美国经济复苏态势 - 美国每周零售销售和综合增长指标自6月底以来出现改善 [3] - 私人部门加班工时等劳动力市场数据开始显示早期周期特征 [3] - 主要股指盈利预期在过去三个月大幅上调 上调幅度通常出现在经济周期早期阶段 [3] - 美国上市公司正在净上调业绩指引 [3] - 美国并购和首次公开募股市场正在复苏 [5] - 全球广义货币总量回升 [5] 经济结构分化特征 - 美国呈现K型复苏 高收入群体财富增长和实际工资水平保持良好 [1][6] - 低收入群体面临通胀压力 食品饮料及住房等非可支配项目通胀率远超总体CPI [6] - 低收入家庭将收入更大部分用于支出 受关税影响更大 [6] - 低收入和低技能群体工资增长减速远快于高收入群体 [6] - 信用卡和汽车贷款违约率自2021年以来显著上升 但绝对水平未达过度担忧程度 [6][9] 消费结构分析 - 收入最高10%家庭贡献约50%总体消费 [10][11] - 高收入家庭消费需求最强劲 支撑整体宏观数据 [10] - 低收入家庭自2022年以来实际经历最高比例资产增长 [11] - 低收入家庭消费信贷自2022年起下降 [11] 货币政策影响 - 美联储降息倾向为市场注入关键流动性预期 [1] - 低收入群体困境成为美联储降息的关键理由 [6] - 高增长与宽货币组合创造类似金发姑娘的有利环境 [1] 资产配置观点 - 支持增持风险资产 看好周期性板块和金融股 [14] - 维持新兴市场股票和本地货币债券增持评级 [14] - 对美国国债 英国国债和日本国债维持减持立场 [14] - 美国国债收益率需大幅上升才会触及损害风险资产估值的危险区 [14] - 美元反弹潜力受限 因美元储备货币地位和债务可持续性存在潜在担忧 [14] 市场表现 - 标普500指数创历史新高 [1] - 新兴市场和高收益债券利差收窄至周期性低点 [1] - 风险资产呈现普遍上涨态势 [1]

核心观点 - 贝壳通过长期主义战略和科技驱动实现反向穿越地产周期，在行业调整期保持稳健增长 [2][3][4] - 公司以"一体三翼"战略构建居住服务生态体系，新业务贡献41%净收入 [13][15] - 持续20亿美元股份回购展现资本配置能力和股东回报承诺 [21][23] 业绩表现 - 2025年二季度总交易额8787亿元同比增长4.7%，净收入260亿元同比增长11.3%，净利润13.07亿元 [6] - 存量房业务GTV 5835亿元，净收入67亿元，成为核心压舱石业务 [10] - 平台活跃门店58664家，活跃经纪人近50万人 [11] 科技赋能 - 超过33.5万经纪人使用AI工具"来客"提升获客转化效率 [12] - AI服务助手"布丁"提供市场分析、找房服务和经纪人匹配 [12] - 通过技术手段压缩匹配成本，优化人效和成本结构 [12] 一体三翼战略 - 家装家居业务净收入46亿元同比增长13%，贡献利润率32.1%同比提升0.8个百分点 [15] - 租赁业务净收入57亿元同比暴涨78%，在管房源突破59万套，贡献利润率8.4%同比提升2.5个百分点 [16] - 集采比例突破60%实现规模化降本 [16] - 贝好家采用C2M模式为头部开发商提供大数据造房解决方案 [17] 资本管理 - 2025年二季度回购2.5亿美元股份，上半年累计回购3.94亿美元 [22] - 累计回购20.2亿美元股份，占回购前总股本10.3% [23] - 回购授权从30亿美元增加至50亿美元，期限延长至2028年8月31日 [23] 商业模式创新 - 通过构建生态将低频房产交易业务高频化 [30] - 延伸服务链条成为居住服务综合提供商 [30] - 数据沉淀形成平台壁垒和飞轮效应 [30] - 不以单次交易为目标，追求用户终身价值 [30]

