行业前景与预测 - 凭借丰富的演唱会活动、奢华的新酒店供应及新的百家乐边注玩法，澳门将继续成为内地富裕旅客追求的首选旅游目的地 [1] - 预测明年澳门博彩收入将同比增长6% [1] - 行业EBITDA料按年增长10%，EBITDA利润率维持在约29% [1] 公司评级与目标价调整 - 列金沙中国为行业首选，目标价由25.5港元上调至26.5港元 [1] - 列永利澳门为中型濠赌股当中的首选，目标价由7.2港元上调至8.05港元 [1] - 对其余濠赌股偏好依次为银河娱乐、美高梅中国、新濠博亚娱乐及澳博，分别给予目标价54港元、20港元、13美元及2.3港元 [1] - 维持列拉斯维加斯金沙集团为全球博彩股首选，目标价由75.5美元上调至76.75美元 [1] 市场份额与业务展望 - 金沙中国预计将在2026年成为最大市场份额赢家，占比可提升1.6个百分点至25.1% [1] - 随着永利皇宫贵宾博彩区的Chairman's Club扩建部分于明年首季开业，永利澳门的市场份额预计将很快开始恢复 [1]

港股市场动态 - 轩竹生物-B股价上涨超过22.09%，其创新药轩悦宁首次被纳入国家基本医保药品目录 [1] - 昭衍新药股价再涨超过13.4%，食蟹猴供应短缺导致其单价已超过10万元人民币，涨至12至13万元 [1] - 内房股早盘普遍上涨，融信中国涨5.26%，世茂集团涨1.45%，雅居乐集团涨3.28%，富力地产涨1.52%，融创中国涨0.76%，中央经济工作会议于12月10日至11日举行 [1] - 消费概念股多数走高，九毛九涨3.61%，海底捞涨2.5%，茶百道涨4.58%，蒙牛乳业涨2.6%，李宁涨1.51%，中央经济工作会议明确坚持内需主导 [2] - 一拖股份再涨超8%，近三个交易日累计涨幅超20%，高盛研报认为公司能捕捉拖拉机大型化和高端化升级带来的结构性增长机会 [2] - 金界控股再跌近2%，柬泰边境冲突持续，中国驻柬埔寨大使馆提醒在柬泰边境地区的中国公民转移至安全地带 [2] - 思摩尔国际再跌近3%，其大客户英美烟草预计2026年业绩将处于中期目标的低端，主要受美国电子烟市场监管压力和激烈竞争影响 [2] - 紫金矿业早盘涨超3%，公司高管表示海南自由贸易港封关运作新阶段将为黄金产业提供历史机遇 [3][4] - 海底捞盘中涨超2.5%，其大排档火锅广州首店已进入内测阶段 [1] - 速腾聚创再涨超6.26%，2026年1月6日至9日国际消费电子展将在美国拉斯维加斯举行 [1] 美股市场动态 - 美国门诊影像诊断服务提供商Lumexa Imaging登陆美股市场，开盘涨超1.6%，公司在美国13个州运营184家诊疗中心 [5] - 稀土概念股走强，Perpetua Resources大涨13.42%，TMC the metals涨7.59%，克利夫兰克里夫涨5.59%，MP Materials涨3.41%，USA Rare Earth涨12.13%，Perpetua Resources宣布与爱达荷国家实验室合作建设模块化试点加工厂以恢复关键矿物 [5] - 比特币概念股涨跌各异，比特币再度跌破9万美元关口，Coinbase跌2.21%，Mara Holdings跌0.67%，Strategy跌0.73%，Iren Ltd微涨0.05%，Circle微涨0.18% [6] - 美股太空概念股再起升势，Planet Labs PBC大涨35.01%，Destiny Tech100涨16.17%，回声星通信微涨0.39%，Rocket Lab涨10.45%，SpaceX拟最快于2026年中后期IPO，募资超300亿美元，估值约1.5万亿美元 [6] - 迪士尼股价逆市上涨2.42%，公司将向OpenAI投资10亿美元股权，并授权OpenAI使用迪士尼知识产权创作AI视频内容 [6] - 金银股普涨，泛美白银涨3.47%，科尔黛伦矿业涨9.46%，纽曼矿业涨5.32%，现货白银年内累计暴涨115% [7] - Planet Labs PBC大涨35.01%，公司第三季度收入同比增长33%，非GAAP毛利率为60%，调整后EBITDA利润为560万美元，连续第四个季度实现调整后EBITDA盈利，并连续第三个季度实现正自由现金流 [7] - Nextdoor Holdings盘前续涨9.49%，此前有观点称其为“2020年代最具低估性的代理型AI平台” [7] - Gemini Space