投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级 基于收购宏拓实业后公司将成为电解铝氧化铝一体化龙头 业绩确定性强且估值合理（当前股价18.10元 对应2026-2027年PE均为10倍）[3][6][82] 核心观点 - 公司通过635.2亿元收购宏拓实业100%股权 实现从铝加工向氧化铝-电解铝-铝加工一体化转型 跻身国内电解铝产能第二大企业（645.9万吨）及氧化铝产能第二大企业（1900万吨）[1][10][40] - 宏拓实业具备显著成本优势 正将山东电解铝产能向云南转移（2025-2027年计划转移152万吨） 利用云南低价水电（0.40元/度 vs 山东0.51元/度）降低生产成本 单吨电力成本可降低1485元[2][57][62] - 重组后业绩将大幅增长 预计2026年归母净利润234.4亿元（对应PE 10倍） 并有望成为高股息标的 假设分红率60%-65% 股息率可达6.3%-6.9%[3][43][82] 收购方案与转型价值 - 收购对价635.2亿元 通过发行118.9亿股（发行价5.34元/股）完成 收购后控股股东变更为魏桥铝电（山东宏桥全资子公司） 实际控制人不变[32][36] - 宏拓实业2024年营收1492.9亿元（+15.8%） 归母净利181.5亿元（+168.7%） 电解铝单吨毛利提升至3110元（2023年：1733元） 氧化铝单吨毛利提升至902元（2023年：84元）[2][41][72] - 一体化布局带来成本协同 氧化铝自供比例76% 电解铝原料内部调配优化 云南产能转移后绿电铝占比提升 碳配额成本优势显著（水电铝较火电铝减排11.2吨CO₂/吨）[62][69][70] 产能与生产细节 - 电解铝产能645.9万吨（山东497.1万吨+云南148.8万吨） 2024年产量654万吨（+4.4%） 氧化铝产能1900万吨（全部位于山东滨州） 2024年产量1830万吨（基本满产）[2][40][45] - 云南转移产能进度明确 2025-2027年分别转移44.8/24.1/83.1万吨 2027年云南产能达300.8万吨（占比46.6%） 山东产能降至345.1万吨[55][56][57] - 铝土矿外购依赖SMB-GTS（2024年采购3750万吨）和力拓集团（2024年采购855万吨） 采购均价462元/吨（+8.1%） 氧化铝成本中铝土矿占比58.2%（1405元/吨）[48][49][53] 财务预测与估值 - 不考虑重组：2025-2027年归母净利预计-1.9/-1.3/-1.3亿元 主因铝加工业务竞争激烈（2024年铝箔加工费降至3830元/吨 单吨毛利不足100元）[5][25][82] - 考虑重组并表：2026年营收预计1528.3亿元 综合毛利率25.0% 其中电解铝板块营收1088.8亿元（毛利率28.5%） 氧化铝板块营收231.1亿元（毛利率10.3%）[76][77][78] - 估值低于可比公司平均（2026年PE 8倍） 但考虑到一体化转型后业绩稳定性和分红潜力 当前估值水平合理[80][81] 原主业经营状况 - 当前主营铝板带箔加工 产能包括铸轧板材20万吨/冷轧板材20万吨/铝箔12万吨 2024年营收34.9亿元（+29.7%） 但归母净利亏损0.69亿元[12][14][18] - 产品结构以铝箔为主（2024年营收占比48.3%） 但毛利贡献仅0.6% 冷轧卷成为主要盈利产品（2024年单吨毛利640元）[18][25][27] - 费用控制良好 2024年财务费用-783万元 资产负债率39.7% 但加工费下滑导致盈利承压[28][31][85]

股价表现 - 中国宏桥股价年内累计大涨1.36倍 从2024年初算起不到两年飙涨4.7倍[1] - 总市值达2460亿港元 动态市盈率仅8.7倍[2] - 股价表现显著优于铝业同行 在千亿市值港股巨头中位居前列[3] 财务业绩 - 2024年度营收1566.69亿元同比增长16.87% 归母净利润223.72亿元大增95.21% 毛利率从15.7%猛增至27%[5] - 2025年上半年营收约810.4亿元同比增10.1% 归母净利约123.6亿元同比增35% 毛利率升至25.7%创同期新高[5] - 铝合金产品销量290.6万吨同比增2.4% 平均售价17853元/吨升2.7% 单吨毛利4506元/吨增5.4%[7] - 氧化铝产品销量636.8万吨同比增15.6% 平均售价3243元/吨升10.3% 