核心观点 - 必胜客在中国35年发展历程体现餐饮品牌适应消费趋势变化的核心能力 通过战略调整实现从高端西餐到多元化大众餐饮的转型 目前门店规模达3864家并持续扩张[4][5][37] - 公司经历三个阶段战略演进：1990-2010年聚焦一二线高端市场 2013年起下沉三四线城市 2020年后推出K型消费对应店型[7][16][24] - 数字化运营和自有供应链构成高效扩张体系 2025年Q1餐厅利润率达14.4% 单店碳排放下降9%[31][34][36] 市场进入与早期定位 - 1990年进入中国时定位高端西餐 人均消费70元 采用美式风格装修 成为"中国人的第一顿西餐"[6][7][11] - 2007年时无明显市场竞争 必胜客指数成为衡量城市消费力指标 与GDP/人均收入正相关[12][13] - 集中一线及二线核心商圈开店 契合90年代城镇人口增长3.6亿及白领群体崛起趋势[9][11] 下沉市场扩张战略 - 2013年第1000家门店落户四川德阳 标志战略转向三四线城市[16][17] - 下沉动因包括三四线人均GDP提升（德阳2017年达8236美元）及一二线购物中心饱和[17] - 2024年新增门店62%位于三线及以下城市 采用特许经营模式覆盖高校/景区等场景[21][22] 店型创新与K型消费应对 - 形成三种店型：标准店（含卫星店）、WOW门店和PIZZERIA门店 分别对应家庭聚餐/性价比/高端需求[24][25][27] - WOW门店主打19-33元披萨 可实现50元内套餐 资本支出比标准店低50%[27][28] - PIZZERIA门店主打意式窑炉披萨 约10种SKU 强调社交与情绪价值[27] - 卫星店单店投入少30-40万元 现金利润率高3个百分点[25] 运营效率体系 - 2015年启动数字化 2023年全部门店应用AI系统 实现端到端供应链管理 减少食物损耗[31][32] - 2018年起本土化采购 引入云南松露/福建茶叶等农产品 通过扶业计划建立可持续供应链[33] - 2024年Q2餐厅利润率13.3% 较同期持续增长[34] 产品与营销创新 - 2024年8月推出新10寸手作薄底披萨系列 以"大而薄/底柔软/边香脆/料铺满"为卖点[37] - 邀请明星王安宇担任美味代言人 增强年轻客群连接[37]

市场分化现象 - 北京楼市呈现严重分化 海淀四季青豪宅验资门槛达200万元而房山区宅地连续13个月零成交 [1] - 2025年上半年北京5000万以上豪宅成交暴涨48.5% 与远郊流拍形成"K型复苏"格局 [9] - 远郊实际成交价跌幅达22% 远超核心区5%-7.8%的跌幅 梯度差持续扩大 [8] 土地市场动态 - 北京城建2024年以16.03亿元底价摘得长阳镇地块 该地块经历两次流拍后降价1.77亿元成交 [3] - 北京城建2024年在房山三次"兜底"拿地 房山3宗成交地块中2宗由其底价获取 [5] - 房山成为北京首个连续超一年涉宅用地零成交区域 土地市场自发交易机制近乎失灵 [1][5] 政策调控影响 - 自然资源部规定"去化周期超36个月暂停供地" 房山区商品住宅去化周期已达28个月 [5][7] - 房山区政府面临土地出让金缩水40%的财政缺口 政策僵局短期内难破 [5][7] - 2025年8月北京推出"五环外不限购"新政 但政策效果仍需观察 [10] 供需结构失衡 - 保障房选址出现时空错位 通州某项目距市区超40公里导致申请率不足60% [7] - 核心区土地供应不足20% 海淀永丰南和朝阳酒仙桥地块均为区域五年首供 [9] - 央行调查显示58.2%居民倾向储蓄 与38%抄底意愿形成认知鸿沟 [8] 项目去化情况 - 长阳镇地块周边多个项目月均去化不足20套 需求端严重塌陷 [8] - 颐知筑项目1206套房源仅西区取得预售证 绿地启航国际项目单价直降1万元引发维权 [7] - 中建学府印悦项目验资200万元仍出现排号到街角的盛况 刚需市场信心溃堤 [9]