Station大涨31.95%，其衍生品交易所申请已获得美国商品期货交易委员会的批准 [7] - 甲骨文大跌10.83%，公司第二财季总营收增长14%，剔除特定项目的每股收益为2.26美元，超出市场平均预期 [8]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖银河娱乐，给予“优于大市”评级，目标价47.50港元，对应2026年10倍EV/EBITDA估值 [1][2][3] - 核心观点：行业复苏加快，银河娱乐凭借稳健的资产负债表、充足的项目储备和卓越的运营能力，兼具成长性与防御性 [3][4][6] 公司业务与财务表现 - **业务概览**：银河娱乐在澳门经营三大旗舰物业（澳门银河、星际酒店、澳门百老汇），博彩业务为核心收入来源，2024年净收益434.32亿港元，恢复至2019年的83.7% [8][9][13] - **财务恢复**：2024年经调整物业EBITDA达121.9亿港元，同比增长22.4%，恢复至2019年的74.0%，利润率28.1% [4][23] - **收入结构**：2024年博彩/非博彩（除建筑材料）净收益分别为338.3亿港元（+24.0%）和64.3亿港元（+19.1%），恢复至2019年的77.6%和117.1% [15] - **业务转型**：公司重心已从早期VIP业务转向利润更高的中场业务，特别是高端中场 2024年中场博彩毛收入331.1亿港元，占比达80%，已超过2019年水平 [4][30] 行业复苏与竞争格局 - **行业复苏加快**：2025年1-11月澳门博彩累计毛收入2265.15亿澳门元，同比增长8.6%，恢复至2019年同期的84.0% 预计2026年行业GGR有望恢复至2019年的94.2% [4][79] - **旅客回流**：2025年1-10月澳门旅客入境数3314万人，恢复至2019年同期的99.2%，中国大陆旅客占比70.1% [69][73] - **竞争焦点**：高端中场业务竞争激烈，已成为引领行业增长的主要动力，银河娱乐、美高梅中国及永利澳门在该板块具备优势 [4][6][87] - **市场份额变化**：卫星娱乐场将于2025年底关闭，其释放的约5.1%市场份额可能使澳门半岛的其他物业受益，但路氹地区份额预计将持续提升 [4][82][84] 公司核心投资看点 - **看点一：稳健的资产负债表**：资产负债率长期为六家博企中最低，约20%，现金储备充足，构建高安全边际 [3][46] - **看点二：增长项目储备**：银河娱乐第四期项目预计2027年竣工，将新增1500间酒店客房及大量非博彩设施，有望驱动下一轮增长并提升公司酒店客房份额至21.8% [3][50][53] - **看点三：卓越的运营能力**：公司赌桌份额排名第三（16.7%），但凭借卓越运营，博彩毛收入市场份额达20%，排名第二，且VIP业务市场份额达27.4%，排名第一 [3][54] 同业比较与公司优势 - **盈利能力**：2024年经调整EBITDA利润率28.1%，略低于金沙中国（32.9%），但随着嘉佩乐酒店开业，有望提升 [6][91] - **现金流质量**：与金沙中国同属百亿级别经营性现金流梯队，展示出超强的“造血”能力 [6][99] - **股东回报**：2023年已恢复派息，2025年上半年分红率达58%，超过市场预期，雄厚现金储备有望支持分红率提升 [6][111] - **估值水平**：给予2026年10倍EV/EBITDA估值，对应市值2080.1亿港元，目标价47.5港元，当前行业2026年EV/EBITDA估值均值8.64倍，公司估值10.11倍 [3][113][115] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计公司2025-2027年净收益分别为482.97亿、526.00亿、568.37亿港元，同比增速分别为11.2%、8.9%、8.1% [7][115] - **博彩毛收入预测**：预计2025-2027年博彩毛收入分别为477.81亿、526.04亿、567.89亿港元，同比增速分别为16.1%、10.1%、8.0% [7][115] - **EBITDA预测**：预计2025-2027年经调整EBITDA分别为139.70亿、152.33亿、166.41亿港元，对应利润率分别为28.9%、29.0%、29.3% [7][115]