单吨毛利933元/吨增24.7%[7] - 销售净利润率达16.72% 显著高于中国铝业的9.53%[18] 股息分红 - 最新年度分红138.77亿元 年度股息率高达13.69% 位居行业首位[8] - 近12个月股息率6.17% 股利支付率62.03%[9] - 1年股利增长154.05% 5年股利增长39.04%[9] 行业地位与竞争优势 - 全球最大电解铝龙头 产能达646万吨（权益555万吨）占国内总产能15%[13] - 电解铝吨成本1.32万元 较行业均值低15%[14] - 电力成本占比仅28%-32% 显著低于海外企业43%-60%的水平[17] - 形成"矿—电—冶炼—深加工"全产业链闭环 原料100%自给 电力50%+自给[13] - 在几内亚拥有年产能超5000万吨铝土矿 印尼氧化铝项目保障原料供应[13] 成本控制与经营优化 - 2025年上半年资本开支98.93亿元同比增77.9% 主要用于绿色铝创新产业园等项目[15] - 期间费用总额39.6亿元同比降10% 财务费用12.84亿元同比降17.7%[15] - 通过债务结构优化节省资金成本 境外债融资成本平均5.05%[26] 行业前景与公司展望 - 电解铝行业处于供需紧平衡状态 铝价长期易涨难跌[17] - 实施"山东退—云南进"产能置换 退出44.8万吨高耗产能 提升低成本绿电项目[24] - 美国降息周期开启 国内利率下行 有望进一步降低资金成本[25] - 潜在入市资金规模达4.5-9万亿元 低估值高股息资产受追捧[29]

报告行业投资评级 - 铝单边谨慎偏多，氧化铝单边中性，铝合金单边谨慎偏多；套利策略为沪铝正套、多AD11空AL11 [8] 报告的核心观点 - 电解铝供应端无变化，消费向好，下游加工企业产量环比修复、开工率提升，社会库存累库幅度放缓，预计去库将至，宏观向好，海外消费强势 [6] - 氧化铝招标价格下滑，成本端矿价有支撑且可能上涨，盘面价格跌至边际最高成本线，供需微过剩，库存增加，价格中性对待 [6][7] - 铝合金废铝供应偏紧但利润修复，消费复苏，社会库存增加多因隐形库存显性化，关注AD2511 - AL2511合约价差套利 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 铝现货：2025年9月1日，华东A00铝价20620元/吨，较上一交易日降110元/吨；中原A00铝价20490元/吨；佛山A00铝价20570元/吨，较上一交易日降100元/吨 [1] - 铝期货：2025年9月1日，沪铝主力合约开于20745元/吨，收于20645元/吨，较上一交易日降85元/吨，成交158586手，持仓221179手 [2] - 库存：2025年9月1日，国内电解铝锭社会库存62.3万吨，较上一期增0.3吨，仓单库存58529吨，较上一交易日降100吨，LME铝库存481050吨，较上一交易日无变化 [2] - 氧化铝现货：2025年9月1日，山西价格3180元/吨，山东价格3150元/吨，河南价格3190元/吨，广西价格3295元/吨，贵州价格3295元/吨，澳洲氧化铝FOB价格368美元/吨 [2] - 氧化铝期货：2025年9月1日，主力合约开于3031元/吨，收于3008元/吨，较上一交易日收盘价降22元/吨，变化幅度 - 0.73%，成交356281手，持仓247805手 [2] - 铝合金价格：2025年9月1日，保太民用生铝采购价格15600元/吨，机械生铝采购价格15700元/吨，环比降100元/吨；ADC12保太报价20300元/吨，环比无变化 [3] - 铝合金库存：社会库存5.46万吨，厂内库存6.12万吨 [4] - 铝合金成本利润：理论总成本20027元/吨，理论利润373元/吨 [5]

投资评级 - 维持买入评级 [2] 核心观点 - 公司通过"资源自给+技术领先"构建多维壁垒，全产业链发展优势显著，为未来业绩稳定增长提供有力保障 [5] - 预计2025年每股收益1.03元，2026年每股收益1.21元，对应PE分别为7.36倍和6.24倍 [5] 财务表现 - 2025年上半年营业收入153.28亿元，同比增长11.19% [3] - 2025年上半年归母净利润20.84亿元，同比增长0.51% [3] - Q2营业收入74.03亿元，同比+6.37%，环比-6.59% [5] - Q2归母净利润10.26亿元，同比-24.2%，环比-3.02% [5] - 预计2025年营业总收入320.20亿元，2026年营业总收入333.55亿元 [6] - 