核心观点 - 必胜客在中国35年的发展历程反映了餐饮消费趋势的演变，从高端西餐到性价比导向的转变[5] - 公司通过下沉市场扩张、多店型策略和数字化运营实现持续增长，2024年Q2门店总数达3864家，单季度新增95家[5][19] - 品牌定位从"中国人的第一顿西餐"转变为覆盖K型消费结构的多元化餐饮服务商[23][24] 市场扩张策略 - 1990-2010年聚焦一二线城市核心商圈，与城镇化进程同步，2010年城镇人口占比接近50%[8][9] - 2013年开启下沉战略，第1000家门店落户四川德阳，2024年62%新增门店位于三线及以下城市[15][19] - 加盟模式转向"小城市、高校、景区"，要求加盟商具备物业资源以降低扩张成本[19] 门店模式创新 - 标准店体系包含主力店和卫星店，后者投资成本低30-40万元，现金利润率高出3个百分点[23] - WOW门店定位都市食堂，客单价50元以下，资本支出仅为标准店一半[27][28] - PIZZERIA门店主打意式窑炉披萨，SKU精简至10种，强化社交属性[26][27] 运营效率提升 - 2023年全面应用AI系统实现端到端管理，涵盖订货、生产、质检全流程[29] - 2018年起建立本土化供应链，引入武夷山大红袍等农产品，降低采购成本[30] - 2025年Q1餐厅利润率达14.4%，Q2为13.3%，较2024年持续提升[31] 消费趋势响应 - 2004年人均消费70元的高端定位，2023年推出29.9元套餐满足性价比需求[7][5] - 2025年推出新10寸薄底披萨系列，解决传统薄底口感问题[34] - 社交媒体成为低线城市消费潮流扩散的重要渠道[18] 行业标杆意义 - 2007年"必胜客指数"成为城市发展水平的风向标，与GDP等经济指标高度相关[11][12] - 通过数字化和供应链建设实现规模与效益平衡，单店间接碳排放下降9%[29][32] - 35年持续创新的能力被视为餐饮品牌长期存活的关键要素[34]

核心观点 - 短期关税变动带来的市场噪音应被忽略，投资者需关注中美经济核心主线及确定性策略[2][3] - 投资策略应遵循"以确定性应对不确定性"原则，重点把握中国金融市场的稳定性优势[4][39] 美国经济分析 - 核心矛盾在于居民超额财富能否消化关税带来的通胀压力，若无法消化将导致滞涨并打破"四高"格局（高股价/增长/通胀/利率）[6][14] - 关键风险点：1）金融市场波动冲击居民财富吸纳通胀能力 2）通胀预期脱锚达历史高位（1年预期为80年代以来最高）3）今明两年垃圾债到期规模激增（可选消费行业占比最高）[8][10][11] - 股债共向性达历史极值，风险溢价破裂易触发流动性危机[14] 中国经济分析 - 核心主线为居民存款释放趋势能否持续（2022年预防性存款占比26% vs 2024年19%），政策通过降息降准预防关税打断效应[15][19] - 经济互动模型：1）政策触发需"红线"指标（出口/社零/制造业）显著下行 2）A股利润显示度恢复（2023-24年投资者可见需求增速转正）3）消费结构性动能交易结束，回归总量均衡[22][25][32][36] - 当前经济特征：红线指标（8.7%）支撑GDP，蓝线指标（0%）拖累，政策定力较强[26] 关税影响框架 - 分β与α两层理解：β风险指美国需求下行拖累全球，α风险指对华关税高于他国[38] - 情景推演：1）仅α风险可通过转港对冲 2）β+α组合下中国或获国力溢价[38] 投资策略 - 中国金融市场确定性优势：1）政策工具箱充足 2）挑战线性可控 3）货币财政协同 4）科技军事差距缩窄[39][40][41] - 配置建议：1）绝对收益聚焦高股息+科技主题 2）相对收益采用基准增强策略[41]