市场整体表现与驱动因素 - 欧洲股市周四整体上涨，斯托克欧洲600指数收盘上涨0.5% [1][3] - 上涨主要受对全球增长前景信心回暖提振，资金轮动进入与经济周期相关的板块 [1][3] - 美联储周三的降息及其对货币政策前景发出的信号，缓解了市场对美国经济健康状况的担忧 [1][3] - 有观点认为美联储的表态为股市投资机会的广泛扩展亮起绿灯，投资者不再需要局限于少数超大盘龙头股，欧洲等地区开始显得更具吸引力 [1][3] 板块与行业表现 - 资金轮动进入建材和银行等与经济周期相关的板块 [1][3] - 旅游及休闲、矿业等板块表现突出 [1][3] - 公用事业和房地产等防御性板块表现落后 [1][3] - 包括SAP SE在内的软件股表现不佳，受美国科技巨头甲骨文公司令人失望的云业务销售业绩及人工智能相关支出大幅增加影响 [1][3] 指数水平与季节性趋势 - 斯托克600指数目前距离11月份创下的峰值不足1% [1][3] - 季节性走势利好年末行情，彭博汇总数据显示，在过去五年中，该指数12月份平均上涨1.5% [1][3] 个股动态 - 博彩公司Entain Plc股价下跌2.2%，因公司宣布首席财务官兼集团副首席执行官Rob Wood将在2026年卸任 [2][4]

公司股份发行 - 永利澳门于2025年12月11日根据股份计划发行了90万股股份 [1]

景顺指，年初至今(截至2025年11月7日)，亚洲高收益债券市场表现持续领先泛欧及美国高收益债券市 场，而且有望连续第二年录得最高总回报。 而在总回报表现出色的同时，尽管高收益首次发行(一级市场)正在重启，亚洲高收益债券市场仍不断收 缩。2025年市场总规模持续缩小，截至10月底，摩根大通亚洲信贷高收益指数市值为1,180亿美元，大 约为2021年12月的一半。 估值上看，亚洲高收益债券因持续跑赢，其相对估值优势已经收窄，亚洲BB级及美国BB级债券当前的 收益率基本持平，但相对于美国B级债券，亚洲B级债券可提供约90点子的收益率升幅。 景顺投资发布2026年投资展望指，亚洲高收益债券持续跑赢，短期亚洲高收益债券(1至2年期)有更大投 资价值，相对于BBB级债券可稳定提供超过1-2%4的收益率升幅。就短期高收益债券而言，看好包括前 沿主权债券、次级银行资本、可再生能源及博彩等行业，因为其拥有清晰的再融资路径。认为部分有望 录得10%总回报的B级债券。 据此，关键是要专注于信贷结构及债权人保障，因为私募信贷投资者在潜在的信贷重组情况下，有望处 于更有利的位置。 景顺认为，应该注重亚洲高收益债券范畴是否有额外的资本 ...

美联储降息与市场反应 - 美联储宣布降息25个基点并暗示未来将暂缓进一步降息 [1] - 隔夜美股市场对此作出积极反应，三大指数集体收涨 [1] 港股市场整体表现 - 港股三大指数集体高开，恒生指数上涨0.66%，国企指数上涨0.58%，恒生科技指数上涨0.55% [1] 科技与互联网行业 - 权重科技股普遍上涨，阿里巴巴、网易、快手、腾讯均上涨约1% [1] - 电信运营股走低，其中中兴通讯股价下跌近3% [1] 有色金属与大宗商品相关行业 - 白银价格持续大涨并创下新高 [1] - 黄金、铜等有色金属股继续保持强势上涨态势 [1] 其他行业板块表现 - 苹果概念股、航空股、保险股普遍上涨 [1] - 濠赌股（澳门博彩股）股价走低 [1]

报告行业投资评级 - 宏观与金融板块全球经济投资评级为转弱 [1] 报告的核心观点 - 全球经济正越过顶部区域开始转弱，美国回归门罗主义将对大类资产产生深远影响 [2] 相关目录总结 重要资讯 - 高盛分析师警告拉斯维加斯博彩收入下滑与2008年金融危机前早期预警信号相似，若疲软态势扩散可能迫使美联储积极降息 [1] - 橡树资本创始人霍华德警告AI可能对就业带来冲击，加剧社会与政治分裂 [1] - 白银受供应紧缺推动升至每盎司60美元，吸引寻求低成本避险资产的投资者 [1] - SpaceX计划2026年中后期上市，出售5%股份募资约400亿美元，归因于业务增长和火箭开发进展 [1] - 摩根士丹利表示市场在为AI基础设施宏大叙事定价，SpaceX有进军太空数据中心蓝图 [1] - JOLTS报告显示美国10月招聘人数环比降超4%，裁员人数升至185万，劳动力市场放缓 [1] - 日本央行行长表示加息后货币政策正常化进程将延续，市场关注利率路径指引 [1] - 微软175亿美元投资印度AI基础设施，未来两年向加拿大新增投资超75亿加元 [1] 全球经济逻辑 - 美国发布新版《国家安全战略》调整与中国经济关系，市场关注焦点转向美联储可能重启大规模购债 [2] - 美联储褐皮书显示消费者K型分化加剧，ADP就业数据11月私营企业减少3.2万个岗位 [2] - 日本10年期国债收益率升至1.96%，大摩预计投资级债券发行总额将激增至2.25万亿美元 [2] - 谷歌要每6个月将AI算力翻倍，未来4到5年额外实现1000倍增长，英伟达CEO称中国将赢得AI竞赛 [2] - 摩根大通认为未来五年AI数据中心建设热潮至少需5万亿美元，美国数据中心规划容量激增至245吉瓦 [2] - 美国9月零售销售额仅增长0.2%，经济学家担忧企业大规模裁员是经济预警信号 [2]