预计2025年归母净利润47.93亿元，2026年归母净利润56.48亿元 [6] 生产运营 - 电解铝产量58.54万吨，同比基本持平 [5] - 氧化铝产量119.99万吨，同比增加9.76% [5] - 自备电发电量66.02亿度 [5] - 阳极碳素产量27.26万吨，同比增加1.38% [5] - 高纯铝产量0.21万吨 [5] - 铝箔及铝箔坯料产量7.33万吨 [5] - 电解铝对外销量同比上升约2% [5] - 氧化铝对外销量同比上升约7% [5] 成本控制与价格 - 自产电解铝平均销售价格约20250元/吨（含税），同比上升约2.8% [5] - 自产氧化铝平均销售价格约3700元/吨（含税），同比上升约6% [5] - 电解铝一体化成本稳定在13900元/吨 [5] - 阳极碳素成本涨幅得到有效控制，售价同步上调对冲原料端成本压力 [5] 产能建设 - 140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目推进顺利 [5] - 采用行业先进节能技术，部分电解槽计划于2025年11月底通电 [5] - 最快12月可产出首批铝锭，2026年将全面释放产能 [5] 市场数据 - 收盘价9.98元（2025年9月1日） [5] - 总市值464.26亿元 [5] - 总股本46.52亿股 [5] - 流通A股41.30亿股 [5] - ROE(TTM) 7.52% [5] - 12月最高价10.26元，最低价6.08元 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 业绩表现稳健，2025年上半年营收1163.92亿元（同比+5.12%），归母净利润70.71亿元（同比+0.81%）[4] - 中期分红计划每股派现0.123元，总额21.10亿元，占上半年归母净利润30%[6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为148.40/158.86/166.05亿元，对应PE为9.08/8.48/8.11倍[7][10] 财务表现 - 2025H1原铝板块收入759.46亿元（同比+11.38%），利润81.05亿元（同比+6.7%）[5] - 氧化铝板块收入332.43亿元（同比+5.75%），利润47.07亿元（同比+26.7%）[5] - 资产负债率46.88%，较年初下降1.23个百分点[6] - 预计2025年毛利率16.5%（2024年为15.8%），ROE维持18.1%高位[10] 产能与产量 - 2025H1冶金级氧化铝产量860万吨（同比+4.88%）[5] - 电解铝产量397万吨（同比+9.37%）[5] - 煤炭产量661万吨（同比+3.61%）[5] 价格与成本 - 氧化铝价格承压，2025H1国内期货均价3192元/吨（同比-8.7%）[5] - 利润增长主要来自矿石自给率提升、产量增加及生产成本控制[5] 估值指标 - 当前总市值1347亿元，流通市值1034亿元[1] - 每股收益预计2025-2027年分别为0.87/0.93/0.97元[10] - P/B倍数预计从2025年1.64倍降至2027年1.22倍[10]

核心观点 - 公司发布2025年度提质增效重回报专项行动方案 旨在提高上市公司质量和投资价值 保障国家战略资源安全 实现股东增值 企业增效 员工增收 [1] - 公司通过极致经营理念 成本管控 产供销策略调整 产能释放和项目建设 提升核心竞争力和盈利能力 [2][3] - 公司上半年营业收入1164亿元同比增长5.12% 净利润71亿元同比增长0.81% 均创历史同期新高 资产负债率46.88%较年初下降1.23个百分点 [3] - 公司将从生产经营 转型升级 科技创新 管理改革 信息披露 投资者关系 股东回报 ESG管理 市值管理等方面持续提升价值创造能力和市场认同 [3][4][5][6] 2025年工作目标 - 持续打造矿产资源 科技创新 高端先进材料 绿色低碳低成本数智化四个特强 建设世界一流铝业公司 [2] - 坚持极致经营理念 以内部极致降本增效应对复杂外部环境 提升核心竞争力 [2] - 及时调整产供销策略应对市场价格变化 提高市场应变能力 [2] - 狠抓生产线最低成本和产业链最优成本两最成本管控 提升盈利能力和价值创造能力 [2] - 2025年主要经营目标包括冶金级氧化铝产量1681万吨 精细氧化铝产量446万吨 原铝含合金产量780万吨 原煤产量1410万吨 发电量412亿千瓦时 [2] 上半年工作成效 - 坚持极致经营理念 持续降本增效 稳产优产 关键设备运转效率大幅优化 [2] - 抢抓市场机遇 动态调整产供销策略 氧化铝与电解铝匹配度不断优化 [2] - 新建电解铝项目快速投产 电解铝产能全部释放 [2] - 冶金级氧化铝产量860万吨同比增长4.88% 电解铝产量397万吨同比增长9.37% 煤炭产量661万吨同比增长3.61% [3] - 实现营业收入1164亿元同比增长5.12% 利润总额132亿元同比增长2.16% 净利润71亿元同比增长0.81% [3] - 经营活动现金流量净额143亿元 资产负债率46.88%较年初下降1.23个百分点 [3] 下一步主要工作措施 内强质地 - 深彻抓好生产经营 强化极致成本管控 实施降本提质专项行动 设备管理提升行动等降本增效措施 [4] - 充分发挥产供销运研财协同作用 狠抓两最成本管控 提升成本竞争力 [4] - 深彻抓好转型升级 加大矿产资源获取力度 加快重点项目建设和存量产线升级改造 [4] - 持续优化传统产业结构 构建高端先进产品矩阵 强化战新产业布局 提升可持续发展能力 [4] - 深彻抓好科技创新 深化原创技术策源地建设 开展关键核心技术攻关 [4] - 深化科技创新体系改革 抓好数转智改 提升智能工厂建设水平 [4] - 深彻抓好管理改革 多措并举做好人力资源开发和管理 [4] - 强化优秀年轻干部 科技人才队伍和高技能人才选拔任用 培养锻炼和监督管理 [4] - 强化管理层任期制契约化管理 深入推进竞争上岗 末等调整和不胜任退出制度 [4] 外塑形象 - 进一步加强信息披露 提升公司透明度 以真实 准确 完整 公平 及时 简明清晰 通俗易懂为原则 [5] - 强化合规性信息披露 积极开展自主性信息披露 提高信息披露质量 做好内幕信息知情人管理 力争保持信息披露A级评价 [5] - 进一步加强投资者关系管理 保持与投资者多层次 多渠道良性互动机制 [5] - 高质量召开4次业绩说明会 积极开展年度 半年度业绩路演和2次反向路演活动 日常接待投资者来访来电 [5] - 进一步加强股东回报 强化现金分红 实施中期分红 优化分红节奏 [5] - 吸引 巩固长期资本 耐心资本和战略资本 用好股东会给予董事会回购股份的一般性授权 [5] - 进一步加强ESG管理 以引领铝行业绿色低碳可持续发展为目标 强化ESG顶层设计 完善ESG治理体系 [6] - 加强ESG信息披露 采取节能减排 科技创新 安全环保 扶贫捐赠等ESG措施 提升ESG表现 打造ESG品牌形象 [6] - 进一步加强市值管理 强化市值管理顶层设计 建立市值管理体制机制 [6] - 灵活运用并购重组 股权激励 现金分红 投资者关系管理 信息披露 股份回购等市值管理工具 强化市值管理人才培养 [6]

贷款明白纸试点政策 - 中国人民银行贵州省分行于2024年12月在贵州省试点开展明示企业贷款综合融资成本工作 通过标准化、透明化、统一化的"贷款明白纸"展示方式 列明利息与非利息成本、收费主体、支付方式及周期等关键信息 保障企业知情权和选择权 从源头规范融资收费行为[1] 试点覆盖规模及成本下降效果 - 截至2024年7月末 贵州已有4.8万家企业、小微企业主及个体工商户参与试点 涉及贷款金额1155.89亿元[2] - 小微企业主贷款综合融资成本较试点前下降1.48个百分点 个体工商户贷款成本下降0.76个百分点[2] 企业融资成本降低案例 - 贵州某铝业公司通过贵阳银行获得800万元贷款 享受民贸民品贴息后综合融资成本降低2.88个百分点[1] - 贵阳某智能技术公司通过贵阳农商银行"贷款明白纸"实现利率下降26个基点[2] - 息烽县某建材公司通过贵阳银行"科创积分贷"及"贷款明白纸"压降综合融资成本 年均可节省3.6万元[3] 金融服务模式创新 - 贵阳银行通过"科创积分贷"创新模式将企业技术实力转化为信用额度[3] - 贵州银行通过供应链金融产品"贵e信"为劳务公司提供无抵押融资支持 并主动减免贸易融资手续费 累计为其13户上游小微企业节省费用5.04万元[2] 政策实施效果 - 实现融资信息"阳光化"和成本结构"可视化" 企业降本增效明显[2] - 有效治理隐性收费 推动金融机构主动承担手续费、评估费等中间成本[3] - 政府贴息、担保补贴等惠企措施通过实际融资成本变化直观可感 确保政策实惠落地[3]

公司股份回购 - 2025年9月1日耗资约3.92亿港元回购1527.55万股股份 [1]

