涨1.63%，新迅达涨12.71%，多只个股涨停 [4][5] - 美容护理板块涨1.19%，洁雅股份涨逾13%，拉芳家化、依依股份涨停 [5][6] - 通信板块大跌8.48%，电子板块跌逾5% [7][8] - 有色金属、国防军工、计算机等板块跌幅超过2% [7] 概念板块大幅回调 - CPO概念跌近9%，"易中天"个股集体大跌：新易盛跌15.58%，天孚通信跌15.42%，中际旭创跌13.39% [8][9] - Chiplet概念跌逾10%，寒武纪-U跌14.45%报1202元/股 [10] - 光通信模块跌10.13%，AI芯片跌9.52%，算力概念跌6.47% [11] - 存储芯片跌6.42%，PCB跌6.44%，国产芯片跌5.17% [11] 资金流向与市场结构 - 资金高低切换明显，从科技股向消费股转移 [1] - 市场个股分化明显，2297只个股收涨，2990只个股收跌 [2] - 以两融、游资、量化为主的资金生态对市场风格产生巨大影响 [15] 专家观点与市场解读 - 市场回调主因：算力板块涨幅巨大存在技术修正需求、高位缩量加剧担忧、利空消息被情绪放大 [12] - 在"慢牛"预期下，资金有调仓换股动力，向低位品种切换 [1][12] - 市场虽有短期休整压力，但"科创牛"的中长期逻辑未动摇 [13] - 建议关注人工智能、人形机器人、智能汽车、芯片半导体等高景气度赛道 [14]

市场表现 - A股市场连续3个交易日调整 9月2日至4日沪指累计下跌2.83% 深证成指累计下跌5.54% 创业板指累计下跌6.09% 科创综指累计下跌8.74% [1][3] - 9月4日单日主要指数全面下跌 沪指跌1.25%至3765.88点 深证成指跌2.83%至12118.70点 创业板指跌4.25%至2776.25点 科创50指数跌6.08%至1226.98点 [2][4] - 当日2990只个股下跌 前期热门股北方长龙跌停 东芯股份 新易盛 天孚通信 思泉新材等跌幅超15% 寒武纪 仕佳光子 上纬新材跌幅超13% [2][4][5] 行业板块表现 - 科技板块遭遇重挫 光模块指数单日下跌11.04% 光芯片 光通信 光刻机指数跌幅超7% 稀土 服务器 CPU指数跌幅超6% [2][4] - 资金从高估值科技板块流出 计算机和电子行业主力资金净流出均超100亿元 通信 机械设备 汽车 国防军工 有色金属净流出45-92亿元 [4] - 防御性板块表现相对较好 商贸零售 美容护理 银行 旅游酒店板块涨幅居前 其中商贸零售 石油石化 建筑装饰 银行 交通运输 美容护理6个行业获得主力资金净流入 [2][4] 调整原因分析 - 市场调整主要由于前期过快上涨后存在兑现压力 自4月7日沪指3040.69点低位启动 至8月26日创出3888.60点近十年新高 累计涨幅较大 [3][5] - 短期利好兑现导致市场风险偏好回落 科技风格出现抱团迹象 TMT板块拥挤度接近预警线 交易结构恶化 [3][5][6] - 个别股票权重调整可能影响资金配置 如寒武纪 中芯国际超过科创50指数权重10%限制 可能迫使被动基金减仓 [2] 后市展望 - 市场可能进入横盘震荡阶段 为下一轮上涨积蓄力量 短期注重赛道间高点切换轮动 从高估值科技板块向低估值消费防御板块切换 [3][6][7] - 长期看好AI算力主线 调整后仍将是牛市核心主线 同时关注新能源 新消费 创新药 有色金属 基础化工 非银金融等景气度较高方向 [7][8] - 9月可关注三条配置主线：科技+消费组合 美联储降息带来的顺周期板块 以及中报业绩营收净利双升的盈利确定性板块 [8]