文章核心观点 - 高盛分析师指出，当前消费者支出环境发出早期预警信号，其特征与2008年金融危机前夕几乎如出一辙，拉斯维加斯的博彩收入再次成为衡量经济周期的“领头羊” [3] - 尽管当前消费环境呈现K型分化和双轨特征，但拉斯维加斯的消费趋势已经开始走低，重现了经济衰退早期的疲软迹象 [3] - 高盛建议投资者密切关注直至2026年初的消费趋势，若航空业需求后续下滑，将是经济疲软范围扩大的明确信号 [3] 衰退周期的传导路径 - 在2008年全球金融危机期间，不同行业的衰退时间点存在显著差异，拉斯维加斯和航空业是最先受到冲击的领域 [6] - 拉斯维加斯的博彩收入早在2008年2月至3月就开始下降，航空公司的登机量则在2008年年中显示出下滑 [6] - 酒店和邮轮行业的衰退相对滞后，美国酒店每间可供出租客房收入在2008年中后期才开始下降 [7] - 邮轮行业的低迷通常处于周期的晚期，其净收益率直到2009年年中才达到最大降幅，并且直到2010年年中才恢复增长 [7] - 邮轮行业的晚周期低迷与拉斯维加斯及航空业的早周期回撤之间，存在整整18到24个月的滞后 [7] K型复苏下的预警信号 - 当前的K型复苏和分化的支出环境正在闪烁早期预警信号，拉斯维加斯的趋势已经指向下行，符合经济低迷早期的特征 [9] - 市场目前呈现出一种割裂状态：航空公司的表现仍然稳健，且“婴儿潮一代”仍在继续预订加勒比海的邮轮旅行 [9] - 基于历史经验，邮轮行业的低迷往往发生在周期末端，而博彩、航空和酒店的回撤通常在周期转向下行之前就已显现 [9] - 高盛建议在2026年初之前持续追踪这些消费趋势，以观察疲软是否会更广泛地蔓延至整个旅游行业 [9] - 如果在拉斯维加斯之后，航空需求也开始下降，那将为经济疲软的扩散提供更清晰的证据 [9]

文章核心观点 - 高盛分析师指出，当前消费者支出环境正发出与2008年金融危机前夕相似的早期预警信号，拉斯维加斯博彩收入是衡量经济周期的“领头羊” [1] - 当前消费环境呈现K型分化和双轨特征，但拉斯维加斯消费趋势已开始走低，重现经济衰退早期的疲软迹象 [2][3][12] - 高盛建议投资者密切关注直至2026年初的消费趋势，若航空业需求后续下滑，将是经济疲软范围扩大的明确信号，并可能影响美联储的货币政策 [3][15] 衰退周期的传导路径分析框架 - 高盛通过复盘2008-2009年衰退期间旅游休闲行业的反应，建立了识别消费者压力传导顺序的分析框架 [5][6] - 在2008年全球金融危机期间，不同行业的衰退时间点存在显著差异 [7] - 拉斯维加斯博彩收入最早在2008年2月至3月开始下降 [8] - 航空公司登机量在2008年年中开始下滑 [8] - 美国酒店每间可供出租客房收入在2008年中后期才开始下降 [9] - 邮轮行业的低迷处于周期晚期，其净收益率直到2009年年中才达到最大降幅，并在2010年年中恢复增长 [9] - 邮轮行业的晚周期低迷与拉斯维加斯及航空业的早周期回撤之间存在18到24个月的滞后 [10] K型复苏下的当前市场信号 - 当前K型复苏和分化的支出环境正在闪烁早期预警信号 [12] - 拉斯维加斯的趋势已经指向下行，符合经济低迷早期的特征 [13] - 市场呈现割裂状态：航空公司表现仍然稳健，“婴儿潮一代”仍在继续预订邮轮旅行 [14] - 基于历史经验，博彩、航空和酒店的回撤通常在周期转向下行之前显现，而邮轮低迷发生在周期末端 [15] - 高盛建议在2026年初之前持续追踪消费趋势，观察疲软是否会广泛蔓延至整个旅游行业 [15] - 若航空需求在拉斯维加斯之后也开始下降，将为经济疲软扩散提供更清晰的证据 [15]