开展套期保值业务的必要性 - 公司全资子公司福建省福蓉源再生资源开发有限公司主要从事铝合金圆铸锭的生产及销售业务 面临原材料铝锭价格波动风险 价格波动将极大影响盈利能力 [1] - 为有效防范或规避原材料价格波动风险 再生资源公司拟开展铝锭期货套期保值业务 采用商品套期保值工具锁定成本和利润 保障经营稳定 [1] 商品套期保值业务概述 - 交易品种为铝锭 交易场所为上海期货交易所 [1] - 投入资金（保证金）控制在人民币480万元以内 有效期内任一时点交易保证金金额不超过该额度 额度在有效期内可滚动循环使用 [1] - 投入资金全部为自有资金 业务授权期限自批准之日起至2025年12月31日 [1] - 须遵守福建省冶金（控股）有限责任公司关于开展铝期货套保业务批复要求 [1] 开展套期保值业务的风险分析 - 市场风险：期货和现货市场的不对称波动可能导致期货和现货同时损益 起不到套期保值作用 [2] - 操作风险：交易专业性较强 操作人员未按规定程序操作或未能充分理解衍生品信息可能带来风险 [2] - 流动性风险：受市场流动性不足限制 期货交易可能因成交不活跃带来流动风险 [2] - 内部控制风险：期货交易专业性强且复杂程度高 可能因内控体系不完善产生风险 [2] - 技术风险：可能因计算机系统不完备导致技术风险 [2] 风险控制措施 - 套期保值业务与生产经营相匹配 只限于铝锭交易 持仓时间与现货保值所需计价期相匹配 [2] - 合理调度自有资金用于套期保值业务 加强资金管理内部控制 严格控制在董事会批准的保证金额度内 遵守福建省冶金（控股）有限责任公司批复要求 一次性交易在100手以上的须事先报再生资源公司执行董事审批 [2] - 重点关注期货交易情况 合理选择期货保值合约月份 避免市场流动性风险 [3] - 严格按照有关规定使用专业人员 建立严格授权和岗位牵制制度 加强相关人员职业道德教育及业务培训 建立异常情况及时报告制度和高效风险处理程序 [3] - 设立符合要求的交易、通讯及信息服务设施系统 保证交易系统正常运行 当发生错单时及时采取处理措施减少损失 [3] - 建立汇报和内审机制 套期保值交易计划事先向相关业务部门报备 公司提供业务指导并随时监督 交易计划超出董事会授权范围时及时通知暂停执行并向公司总经理汇报 由总经理提请董事会根据《商品期货套期保值业务管理制度》决定是否审批新授权 [4] 开展商品套期保值业务的可行性分析结论 - 公司已制定《商品期货套期保值业务管理制度》等内部控制制度 通过加强内部控制和落实风险防范措施为开展铝锭套期保值业务提供保障 [4] - 套期保值业务以防范价格波动风险为目的 以具体经营业务为依托 遵循套期保值原则 禁止任何形式投机交易 能够有效锁定公司利润 增加持续盈利稳定性 降低价格波动对经营业绩的不利影响 [4] - 再生资源公司开展铝锭套期保值业务具有可行性和必要性 [4]

会议基本信息 - 公司将于2025年9月26日召开2025年第一次临时股东大会，现场会议时间为14:45，网络投票通过深交所交易系统及互联网投票系统进行 [1] - 网络投票时间涵盖交易时段（9:15-9:25、9:30-11:30、13:00-15:00）及互联网投票全天时段（9:15-15:00）[1] - 股权登记日为2025年9月19日，当日收市后登记在册股东享有表决权 [2] 会议审议事项 - 主要审议提案为《关于公司2025年半年度利润分配方案的议案》，该提案属于非累积投票提案 [8] - 中小投资者表决将单独计票，中小投资者定义为除公司董事、监事、高管及持股5%以上股东外的其他股东 [4] 股东参与方式 - 股东可选择现场投票或网络投票，重复投票时以第一次投票结果为准 [2] - 法人股东需持营业执照复印件、证券账户卡及身份证办理登记，个人股东需持证券账户卡、身份证及持股凭证 [4] - 异地股东可通过传真参会回执登记，会议联系人为周建良、李晓海，联系电话021-58773690转8013 [4][5] 网络投票规则 - 非累积投票提案需选择"同意、反对、弃权"，累积投票提案需填报候选人票数且不得超过拥有选举票数 [5][6] - 选举非独立董事采用等额选举，选举票数计算公式为：拥有表决权股份数×应选人数A [6] - 选举独立董事采用差额选举，选举票数计算公式为：拥有表决权股份数×应选人数B [6] 文件披露信息 - 会议详细议案内容已于2025年9月2日在巨潮资讯网（http://www.cninfo.com.cn）披露 [4] - 互联网投票系统需通过深交所数字证书或服务密码认证，身份认证流程可登录http://wltp.cninfo.com.cn查阅 [7]